港股近期表现疲弱的核心原因 - 近期港股在三地市场中表现尤为疲弱，是信用周期下行、流动性承压以及基本面和预期承接不上等多重因素共振的结果 [1] - 关键原因是信用周期拐点下行，除非政策大幅发力，在高基数、收入预期和回报成本倒挂等问题下，私人信用甚至整体信用周期大概率走向震荡甚至阶段性放缓 [1][4] 流动性层面的短期影响因素 - 南向资金过去几周持续萎缩，且港股IPO不少，上半年集中上市的大票纷纷到了6个月解禁期 [2] - 市场存在对日本央行下周加息的担忧，以及美联储虽降息但态度难言鸽派，导致美债利率不降反升 [2] - 流动性短期有影响，尤其是在基本面与增量资金不佳时放大了扰动，但并非长期本质原因 [4] 市场格局与板块分析 - 当前市场格局是基本面与预期的“青黄不接”，也是国内信用周期震荡走弱的直接体现 [6] - 科技成长预期和仓位高，使投资者对利空敏感，叠加美股AI泡沫担忧和美联储降息预期扰动 [6] - 内需消费与地产链虽估值和仓位划算，但基本面加速弱化难以形成共识 [6] - 短期格局大概率延续，除非美联储更鸽派并开启扩表，或国内经济工作会议超预期 [6] 四大板块投资要点总结 - **AI板块**：产业趋势持续，但存在高估值、高波动缺点，择时需关注产业事件如应用端突破或美联储降息窗口期，择线短期关注硬件侧国产替代，长期关注应用端盈利兑现 [7] - **强周期板块**：弹性好但持续性差，择时关注美国制造业PMI、美国成屋销售及中国PPI回升窗口期，择线选择高弹性方向 [7] - **内需板块**：具有低预期、低仓位、低估值优点，但缺乏盈利支撑，择时关注国内政策预期，择线根据业绩和政策预期选择对应方向 [7] - **红利板块**：提供稳定回报但缺乏上行弹性，择时需结合“拥挤度”避免在交易拥挤时买入，择线选择仍能具备较高股息率的标的和行业 [7] 宏观经济指标观察 - 如若今年确立私人部门社融脉冲顶部拐点，则明年下半年投资者需关注PPI同比增速降幅收敛进程是否会进入“歇脚期” [8] - 图表显示过去12个月营收同比Z-score与2026年预测值相对于2025年三季度实际值的对比，部分行业如交通运输、有色金属等显示出潜在产能困境反转迹象 [9]

国际清算银行对黄金与股市同步上涨的警告 - 国际清算银行警告散户投资者的“追涨行为”正将黄金从避险资产推向投机性资产，黄金与股市已同时进入至少50年来的首次“爆炸性区域”[1] - 报告指出在经历爆炸性阶段后，泡沫通常会伴随急剧而迅速的调整，并援引1980年黄金泡沫破裂的案例[1] - 这是过去50年间两类资产首次共同呈现“暴涨式同步走势”，这种反常同步本身就蕴含着巨大的风险[1] 传统资产关联性的打破 - 传统金融逻辑中，黄金与股市通常呈现负相关，但2025年全球混乱的金融市场彻底打破了这一规律[1] - 2025年11月数据显示，黄金与美股的相关性已升至0.22的正值，意味着两者成为“同涨同跌”的联动资产[6] - 同时，美元、黄金、美股之间的关联关系也发生异常，商品和美元的锚定关系减弱，而美元也不再紧盯商品市场的流动性变化[1] 2025年资产价格异常表现 - 在AI科技股的带动下，欧美主要股指年内涨幅均达两位数，标普500指数屡创新高[1] - 与此同时，黄金价格年内涨幅已接近60%，白银更是上涨近100%，均即将创下1979年以来的最大年度涨幅[1] - 2025年美元年度跌幅为2007年雷曼兄弟倒闭以来最大[8] 市场同步上涨的驱动因素 - 央行购金潮奠定金价底部，却意外点燃投机火种，各国央行的购金行为为黄金价格奠定了极为坚实的基调[6] - 当金价进入上涨通道后，散户与机构投资者开始跟风入场，形成“官方托底和民间投机”的双重驱动[6] - AI技术热潮与宽松预期推升股市，与黄金形成“共振”，2025年股市的上涨核心由AI板块驱动[6] - 