公司活动信息 - 活动类别为媒体采访和业绩说明会 [1] - 参与方式为投资者网上提问 [1] - 活动时间为2025年5月6日下午15:30 - 17:00 [1] - 活动地点为互动易网站“云访谈”栏目 [1] - 上市公司接待人员包括董事长张烘、董事兼总经理邬庆文、独立董事杨瑞平、董事会秘书张冬、财务总监金富春 [1] 公司盈利相关 - 未来一年内盈利主要驱动为区域内煤与非煤矿山的生产经营需求 [1] - 今年一季度公司扭亏为盈，实现净利润1030万，经营活动产生的现金流量净额为2256万，民爆产业经营正常 [1] 行业运行情况 总体情况 - 2024年民爆行业圆满完成全年任务目标，行业利润稳定增长，企业整合持续推进，西部地区需求旺盛 [2] 生产企业情况 - 累计完成生产总值416.95亿元，同比下降4.50% [2] - 累计实现利税总额122.99亿元，同比增长6.70% [2] - 累计实现利润总额96.39亿元，同比增长13.04% [2] - 累计实现爆破服务收入353.11亿元，同比增长4.26% [2] 销售企业情况 - 累计完成民爆产品购进总值159.77亿元，同比下降13.13% [2] - 累计完成民爆产品销售总值192.02亿元，同比下降11.75% [2] - 累计实现利税总额21.25亿元，同比下降13.23% [2] - 累计实现利润总额14.84亿元，同比下降14.12% [2] - 累计实现爆破服务收入11.47亿元，与去年同期持平 [2] 主要产品产（购）、销、存情况 生产企业 - 工业炸药累计产、销量分别为449.37万吨和448.50万吨，同比分别减少1.90%和1.70%，现场混装炸药累计产量为166.34万吨，同比增长14.45% [2] - 工业雷管累计产、销量分别为6.72亿发和6.58亿发，同比分别减少7.18%和9.79% [2] - 工业炸药库存总量为6.83万吨，同比增加9.11%；工业雷管库存量为0.64亿发，同比增加30.61% [2] 销售企业 - 工业炸药累计购、销量分别为152.21万吨和150.64万吨，同比分别减少3.73%和5.31% [2] - 工业雷管累计购、销量分别为3.36亿发和3.42亿发，同比分别减少10.93%和10.61% [2] - 工业炸药库存总量为4.16万吨，同比增加58.78%；工业雷管库存量为0.33亿发，同比减少19.51% [2] 行业未来发展前景 - 民爆产品无人化生产线广泛推广应用，高危险性生产工房、工序现场实现无固定岗位操作人员 [2] - 产业集中度进一步提升，形成3 - 5家具有国际竞争力的大型民爆企业（集团） [2] - 产品结构和产能布局更加优化，产品质量保障能力和有效供给能力显著增强 [2]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，维持该评级 [9] 报告的核心观点 - 2025年一季度公司收入及利润双双平稳增长，盈利水平小幅提升，作为兵器工业集团打造民爆产业链“链长”的核心单位，民爆产品结构齐全，产能、规模及技术实力等方面位于行业前列 [13] - 民爆行业需求稳定增长，原料硝酸铵价格下跌，民爆生产企业利润率稳步向上，公司作为民爆龙头企业，有望充分受益 [13] - 新疆地区作为核心区域市场，一季度产销维持高增速，公司新疆产能位列第一，后续将优化产能布局，扩大核心区域市场份额，增厚利润 [13] - 国际市场开拓稳步推进，奥信化工注入后有望大幅增强公司海外项目优势，整合完成后国际化市场区域布局将更广阔 [13] - 公司以新疆为核心，以海外为增量，驱动业绩增长，预计2025 - 2027年归属净利润为10.6、16.6、19.0亿元 [13] 根据相关目录分别进行总结 公司财务数据 - 2025年一季报显示，公司实现收入20.1亿元（同比+1.6%，环比 - 27.6%），归属净利润1.5亿元（同比+1.0%，环比+3.3%），扣非归属净利润1.3亿元（同比+6.5%，环比+10.4%） [2][6] - 一季度销售毛利率为27.4%（同比+1.0 pct，环比+1.4 pct），净利率为9.9%（同比+0.2 pct，环比+3.1 pct），公允价值变动损益为889.8万元，主因公司持有的雪峰科技股票股价变动 [13] 行业情况 - 2025年1 - 3月，民爆生产企业工业炸药累计产量达90.0万吨（同比+1.5%），产销同比延续去年11月以来的转正趋势，行业需求处于修复通道 [13] - 2025年1 - 3月，民爆下游采矿业和基建固定投资完成额累计同比分别为5.6%和11.5%，下游需求稳定增长，行业无新增供给，民爆景气度稳步向上 [13] 核心区域市场情况 - 2025年1 - 3月新疆地区工业炸药产量和销量分别为10.8万吨和10.6万吨，分别同比增长15.6%和16.0%，产销增速领先全国 [13] - 截至2024年12月末，公司在新疆区域拥有工业炸药生产许可能力近21万吨，且以混装产能为主，位列全国第一 [13] - 子公司新疆天河化工2024年营业收入为21.2亿元（同比+19.0%），净利润为4.0亿元（同比+15.1%） [13] 国际市场情况 - 公司国际化业务布局已辐射纳米比亚、蒙古、刚果(金)、塞尔维亚等亚、非、拉、欧国家和地区，2024年海外收入为10.2亿元，同比增长27.9%，海外收入占比从9.0%提升至10.8% [13] - 公司实控人承诺2025年底注入旗下民爆子公司奥信化工，奥信化工是中国民爆产品进出口龙头企业，已在全球15个国家运营17个项目，在海外建成近20万吨/年炸药产能，2024年营业收入为32.2亿元，净利润为4.1亿元 [13] 财务报表及预测指标 - 利润表、资产负债表、现金流量表等展示了2024A、2025E、2026E、2027E不同时期的各项财务指标，如营业总收入、营业成本、毛利等，以及基本指标如每股收益、市盈率、市净率等 [18]

