报告公司投资评级 - 评级为增持，目标价格为43.59元 [6] 报告的核心观点 - 公司中标61亿元天然气增压站总承包项目，有利于在中东、非洲等重要海外区域加速拓展，对经营业绩有所提振 [2] - 考虑该中标项目，上调公司2025/2026/2027年EPS为2.91/3.51/4.19元，给予公司2025年15倍PE，上修目标价至43.59元，维持增持评级 [12] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |年份|营业总收入（百万元）|营业总收入增减(%)|净利润（归母，百万元）|净利润（归母）增减(%)|每股净收益（元）|净资产收益率(%)|市盈率（现价&最新股本摊薄）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023A|13,912|21.9%|2,454|9.3%|2.40|12.7%|14.64| |2024A|13,355|-4.0%|2,627|7.0%|2.57|12.4%|13.68| |2025E|16,001|19.8%|2,975|13.3%|2.91|12.8%|12.08| |2026E|18,906|18.2%|3,596|20.9%|3.51|14.0%|9.99| |2027E|22,149|17.2%|4,290|19.3%|4.19|15.0%|8.38| [4] 交易数据 - 52周内股价区间为25.50 - 41.65元，总市值35,927百万元，总股本1,024百万股，流通A股693百万股，流通B股和H股均为0百万股 [7] 资产负债表摘要 - 股东权益21,716百万元，每股净资产21.21元，市净率1.7，净负债率 -20.09% [8] 股价走势 - 展示了2024 - 07至2025 - 07杰瑞股份与深证成指的股价走势图 [9][10] - 1M、3M、12M绝对升幅分别为2%、13%、9%，相对指数分别为 -2%、4%、 -13% [11] 中标项目情况 - 公司全资子公司杰瑞油气工程收到阿尔及利亚国家石油公司侯德努斯天然气增压站总承包工程项目授标函，金额合计约8.50亿美元或61.26亿元人民币 [12] - 客户是非洲规模最大石油公司，本次中标标志公司在北非扩张加速，利于巩固和拓展相关区域和行业领域市场及品牌影响力 [12] 行业趋势 - 天然气是清洁优质燃料，全球即将迎来新一轮LNG扩产高峰，截至2024年末，在建或获批阶段液化项目总规模达2.103亿吨/年，规划产能规模高达11.219亿吨/年等待最终投资决策，公司业务核心驱动从油资本开支拓展至气资本开支阶段，中东、非洲等市场有望带来更多贡献 [12] 财务报表详细数据 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2023A - 2027E的相关数据，包括货币资金、应收账款及票据、营业总收入、营业成本等多项指标 [13] 可比公司估值表 |股票代码|股票简称|收盘价（元）|EPS（元/股，2025E）|EPS（元/股，2026E）|EPS（元/股，2027E）|PE（2025E）|PE（2026E）|PE（2027E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |000852.SZ|石化机械|7.00|0.17|0.22|0.28|41.18|31.36|25.30| |600583.SH|海油工程|5.59|0.54|0.61|0.67|10.26|9.18|8.33| |601808.SH|中海油服|13.76|0.85|0.95|1.06|16.26|14.53|12.99| |平均值| - | - |0.52|0.59|0.67|22.57|18.35|15.54| [14]

