核心观点 - 本轮矿山机械行业景气度上行与以往周期不同 其关键驱动因素在于逆全球化背景下全球地缘政治扰动加剧以及各国对资源品供应链自主可控的诉求强化 而非单纯的大宗产品涨价和美联储降息 因此行业高景气度有望持续更长时间 [1][2] - 在资源品供应链自主可控的趋势下 性价比和定制化设计具备优势的国产矿山机械全球份额有较大上升空间 [1][3] - 中国对外投资特别是“一带一路”项目聚焦能源和金属采矿 将拉动相关设备需求并加速国产矿山机械份额提升 [4] 行业景气度驱动因素 - 市场普遍观点认为本轮景气度上升受益于大宗产品涨价和美联储降息 因此持续性较短 [1][2] - 东方证券认为更关键的因素在于逆全球化背景下 全球地缘政治扰动加剧 各国对资源品的争夺加剧 对资源品供应链与产业链保供能力的诉求持续强化 [1][2] - 上述背景改变了传统的矿山资本开支传导机制 矿山企业的资本开支有望更快响应价格变化且金额较以往更大 矿山机械行业将直接受益于资本开支提升 [2] 全球竞争格局与国产份额 - 根据2025年雅加达全球矿山设备制造商50强榜单 全球矿山机械企业前五强均为海外企业 包括卡特彼勒、小松、山特维克、安百拓、美卓 五家销售额合计约422亿美元 CR5约55% [3] - 榜单中有天地科技、郑煤机、徐工机械等13家中国企业上榜 中国企业销售额总计147.23亿美元 占比仅19.21% [3] - 国产矿山机械在性价比、设备定制化设计等方面有差异化竞争优势 [1][3] - 在资源品供应链自主可控的趋势下 国产矿山机械的全球份额还有较大上升空间 [1][3] 增长催化剂：“一带一路”投资 - 2025年中国对外投资更多 据Griffith Asia Institute初步统计 中国“一带一路”参与项目的重点在能源、金属采矿 [4] - 中国企业积极出海将拉动相关设备需求 [4] - 伴随“一带一路”投资的积极增长 国产矿山机械市场份额有望提升 [4] 行业阶段与投资机会 - 广义的矿山机械景气度有三个阶段 包括大宗原料开发、能源开采、建设利用 [5] - 目前行业正处于第一阶段即大宗原料开发阶段 [5] - 相关设备企业有望受益于矿山机械行业景气度上行 [5] - 相关标的包括徐工机械、耐普矿机、三一国际、山推股份、同力股份、北方股份 [5]

行业投资评级 - 对机械设备行业评级为“看好”（维持）[5] 报告核心观点 - 全球地缘政治扰动加剧是驱动本轮矿山机械行业景气上行的更关键因素，其持续性将更长[8] - 在逆全球化与资源品供应链自主可控趋势下，各国对资源品的争夺加剧，矿山企业资本开支对价格变化的响应更快、金额更大，直接利好矿山机械行业[8] - 中国矿山机械全球份额仍有巨大提升空间，国产设备凭借性价比与定制化优势，有望在一带一路投资带动下加速出海并提升份额[8] 根据相关目录分别总结 投资建议与投资标的 - 报告认为广义矿山机械景气周期分为大宗原料开发、能源开采、建设利用三个阶段，目前正处于第一阶段[3] - 相关设备企业有望受益于行业景气度上行，提及的标的包括徐工机械、耐普矿机、三一国际、山推股份、同力股份、北方股份[3] 核心观点详述 - **全球竞争格局与市场份额**：根据2025年雅加达全球矿山设备制造商50强榜单，全球前五强（卡特彼勒、小松、山特维克、安百拓、美卓）均为海外企业，其销售额合计约422亿美元，CR5约55%[8] - **中国厂商现状**：榜单中有13家中国企业上榜，包括天地科技、郑煤机、徐工机械等，其销售额合计为147.23亿美元，在全球市场份额中占比仅为19.21%[8] - **增长驱动因素**：在一带一路投资推动下，中国对外投资重点在能源与金属采矿领域，将直接拉动相关设备需求，助力国产矿山机械份额提升[8]

公司业绩与预测 - 东吴证券预测柳工2025年归母净利润中值同比增长20% [1] - 下调公司2025-2027年归母净利润预测至16.0亿元、19.8亿元、26.0亿元，原预测值分别为16.2亿元、23.4亿元、27.9亿元 [1] - 公司当前市值对应2025-2027年预测市盈率分别为15倍、12倍、9倍 [1] - 塔机资产减值和汇率波动拖累了公司短期业绩 [1] - 矿山机械业务的投入也对短期业绩构成拖累 [1] 业务发展战略 - 矿山机械业务是柳工在“十五五”期间计划重点突破的关键方向 [1] - 公司将持续加强与国内外大型矿山企业的长期战略合作 [1] - 目标是推动超大型、智能化矿山产品及全面解决方案加速落地 [1] - 计划使矿山机械成为除挖掘机、装载机之外的第三大核心业务 [1] 行业与市场环境 - 金银铜等核心金属价格处于高位运行 [1] - 全球矿山品位持续下降 [1] - 矿山机械设备的采购需求迎来实质性增长 [1]