市场对美联储降息的预期、美元走弱进一步为股市与黄金同时提供了宽松环境[8] AI领域的潜在风险 - 市场对AI的乐观预期已经逐渐脱离基本面，华尔街甚至发现AI领域存在“循环融资链条”[8] - 这些企业通过相互投资、签订天价订单放大账面收入，被质疑为“左脚踩右脚式的虚假繁荣”[8] - 欧洲央行、英国央行已先后警告，若AI投资者的乐观预期未能兑现，市场可能突然破裂[11] - 不仅是主要经济体的长期债飙升，连甲骨文等AI相关企业的信用违约互换利差也已升至2009年以来最高水平[11] 全球宏观经济背景 - 除去AI和芯片，全球似乎就失去了产业增长的基础，除去AI和基建，似乎GDP也失去了增长的动力[9] - 全球经济正变得“效率更低”，去全球化导致世界碎片化，营商成本上升推高大宗商品价格[9] - 当下全球都面临着“资产荒”的焦虑，叠加去全球化与地缘风险放大[9] - 投资者对美元信用、传统资产稳定性的担忧加剧，既希望通过AI股市博取高收益，又想通过黄金对冲风险[9] 同步上涨蕴含的脆弱性与风险 - 担心“同步上涨背后的脆弱”，因为没有对冲工具了，大家都单边上涨[11] - 2025年的联动性意味着，一旦市场出现流动性恐慌或情绪逆转，黄金与股市可能同时下跌，投资者“无处避险”[11] - 这一点由2025年11月比特币暴跌20%所揭示的“风险偏好退潮”现象所印证[11] - 当AI泡沫破裂与流动性收紧同时发生时，流动性收紧可能导致“杠杆资金平仓”，形成踩踏式下跌[11] 对央行与储备资产的潜在冲击 - 各国央行持有大量黄金，若金价与股市同步暴跌，将直接冲击全球外汇储备安全[11] - 这是BIS对“储备资产管理者”的担忧所在，如果黄金价格与股市一同暴跌，他们的本币安全也就不复存在了[3] 历史镜鉴与未来观察点 - 类似的“资产同步热”往往以惨烈的回调收场，例如1979年黄金暴涨后，1980年泡沫破裂，金价在一年内下跌46%[14] - 2000年互联网泡沫破裂后，纳指暴跌78%[14] - 未来市场主要观察点包括：AI板块的盈利是否真实、全球流动性环境是否会持续收紧、央行购金的持续性[13] - 这三者只要破2项，预计就会引起双共振[13]

AI行业现状与商业模式争议 - 市场存在AI泡沫的说法 主要基于两个问题：一是AI领域缺乏大规模应用落地与转化 被比喻为“路修了但行人寥寥” [1]；二是部分大厂被指责通过延长折旧年限等方式虚增利润 [1] - 尽管大规模应用尚未出现 但AI赋能已在多个行业和场景中发生 例如云厂商收入因企业使用小范围AI服务而增长迅猛 搭载AI的搜索软件效率提升 AI在创作领域的应用增加了用户停留时间 [2] - 从国家战略层面看 中国与美国均在大力推动人工智能发展 其投入并非由短期市场化结果决定 而是具备长远的战略价值 因此持续投入仍是大概率事件 [2] 行业竞争格局与技术发展 - 谷歌在AI领域技术实力雄厚 其推出的Transformer模型是ChatGPT的核心基础 2023年谷歌全面发力 从基础硬件、云计算、大模型到应用均推出顶尖技术成果 例如Gemini 3 Pro性能几乎碾压同类模型 [3] - 谷歌TPU在硬件方面取得较大进展 其推出可能挑战英伟达在AI GPU市场的主导地位 当前英伟达市场份额约占90%以上 AMD约占4%多 [3] - 企业间的竞争（如谷歌TPU与英伟达GPU）可能加快计算芯片的放量速度 并促使效率提升 目前许多AI训练已采用万卡集群甚至更高规格的算力配置 [4] 产业链影响与投资逻辑 - 对于中国光模块产业而言 上游订单无论是来自英伟达还是谷歌 对国内光模块厂商影响不大 均为上游需求的拉动 [4] - 上游光模块企业作为“卖铲人”的逻辑依然成立 无需过度担忧上游厂商的竞争格局变化 [4] - 2026年技术趋势明确 光模块将向1.6T升级 [5] 投资方向与市场观点 - 北美算力端通信ETF确定性较高 [5] - 国产算力端可关注高弹性的科创芯片ETF与确定性较高的半导体设备ETF [5] - 应用端当前估值偏低 可根据自身风格择机布局 大规模应用爆发后将进一步拉动上游算力需求 [5]