防晒用品出口行业 - 杭州海关通过优化原产地服务、推行通关便利化措施、完善全流程监管等举措，精准助力地方特色产业打通国际市场通道，推动防晒用品出口持续向好 [1] - 防晒用品包括太阳镜、防晒衣、防晒帽等，目前进入热销季 [2] - 国外市场对可持续产品需求旺盛，采用回收材料制作的草帽既符合环保理念又保持优良防晒性能，国外订单持续增长 [3] 盛盈光学眼镜有限公司 - 专注于眼镜研发、生产和销售，以外贸为主、内贸为辅，经过20余年的发展，年出口额超1000万元 [1] - 产品销往韩国、日本及东南亚、欧洲、南美等国家和地区 [1] - 充分利用自贸协定等优惠政策开拓市场、布局产业，降低生产销售成本，今年前5个月已申领中韩自贸协定原产地证书18份，涉及货值近70万美元 [1] 名仕帽业有限公司 - 设计生产太阳帽、牛仔草帽和巴拿马草帽的外贸企业，产品远销十多个国家和地区 [3] - 再生料草帽成为公司出口的新增长点，采用回收涤纶纤维和回收纸纤维制作，自然环保、款式新颖 [3] 海关支持措施 - 推进"税政寻企"服务活动，指导企业查询原产地标准、税率等，深化拓展原产地证书"e打印"，实现台州地区9个县市区"e打印"服务进银行全覆盖 [2] - 优化企业注册登记和产品风险分级管理，帮助企业建立从原料采购到成品出口全流程产品溯源管理台账 [3] - 设立出口查检"绿色通道"，综合运用"远程查验+现场查验"监管模式，确保产品快速通关 [3]

公司战略与资本运作 - 公司计划公开发行H股股票并在香港联交所主板挂牌上市 旨在推进全球化战略布局并打造国际化资本运作平台 [1] - 当前正与相关中介机构商讨发行细节 具体方案尚未最终确定 [1] 海外业务拓展 - 公司及全资孙公司与摩洛哥王国签署投资协议 拟在当地建设年产15万吨电解液及关键原材料的一体化生产基地 [1] - 此次投资旨在整合当地政府资源 完善海外布局并推进全球化战略 [1] 产能规划 - 摩洛哥项目将新增电解液产能15万吨/年 配套关键原材料生产 [1]

公司业绩与薪酬 - 公司近两年营收及净利润均实现双增长 体现强韧成长性 在行业内处于领先水平 [1] - 公司以扩大规模和提高市占率为首要目标 同时加强费用控制 努力提升效益和巩固行业龙头地位 [1] - 董监高薪酬参考行业及地区水平 结合公司业绩 相关议案履行了监事会、薪酬与考核委员会、董事会及股东会等程序审议 [1] 收购与合作进展 - 收购鼎味泰的股权交割正在按计划推进 [1] - 后续合作侧重品类及渠道互补 深度整合鼎味泰在高端鳕鱼糜制品、关东煮细分品类的综合优势及冷冻烘焙赛道产业布局 [1] - 鼎味泰深耕精品商超渠道及便利店、关东煮现制场景 双方可在渠道推广和运营经验上相互借鉴 [1] 海外市场布局 - 未来出海重点拓展东南亚主要国家及地区 通过战略合作、股权投资或并购等方式设厂 逐步扩大海外业务 [2] - 海外市场主要通过战略合作及外延式并购实现优质产能拓展和销售渠道扩充 [2] - 控股子公司新柳伍国内工厂已完成清真认证 英国功夫食品正在进行产能提升 [2]

美国市场政策变化 - 美国自5月2日起取消对中国小额包裹免税政策 价值不超过800美元的小额包裹从价关税税率从120%降低到54% 同时维持每件100美元的从量关税 [1] - T86政策取消后 SHEIN和Temu美国日活跃用户(DAU)分别下降25%和52% 5月SHEIN美国月活用户数(MAU)较3月下降30% [1] - 全托管模式降温 商家需自行承担物流、报关等环节 海关查验风险增加 [7] 跨境平台区域表现 - Temu全球月活用户达4.165亿 同比增长68% 欧盟市场MAU同比增长74% 占全球用户34% 拉美MAU同比增长122% 占26% [2] - SHEIN在英国、德国、法国MAU同比增长13%-20% [3] - 拉美电商市场增速显著 巴西、墨西哥2023年营收增速超12% 预计2024年达17.6%和19% [4] 新兴市场机会与挑战 - 日本市场优势：物流成本低 退货率低 消费能力接近美国 成单率高 Temu有望成为日本最大电商平台 [3] - 欧洲市场客单价高 但增值税率约20% 合规认证复杂 语言文化差异大 [4] - 拉美市场人口红利显著 巴西人口2亿 人均消费能力高于东南亚 但物流周期长达2-3个月 [4] - 印尼市场政府关系维护成本高 海外仓月均查验十几次 尼日利亚租金达200元/平方米（中国东莞约10元） [6] 全球关税政策趋势 - 日本计划2026年取消1万日元以下进口商品消费税豁免 对SHEIN等平台加征10%消费税 [5] - 欧盟拟取消150欧元以下包裹免税 每件征2欧元（境内仓0.5欧元） 法国考虑提前征收管理费 [5] - 墨西哥2025年起对外国电商平台征收16%增值税 取消50美元以下商品豁免 对中国纺织品加征35%关税 [5] 行业模式转型 - 全托管转向半托管 商家需自行管理仓储、履约 物流成本上升 海外仓压货风险增加 [7] - 东南亚制造基地优势显现 越南工厂1-5月销售额达2023年全年水平 净利润翻倍 [6] - 社交电商需本土化（内容、生产、组织） 货架电商考验运营能力 履约效率成竞争分水岭 [7]