纪要涉及的行业或公司 * **行业**：全球矿山机械行业[1] * **公司**：徐工机械、三一国际、山推股份、耐普矿机、新锐股份、南矿集团、浙矿股份[1][2] 核心观点与论据 * **行业核心驱动**：金属大宗商品价格持续走高，叠加美联储降息预期，有望提振海外龙头矿企的资本开支意愿，从而驱动全球矿山机械行业进入新一轮景气周期[1] * **投资主线**：看好并重点推荐矿机出口链相关标的[1] 各公司关键信息 **徐工机械** * 公司定位为成套化的露天矿机龙头，对标卡特彼勒和小松[1] * 2025年矿机业务（含备件）收入预期为130亿元人民币，同比增长50%[1] * 2030年矿机业务收入目标为400亿元人民币，2025-2030年复合年增长率目标明确[1] **三一国际** * 矿山机械业务占总营收的40%[1] * 海外市场与矿用卡车预计是2026年主要的增长动力[1] * 海外矿机业务占其矿机业务总收入的比重预计超过50%，对应约60亿元人民币[1] * 渠道模式调整有望带动盈利能力回升[1] * 2028年海外矿机业务收入目标为130亿元人民币，意味着在3年内实现翻倍以上增长[1] **山推股份** * 公司是矿用推土机龙头，致力于打造完整的露天开采运输解决方案[2] * 预计2025年矿用设备销售占比将达到10%以上[2] **耐普矿机** * 公司是选矿耐磨备件龙头，对标美伊电钢[2] * 2025年矿机收入预期为10亿元人民币，海外收入占比超过50%[2] * 2026年增长动力：锻造新产品放量、海外新建产能投产、金矿投资收益[2] * 2028年中期收入目标为20亿元人民币，业绩（利润）目标为4亿元人民币[2] **新锐股份** * 公司主营硬质合金及凿岩工具，对标山特维克[2] * 2025年矿机收入预期为18亿元人民币，海外收入占比为40%[2] * 被定位为具备出海能力的矿山开采耗材综合解决方案龙头[2] **南矿集团** * 公司主营破碎筛分设备，对标美卓和山特维克[2] * 2025年矿机收入预期为8亿元人民币，海外收入占比为20%[2] * 近期边际变化：签订了大型铁矿石十年运营合同、参股津巴布韦金矿[2] * 公司战略正向“设备+运营”的出海模式转型[2] **浙矿股份** * 公司主营破碎筛分设备，对标美卓和山特维克[2] * 2025年矿机收入预期为7亿元人民币，海外收入占比为20%[2] * 近期边际变化：收购了哈萨克斯坦铅银矿[2] * 公司同样开启了“矿机出海+矿山运营”双轮驱动的新发展阶段[2] 其他重要内容 * 多家公司（南矿集团、浙矿股份）的战略出现新动向，从单纯的设备制造商向“设备+运营”或“设备+资源”的商业模式拓展[2] * 多家公司（三一国际、耐普矿机、新锐股份、南矿集团、浙矿股份）的海外业务占比被重点强调，显示出“出海”是行业普遍看重的增长路径[1][2]

文章核心观点 - 2025年中国机械产品出口呈现结构性分化 消费品出口表现不一，其中草坪割草机在欧洲市场拉动下增长强劲，而电动与手动工具对北美出口持续疲软 资本品出口则主要由非洲、亚洲、拉丁美洲等新兴市场驱动，不同品类和区域表现差异显著 [4][5][6] 消费品出口表现 - 2025年电动工具、手动工具、草坪割草机出口金额累计同比增速分别为-2%、-6%、+32% [4] - 2025年12月单月，电动工具、手动工具、草坪割草机出口同比增速分别为-13%、-9%、+20%，环比变动-5个百分点、-4个百分点、+7个百分点 [4] - 北美市场终端需求恢复偏慢叠加关税扰动，对消费品出口拉动有限 2025年出口至北美的电动工具、手动工具、草坪割草机累计金额分别同比-25%、-10%、-17%，且电动工具与草坪割草机累计同比跌幅连续8个月扩大 [5] - 欧洲市场是草坪割草机主要出口地，需求韧性较强 2025年草坪割草机出口至欧洲的金额累计同比+52%，高于整体增速（+32%），其金额占比达72%，同比提升9个百分点 [5] 资本品出口表现 - 叉车出口在2025年同比+1% 新兴市场增长迅速，其中非洲（+35%）、亚洲（+16%）、拉丁美洲（+13%）增长较快 而北美（-17%）、欧洲（-14%）下滑明显 [6] - 叉车出口区域结构变化显著，亚洲以35%的占比（同比+4个百分点）取代欧洲（29%，同比-5个百分点）成为第一大出口市场 [6] - 机床出口在2025年同比+12%，主要增长来自亚洲区域（+22%） 亚洲出口金额占比达50%，主要出口至印度、越南、土耳其等国 [6] - 机床出口俄罗斯金额占比波动大，从2021年的7%升至2023年的22%，2025年回落至10% [6] - 工业缝纫机出口以亚洲为第一大市场，2025年亚洲出口金额占比达66%，主要出口至越南、印度、印度尼西亚等国 [6] - 矿山机械出口前三大区域为亚洲（占比42%）、非洲（占比25%）、欧洲（占比17%） 2025年累计出口至这三地的金额分别同比+25%、+36%、+15% [7]