分红政策 - 公司拟向全体股东每 10 股派发 1.5 元现金股利，未来将继续保持较高分红比例，每年以现金形式分配的利润不少于当年可供分配利润的 20% [1] - 2024 年度利润分配方案待 5 月 16 日股东会审议通过后实施，公司自 2020 年上市累计现金分红约 2.2 亿元（含 2024 年度分红计划） [7][8] 行业前景 发展趋势和积极因素 - 政策推动产业升级，企业整合加速，产品结构优化，电子雷管替代政策成效显著 [1][2] - 市场需求稳定增长，国内矿山开采和基础设施建设拉动需求，海外市场规模约为国内三倍，“一带一路”倡议带来机遇 [2] - 技术创新驱动发展，智能化产品成主流趋势，提升行业智能化水平 [2] - 行业盈利能力较强，受多部门严格监管，头部企业炸药毛利率高，财务指标优于基建行业平均水平 [2] 2024 年行业业绩表现 - 生产总值 416.95 亿元，同比下降 4.5%；销售总值 411.42 亿元，同比下降 5.26% [3] - 工业雷管产、销量分别为 6.72 亿发和 6.58 亿发，同比分别减少 7.18%和 9.79% [3] - 工业炸药产、销量分别为 449.37 万吨和 448.50 万吨，同比分别减少 1.90%和 1.70% [3] - 利润总额 96.39 亿元，同比增长 13.04%，生产企业利润净增长 11.1 亿元，其中新疆地区净增长 6.6 亿元，其他地区净增长 4.5 亿元 [3] - 主营业务收入 450.67 亿元，同比下降 9.33%；爆破服务收入 353.11 亿元，同比增长 4.26% [3] 公司业绩与产能 2024 年情况 - 实现营业收入 11.01 亿元，同比降低 16.19%；归母净利润 1.40 亿元，同比降低 31.59% [6] - 完成多个重点工程建设，第三条年产 3630 万发大产能电子雷管自动化生产线投产，5880 万发电子雷管产能全部落地；加快推进第二条起爆具自动化生产线建设，2300 吨产能全部落地 [3] 2025 年一季度情况 - 实现营业收入 2.23 亿元，同比增长 25.29%；归母净利润 0.23 亿元，同比增长 70.44%，扣除非经常性损益的净利润为 2240 万元，较上年同期增长 413.56%，起爆具销量同比增长 464% [5][6][13] 公司未来规划 2025 年工作目标 - 雷管：3 条自动化装配生产线达产达效，数码电子雷管产能全部释放，销售力争前三 [4] - 炸药：混装产能挺进新疆，力争销完全部产能 [4] - 出口：发挥蒙古通道和海外基地作用，扩大出口份额 [4] - 爆破：当好集团西进战略排头兵，承揽 1 - 2 个大型一体化矿山工程 [4] - 军工：提升技术水平，承接军品配套，力争实现军工科研项目落地 [4] 未来三到五年战略目标 - 实施“西进”战略，挺进新疆、西藏，落地混装炸药地面站，承揽矿山一体化工程 [5] - 数字化转型，布局智能装备领域，研发隧道爆破智能装药机器人和智能爆破系统 [5] - 做大出口业务，从产品输出走向技术、人才、资本输出，推进海外基地建设 [5] - 加快军工布局，参与国防施工和军品配套，实施并购重组和资本运作 [5] 其他事项 - 2025 年民爆行业供给侧改革有实质性动作，推动企业重组整合，优化产业及产品结构 [4] - 公司重视投资者关系，未来将强化信息披露、优化投资者关系、推动公司治理优化、做好市值管理 [6] - 2024 年研发出第一代隧道爆破智能机器人，目前与深圳创者自动化科技公司合作研发第二代智能装药机器人 [7][19] - 公司在西藏成立爆破分公司，跟进当地基建、水利等项目，暂无巴基斯坦达苏水电站爆破业务，产品出口 20 余个国家和地区 [7][18]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[6] 报告的核心观点 - 公司民爆业务盈利稳步增长，向非洲和澳洲海外拓展打开增长空间；锂盐方面，公司是氢氧化锂龙头，头部客户订单稳定，产能稳步扩张，锂矿放量后有望实现降本，伴随锂价底部企稳后公司锂盐盈利有望触底回升；预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为8/10/13亿元，对应PE为16/13/10倍，维持“买入”评级 [7] 市场表现 - 2025年4月30日收盘价11.20元，一年内最高/最低为13.93/7.98元，总市值12,908.70百万元，流通市值11,855.78百万元，总股本1,152.56百万股，资产负债率22.49%，每股净资产9.19元/股 [4] 盈利预测与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|11,895|7,716|8,769|11,094|13,685| |同比增长率（%）|-17.72%|-35.14%|13.65%|26.52%|23.35%| |归母净利润（百万元）|40|257|802|1,012|1,303| |同比增长率（%）|-99.11%|539.36%|211.85%|26.24%|28.76%| |每股收益（元/股）|0.03|0.22|0.70|0.88|1.13| |ROE（%）|0.39%|2.47%|7.34%|8.75%|10.52%| |市盈率（P/E）|320.99|50.21|16.10|12.75|9.91|[6] 事件相关 2024年报和25年一季报情况 - 2024年公司实现营业收入77.2亿元，同比减少35.1%；实现归母净利润2.57亿元，同比增长539.4%；实现扣非归母净利润1.6亿元，同比扭亏为盈；单Q4看，Q4实现营业收入17.9亿元，同比减少26.1%，环比减少9.9%；实现归母净利润1.0亿元，同比扭亏，环比增长95.5%；实现扣非归母净利润0.5亿元，同比扭亏，环比增长39.4%；2025Q1实现营收15.4亿元，同比减少17.0%，环比减少14.2%；实现归母净利润0.8亿元，同比增长452.3%，环比减少19.5% [7] 各业务情况 - 锂盐：2024年实现锂盐销量4.8万吨，同比增长63%；锂盐销售均价8.6万元/吨，同比降低70%；锂盐单吨成本8.6万元/吨，同比降低68%；24年锂盐毛利为0，三家锂盐公司净利润亏损5亿元，锂盐折合净利亏损1万元/吨 [7] - 