国内市场情况 - 公司直接下游客户是变压器厂家，国内电网端最终用户主要为国网和南网，网外用户分散，包括发电和工业企业等 [3] - 2021 年前网内外业务收入占比约 1：1，2021 年起网外用户占比更高，去年网内外业务收入占比趋近，但网外仍高于网内 [3] - 2021 - 2023 年国内网外业务因新能源和电动车驱动高速增长，带动上下游产业链投资，拉动电力设备需求，去年产业高峰期基本过去，未来情况待关注新产业驱动 [3][4] - 公司是国内分接开关龙头企业，部分型号有小厂家竞争，但规模较小，国内无成规模竞争对手 [18] - 公司产品应用场景覆盖发电端、输变电和用户端 [19] - 公司无载分接开关产品价值量低、数量有限 [18] - 进口产品在电网 500kV 及以上、工业整流变、特高压等领域占明显优势 [20] - 公司特高压换流变分接开关订单去年在陇东至山东±800kV 特高压直流输电工程正式批量投运，未来销售情况取决于运行情况 [20] 海外市场情况 - 公司 90 年代初期产品出口海外，00 年后成立海外部门，2015 年重组上市后，2016 年在土耳其建工厂，去年在印尼建工厂，还在美国、巴西等地布局销售及服务团队 [14] - 公司海外市场发展处于初期，除个别市场外发展缓慢，中东市场是其中之一，近年来中东电力设备需求提升，变压器采购订单转向中国厂家，为公司进入带来契机 [6] - 公司产品已进入全球上百个国家及地区，但量较少 [7] - 公司在海外多数国家和地区市占率低，与竞争对手差距大 [8] - 直接出口是将产品销售给海外变压器厂商，间接出口是销售给国内变压器厂，当前间接出口增速快，未来直接出口也有增长空间，两者均有助于提升海外市场份额和收入 [9][10] - 公司海外布局受人才吸引难度和行业特殊性限制，推进速度较慢，但有阶段性进展，如在法国、意大利成立销售办公室，印尼工厂建成，新加坡总部开业等 [14][15] 业务影响因素 - 美国关税对公司影响不大，该地区收入在分接开关业务收入中占比低，且无美国进口零部件和技术 [5] - 原材料价格上涨对公司影响不大，公司使用多种基础原材料，单项成本占比和采购额有限，业务和产品结构优化可对冲影响 [25] 业务运营情况 - 国内订单交付周期约 2 - 3 周，海外订单约 6 - 8 周，个别海外订单周期更长 [17] - 售后服务毛利率较高，但因业务刚起步，有开发成本和营销费用，净利润率相对不高，长期来看，检修服务是公司未来重点发力方向，海外检修业务潜力大，国内将提升人效和利用技术手段发展 [20][21] - 公司其他业务收入主要是新能源电站发电收入 [21] - 电力工程业务主要是存量项目收尾，付款随工程进度，收入确认时间难判断；数控设备业务去年底调整股权和团队，目标是扭亏为盈 [21] - 应收账款在个别季度末增加与分接开关业务收款特点有关，公司对不同客户采取不同销售和信用策略，结合现金流看无风险 [22] 公司规划与财务情况 - 公司今年资本开支稳定，着重提升生产效率，投资于技术改造、设备更新等方面，暂无其他大额开支 [23] - 公司长期目标是持续改善费用率水平 [24] - 单从分接开关看，未来毛利率稳定取决于收入增长和成本控制，公司有信心通过提高海外收入占比维持现有毛利率，综合毛利率受电力工程及数控设备业务影响有波动 [26][27] - 公司处于 2023 - 2025 年股东回报计划承诺期，承诺每年现金分红不低于可分配利润的 60%，未来将结合现金状况实现更高股东回报 [27] - 公司收并购项目尽调多，但决策谨慎，关注项目与行业相关、盈利、有现金流且估值合理，有合适项目会披露 [27]