针对AI行业的核心警告 - 将当前AI热潮类比为互联网泡沫初期的“网景时刻”，认为AI是新的泡沫，历史正在重演 [1] - 断言OpenAI是下一个Netscape（网景），即使其估值达到1万亿美元并完成史上最大规模融资（是史上最大IPO的两倍），也依然不够 [1] - 引用Salesforce CEO观点，指出大语言模型（LLM）正在变成像磁盘驱动器一样的“大宗商品”，缺乏护城河，谁便宜好用就用谁 [1] - 预测OpenAI正在“大量失血”，注定会像Netscape一样被后来者取代，并认为微软的做法是为了吸干OpenAI的知识产权，同时通过资产负债表外操作维持其债务 [2] - 认为整个AI行业急需一个5000亿美元级别的IPO来维持“击鼓传花”的游戏 [2] - 将另一AI概念股Palantir类比为2000年互联网泡沫时期的咨询公司Diamond Cluster，暗示其高估值建立在“AI科技股”的幻觉之上，实质可能远不如市场想象的性感 [3] 对其他公司/平台的看法 - 指出内容平台Substack存在收入幻觉，其90%的订阅者是免费的，导致外界对其营收的预估普遍高估了10倍以上 [4] 历史预测回顾与自我辩护 - 在2021年2月19日发出“准备好迎接通胀”的预警，当时美联储每月将800亿美元国债货币化并推出数万亿刺激计划，其精准预言了随后发生的40年来最严重的通胀 [7] - 在2021年7月1日警告“Meme股即将崩盘”，随后AMC等Meme股确实经历了惨烈暴跌，验证了其判断 [8][9] - 反驳媒体对其2021年初做空特斯拉、比特币和纳斯达克是“错误”的指责，指出批评者用5年或10年后的股价来衡量短期做空交易是荒谬的，并强调从2021年初到2023年初市场确实经历了大跌 [10] - 在2023年3月银行业危机期间，当市场恐慌时，其发推表示“看不到真正的危险，危机很快会解决”，再次证明了对市场节奏的把握 [10] 核心思想与投资者启示 - 核心思想是历史不会简单重复但总是押着相同的韵脚，曾用1970年代的通胀模型预测了2022年，现在用1990年代的Netscape和Diamond Cluster模型来预测当前的OpenAI和Palantir [13] - 警告投资者不要被狂热蒙蔽，就像当年散户疯狂买入AMC一样，现在机构和散户对AI的追捧同样缺乏基本面支撑 [13] - 提到追溯到1920年代，从来没有像现在这样一代人如此执着于“逢低买入”，但这可能是一个危险的信号，暗示“逢低买入”的一代可能面临终结 [13] - 明确表示泡沫终将破裂，而这一次就是被捧上神坛的AI [14]

市场宏观与美联储政策 - 市场在美联储FOMC会议前呈现更多压缩 市场普遍乐观预期将迎来25个基点的降息[3] - 美国国债曲线出现牛市陡峭化 这助推了小盘股反弹 罗素指数再次跑赢市场 若维持当前水平收盘 这将是其连续第三天跑赢[3][4] - 市场正等待FOMC的评论 本周还有一些经济数据 包括JOLTS职位空缺数据和ADP周度就业变化数据 美联储会议后周末还有官员评论[4][5] - 市场存在鹰派语调的风险 可能来自美联储主席鲍威尔和点阵图 这可能足以推高波动率 标普500指数可能回调 然后投资者逢低买入 为年底的“圣诞老人行情”做准备[7] 行业轮动与个股表现 - 市场出现板块轮动 大型科技股表现分化 英伟达和微软今早表现良好 但市场其他领域面临压力 轮动交易目前尚未完全生效[6] - 新闻头条可能驱动市场 