行业投资评级 - 报告对有色、钢铁行业的投资评级为“看好（维持）” [9] 核心观点 - 报告认为金、铜的跨年行情或将展开，有色金属板块布局正当时 [9][13] - 部分投资者观点认为金属价格维持震荡，板块趋势性机会仍需等待，而有色金属板块本周上涨3.37% [9][13] - 报告不同观点认为在中期供需格局趋紧与通胀预期上行背景下，金铜行情或从12月展开 [9][13] 分板块总结 铜板块 - 供给紧缺有望持续推升铜价，智利国家铜业公司26年长期合同将铜供应溢价大幅提高至每吨350美元 [9][13] - 下游AI数据中心建设浪潮或将进一步提升铜需求，持续推升铜价中枢 [9][13] - 中国有色金属工业协会已叫停约200万吨违规产能，中期铜冶炼费或有向上改善空间，中游铜冶炼企业盈利或迎边际改善 [9][13] - LME铜结算价为11004美元/吨，周环比明显上升2.98% [83] 黄金板块 - 美联储12月降息25BP概率自11月24日的80.9%提升至11月28日的85.4% [9][14] - 金交所与上期所白银库存均下降至2015年以来近十年最低水平，凸显实物稀缺性 [9][14] - 看好黄金价格持续上行，维持2025年底冲击4500美元/盎司，2026年有望突破5000美元/盎司的观点 [9][14] - COMEX金价报收4256.4美元/盎司，周环比明显上升4.41% [86] 电解铝板块 - 电解铝板块或因中国宏桥配售至多4亿股股份而被错杀，配股本身不影响行业整体供需格局及企业盈利能力 [9][15] - 以天山铝业为例，根据当前铝价测算的企业估值已回落至8.5倍左右的历史较低水平 [9][15] - 需求增长拉动下价格持续上行，建议关注逢低布局机会 [9][15] - LME铝结算价为2826美元/吨，周环比明显上升2.19% [83] 钢铁板块 - 本周螺纹钢消耗量为228万吨，环比小幅下降1.23%，同比小幅上升1.15% [16][21] - 社会与钢厂库存整体持续下降，合计库存周环比下降2.25% [24] - 成本普涨，多数钢材盈利显著修复，螺纹钢长流程毛利周环比上升12元/吨，短流程毛利周环比上升51元/吨 [26][31] - 普钢价格指数微幅上升0.42%，螺纹钢价格周环比小幅上升0.95% [35][36] 新能源金属 - 2025年10月中国碳酸锂产量为73420吨，同比大幅上升67.28%，环比明显上升4.98% [39] - 2025年10月新能源乘用车产量为167.98万辆，同比大幅上升19.94%，销量为162.66万辆，同比大幅上升18.65% [43] - 锂精矿(5.5-6.5%,CIF中国)平均价为1635美元/吨，国产碳酸锂价格为9.33万元/吨，周环比微幅下降0.27% [49][50] 工业金属供需与库存 - 2025年9月全球精炼铜产量为236.5万吨，同比明显上升6.15% [60] - 2025年10月电解铝产量为379万吨，同比明显上升1.69%，环比明显上升2.60% [68][71] - 2025年10月中国制造业PMI为49.0%，环比小幅下降0.8PCT [72] - LME铜库存环比明显上升2.84%，上期所铜库存大幅下降11.46% [74] 板块市场表现 - 本周上证综指上涨1.40%，申万有色板块上涨3.37%，申万钢铁板块上涨1.39% [95][96] - 申万有色板块中龙磁科技上涨幅度最大，申万钢铁板块中武进不锈上涨幅度最大 [101]