收购交易概况 - 公司拟以现金3.52亿元收购亿联无限56.0299%股权，取得控股权 [1] - 亿联无限股东全部权益价值为6.29亿元，较账面净资产增值4.68亿元，增值率290.56% [1] - 交易完成后亿联无限将纳入合并报表范围，标志着公司正式切入通信设备制造赛道 [1] 被收购方亿联无限情况 - 亿联无限2023年6月提交创业板上市申请，2024年3月撤回材料，IPO失败 [1] - 2024年实现营收5.27亿元，归母净利润2875.09万元，仅为2022年的34%，2023年上半年的63.74% [1] - 整体估值从IPO时的14.7亿元缩水至6.29亿元，缩水超过一半 [2] - 主营业务为宽带接入设备、无线网络设备等网络终端设备的研发生产，主要产品包括光网络终端、无线路由器等 [2] 公司业绩与战略背景 - 公司2022-2024年归属净利润分别为8007万、5682万和-2737万，连续三年下滑 [2] - 2025年一季度营收2.71亿元（同比+29.32%），归属净利润15.77万元（同比-97.42%） [2] - 此前收购海富光子34%股权补全激光产业链上游，还收购了金东唐科技和通宇航空部分股权 [2] - 此次收购旨在切入网络通信设备市场，整合电子制造产业链上下游，拓展海外市场 [3] 战略意图 - 通过收购突破90%业务依赖国内市场的现状 [1] - 培育新的利润增长点，完成智能设备制造业务整合 [3]

集采影响与行业格局 - 集采后公司市场占有率提高，但 2024 年度利润率低于集采前，业务呈良性增长，业绩处于复苏阶段 [1] - 2021 年至今，骨科耗材四大类产品国采全覆盖，集采后市场份额向头部企业靠拢，行业集中度提高 [1] 公司核心竞争力 - 研发方面以创新研发为核心驱动力，加大投入推出高品质产品，满足临床需求，提升市场份额 [2] - 技术服务通过专业培训师为经销商培训，以专业团队支持临床，产品与临床匹配度高 [2] - 规模成本合理利用规模效应带动成本下降 [2] 研发投入 - 研发占比提升因集采后整体营收下降，且降价后仍保持原有投入 [3] - 研发投入上升因涉及产品品相多，在骨科及非骨科多领域均有投入 [3] - 各产线研发聚焦材料、工艺及临床效果等方面 [3] 资本支出计划 - 2022 年再融资募投项目 2024 年底结项，已度过建设高峰期，暂无大规模资本支出计划 [4] 机器人业务进展 - 膝关节机器人已开始临床应用，研发投入可控，正推进其他骨科机器人注册证落地 [5] - 未来骨科机器人将作为辅助营销工具带动耗材销售 [5][6] 海外市场情况与计划 - 产品出口海外 60 多个国家和地区，2024 年度境外业务营收约 2.17 亿元，占总营收比例 10.16% [7] - 过去海外业务布局晚、投入少，销售进展慢，对收并购持开放态度，合适时或增强海外竞争力 [7] 细分领域规划 - 骨科领域争取在四大领域取得更高市占率，目标进入国内前列 [8] - 非骨科领域 2020 年起布局齿科，产品位居国产品牌前列，未来非骨科领域增速有望提升 [8] - 海外市场规模小但有竞争力，计划加强“一带一路”沿线、欧美等市场拓展，重点突破创伤、关节领域 [8] 基础设施建设投入 - 完善物流网络利于提高竞争力，是公司护城河之一，国内多地设有物流仓库，具备自营服务能力 [9] - 2021 - 2024 年为集中建设期，目前投入逐渐放缓 [9][10]