但在美联储会议前 市场可能看到更多盘整[7] 半导体行业动态 - 微软可能将其芯片采购从迈威尔科技转向博通 导致迈威尔科技股价在交易时段下跌约9%[9][10] - 迈威尔科技客户集中度高且均为大客户 失去微软这样的客户将对公司营收产生重大影响[10] - 有报道称微软正与博通洽谈在未来几年定制芯片 这可能进一步影响迈威尔科技 此前谷歌发布Gemini及TPU引发市场热情 这可能标志着从传统芯片的又一次转变[11] - 受此消息影响 迈威尔科技遭机构Benchmark downgrade评级至持有 并取消了目标价 若消息成真 可能将其2026年XPU销售增长拉低至20%左右[12] - 迈威尔科技在半导体行业规模相对较小 且客户集中 承受不起失去大客户[13] 重点公司财报前瞻 - 本周有多家知名公司发布财报 包括甲骨文、露露乐蒙和好市多[13] - 甲骨文是其中最具市场影响力的公司 市场已为其定价风险 其信用违约互换持续上升 表明大型机构交易员在购买CDS以保护核心头寸[15] - 甲骨文财报电话会预计将非常激烈 分析师将仔细审视其现金状况、未来现金流指引及融资活动[16] - 从技术分析看 甲骨文股价已重新站上20日移动平均线 MACD形成看涨交叉 RSI也突破了下降趋势 买家已开始介入 下一主要阻力位在253美元（50日移动平均线）[16][17][18] - 巴克莱今早下调了甲骨文的目标价 认为AI泡沫担忧正导致市场对甲骨文股票产生“全有或全无”的心态[14] 大宗商品市场 - 中国贸易顺差首次超过1万亿美元 创下新纪录[19] - 金属市场反应不一 铜价在伦敦金属交易所创下历史新高 但美国COMEX铜合约尚未达到 两者之间存在显著价差 可能存在套利交易[20][21] - 天然气市场出现重大波动 上周五出现放量上涨的蜡烛图 今日出现回调 未来14天的天气预报对市场更为有利[22][23][24] - 天然气市场此前出现空头挤压 有投资者大量买入12月或1月到期、行权价为11美元的天然气看涨期权 推动了价格上涨 从基本面看已估值过高 可能回测20日移动平均线 回吐过去两周因天气因素建立的溢价[24][25] - 天然气价格今早下跌近6% 但年内迄今仍大幅上涨[25]

纪要涉及的行业或公司 * 港股市场 [1][5][6][9] * 美股市场 [1][2][11] * 美国宏观经济 [1][3][4] * 日本央行及日元 [1][7][8][11] * 全球资产配置 [3][11] * AI科技行业 [1][5][12] * 本地地产股与周期股 [1][6] 核心观点和论据 * **美国宏观经济呈现分裂信号** * 服务业与制造业表现分化：11月ISM服务业PMI上升至52.6，为近9个月最快扩张速度；制造业PMI则下降至48.2，低于市场预期和前值，显示扩张乏力 [3][4] * 就业数据喜忧参半：一方面ADP就业数据和消费者信心调查显示招聘放缓、求职人数上升；另一方面初请失业金人数为19.1万人，低于预期的22万人，表明就业韧性仍在 [1][4] * **美联储降息预期及影响是市场核心变量** * 降息性质影响市场反应：若为鸽派降息，可能引发市场对经济衰退的担忧，加大美股波动；若为鹰派降息（如期降息25个基点但政策指引偏强硬），可能调整2026年全年降息次数预期，同样会加大美股波动 [2] * 对港股影响有限：不论鸽派还是鹰派降息，对港股反弹力度有限，因市场已提前消化该信息 [1][5] * 降息次数是关键非共识点：对2026年美联储降息节奏持谨慎态度，预计降息次数可能在1至2次之间，而非市场预期的3至4次甚至更多，整个降息周期可能在2026年下半年进入后半程 [9] * **港股市场展望：一季度相对乐观，全年操作难度大** * 