文章核心观点 2024年恒瑞医药业绩显著增长，但利润高增主要源于BD合作一次性收入，集采扰动未结束，内生增长待强化，短期业绩改善难掩长期压力，当下投资性价比不高 [1][7][15][20] 恒瑞医药2024年业绩情况及驱动因素 - 2024年营收279.85亿元，同比增长22.63%，归母净利润63.37亿元，同比增长47.28%，扣非净利润61.78亿元，同比增长49.18%，营收、净利创新高 [1] - 2024年利润高增源于两项大额对外授权收入，德国Merck Healthcare 1.6亿欧元（约12.58亿人民币）及美国Kailera Therapeutics 1.0亿美元（约7.25亿人民币）首付款，较2023年激增6倍 [7] - 剔除BD合作非持续性收益，核心业务归母净利润及扣非净利润回落至40亿元左右，与2023年基本持平，内生性增长需强化 [7] 集采扰动影响情况 - 2024年仿制药业务收入贡献仍有50%，集采对业绩影响大，产品陆续中标多轮集采，影响未完全结束 [3] - 第三批集采涉及6个药品，2020年销售收入19亿元，2021年收入下滑55%；第五批集采涉及8个药品，2020年销售收入44亿元，2021年收入下滑37%，导致2021年营收、利润负增长和估值下行 [3] - 第七批集采中标5个药品，2021年销售收入19亿元，2022年销售收入同比下滑48%，2023年影响仍在 [4] - 第九批国家集采涉及产品报告期内销售额同比共减少8.44亿元，中标产品影响2025年收入，碘佛醇、布托啡诺若国采落地或影响业绩 [5] BD合作情况 - BD合作指药企将自研管线海外或全球权益授权给其他药企获取资金，能最快回流资金且降低风险，2023年有5笔对外BD合作，授权交易总额约40亿美元 [12] - 2024年5月将GLP - 1类创新药海外独家权利许可给美国Kailera Therapeutics公司；2024年12月将DLL3 ADC海外权益授权给美国IDEAYA；2025年3月与默沙东达成HRS - 5346交易 [12][13] - 2025年预计首付款收入约2.75亿美元，与2024年规模相当，但2024年“卡瑞利珠单抗 + 阿帕替尼”肝癌一线疗法遭FDA二次驳回，BD合作门槛或提升，若无更多授权合作，业绩高增难持续 [13][14][15] 投资性价比情况 - 机构预期2025 - 2027年归母净利润增速回落至15% - 20%区间，当下50倍左右滚动市盈率需2 - 3年消化 [17][18] - 资本市场从关注短期利润转向“长期创新价值”，仿制药占比高的“仿 + 创”药企股价涨幅小，恒瑞医药资本市场弹性空间短期有限，投资性价比不高 [19][20]

文章核心观点 翰森制药2024年业绩表现出色，已完成仿创转型，未来将依托创新药研发和国际化战略，加强BD合作，巩固市场地位 [1][5] 业绩情况 - 2024年实现总收入约122.61亿元，同比增长约21.3%；归母净利润43.72亿元，同比增长33.4% [1] - 2024年创新药与合作产品收入达94.77亿元，同比增长38.1%，占比提升至77.3% [1] - 2024年BD合作收入达15.73亿元，含与GSK合作的1.85亿美金首付款 [4] 业务领域收入占比 - 2024年抗肿瘤、抗感染、中枢神经系统、代谢及其他疾病领域收入分别约为81.22亿元、14.64亿元、13.79亿元、12.96亿元，占总收入比分别约为66.2%、11.9%、11.3%、10.6% [1] 研发情况 - 全年研发支出27.02亿元，占收入22%，聚焦抗肿瘤等重大疾病治疗领域 [2] - 肺癌治疗药物阿美乐®三项适应证进入NDA阶段，GLP - 1/GIP双重激动剂等进入Ⅲ期临床 [2] BD合作情况 - 2024年12月口服小分子GLP - 1受体激动剂全球独家权益授权默沙东，获1.12亿美元首付款及最高19亿美元里程碑付款 [4] - 2024年3 - 8月与普米斯、全新生物、麓鹏制药就不同产品权益达成合作 [4] 海外市场情况 - 加快推进阿美替尼在英国及欧洲上市许可申请，与国际药企合作实现全球化拓展 [4] - 自主研发的ADC产品HS - 20093由GSK启动全球开发，获FDA和EMA相关认定 [4] 未来规划 - 依托创新药研发 + 国际化战略，加强BD合作，推动项目引进与对外授权，优化全球市场布局 [5] - 通过差异化产品组合与多渠道商业化策略，巩固市场地位 [5]