锂矿：津巴布韦KMC（持股60%）二期于24年11月全线投产，一二期具备年产35万吨锂精矿产能，公司锂精矿自给率有望大幅提升；李家沟锂矿（持股37.25%）具备18 - 20万吨锂精矿产能，于2023年开始试生产，优先供给国理公司 [7] - 民爆：2024年公司民爆业务实现毛利12.3亿元，同比增长14%，毛利率为38%，同比提升6pct；公司民爆集团子公司24年实现净利润6.9亿元，同比增长24%；公司将依托优势加大在非洲和澳洲区域民爆业务的拓展力度，实现海外矿服业务迅速发展，为公司民爆业务带来新增长点 [7] 附录：财务预测摘要 资产负债表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|1,929|1,340|1,025|797| |应收票据及账款|1,635|1,610|2,037|2,513| |预付账款|358|283|358|442| |其他应收款|81|116|147|182| |存货|1,645|2,080|2,636|3,235| |其他流动资产|1,943|1,893|1,941|1,994| |流动资产总计|7,592|7,323|8,144|9,163| |长期股权投资|885|917|949|980| |固定资产|2,646|2,538|2,567|2,791| |在建工程|537|920|1,199|1,306| |无形资产|1,002|974|958|942| |长期待摊费用|136|98|61|23| |其他非流动资产|1,259|1,262|1,253|1,245| |非流动资产合计|6,466|6,709|6,987|7,286| |资产总计|14,058|14,032|15,131|16,449| |短期借款|192|172|228|306| |应付票据及账款|1,180|990|1,254|1,539| |其他流动负债|1,258|1,062|1,346|1,653| |流动负债合计|2,630|2,224|2,829|3,497| |长期借款|376|318|258|195| |其他非流动负债|254|254|254|254| |非流动负债合计|631|572|512|449| |负债合计|3,260|2,796|3,341|3,946| |股本|1,153|1,153|1,153|1,153| |资本公积|2,752|2,752|2,752|2,752| |留存收益|6,520|7,026|7,666|8,489| |归属母公司权益|10,424|10,931|11,570|12,394| |少数股东权益|373|305|220|109| |股东权益合计|10,797|11,236|11,790|12,503| |负债和股东权益合计|14,058|14,032|15,131|16,449|[8] 利润表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|7,716|8,769|11,094|13,685| |营业成本|6,427|7,205|9,130|11,206| |税金及附加|53|51|64|79| |销售费用|63|53|67|83| |管理费用|590|468|592|730| |研发费用|73|98|124|153| |财务费用|22|19|19|19| |资产减值损失|-292|-177|-170|-167| |信用减值损失|23|-6|-8|-10| |其他经营损益|0|0|0|0| |投资收益|-6|44|44|44| |公允价值变动损益|6|0|0|0| |资产处置收益|11|3|3|3| |其他收益|71|141|141|141| |营业利润|299|879|1,108|1,426| |营业外收入|5|6|6|6| |营业外支出|14|12|12|12| |其他非经营损益|0|0|0|0| |利润总额|289|874|1,103|1,420| |所得税|106|140|176|227| |净利润|183|734|927|1,193| |少数股东损益|-74|-68|-86|-110| |归属母公司股东净利润|257|802|1,012|1,303| |EPS(元)|0.22|0.70|0.88|1.13|[8] 现金流量表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润|183|581|773|1,040| |折旧与摊销|495|402|428|472| |财务费用|22|19|19|19| |投资损失|6|-44|-44|-44| |营运资金变动|-64|-706|-588|-655| |其他经营现金流|301|180|180|180| |经营性现金净流量|944|432|768|1,012| |投资性现金净流量|-1,431|-628|-688|-754| |筹资性现金净流量|-1,027|-393|-395|-485| |现金流量净额|-1,543|-589|-316|-227|[8][9] 主要财务比率 |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营收增长率|-35.14%|13.65%|26.52%|23.35%| |营业利润增长率|1,257.19%|194.44%|26.08%|28.62%| |归母净利润增长率|539.36%|211.85%|26.24%|28.76%| |经营现金流增长率|13.60%|-54.26%|77.86%|31.86%| |盈利能力| | | | | |毛利率|16.71%|17.83%|17.70%|18.12%| |净利率|2.37%|8.37%|8.35%|8.72%| |ROE|2.47%|7.34%|8.75%|10.52%| |ROA|1.83%|5.71%|6.69%|7.92%| |ROIC|2.09%|8.98%|10.01%|11.60%| |估值倍数| | | | | |P/E|50.21|16.10|12.75|9.91| |P/S|1.67|1.47|1.16|0.94| |P/B|1.24|1.18|1.12|1.04| |股息率|0.00%|2.29%|2.89%|3.72%| |EV/EBITDA|14|9|8|6|[8][9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 