一季度行情预计较好：受益于政策开门红效应和政策预期推动，且基本面EPS在四季度边际放缓后，一季度将有所回升 [1][6] * 结构性机会：本地地产类股票表现不错，周期类股票对EPS贡献增加 [1][6] * 面临挑战：资金配置意愿不强烈，多数投资者持观望态度；海外风险因素存在，下半年行情或更具挑战性，整体操作难度依然较大 [1][5][6] * **日元走势及日本央行加息可能引发全球金融市场波动** * 12月19日日本央行加息可能导致日元短期升值，引发日元套利交易平仓，对全球金融市场产生冲击 [1][7] * 根据去年经验，这种平仓行为曾影响到美股，同时也间接影响到港股 [7] * 需要持续关注日元走势及日本国债收益率表现 [1][7] * **美元汇率与全球资产配置展望** * 美元汇率展望：从现在到2026年上半年，美元汇率将呈现震荡走势，缺乏大幅走强或走弱的因素，因日元和欧元相对较弱限制了美元下跌空间，但美国经济也缺乏强劲反弹的动力 [3][10] * 全球资产配置：预计美股和港股都将呈现震荡行情，美股在降息预期下仍有波动风险，港股需关注日本央行加息等因素对全球风险偏好的影响 [3][11] * 2026年上半年，主要央行或进入宽松货币政策后半程，美元汇率保持震荡 [3][11] 其他重要内容 * **AI科技股估值与风险** * 中长期看，若不担心年内回撤风险，当前AI科技龙头估值合理，一旦有新的催化因素叠加资金启动意愿，恒生科技有望出现明确反弹 [5] * AI泡沫与货币政策周期密切相关，若AI泡沫在明年阶段性破裂，加之处于货币政策周期末期，将加剧市场波动 [12] * **对中央经济工作会议的预期** * 除非有超出整体市场预期的内容，否则投资者对港股态度仍偏中性 [1][5] * **美国经济韧性及财政政策** * 美国经济表现出较强韧性，如果明年宽财政政策如大马力法案对经济拉动效果显现，美国经济可能会从扩张视角理解，这可能使市场对降息的预期过于乐观 [9]

市场对美联储12月利率决议的预期 - 市场普遍预期美联储将在本周的议息会议上降息25个基点，将联邦基金利率目标区间降至3.5%-3.75%，根据芝商所美联储观察工具的数据，这一概率约为87%或87.4% [3][5] - 降息预期陡增主要源于美国就业市场压力加大，上周公布的ADP就业数据出现自2023年3月以来的最大降幅，同时PCE数据显示通胀放缓 [3] 对美联储政策信号与关键人物的关注 - 除了降息行动，市场将密切关注美联储发布的《经济预测摘要》及其中更新的点阵图，以寻找关于未来利率路径的线索 [4] - 市场一方面关注美联储主席鲍威尔在新闻发布会上的表态，华尔街预期其可能再次上演“鹰派降息”，即在降息的同时避免释放明年1月进一步降息的信号 [4] - 市场另一方面高度关注被称为“影子美联储主席”的凯文·哈塞特的观点，他被视为明年接任鲍威尔的热门人选，立场被视为“激进鸽派” [4][7] 对“圣诞老人行情”的展望与市场波动 - 历史数据显示12月是美股表现强劲的月份，过去70年间，圣诞节后七个交易日标普500指数上涨的几率达到80% [7] - 有分析师认为，比12月降息更重要的是市场如何解读明年的额外降息，投资者预计2026年还将有2至4次降息，这些额外降息可能成为推动市场走高、开启“圣诞老人行情”的关键 [7] - 市场目前以波动性交易为主，期权交易员预计在利率决议日，标普500指数将出现1.3%的波动 [8] 潜在的降息交易方向与相关资产 - 华尔街普遍看好降息后美股表现，有分析师认为唯一可能阻止“圣诞老人行情”的因素是鸽派降息导致长期国债遭遇抛售 [8] - 文章梳理了八大利率敏感型资产方向供投资者参考，包括：地产（如ETF $XLRE, $ITB）、金融（如ETF $XLF, $KBWB）、公共事业（如ETF $XLU, $VPU）、生物技术（如ETF $XBI, $IBB）、科技（如ETF $QQQ, $XLK）、小盘股（如ETF $IWM, $IJR）、新兴市场（如ETF $EEM）以及避险资产（如黄金ETF $GLD, 美债ETF $TLT） [8][9] - 文章列出了可关注的核心指数ETF，例如做多标普500指数的$SPY和$VOO，做多纳斯达克100指数的$QQQ，以及其相应的杠杆或反向产品 [9]