担保事项概况 - 公司全资子公司烟台东方威思顿电气有限公司计划投标尼泊尔灾备中心建设项目，需公司提供项目履约担保 [1] - 担保期限与中标结果挂钩：若威思顿中标并签署合同后生效，直至合同义务履行完毕；若未中标则担保自动失效 [1] - 担保金额未达股东会审议标准，具体金额将在中标后的项目进展公告中披露 [1] - 担保事项已通过公司第十一届董事会第十三次会议审议，无需提交股东会 [1] 被担保人基本情况 被担保人概况 - 威思顿主营业务涵盖仪表销售、配电开关控制设备研发制造销售、电力设施器材制造销售、工业自动控制系统装置制造销售等 [1] 被担保人财务数据 - 截至2024年12月31日，威思顿资产总额55.13亿元，负债总额28.52亿元，资产负债率51.7% [2] - 截至2025年3月31日，威思顿资产总额55.40亿元，负债总额28.23亿元，资产负债率51.0% [2] - 2024年营业收入27.58亿元，营业利润3.84亿元，净利润3.54亿元 [2] - 2025年一季度营业收入5.03亿元，营业利润0.61亿元，净利润0.55亿元 [2] - 银行贷款总额300万元，流动负债总额26.63亿元 [2] - 最新信用等级为AAA级 [2] 其他信息 - 威思顿不是失信被执行人 [3] 担保协议主要内容 - 无需签署担保协议，公司将按投标要求出具履约担保函 [3] - 董事会授权经营管理层办理相关事宜 [3] 董事会意见 - 董事会认为威思顿生产经营稳定，财务状况良好，担保事项为日常经营行为 [3] - 担保目的是拓展公司相关产品的海外市场，符合公司和股东利益 [3] 累计对外担保情况 - 截至公告披露日，公司及控股子公司对外担保余额为0元 [3] - 公司对控股子公司担保余额77.47万元，占最近一期经审计净资产的0.02% [3] - 公司无逾期担保、无违规担保、无涉及诉讼的担保 [3]

业务签约及销量情况 - 2025年第二季度累计合同金额63.7亿元，同比增长3.7% [1] - 钢结构销量45.0万吨，同比增长63.6% [1] 国内业务发展情况 - 专业分包一体化业务金额63.7亿元，同比下降16.5% [1] - 工业建筑业务金额51.1亿元，同比下降3.6% [1] - 公共建筑业务金额12.6亿元，同比下降45.8% [1] - 新兴业务金额24.0亿元，同比下降10.0% [1] - EPC及装配式业务金额14.0亿元，同比下降35.8% [1] - 工业连锁及战略加盟业务金额9.2亿元，同比增长161.5% [1] - BIPV业务金额0.8亿元，同比下降42.9% [1] - 其他业务金额0.9亿元，同比增长28.1% [1] - 国内业务小计88.5亿元，同比下降14.5% [1] 国际业务发展情况 - 工业建筑业务金额18.2亿元，同比增长108.6% [1] - 公共建筑业务金额18.4亿元，同比增长81.6% [1] - 国际业务小计36.6亿元，同比增长94.1% [1] - 海外业务新签订单36.6亿元，同比增长94.1%，1-6月累计新签订单已超过2024年全年海外业务订单（30亿） [2] 业务亮点 - 工业连锁及战略加盟业务新签订单9.2亿元，同比增长161.5%，1-6月累计新签订单已超过2024年全年该业务订单总额（8.5亿） [2] - 海外市场作为国内市场的延伸，有效弥补了国内建筑市场激烈竞争环境下对公司业务的影响 [2]