2024年公司营收136.52亿元，同比+17.61%；归母净利润8.98亿元，同比+25.39%；2025Q1营收36.54亿元，同比+66.14%；归母净利润9352万元，同比+23.99% [1] - 考虑到公司矿服民爆业务国内外布局推进顺利，防务装备业务有望带来新增长，上调25、26年归母净利润预测13%、21%至11.09、13.11亿元，新增27年预测15.57亿元，25 - 27年对应EPS为1.46、1.73、2.05元，当前股价对应PE为21x、18x、15x [3] 各业务板块情况 矿服业务 - 24年矿服板块营收108.11亿元，同比+21.01%，毛利率17.72%，同比+0.9pcts [1] - 持续深耕新疆、西藏及海外等重点市场区域，积极发展现场混装业务，截至24年底，在手矿服订单逾300亿元 [1] - 新疆、西藏营收增长显著，分别同比+96.09%、+32.41%；24年海外市场营收13.56亿元，同比+43.66% [1] - 在赞比亚投资建设炸药厂，可满足当地矿山项目需求，辐射周边地区民爆市场 [1] 民爆业务 - 24年民爆板块营收23.09亿元，同比+1.18%，毛利率36.5%，同比+0.01pcts [2] - 坚持低成本战略，通过降本增效提高产品盈利水平，积极推动民爆产业整合 [2] - 24年收购宜兴市阳生化工、青岛盛世普天两家企业控股权，新增炸药产能8.2万吨，2025年2月完成对雪峰科技控股权的收购，炸药产能提升至69.75万吨 [2] - 将部分地区富余产能转移至富矿带地区，满足当地业务需求且提高产能利用率 [2] - 逐步建立中亚、非洲区域民爆物品销售渠道，收购秘鲁EXSUR公司，进军秘鲁民爆市场 [2] 防务装备业务 - 24年防务装备板块营收3.5亿元，同比+47.74%，因传统军品交付量增加及江苏红光并表 [3] - 24年实现对江苏红光全资控股，业绩承诺完成率为163.39%；25年3月收购广东省军工集团有限公司10%股权，持股比例提升至65% [3] - 设立参股子公司北京宏大天力，围绕弹药产业链开展相关配套系统研制业务 [3] - 通过在国内、军贸在研和预研新产品的实施落地，培育多个新利润增长点 [3] 财务数据预测 盈利预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|11,543|13,652|16,091|18,560|21,209| |营业收入增长率|13.51%|18.27%|17.86%|15.35%|14.27%| |归母净利润（百万元）|716|898|1,109|1,311|1,557| |归母净利润增长率|27.68%|25.39%|23.54%|18.22%|18.78%| |EPS（元）(按最新股本计)|0.94|1.18|1.46|1.73|2.05| |ROE（归属母公司)（摊薄）|11.07%|13.83%|15.60%|16.76%|17.94%| [5] 利润表预测（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|11,543|13,652|16,091|18,560|21,209| |营业成本|9,157|10,748|12,637|14,593|16,662| |折旧和摊销|400|460|476|518|562| |税金及附加|46|56|66|76|87| |销售费用|70|75|88|102|106| |管理费用|658|876|1,014|1,151|1,294| |研发费用|375|429|483|538|594| |财务费用|87|119|235|231|233| |投资收益|86|91|109|95|99| |营业利润|1,138|1,370|1,648|1,938|2,283| |利润总额|1,134|1,362|1,640|1,930|2,275| |所得税|161|190|229|269|317| |净利润|972|1,172|1,411|1,661|1,957| |少数股东损益|256|274|302|350|400| |归属母公司净利润|716|898|1,109|1,311|1,557| |EPS(元，按最新股本计)|0.94|1.18|1.46|1.73|2.05| [11] 现金流量表预测（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|1,413|1,776|1,791|2,090|2,222| |净利润|716|898|1,109|1,311|1,557| |折旧摊销|400|460|476|518|562| |净营运资金增加|-143|-287|771|964|1,263| |其他|440|706|-564|-702|-1,160| |投资活动产生现金流|-276|-2,854|-570|-608|-606| |净资本支出|-804|-652|-700|-700|-700| |长期投资变化|316|312|0|0|0| |其他资产变化|213|-2,514|130|92|94| |融资活动现金流|-778|844|-564|-753|-795| |股本变化|11|0|0|0|0| |债务净变化|-346|2,320|165|73|138| |无息负债变化|457|1,206|569|554|587| |净现金流|356|-236|657|729|821| [11] 