海外宏观策略：美国就业与市场 - 美国就业出现边际回暖信号，首次申领失业金人数意外下行至19.1万，持续申领人数下行至193.9万，趋势见顶回落 [2] - 上周标普500指数上涨0.3%，市场预期美联储将在未来一年内将联邦基金利率逐步下调至3.0%-3.5%区间，强劲盈利基础和宽松货币政策构成短期关键支撑 [2] - 美股中期估值偏高，AI泡沫担忧和变现压力问题仍然存在，未来市场将在高估值、降息、AI变现之间反复博弈，盈利增长仍是核心支撑但估值上升空间收窄 [2] 海外资产配置观点 - 对美股维持标配，收益预期或将回落至与盈利增速相匹配，若市场出现10%-20%回调，估值将回归合理区间，配置上建议在科技股之外关注材料和工业板块 [2] - 美债短期利率可能维持4.1%上下窄幅震荡，中长期美联储宽松基调不变，利率中枢预计下移，建议维持对2-5年期中短久期美债配置 [3] - 美元面临阶段性回落压力，主因美国失业率可能继续上行及哈赛特若提名美联储主席将定价更快降息，预计美元回落幅度不大，大概率维持在96-101震荡区间 [3] - 人民币预计维持升值形态，因中美利差倒挂格局或收敛、市场结汇意愿上升且积累较多待结汇头寸、年底企业集中结汇高峰期以及美元存在回落压力 [3] - 黄金短期仍处震荡调整期，中长期预计维持上涨走势，支撑逻辑为美联储降息周期重启及央行购金趋势未逆转 [4] 中国宏观策略：内需、外需与政策 - 内需方面房地产成交量价持续承压，12月第一周30大中城市新房和样本12城二手房成交量同比分别下降34.2%和31.9%，样本33城均价为10,326元/平，年初至今累计跌幅达17.2% [6] - 外需方面出口动能整体仍具韧性，11月平均货物吞吐量同比增5.7%，集装箱同比增10.2%，其中集装箱表现明显好于货物，反映机电等产成品出口中期景气度仍佳 [6] - 政策层面强调新型城镇化是扩大内需和促进产业升级的重要载体，“十五五”时期仍有较大发展空间，预计政策将在人的全面发展、城市品质提升和产业聚集升级方面发力 [7] - 货币政策方面，央行采取“收短放长”策略调控资金面，12月将有10,000亿3个月期和4,000亿6个月期买断式逆回购到期，另有3000亿MLF到期，预计将续作并适量投放短期资金以维护资金面平稳跨年 [7] 中国债券市场 - 本周债市波动加大，收益率曲线陡峭化上行，10年、30年国债收益率分别较上周上行1bp和7bp至1.85%和2.26% [7] - 债市利空主要来自信用债市场扰动未完全结束、11月央行买债规模偏低致宽货币预期边际转弱、以及机构需求偏弱 [8] - 利率上行有顶，因宏观面“弱现实”难以快速大幅逆转，且年末机构仍有提前布局、跨年配置需求，若债市明显回调配置力量将介入形成支撑 [8] - 短期预计国债利率曲线维持陡峭运行，10年国债利率中枢约1.8%，主要波动区间1.7%-1.9%，中期10年国债利率中枢或持稳微升，波动区间1.6%-2.0% [8] 中国股票市场 - 上周上证指数上涨0.37%，创业板指数上涨1.86%，核心驱动在于国内政策预期提升及海外市场回暖 [9] - 展望后市，流动性宽松仍是核心驱动力，今年12月到明年美联储处于降息周期，国内货币政策预期也偏宽松，短期市场估值偏高但未到极高，行情或有震荡反复，但短期调整不改A股中期继续向上趋势 [9] - 