公司概况 - 公司成立于1994年 业务涵盖热电 采矿 氧化铝 电解铝 铝加工全产业链 拥有印尼 国内邹平 沾化 云南文山等十三个生产基地 [1] - 截至2024年 联营公司赢联盟拥有铝土矿产能约6000万吨 氧化铝批复产能2100万吨 电解铝产能646万吨 铝加工产能97万吨 是全球领先的铝全产业链生产企业之一 [1] - 公司股权集中 结构稳定 实控人张氏家族合计穿透持有公司65 53%权益 [1] - 自2011年上市以来至2024年 公司累计现金分红524 9亿元 平均分红率44 3% 股息率处于A/H股公司前列 [1] 成本优势 - 2024年电解铝平均成本13232元/吨 为行业低位 [1] - 煤价回落有望带动公司自备火电成本走低 2024年电力自给率约50% [1] - 云南文山202万吨/年 红河100万吨/年置换项目全部完成后 绿电铝比例有望大幅提升 [1] - 2024年底已建成光伏约2GW 未来能源结构有望随着4GW光伏项目全部建成进一步优化 [1] 资源布局 - 联营企业赢联盟在几内亚已探明及控制铝土矿资源量为6 24亿吨 年产铝土矿约6000万吨 [1] - 在澳洲和印尼均有稳定 长期合作的铝土矿供应渠道 [1] - 集团氧化铝产能自给率超160% 自给氧化铝保障吨铝成本总体稳定 [1] 高端发展 - 具备铝板带箔 包装铝箔等精深加工产能97万吨 未来随云南智铝 云南宏砚项目建成总产能达152万吨 [1] - 孙公司宏创控股收购宏拓实业后 实际控制加工产能将提升 [1] - 产业链向高端延伸 汽车轻量化型材挤压一体化等系列项目稳步推进 预计2026年底前陆续投产 [1] - 与德国Scholz成立合资公司规划再生铝50万吨/年 回收拆解报废机动车10万辆/年项目 [1] 铁矿项目 - 穿透持有西芒杜北部21 36%股权 该项目是全球储量最大 品质最高的未开发铁矿 [2] - 项目预计2025年底投产 预计南北部区块投产后第一年将分别生产铁矿石3000万吨 投产第二年达到满产状态 [2] - 预计2026年开始对公司业绩产生贡献 [2] 业绩预测 - 预计2025-2027年实现归母净利润分别207 7亿元 223 8亿元 234 5亿元 分别同比-7 1% +7 7% +4 8% [2] - 选取铝行业可比公司2025年PE估值均值为7 2 给予公司2025年7倍市盈率 目标价17 0港元 [2]

资产重组计划 - 公司拟以发行股份及支付现金方式收购国家电投集团持有的白音华煤电100%股权[1] - 交易尚处筹划阶段，股票自5月6日起停牌不超过10个交易日[1] - 标的资产为国家级煤电铝一体化企业，注册资本38.6亿元[13] 业务布局与优势 - 公司构建"煤—新能源—电—铝"循环经济产业链，新能源装机达499.94万千瓦（2024年底）[5] - 电解铝产能86万吨/年，绿电铝项目投产后绿电占比将达79%[5][9] - 白音华煤电拥有皮带直送电厂优势，可降低30%运输成本，并布局300MW光伏项目[13] 财务表现 - 2024年营收298.59亿元（+11.23%），归母净利润53.41亿元（+17.15%）[7][8] - 新能源业务发电量同比大增94.70%，驱动利润增长[7] - 2025Q1归母净利润15.59亿元（-19.82%），营收75.37亿元（+2.63%）[15] 战略意义 - 重组将打通"煤矿—火电—绿电—电解铝"全产业链，提升电力自供比例[13] - 契合行业绿色转型趋势，增强成本竞争力和规模效应[11][13] - 标的资产年发电4.5亿千瓦时，助力低碳转型[13]