核心观点 - 全球流动性泛滥趋势将进一步加强，美联储明年大概率“大放水”化债，驱动跨境资本加速回流中国 [1] - 中国优势制造业（新能源/化工/医疗器械等）将迎来系统性重估，基于CAPEX收缩+自由现金流修复+对外出口扩张逻辑 [2] - 2026年A股盈利接棒需依赖消费板块“戴维斯双击”，因投资和出口驱动有限 [3] - 工业化成熟期下“核心资产”（制造+消费）已更强，行业配置聚焦【有/新/高】组合 [4] 宏观策略分析 - 当前A股牛市是2020年后全球6年“大水牛”的一部分，流动性已重估黄金、美股科技、欧日制造业 [1] - 美联储12月是否降息不影响流动性泛滥趋势，明年化债需求将推动更大规模放水 [11] - 跨境资本回流将系统性重估中国制造业，其全球竞争优势明显高于欧日 [12] - 2024-2025年A股连续估值扩张后，2026年需盈利兑现，消费板块因居民财富回流有望成为驱动力 [13] 行业配置方向 - **有色金属**：黄金、白银、铜等受益于流动性宽松及供需格局优化 [4] - **新消费**：零食、宠物、美护、旅游出行等板块具备戴维斯双击潜力 [4] - **高端制造**：新能源、化工、医疗器械、工程机械及国产算力链迎来资本重估 [4][12] 金股组合明细 - **中国宏桥**：电解铝龙头，电力自给率51.49%，煤价下行期成本优势凸显，2025年预测PE 11.70倍 [10][19] - **洛阳钼业**：铜钴多金属布局，受益于全球第二大铜矿Grasberg停产引发的供给担忧，2025年预测PE 18.56倍 [10][20] - **华峰铝业**：新能源车热管理系统铝材需求翻倍，产品超80%用于汽车领域，2025年预测PE 13.55倍 [10][28] - **南钢股份**：高端钢材结构优化，全产业链一体化稳定ROE，2025年预测PE 12.28倍 [10][32] - **东方铁塔**：钾磷产能增长驱动业绩，农化周期景气上行，2025年预测PE 19.36倍 [10][36] - **立讯精密**：AI硬件转型打开估值空间，2025年预测PE 24.90倍 [10][40] - **长城汽车**：越野SUV+出海+智能化三逻辑驱动，2025年预测PE 13.87倍 [10][44] - **零跑汽车**：海外订单超预期，斯特兰蒂斯渠道助力全球化，2025年预测PE 86.07倍 [10][48] - **恒瑞医药**：创新出海提速，2025Q3对外授权潜在金额超120亿美元，2025年预测PE 47.42倍 [10][53] - **益丰药房**：行业出清加速龙头市占率提升，门店调改贡献业绩增量，2025年预测PE 15.88倍 [10][59] - **东方电气**：燃气轮机需求大于供给，自主技术具备出海逻辑，2025年预测PE 18.14倍 [10][63] 细分行业逻辑 - **电解铝**：产能受限景气度高，中国宏桥一体化模式强化定价权 [19] - **铜矿**：新能源需求拉动景气周期，供给扰动加剧价格上行 [20][21] - **铝加工**：华峰铝业扩品类+国际化，新能源车热管理价值量提升 [28] - **钢铁**：南钢股份资源端布局深化全产业链一体化 [32] - **钾肥**：东方铁塔受益于2028年前行业供给缺口 [36] - **AI硬件**：立讯精密从3C制造向算力硬件转型 [40] - **汽车出海**：长城汽车与零跑汽车依托产品力拓展海外市场 [44][48] - **医药创新**：恒瑞医药研发投入49.45亿元（2025Q1-3），国际化授权里程碑金额显著 [50][51] - **药店龙头**：益丰药房精细化运营提升单店利润，政策推动行业集中度提升 [59] - **电力设备**：东方电气燃气轮机需求受AI算力电力需求拉动 [63]