公司业务澄清与区域战略 - 公司在委内瑞拉无业务 [1] - 公司是中国领先的工程机械企业 [1] 南美洲/拉丁美洲市场布局 - 公司在南美洲/拉丁美洲区域积极拓展业务，市场影响力得到较大提升 [1] - 公司在巴西、智利、阿根廷、秘鲁、哥伦比亚等主要经济体建立了销售和服务网络 [1] - 巴西是公司在南美的战略核心市场，在巴西建立了工厂，生产起重机、混凝土机械等设备，辐射南美市场 [1] 产品与市场应用 - 公司针对南美矿山、农业、基建等需求，推出适应当地工况的机械设备 [1] - 产品包括起重机、土方机械、混凝土机械、矿山机械、高空作业平台等 [1] - 产品参与南美公路、港口、能源、矿业等项目 [1] 未来发展策略 - 未来将通过加大本地化布局、技术创新、产业链整合等方式，进一步拓展在该区域的业务 [1]

宏观货币环境与权益市场 - 当前居民储蓄高速增长为权益市场提供了有利的货币条件 [3][6] 人工智能产业发展阶段与投资策略 - 人工智能的发展仍处于早期“修路”阶段，真正的大公司将在后续应用中诞生 [3][6] - 投资者应立足产业趋势，避免盲目追逐短期热点 [3][6] - AI发展将带来电力需求的确定性增长 [3][6] - AI驱动的电力需求增长将带动铜、铝、锂、银等能源金属，以及电力设备、矿山机械等产业链的发展机遇 [3][6] 中国制造业竞争格局与投资机会 - 中国制造业的“内卷”现状对投资而言蕴含特殊机会 [3][6] - 在部分细分领域，国内企业凭借技术提升和成本优势，正逐步取代海外竞争对手，实现市场份额从低基数快速扩张 [3][6] - 这类实现进口替代、份额扩张的公司估值往往较低，成长空间明确，是值得重点关注的投资标的 [3][6]