资产负债表预测（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|16,259|19,652|21,303|22,996|24,979| |货币资金|2,958|2,883|3,540|4,269|5,090| |交易性金融资产|1|1,413|1,413|1,413|1,413| |应收账款|2,169|2,535|3,054|3,500|4,022| |应收票据|825|900|1,060|1,299|1,697| |其他应收款（合计）|126|135|159|183|209| |存货|391|391|457|527|601| |其他流动资产|904|862|862|862|862| |流动资产合计|9,069|10,889|12,328|13,849|15,704| |其他权益工具|38|38|38|38|38| |长期股权投资|316|312|312|312|312| |固定资产|2,140|2,752|2,916|3,051|3,149| |在建工程|375|172|230|273|305| |无形资产|431|532|501|474|449| |商誉|1,806|2,094|2,094|2,094|2,094| |其他非流动资产|451|1,134|1,134|1,134|1,134| |非流动资产合计|7,190|8,763|8,975|9,147|9,275| |总负债|8,315|11,841|12,574|13,200|13,926| |短期借款|206|763|838|740|1,022| |应付账款|2,180|2,750|3,233|3,502|3,832| |应付票据|269|575|676|780|891| |预收账款|3|21|25|28|32| |其他流动负债|491|611|611|611|611| |流动负债合计|6,119|7,207|7,920|8,549|9,280| |长期借款|1,732|4,185|4,185|4,185|4,185| |应付债券|0|0|0|0|0| |其他非流动负债|122|121|121|121|121| |非流动负债合计|2,195|4,634|4,654|4,651|4,646| |股东权益|7,944|7,812|8,729|9,795|11,053| |股本|760|760|760|760|760| |公积金|3,614|3,541|3,578|3,578|3,578| |未分配利润|2,222|2,433|3,011|3,727|4,584| |归属母公司权益|6,470|6,494|7,109|7,825|8,682| |少数股东权益|1,475|1,318|1,620|1,970|2,370| [12] 盈利能力预测（%） |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|20.7%|21.3%|21.5%|21.4%|21.4%| |EBITDA率|15.4%|15.2%|14.4%|14.4%|14.5%| |EBIT率|11.6%|11.4%|11.5%|11.6%|11.9%| |税前净利润率|9.8%|10.0%|10.2%|10.4%|10.7%| |归母净利润率|6.2%|6.6%|6.9%|7.1%|7.3%| |ROA|6.0%|6.0%|6.6%|7.2%|7.8%| |ROE（摊薄）|11.1%|13.8%|15.6%|16.8%|17.9%| |经营性ROIC|12.3%|12.7%|13.8%|14.6%|15.4%| [13] 偿债能力预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债率|51%|60%|59%|57%|56%| |流动比率|1.48|1.51|1.56|1.62|1.69| |速动比率|1.42|1.46|1.50|1.56|1.63| |归母权益/有息债务|1.85|1.12|1.19|1.29|1.40| |有形资产/有息债务|3.64|2.68|2.88|3.13|3.39| [13] 费用率预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|0.60%|0.55%|0.55%|0.55%|0.50%| |管理费用率|5.70%|6.42%|6.30%|6.20%|6.10%| |财务费用率|0.75%|0.87%|1.46%|1.24%|1.10%| |研发费用率|3.25%|3.14%|3.00%|2.90%|2.80%| |所得税率|14%|14%|14%|14%|14%| [14] 每股指标预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股红利|0.56|0.65|0.78|0.92|1.09| |每股经营现金流|1.86|2.34|2.36|2.75|2.92| |每股净资产|8.52|8.54|9.35|10.30|11.42| |每股销售收入|15.19|17.96|21.17|24.42|27.91| [14] 估值指标预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|

公司业绩 - 25Q1公司实现营业收入20 10亿元（YoY+13% QoQ-10%）归母净利润1 65亿元（YoY+23% QoQ-13%）扣非后归母净利润1 58亿元（YoY+21% QoQ-3%）[1] - 25Q1毛利率20 39%（yoy-0 89 pct QoQ-11 23 pct）净利率8 68%（yoy+0 71 pct QoQ-0 44 pct）期间费用率同比下滑1 14pct至10 81%[1] - 25Q1民爆行业利润改善民爆生产企业累计实现利润总额13 13亿元（YoY+23 03%）工业炸药累计销量88 87万吨（YoY+1 07%）硝酸铵价格同比下滑15-17%[1] 业务发展 - 公司拟现金收购河南松光民爆51%股权工业炸药生产许可产能新增6万吨至58 15万吨预计后续炸药产能将进一步提升[1] - 25Q1民爆生产企业累计实现爆破服务收入72 41亿元（YoY+35 52%）新疆区域销售总值8 34亿元（YoY+19%）工业炸药销量10 56万吨（YoY+16%）[2] - 公司新签或开始执行的爆破服务工程类日常经营合同20 88亿元新疆区域占比最大1月中标广东省德庆县项目总金额29 04亿元4月完成签订[2] 行业与市场 - 公司构建民爆一体化服务全产业链体系紧盯矿山主战场和工业炸药用量大省新疆区域煤炭产能大幅增长带动工程服务业务快速增长[2] - 