本周北交所IPO审议结果 - 本周3家企业闯关北交所IPO，2家顺利过会，1家被暂缓审议 [2] - 永大股份成为年内首个被暂缓审议项目，其审核期间两度调整募投规划，包括砍掉补流项目和调减“重型化工装备生产基地一期建设项目”的拟投入募资规模 [2] - 监管关注焦点集中于业绩可持续性和募投项目合理性等核心问题 [2] 本周过会企业详情 - 昆山海菲曼科技集团股份有限公司（海菲曼）过会，主营高端电声品牌“HIFIMAN”，产品包括头戴式耳机、真无线耳机等 [3] - 海菲曼2022-2024年及2025年1-6月营业收入分别为1.54亿元、2.03亿元、2.27亿元和1.07亿元，净利润分别为0.36亿元、0.55亿元、0.67亿元和0.35亿元 [3] - 大连美德乐工业自动化股份有限公司过会，主营智能输送系统，2024年营业收入11.38亿元（增长12.73%），净利润2.11亿元（增长2.70%） [4] 新增上市公司表现 - 海安集团深交所上市首日收盘涨74%，总市值达155.32亿元，2025年前三季度营收16.19亿元（下滑4.77%），归母净利润4.62亿元（下滑7.88%） [5] - 创新实业港股上市首日大涨32.76%，聚焦氧化铝精炼和电解铝冶炼，获高瓴资本超7亿港元基石投资 [6] - 南特科技北交所上市首日涨幅183.03%，收盘价24.51元/股，成交额13.96亿元，主营精密机械零部件 [7][8] - 量化派港交所上市，发行价9.8港元，收盘价18.5港元（涨88.78%），市值约94.97亿港元，定位为线上零售运营商 [10] 本周递表企业概况 - 科望医药为肿瘤免疫治疗生物医药企业，研发管线含7项主要资产，4款已进入临床，核心产品ES102为OX40激动剂抗体 [11] - 明宇制药聚焦ADC平台及新型双抗，2025年7月完成1.31亿美元C轮融资，投后估值39.36亿元人民币 [12] - 宝济药业利用合成生物技术开发重组生物药物，核心产品KJ017已递交上市申请，KJ103处于三期临床阶段 [13]

上市概况 - 公司于香港联合交易所主板挂牌上市 股票代码为02788 HK [1] - 全球发售5亿股股份 每股发售价为10 99港元 募集资金总额约54 95亿港元 [1] - 发行引入17家知名投资者 包括高瓴 中国宏桥 泰康人寿等 合计认购金额达3 51亿美元 占全球发售股份近50% [1] - 上市当日午间收市股价为每股15港元 较发行价上涨36 49% [1] 公司业务与产能 - 公司是中国一体化电解铝及氧化铝生产商 核心资产是内蒙古创源金属有限公司的氧化铝精炼和电解铝冶炼业务 [1] - 公司是中国十二大电解铝生产商之一 也是华北地区第四大电解铝生产商 [1][2] - 2022年 2023年 2024年氧化铝产量分别约为706 2千吨 1546 1千吨 1539 9千吨 [1] - 截至2024年11月6日 公司拥有788 1千吨/年的电解铝设计产能及1200千吨/年的氧化铝设计产能 [1] - 公司深耕内蒙古霍林郭勒与山东滨州两大区域 实现氧化铝自给率约84% 电力自给率约88% 高于行业平均水平 [2] 财务表现 - 2022年度 2023年度 2024年度及2025年前5个月 公司收入分别为134 9亿元 138 15亿元 151 63亿元 72 14亿元人民币 [2] - 同期期内利润分别约为9 13亿元 10 81亿元 26 3亿元 8 56亿元人民币 [2] 股权结构 - 上市后实际控制人崔立新通过Bloomsbury Holding持股75% 公众股东持股25% [2] - 上市前崔立新控制公司100%的股份 [2] - 崔立新同时持有创新集团71 82%股份 [2] 募集资金用途 - 募集资金净额约50%用于拓展海外产能 包括建设电解铝冶炼厂及购买安装生产设备 [3] - 约40%用于绿色能源项目 包括建设绿色能源发电站及购买安装设备 [3] - 约10%用于营运资金及一般公司用途 [3]