投资评级 - 买入（维持）[7][20] 核心观点 - 中联重科作为中国工程机械龙头，工程机械、农业机械、矿山机械“三箭齐发”，业绩增速有望领跑行业[1] - 公司是国内非挖机械内销复苏的核心弹性标的，同时通过全球化直销与本土化产能布局推进全球化，并被视为低估值的人形机器人整机标的[1] 行业分析 工程机械行业 - **市场规模与增长**：2024年全球工程机械市场规模达2135亿美元，预计2030年将达2961亿美元，2024-2030年复合年增长率（CAGR）为6%[2] - **内销复苏传导**：国内挖掘机周期筑底向上，复苏正由挖掘机传导至非挖机械（如起重机、混凝土机械），受益于风电、核电建设及电动搅拌车替代趋势[2][12] - **出口与市占率**：中国制造商全球市占率有较大提升空间，2024年徐工、三一、中联重科合计市占率为12.4%（分别为5.4%、4.6%、2.4%）[3] - **具体销量数据**： - **内销**：2025年挖掘机内销同比增长18%，装载机内销同比增长22%；2025年1-11月履带起重机内销同比增长27%，随车起重机内销同比增长6%[3] - **外销**：2025年挖掘机外销同比增长16%，装载机外销同比增长15%；2025年1-11月塔式起重机外销同比增长26%，履带起重机外销同比增长26%[4] 农业机械行业 - **市场规模**：2024年全球农机总销售收入约1.5万亿元，中国农机总销售收入约3000亿元[5] - **发展趋势**：市场呈现“新兴市场增长+成熟市场升级”格局，新兴市场与绿色技术是未来核心增长点[5] 矿山机械行业 - **市场规模与增长**：2025年全球矿山机械市场规模为1331亿美元，预计2035年将达2292亿美元，2025-2035年CAGR为6%[6] - **商业模式**：属于“设备+耗材”模式，后市场收入占比约70%，盈利能力更强、壁垒更高[6] - **需求驱动**：2025年以来（至2026年1月9日）金、银、铜、铝价格同比分别增长70%、166%、48%、25%，金属价格高位运行有望支撑下游矿企资本开支景气，带动矿机需求[6] 公司分析 全球化进展 - **收入结构**：2025年上半年公司境外收入占比达56%，毛利占比达62%，分别同比增长15%和12%[11] - **历史增长**：2020-2024年公司境外收入与毛利的CAGR分别高达57%和89%[11] - **战略布局**：公司持续推进“端对端、数字化、本土化”的海外直销体系，全面布局海外研发、制造、供应链与服务网络，费用前置为未来增长蓄力[11][17] 工程机械业务优势 - **非挖机械领先地位**：公司是非挖内销复苏核心弹性标的[12][16] - **起重机械**：国内市场份额领先，1000吨级以上履带吊市占率接近50%，行业第一；130吨及以上大吨位汽车吊产品市占率行业第一[12] - **混凝土机械**：长臂架泵车、车载泵、搅拌站市场份额稳居行业第一，搅拌车市场份额行业第二[12] - **收入占比与增长**：2025年上半年，起重机械收入占比34%（同比增长1%），混凝土机械收入占比20%（同比增长16%），两者合计占非挖品类收入的53%[12][16] - **土方机械表现**：2025年上半年土方机械收入占比17%，出口销售规模同比增长超33%[25] 新兴业务增长潜力 - **农业机械**：2025年上半年收入占比8%，小麦机市占率国内前二，拖拉机、水稻机产品线逆势增长，正积极开拓海外新兴市场[12][25] - **矿山机械**：2025年上半年销售规模同比增长超29%，百吨级矿挖国内市占率位居行业前三，百吨级混动宽体车国内领先，已成功打入央国企能源客户及全球高端市场[13][26] - **人形机器人**：公司为低估值人形机器人整机标的，已自主研发多款历经2-3轮迭代的机器人产品，其中1款小型双足机器人性能达行业标杆水平，预计自2026年起逐步批量生产并销售[13][27][28] 资本运作与股东回报 - **港股可转债发行**：拟发行不超过60亿元人民币H股可转债，期限5年，年化到期收益率1.8%，初始转股价9.75港元较基准日股价溢价约35.23%，募集资金50%用于全球化发展，50%用于前沿技术研发[14][35] - **高分红政策**：2024年分红率达74%，2026年1月9日市值对应H股与A股的股息率（TTM）分别为6.7%和5.8%[14][36] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为49亿元、64亿元、81亿元，同比增长40%、30%、26%，三年CAGR为28%[20] - **估值水平**：以2026年1月9日收盘价计，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为15倍、12倍、9倍[20] - **财务摘要**：预计2025-2027年营业收入分别为514.82亿元、589.30亿元、677.93亿元，同比增长13%、14%、15%[22]

公司设立与股权结构 - 盘州婧祥煤业有限公司于近日成立 [1] - 公司法定代表人为张力元 [1] - 公司注册资本为200万人民币 [1] - 公司由盘州昌达工贸有限公司全资持股，持股比例为100% [1] 公司经营范围与行业 - 公司经营范围包括煤炭及制品销售、矿山机械销售、运输货物打包服务、装卸搬运、供应链管理服务 [1] - 公司所属国标行业为采矿业下的煤炭开采和洗选业，具体为其他煤炭采选 [1] 公司基本信息 - 公司企业类型为有限责任公司（非自然人投资或控股的法人独资） [1] - 公司地址位于贵州省六盘水市盘州市亦资街道星云中路15号三楼 [1] - 公司营业期限自2026年1月5日起，为无固定期限 [1] - 公司登记机关为盘州市市场监督管理局 [1]

公司股价表现 - 中联重科股价再涨超5%，截至发稿涨5.08%，报8.07港元，成交额1.51亿港元 [1] 行业销售数据 - 11月份装载机行业销售量同比增长32% [1] - 11月份挖掘机行业销售量同比增长14% [1] 公司销售表现 - 预计中联重科10至11月国内机械销售额同比增长20-30% [1] - 公司10至11月国内销售增速较第三季度的同比13%进一步加速 [1] - 相信公司10至11月的海外销售增长也保持强劲 [1] 未来增长领域 - 矿山机械特别是大型矿挖与大型矿卡将于2026年成为中国工程机械厂商的主要增长领域 [1] - 增长主要受益于全球矿企资本支出预计维持高位，背景是金属价格高企、矿石品位下降及设备老化 [1] - 中资矿企出海将持续拉动中国品牌设备需求 [1]