结构层面，上周科技板块表现较强，红利和消费表现较弱，科技板块对流动性和政策预期回暖高敏感度，仍是本轮行情主线，维持科技为矛、红利为盾、消费为辅的配置建议 [9] - 港股方面，上周恒生指数、恒生科技及港股通高股息指数分别上涨0.87%、1.21%和1.31%，短期市场焦点围绕中央经济工作会议展开博弈，中期维持偏乐观判断，港股10月以来的调整大概率是牛市中的正常回撤 [10] - 结构上，重申港股红利略优于A股红利的判断，过去十年港股通高股息指数在12月至次年1月中旬上涨概率达90%，同时维持对恒生科技的偏乐观判断，其板块调整充分、估值低于A股及美股科技股 [10]

港股互联网板块市场环境与前景 - 距离年末还有3周，港股互联网公司业绩普遍向好，龙头公司估值仍处于便宜区间，但近期市场因风险偏好降低反应平淡 [1] - 上周美股已出现不错反弹，标普500指数距离创新高仅差2-3个百分点，显示市场风险偏好已有明显回升 [1] - 若美联储即将到来的降息落地并释放鸽派信号，市场可能继续向上 [1] - 目前市场普遍预期美联储表态将偏鸽派，有利于市场温和上涨 [2] 市场流动性变化及其影响 - 自10月底以来，投资者风险偏好降低，全球风险资产承压，标普500指数、纳斯达克指数、恒生科技指数从高点最大跌幅分别达5.1%、7.3%、12.6% [3] - 市场回调原因包括对AI泡沫的担忧，以及回购市场流动性紧张、美联储降息预期摇摆等宏观流动性扰动 [5] - 对于流动性敏感的科技股，市场突破需依赖AI产业趋势的新突破或流动性明显改善 [6] - 在AI泡沫担忧尚无定论的环境下，流动性变化成为短期影响市场的重要变量 [6] 美联储政策预期与影响 - 中金认为美联储需要降息，原因包括：美国利率偏高压制传统需求，ISM制造业PMI已连续8个月处于萎缩区间，11月ADP就业人数减少3.2万人创2023年3月以来最大降幅，消费者信心指数8-11月连续4个月下跌 [11] - 融资成本过高是需求受压制主因，居民抵押贷款利率在2024年11月后维持在租金回报率上方，企业工商业贷款有效利率（6.13%）仍高于除信息技术外行业的投资回报率（5.71%） [11] - 关税对通胀影响小于预期，美国消费者仅承担关税成本的11%，美国通胀预计在明年一二季度逐步见顶，明年一季度美国CPI同比或从3.1%回落至3.0%，核心CPI同比维持在3.3%，基准情形下不会对美联储降息构成太大阻力 [11] - 基准情形下，美联储再降息3次（每次25bp）可使融资成本与投资回报率打平，当前美国实际利率与自然利率差距为74bp [12] - 中金预计美联储12月降息后，明年将继续降息，幅度不会太大，但对市场流动性有利 [12] - 美联储表态对市场影响巨大，10月底因美联储放鹰称可能不降息导致市场下跌，11月21日美联储放鸽称12月需要降息后市场反弹至今 [16] - 若美联储宣布扩表幅度超预期，将提振流动性和风险偏好，利好美股和港股；若特朗普阵营提名的新美联储主席超预期鸽派，同样利好风险资产 [18] 潜在美联储主席候选人政策倾向 - 候选人哈塞特（Kevin Hassett）认为美联储应降息以实现长期更低利率，预计12月降息25bp，明年一季度可谨慎再降息 [20] - 候选人沃勒（Christopher Waller）认为劳动力市场接近停滞，支持12月降息25bp [20] - 候选人沃什（Kevin Warsh）在2025年转向支持大幅降息，认为现行政策过紧 [20] - 候选人鲍曼（Michelle Bowman）主张再降息3次至3% [20] 南向资金动向与公司行为 - 南向资金持续净流入港股，最近20个交易日增持了多只恒生科技龙头公司 [21] - 具体净买入额：阿里巴巴近20日净买入额超215亿港元，小米净买入额117亿港元，美团净买入额26亿港元 [23] - 数据显示，近20日南向资金净买入额前列公司包括：阿里巴巴（215.11亿港元）、小米集团（117.79亿港元）、泡泡玛特（40.18亿港元）、美团（26.77亿港元） [24] - 业绩发布后，港股龙头权重股开始回购，小米的回购为市场带来信心 [25] - 腾讯大股东Naspers表示仍看好腾讯，市场解读其可能放缓减持速度，同时腾讯继续回购，为市场提供支撑 [25] 恒生科技指数ETF与市场底部判断 - 港股作为对风险偏好敏感的市场，若美联储表态不强硬，前期调整跌幅有望迎来修复 [3] - 港股反弹时，恒生科技指数ETF（513180）和恒生互联网ETF（513330）的确定性更高 [3] - 关注恒生科技指数需重视美联储如何引导美股走向，因港股相比A股受外围流动性影响更大，且与美股联动较大的成长风格交易逻辑类似 [12] - 尽管近期调整，恒生科技指数ETF（513180）的基金份额从505亿份一路增长至接近650亿份，表明市场资金仍在逢低买入 [25] - 恒生科技指数本轮虽未上涨，但底部区间或已形成，待市场流动性进一步放松后，恒生科技指数ETF（513180）和恒生互联网ETF（513330）有望表现更好，回调后值得关注 [25]

对美股市场的整体展望 - 对美股市场持极度悲观态度，认为未来几年可能迎来类似2000年的长期熊市 [4] - 市场结构已变，被动投资（指数基金）占据主导地位（超过50%），导致未来市场下跌时将是“一体下跌”，难以通过持有多头仓位来保护自己 [2][22] - 已因此关闭对外管理的资金池，目前主要管理自有资金 [19][22] 对Palantir的具体看空观点与操作 - 押注Palantir在两年内会大幅下跌，通过买入大幅价外的看跌期权进行操作（例如，股价200美元时，买入执行价50美元的两年期看跌期权）[6][12] - 看空核心理由是估值不合理与财务结构不健康，公司历史上几乎没赚到真正意义上的利润 [7][30] - 指出公司收入约40亿美元时，已通过大量高成本的股权激励造就了约五位亿万富翁，其“亿万富翁数量/公司收入（十亿美元计）”比率大于1，这种情况罕见 [28][29] - 媒体对其仓位的报道存在严重扭曲，将期权名义市值（如10亿美元）误认为真实风险敞口（实际成本约1000万美元，不到标的市值的2%）[14][16] 对当前AI投资热潮的评估与历史对比 - 将当前AI投资热潮类比为2000年的“数据传输泡沫”，而非单纯的“互联网泡沫” [7][35] - 指出在历次资本开支周期中，相关板块股市见顶时，资本开支往往连一半都没走完 [8][36] - 认为当前资本开支水平已与历史高点相当，例如页岩油革命时期和互联网时代纳斯达克见顶时的水平 [8][37] - 指出市场已出现非理性定价：公司宣布在AI上增加1美元资本支出，市值就能因此增加3美元 [8][36] - 认为Palantir和英伟达是“最幸运的两家公司”，最初并非专为AI设计产品，而是顺势搭上了AI热潮 [7][32] 对谷歌搜索业务面临AI挑战的看法 - AI对谷歌的核心现金流来源——搜索业务构成致命威胁，因为谷歌搜索成本极低（每次搜索成本压到万分之几美分），而AI搜索成本极其昂贵（每次查询成本可能达几十美元）[2][39][40] - 个人体验显示，自使用ChatGPT和Claude后，已基本不再使用谷歌搜索 [9][39] - 认为大部分用户可通过免费层获取所需AI服务，愿意为大模型付费的比例非常小，且服务将被高度商品化、价格极低，真正的利润可能只存在于开发者生态中 [2][9][41] 对美联储的批判性观点 - 对美联储持有尖锐批判态度，认为其成立百年来“没做什么真正有益的事”，主张废除美联储 [3][9][46] - 认为美联储的职能可以交给美国财政部来执行 [3][47]