公司在新疆、西藏、内蒙古、安徽等资源大省获取众多年度工程量大、履约周期长的爆破施工及矿山施工总承包合同为未来持续增长奠定基础[2] 投资分析 - 维持公司2025-2027年归母净利润分别为8 85、10 65、12 81亿元当前市值对应PE分别为17、14、12倍[3]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 公司2025年一季报业绩略超预期，民爆行业利润改善，公司炸药结构性优化且并购持续落地，新疆民爆景气持续，新签订单有所修复，维持2025 - 2027年归母净利润预测并维持“增持”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 2025年4月29日收盘价12.26元，一年内最高/最低15.27/9.79元，市净率2.0，股息率1.67%，流通A股市值859.4亿元 [2] - 2025年3月31日每股净资产6.16元，资产负债率31.90%，总股本/流通A股12.4亿/7.01亿股 [2] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|8,546|2,010|10,076|11,721|13,376| |同比增长率（%）|1.4|13.2|17.9|16.3|14.1| |归母净利润（百万元）|713|165|885|1,065|1,281| |同比增长率（%）|12.5|22.5|24.2|20.3|20.3| |每股收益（元/股）|0.57|0.13|0.71|0.86|1.03| |毛利率（%）|25.7|20.4|26.4|26.7|26.6| |ROE（%）|9.6|2.2|10.9|11.5|12.2| |市盈率|21|/|17|14|12|[6] 公司公告情况 - 2025Q1公司实现营业收入20.10亿元（YoY + 13%，QoQ - 10%），归母净利润1.65亿元（YoY + 23%，QoQ - 13%），扣非后归母净利润为1.58亿元（YoY + 21%，QoQ - 3%），毛利率20.39%（yoy - 0.89 pct，QoQ - 11.23 pct），净利率8.68%（yoy + 0.71 pct，QoQ - 0.44 pct），期间费用率同比下滑1.14pct至10.81% [7] 行业与公司业务情况 - 2025Q1民爆生产企业累计实现利润总额13.13亿元，同比增长23.03%；工业炸药累计销量为88.87万吨，同比增加1.07%；成本端不同形态的硝酸铵价格同比下滑15 - 17% [7] - 3月26日公司拟现金收购河南松光民爆51%股权，工业炸药生产许可产能新增6万吨至58.15万吨 [7] - 2025Q1民爆生产企业累计实现爆破服务收入72.41亿元，同比增长35.52%，新疆区域销售总值8.34亿元（yoy + 19%），工业炸药销量10.56万吨（yoy + 16%） [7] - 2025Q1公司新签或开始执行的爆破服务工程类日常经营合同20.88亿元，1月中标广东省德庆县项目，总金额约29.04亿元，4月完成签订 [7] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|8,428|8,546|10,076|11,721|13,376| |营业成本|6,263|6,350|7,412|8,592|9,819| |税金及附加|47|50|60|70|80| |主营业务利润|2,118|2,146|2,604|3,059|3,477| |销售费用|120|108|131|152|174| |管理费用|825|758|894|1,021|1,165| |研发费用|347|420|494|574|655| |财务费用|29|14|18|15|12| |经营性利润|797|846|1,067|1,297|1,471| |信用减值损失|-19|-6|0|0|0| |资产减值损失|-3|-7|0|0|0| |投资收益及其他|56|61|39|39|39| |营业利润|833|891|1,107|1,336|1,510| |营业外净收入|-15|13|13|13|13| |利润总额|819|904|1,120|1,349|1,523| |所得税|143|141|176|214|242| |净利润|675|763|944|1,135|1,281| |少数股东损益|42|50|59|70|0| |归属于母公司所有者的净利润|634|713|885|1,065|1,281|[9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 凯龙股份是湖北省规模最大、全国排名前列的大型民爆生产企业，随着新实控人入驻，公司有望凭借内生外延实现业绩增长，步入新的发展阶段 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 总股本4.99亿股，流通股4.41亿股；总市值39.4亿元，流通市值34.81亿元；12个月内最高价9.53元，最低价6.66元 [1] 事件情况 - 凯龙股份2024年报显示，公司实现营业收入14.41亿元，同比下降2.45%；归母净利润1.48亿元，同比下降15.51%（扣非归母净利润1.76亿元，同比基本持平），公司拟每10股派现1元（含税） [2] - 长江产业集团以277,624.41万元受让控股股东中荆集团75%股权并完成过户登记，湖北省政府国资委成为公司实控人 [2][4][6] 业务情况 - 公司主营民用爆破器材、硝酸铵及复合肥、纳米碳酸钙及石材产品的生产销售，并提供爆破服务，截至2024年末生产许可能力达24.8万吨，且在寻找兼并标的扩充产能 [3] - 2024年公司营业收入14.41亿元，同比降2.45%；归母净利润1.48亿元，同比降15.51%；Q4单季营收11.2亿元（+4.9%）、归母净利润3618万元（+539.88%） [4] - 爆破服务业务收入10.22亿元，同比增75.05%，占总营收比重由15.45%提至27.72%，得益于收购湖北凯龙世旺工程有限公司51%股权并表 [4] - 受宏观经济及下游需求周期性影响，民爆物品板块收入13.37亿元，同比降17.98%，主要炸药产品收入均下滑 [4] - 电子雷管业务受益政策推动快速增长，数码电子雷管销量4018万发，同比增34.61% [4] 发展机遇 - 公司先后收购多家民爆生产及爆破服务企业，2025年3月27日拟收购湖北东神天神实业有限公司51%股权（4.28公告已并表），提升民用爆炸物品生产及爆破服务业务能力 [6] 盈利预测和财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3,686|4,246|4,697|5,202| |营业收入增长率(%)|-2.45%|15.18%|10.62%|10.76%| |归母净利（百万元）|148|240|278|316| |净利润增长率(%)|-15.51%|61.67%|16.22%|13.49%| |摊薄每股收益（元）|0.32|0.48|0.56|0.63| |市盈率（PE）|25.47|16.45|14.15|12.47|[9] 资产负债表、利润表、现金流量表等预测数据 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金（百万）|526|651|797|912|1,162| |应收和预付款项（百万）|1,067|1,152|1,329|1,469|1,627| |存货（百万）|406|384|461|507|560| |流动资产合计（百万）|2,294|2,924|3,470|3,980|4,711| |长期股权投资（百万）|224|221|146|120|85| |固定资产（百万）|3,235|3,141|3,237|3,072|2,887| |资产总计（百万）|7,463|8,058|8,606|8,960|9,443| |短期借款（百万）|1,235|750|626|371|83| |应付和预收款项（百万）|1,261|1,290|1,548|1,703|1,883| |负债合计（百万）|4,960|4,477|4,642|4,643|4,679| |股本（百万）|391|500|499|499|499| |归母公司股东权益（百万）|1,571|2,533|2,742|2,891|3,106| |股东权益合计（百万）|2,503|3,581|3,965|4,317|4,764| |营业收入（百万）|3,779|3,686|4,246|4,697|5,202| |营业成本（百万）|2,748|2,606|3,128|3,442|3,806| |营业税金及附加（百万）|36|41|47|52|58| |销售费用（百万）|94|116|113|125|138| |管理费用（百万）|350|413|412|456|505| |财务费用（百万）|146|114|52|41|28| |营业利润（百万）|330|347|496|583|659| |利润总额（百万）|303|291|470|546|620| |所得税（百万）|56|34|55|64|73| |净利润（百万）|247|257|415|482|547| |少数股东损益（百万）|72|108|175|204|231| |归母股东净利润（百万）|175|148|240|278|316| |毛利率(%)|27.28%|29.30%|26.32%|26.71%|26.84%| |销售净利率(%)|4.64%|4.02%|5.64%|5.93%|6.07%| |销售收入增长率(%)|10.95%|-2.45%|15.18%|10.62%|10.76%| |EBIT增长率(%)|39.82%|-2.96%|14.81%|12.47%|10.37%| |净利润增长率(%)|31.51%|-15.51%|61.67%|16.22%|13.49%| |ROE(%)|11.16%|5.85%|8.74%|9.63%|10.17%| |ROA(%)|3.31%|3.31%|4.98%|5.49%|5.94%| |ROIC(%)|7.82%|7.12%|7.88%|8.67%|9.18%| |EPS(X)|0.45|0.32|0.48|0.56|0.63| |PE(X)|25.76|25.47|16.45|14.15|12.47| |PB(X)|2.89|1.61|1.44|1.36|1.27| |PS(X)|1.20|1.11|0.93|0.84|0.76| |EV/EBITDA(X)|7.88|6.75|4.94|4.19|3.50| |经营性现金流（百万）|489|402|977|1,033|1,100| |投资性现金流（百万）|-410|-550|-572|-514|-520| |融资性现金流（百万）|-385|273|-312|-368|-336| |现金增加额（百万）|-306|125|93|150|244|[11]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 国泰集团 2024 年营收和归母净利润同比下降，主要因轨交自动化业务收入下滑及民爆省内市场收缩，业绩下滑系对控股子公司太格时代计提商誉减值所致，若剔除该因素，扣非净利润同比降幅收窄 [4][5] - 浙赣粤运河开工有望拉动民爆需求，含能材料投产有望带动军工材料业务增长，公司军工新材料业务未来增长潜力巨大 [6] - 预计 2025 - 2027 年 EPS 为 0.49/0.56/0.62 元 [7] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 总股本/流通为 6.21/6.21 亿股，总市值/流通为 77.9/77.9 亿元，12 个月内最高/最低价为 15.35/8.93 元 [3] 事件 - 国泰集团近期发布 2024 年报，期间实现营业收入 23.54 亿元，同比下降 7.34%；归母净利润 1.81 亿元，同比下降 40.84%，公司拟每 10 股派现 0.9 元（含税） [4] 点评 - 2024 年 Q4 单季归母净利润亏损 3777.68 万元，同比降幅达 147.29%，全年营收同比下降主要因轨交自动化业务收入下滑 