资产重组交易核心 - 电投能源拟通过发行股份及支付现金方式收购白音华煤电有限公司100%股权，交易总价高达111.49亿元 [1] - 同时发布不超过45亿元的募集配套资金计划，用于白音华煤电的在建项目、技改建设及补充流动资金或偿还贷款 [1] - 交易完成后，电投能源将化身为国家电投集团在内蒙古区域内煤炭、火力发电及电解铝资源的唯一整合平台 [1] 集团战略布局 - 国家电投自2024年起对旗下上市平台进行清晰定位与专业化整合，采用“分赛道专业化运营”战略 [2] - 远达环保转型为集团境内水电资产整合平台，电投产融转向核电运营资产整合平台 [2] - 资产证券化目标从为项目资金补缺口转变为战略性资产结构优化 [7] 资产整合与协同效应 - 收购标的白音华煤电核心资产包括1500万吨/年的褐煤产能和40.53万吨/年的电解铝产能 [2] - 交易完成后，电投能源煤炭总产能将提升至6300万吨/年，电解铝产能突破126万吨 [2] - 形成“煤矿旁边就是电厂，电厂隔壁就是铝厂”的煤电铝闭环系统，吨铝成本比市场价低2300元 [2][3] 财务影响 - 交易完成后，电投能源资产总额将从549.79亿元增加至800.79亿元，营业收入从144.64亿元增长至199.42亿元（以2025年上半年数据计算） [4] - 预计可增厚上市公司年化归母净利润约18.67亿元 [5] - 公司负债总额将从149.89亿元增至333.18亿元，资产负债率从27.26%提升至41.61%，增加14.35个百分点 [5] 标的公司财务状况与风险 - 截至2025年上半年，白音华煤电总负债高达169亿元，负债率为67% [5] - 其账上货币资金39.23亿元，无法覆盖39.84亿元的短期债务 [5] - 固定资产达141.76亿元，在建工程8.97亿元，未来折旧和减值将构成利润压力 [6] - 需承担白音华露天矿采矿权剩余约11.5亿元的分期付款 [6] 行业趋势与价值认知 - 电力央企资产证券化加速，除专业化整合外，推动新能源资产IPO成为亮点，如华电新能募资180亿元，华润新能源计划募资245亿元，电建新能计划募资90亿元 [7] - 国家电投重新整合煤电资产，反映出行业对煤电在新型电力系统中保供和调峰作用的重新审视，与新能源协同发展 [7]

港股IPO市场整体表现 - 截至11月24日，年内已有89只新股在港上市，募资总额达2582.75亿港元，新股上市数量和融资规模较去年同期分别增长53.45%和259.45% [1] - 港股市场IPO呈现井喷式增长，新提交上市申请企业达398家，远超去年全年的115家，为近十年排队数量最多的一次 [2] - 港交所以236亿美元融资额重夺全球IPO募资额榜首，超过美国纽交所（171亿美元）和纳斯达克（157亿美元） [2] 季度表现与募资规模分布 - 各季度IPO发行数量为一季度16宗、二季度27宗、三季度25宗，募资总额分别为186.70亿港元、902.11亿港元和788.65亿港元 [3] - 四季度以来IPO速度加快，截至11月24日已有21宗IPO，募集资金约705.30亿港元 [3] - 募资规模在100亿港元以上的上市公司有8家，募资额排名前十的新股累计募资1546.70亿港元，占年内募资总额的59.89% [3] 行业分布与“吸金”能力 - 从行业分布看，药品及生物科技类有18家，工业工程类11家，软件服务类10家，食物饮品类9家 [3] - “吸金”超200亿港元的行业包括工业工程（798.18亿港元）、黄金及贵金属（319.77亿港元）、汽车（294.85亿港元）、药品及生物科技（248.17亿港元）、软件服务（225.60亿港元）和食物饮品（212.97亿港元） [3] 新股首日市场表现 - 今年港股IPO的88家公司中，63只新股实现首日上涨，14只上市首日上涨超1倍，涨幅最大的金叶国际集团收盘涨约330.00% [4] - 21只新股上市首日出现破发，破发率为23.86%，跌幅最大的海螺材料科技跌约47.67% [4] “A+H”上市模式贡献 - “A+H”公司年内新增17家，合计募资约1364.89亿港元，贡献了年内首发募资额的一半以上 [1] - 政策优化使监管评估周期缩短至30个工作日内，并推出“科企专线”服务机制 [5] - 新增的“A+H”上市公司多为行业龙头，有7家A股市值突破千亿元，其中宁德时代市值达1.69万亿元 [5] 市场驱动因素与前景 - 港股成为连接中国内地与国际资本市场的“超级联系人”，满足企业全球化业务的资金需求 [6] - 本轮IPO热潮受需求侧（A股IPO排队周期长）和供给侧（中概股赴美上市不确定性）双重因素影响 [6] - 此波IPO热潮对应港股市场整体回暖及国际资本对优质中国资产的配置推动，但投资窗口期可能无法长期持续 [7]

工业富联股份回购 - 回购股份价格上限由不超过19.36元/股大幅上调至不超过75元/股，调整后价格不高于董事会审议前30个交易日股票交易均价的150% [1] - 公司已累计回购股份769.74万股，使用资金总额1.47亿元 [1] 中金公司重大重组 - 公司筹划通过发行A股股票方式换股吸收合并东兴证券和信达证券 [2] - 因重组事项存在重大不确定性，公司A股股票将继续停牌 [2] 实达集团股价异动澄清 - 公司澄清目前与阿里云之间未开展业务合作，回应网络平台相关传闻 [3] 长光华芯光通信芯片进展 - 公司100G EML已实现量产，200G EML已开始送样，100G VCSEL等芯片已达到量产出货水平 [4] - 上述产品对本年度销售额及利润贡献量存在不确定性 [4] 沐曦股份IPO安排 - 本次发行拟发行数量4010万股，初始战略配售数量802万股 [5] - 初步询价日为2025年12月2日，申购日为2025年12月5日，网上申购代码787802 [5] 奕东电子对外投资 - 公司拟使用6120万元投资取得深圳冠鼎金属科技有限公司51%股权，旨在布局AI服务器液冷散热等领域 [6] 浙江医药分拆上市计划 - 公司计划筹划分拆控股子公司浙江新码生物医药有限公司于香港联交所上市 [7] - 分拆旨在促进药品生物制剂板块发展，拓宽融资渠道，具体方案尚在前期筹划阶段 [7] 梅雁吉祥矿产资源进展 - 全资子公司梅州市梅雁矿业有限公司的矿产资源储量评审备案申请获自然资源部受理 [8] 主要股东股份增减持 - *ST宝实控股股东一致行动人宁夏电投拟增持不超过公司总股本0.66%（不超过7,515,132股），增持金额不低于2100万元、不超过4200万元 [9] - 德邦科技公告国家集成电路基金于9月11日至10月16日累计减持公司股份284.48万股，占公司总股本的2%，减持计划实施完毕 [10] - 新锐股份股东新宏众富拟减持不超过126.22万股，即不超过公司总股本的0.50% [11] - 中国铁物控股股东一致行动人拟增持公司股份，金额不低于6500万元、不超过1.3亿元，并于11月26日已增持596.92万股（占总股本0.1%），金额约1563.58万元 [12] 中创股份询价转让 - 初步确定的询价转让价格为25.75元/股，拟转让股份170.13万股已获9家机构投资者全额认购 [13] 广电运通项目中标 - 公司中标人工智能应用中试基地硬件及软件建设项目，中标金额合计为3.08亿元 [13] 奥来德定向募资 - 公司拟向特定对象发行股票，募资总额不超过3亿元，用于OLED显示核心材料PSPI材料生产基地项目及补充流动资金 [13] 天山铝业项目投产 - 公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目首批电解槽通电投产，项目完工后电解铝产量将提升至140万吨/年 [14] - 项目完全建成后公司将进一步提升绿电占比，强化电力成本竞争优势 [14]