资产重组 - 电投能源拟以发行股份及支付现金方式购买国家电投集团持有的白音华煤电100%股权 [1][3] - 交易尚处筹划阶段，具体方案未定，公司股票自5月6日起停牌不超过10个交易日 [3] - 白音华煤电注册资本38.6亿元，主营矿产品生产销售、煤化工等，拥有皮带直送电厂降低30%运输成本的优势 [10] 公司业务布局 - 公司业务涵盖煤炭、铝、火电及新能源，形成"煤—新能源—电—铝"循环经济模式 [5] - 新能源装机达499.94万千瓦（2024年底），内蒙古区域风光资源盈利能力强 [6] - 电解铝年产能86万吨，通过褐煤发电结合新能源消纳打造循环经济 [6] - 在建"扎铝二期35万吨绿电铝项目"投产后绿电占比将达79%，引领行业低碳转型 [9] 财务表现 - 2024年营收298.59亿元（+11.23%），归母净利润53.41亿元（+17.15%） [8][9] - 新能源业务发电量、售电量同比均增长94%以上 [8] - 2025年一季度归母净利润15.59亿元（-19.82%），营收75.37亿元（+2.63%） [12] 行业与战略意义 - 电力行业面临清洁能源转型压力，重组符合"双碳"目标趋势 [10] - 重组后将打通"煤矿—火电—绿电—电解铝"全链条，提升电力自供比例并降低铝业务成本 [10] - 白音华煤电300MW光伏项目年发电4.5亿千瓦时，助力绿电铝转型 [10]

公司业绩 - 2025Q1营收144.11亿元 同比增长26 89% [1] - 2025Q1归母净利润9 74亿元 同比下降16 26% [1] - 2025Q1扣非净利润9 70亿元 同比下降6 30% [1] - 2025Q1氧化铝均价3863 49元/吨 同比增长15 44% [1] - 2025Q1铝锭价格20407 82元/吨 同比增长7 10% [1] - 预计2025Q1电解铝产量约50万吨 全年目标301万吨 [1] - Q2氧化铝价格下跌明显 电解铝产销量进入集中释放期 业绩弹性将显著释放 [1] 行业政策 - 《铝产业高质量发展实施方案(2025-2027年)》提出到2027年产业链整体发展水平全球领先 [2] - 目标国内铝土矿资源量增长3%-5% 再生铝产量1500万吨以上 [2] - 电解铝行业能效标杆水平以上产能占比提升至30%以上 [2] - 清洁能源使用比例30%以上 新增赤泥资源综合利用率15%以上 [2] 公司优势 - 国内绿电铝龙头 电解铝历史最久的上市公司 [2] - 在手绿色铝产能305万吨(截至2024年末) [2] - 构建"绿色铝一体化"高质量发展格局 [2] - 有望率先获益于产业政策 [2] 盈利预测 - 预测2025-2027年EPS分别为1 73 1 84 2 01元 [2] - 对应PE分别为9 8 8倍 [2]

文章核心观点 - 德邦证券认为中国宏桥产业链配套完善，可通过上下游同时取得收益，伴随绿电铝占比持续提升，盈利能力及社会贡献均有望持续扩大，预计2025 - 2027年净利润分别为220、243、249亿元，维持“买入”评级 [1] 业绩情况 - 2024年公司实现总营业收入1561.69亿元，同比增长14.69%；税前利润为327.97亿元，同比增长106.4%；实现净利润223.72亿元，同比增长95.21% [1] 业绩提升原因 - 2024年国内氧化铝价格持续提升，截至12月31日，山东氧化铝均价达5705.0元/吨，2024年均价4035.7元/吨，同比提升39%；截至12月31日，国内电解铝均价19790.0元/吨，2024年均价19921.6元/吨，同比提升约6.5%；电解铝利润由2023年的2213.88元/吨降低至1778.88元/吨；氧化铝为电解铝主要原料之一，单吨电解铝生产约消耗2吨氧化铝，在氧化铝价格大幅提升背景下，电解铝价格上行且利润跌幅有限，同时公司具备较大规模的氧化铝产能，推动公司业绩持续上行 [1] 绿色铝发展 - 2024年6月云南省电解铝产能基本实现满产，产能利用率高达99.32%，此后持续保持近100%的水平；公司通过文山与红河项目完成产能置换，两项目规划总和或使公司水电铝规模接近400万吨；水电铝的碳排放量远低于火电铝，未来有望持续为公司带来竞争优势 [2] 分红情况 - 公司宣派末期股息每股102港仙，连同中期已派发的股息每股59港仙，全年累计派息每股161港仙；2024年公司实现净利润224亿元，现金分红总额141亿元，股利支付率约为63%，较往年50%左右股利支付率有明显提升 [3]