40.55%及民爆省内市场收缩，业绩下滑主要系对控股子公司太格时代计提 1.15 亿元商誉减值所致，若剔除该非经常性因素，扣非净利润同比降幅收窄至约 20% [5] - 分业务来看，民爆一体化业务营收 16.46 亿元（同比 -5.70%），毛利率受益于原材料硝酸铵价格下降提升 4.41 个百分点至 40.24%；军工新材料业务营收 2.69 亿元（同比 +55.21%），含能材料项目（九江国泰）建设顺利，001 线预计 2025 年 9 月底建成投产；轨交自动化及信息化业务营收 1.45 亿元（同比 -40.55%），受太格时代拖累明显下滑并导致大额商誉减值 [5] 未来业务增长因素 - 浙赣粤运河项目若顺利开工，有望拉动江西区域民爆需求，为公司民爆业务带来较大增长 [6] - 含能材料项目（九江国泰）进展顺利，001 线（年产能 2500 吨）预计 2025 年 9 月底建成投产，003 线（年产能 500 - 1800 吨）预计 2026 年中期投产，该项目投产后有望显著增厚公司业绩，成为未来重要的利润增长点 [6] - 三石有色年产 700 吨项目已获安全生产许可，新产品电子级氟钽酸钾顺利打开销路，澳科新材多个项目实现批量生产，AK59 产品进入初样阶段，公司军工新材料业务未来增长潜力巨大 [6] 盈利预测和财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2,354|2,681|3,057|3,503| |营业收入增长率(%)|-7.34%|13.88%|14.01%|14.60%| |归母净利（百万元）|181|302|348|388| |净利润增长率(%)|-40.84%|66.84%|15.40%|11.35%| |摊薄每股收益（元）|0.29|0.49|0.56|0.62| |市盈率（PE）|44.66|25.83|22.39|20.10|[9] 资产负债表、利润表、现金流量表及预测指标 - 包含货币资金、应收和预付款项、存货等资产负债表项目，营业收入、营业成本、营业税金及附加等利润表项目，经营性现金流、投资性现金流、融资性现金流等现金流量表项目，以及毛利率、销售净利率、销售收入增长率等预测指标在 2023A、2024A、2025E、2026E、2027E 的数据 [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 由于锂价底部区间震荡下调2025年盈利预测，预期民爆海外项目逐步落地贡献增量上调2026年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润8.1/12.8/19.4亿元（25 - 26年原预期为9.35/12.61亿元），同比+214%/+59%/+52%，对应16x/10x/7xPE，考虑公司锂盐产销量维持高增，维持“买入”评级[7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 收盘价11.25元，一年最低/最高价7.98/13.93元，市净率1.22倍，流通A股市值11908.70百万元，总市值12966.33百万元[5] 基础数据 - 每股净资产9.19元，资产负债率22.49%，总股本1152.56百万股，流通A股1058.55百万股[6] 业绩情况 - 2024年营收77.2亿元，同比-35.1%，归母净利润2.6亿元，同比+539%，扣非净利1.6亿元，同比+177%；2025年Q1营收15.4亿元，同比环比-17％/-14.2％，归母净利润0.8亿元，同比环比+452%/-19.5％，扣非净利0.7亿元，同比环比+787%/+33% [7] 锂盐业务 - 2024年锂盐销量4.8万吨，同增63%，预计2024Q4销量1.3 - 1.4万吨；2025Q1末锂盐产能共9.9万吨，三期项目3万吨碳酸锂已于2024年12月投产，3万吨氢氧化锂将于2025H2建成；预计2025Q1销量1万吨+，2025全年公司锂盐销量有望达7万吨+，同增45%+ [7] - 2024年销售均价8.6万元，毛利率-0.07%，兴晟锂业、雅安锂业、国理公司共计亏损5亿元；2025Q1海外订单占比下降叠加锂价下跌，亏损0.5亿元，2025Q2随着海外订单恢复且自有矿贡献增量，有望实现扭亏 [7] 自有矿情况 - 2024年11月公司卡玛蒂维锂矿项目二期投产，一二期精矿产能合计35万吨，对应4.4万吨LCE；预计2025年精矿产量20万吨+，对应3万吨LCE，权益量1.8万吨；叠加李家沟矿权益产量，测算2025年公司资源自给率将提升至30%+ [7] 民爆业务 - 2024年民爆业务实现营收33亿元，同减4%，毛利12亿元，预计贡献利润5亿元+；2025Q1民爆贡献净利润1.1亿元，同增23% [7] - 2025年公司海外项目落地开始贡献增量，预计2025年民爆业务有望实现6 - 7亿元利润，同增20 - 30% [7] 现金流与开支情况 - 2024年费用率9.7%，同比+3.6pct，2025Q1费用率10.9%，同比环比+3.8/-0.7pct [7] - 2024年经营性净现金流9.4亿元，同比+13.6%，其中2024Q4为3.8亿元，同比环比-61%/+138%，2025Q1为-5.4亿元，同比环比-181%/-241% [7] - 2024年资本开支5亿元，同比-9.7%，2025Q1资本开支0.9亿元，同比环比-42%/-48% [7] 财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|7716|9456|11909|15206| |同比（%）| - 35.14|22.55|25.94|27.69| |归母净利润（百万元）|257.12|808.12|1281.52|1942.01| |同比（%）|539.36|214.30|58.58|51.54| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.22|0.70|1.11|1.68| |P/E（现价&最新摊薄）|50.79|16.16|10.19|6.72|[1][8]