公司上市事件 - 创新实业集团有限公司于11月24日在港交所主板挂牌上市，股份代号为02788HK [2] - 公司是中国电解铝行业的出海领军者 [4] 市场认购情况 - IPO国际配售获得超过40倍认购，吸引超过300家全球顶级机构投资者参与 [4] - 香港公开发售获得近450倍超额认购 [4] 基石投资者 - IPO成功引入17家知名基石投资者，包括高瓴、中国宏桥、泰康人寿等 [4] - 基石投资者合计认购金额高达约3.51亿美元 [4]

公司上市表现 - 公司首次挂牌上市，每股定价10.99港元，共发行5亿股股份，每手500股，所得款项净额约53.13亿港元 [1] - 截至发稿，股价上涨38.31%，报15.2港元，成交额达7.39亿港元 [1] 公司业务与行业地位 - 公司聚焦于铝产业链上游的氧化铝精炼和电解铝冶炼 [1] - 铝产业链上游主要包括铝土矿开采、氧化铝精炼和电解铝冶炼三个阶段 [1] - 按2024年产量计，公司位于内蒙古霍林郭勒市的电解铝冶炼厂是华北地区第四大电解铝生产基地 [1] - 按2024年产量计，公司是中国第十二大电解铝生产商 [1] 海外市场拓展与增长前景 - 公司前瞻性布局沙特50万吨电解铝综合项目，积极响应"一带一路"倡议 [1] - 根据CRU报告，预计2025年至2028年，中东地区电解铝需求量将保持约4.6%的年复合增长率 [1] - 切入中东高增长市场将使公司受益于区域发展红利，并通过产能全球化配置增强经营稳定性 [1]

港股IPO市场概况 - 今年以来港股IPO市场活跃，前10个月共80宗IPO，募集资金总额超过260亿美元，IPO募资规模位居全球首位 [1] - 政策红利释放与流动性改善是市场活跃的主要推动力 [1] 创新实业IPO表现 - 公司于11月24日登陆港交所，发行价为每股10.99港元，最高募资额约为55亿港元 [1] - 引入17名知名基石投资者，合计认购金额约3.51亿美元 [1] - IPO国际配售获40余倍认购，吸引超300家全球顶级机构 [1] - 香港公开发售获近450倍超额认购，为今年罕见的高热度新股 [1] - 按当前募资规模测算，发行募资额有望跻身年度前十，不含A+H股计有望进入今年前三 [1] 暗盘及上市首日表现预期 - 辉立暗盘收涨30.57%至14.35港元，富途暗盘收涨26.02%至13.85港元 [2] - 今年上半年港股上市的42只新股暗盘平均涨幅为15.9%，首日平均涨幅为13.3% [2] - 强劲的暗盘涨势预示上市首日有高概率收获不俗涨幅 [2] 公司财务业绩 - 2022年至2024年间营收持续攀升，净利润从9.13亿元大幅增长至26.30亿元，年复合增长率超过60% [2] - 2022-2024年销售成本占总收入比例持续下降，从84.9%降至71.8% [4] - 2025年前五个月财务费用同比下降28.4% [4] 一体化产业链与成本优势 - 公司完善"能源—氧化铝精炼—电解铝冶炼"一体化产业链生态，实现关键原材料与能源的高度自给 [3] - 2024年氧化铝自给率达到约84%，电力自给率达到88%，远高于约57%的同业平均水平 [3] - 2024年单位吨铝现金成本约为人民币15,112元，远低于中国平均水平的约每吨人民币17,700元 [3] - 公司管理单位吨铝现金成本的能力位居中国所有电解铝冶炼企业前5%，位居全球行业前30% [3] 业务构成与经营韧性 - 2022年至2025年1-5月，氧化铝及相关产品收入占比从2.0%提升至21.1% [3] - 收入来源持续拓宽，经营韧性持续提升，高自给率将外部价格波动转化为内部成本优势 [3] 海外拓展与增长潜力 - 公司前瞻性布局沙特50万吨电解铝综合项目，海外市场将注入新的增长动能 [4] - 2025年至2028年，预计中东地区电解铝需求量将保持约4.6%的年复合增长率 [4] - 沙特工业用电平均成本远低于国内非高峰时段的工业用电平均成本，项目具备显著能源成本优势 [4][5] - 通过产能的全球化配置可分散地缘政治与单一市场风险，增强经营稳定性 [4]