报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 未来几年天然橡胶或需求回暖、供给趋紧，迎来长景气周期，且存在与合成橡胶周期共振可能，突发事件来临时两者或共振涨价，建议关注国内企业海南橡胶 [3][10][158] 根据相关目录分别进行总结 天然橡胶：四大基础工业原料之一，重要的农业资源品 - 橡胶是四大基础工业原料之一，分天然和合成橡胶，前者由橡胶树乳胶加工，属农业资源品；后者由烯烃聚合，属工业品，主要在工业国消费 [6][15] - 天然橡胶主要有标准胶、烟片胶、乳胶三种产品，各有不同分级和特点 [20][22] - 天然橡胶贸易格局为热带农业国出口，全球工业国进口，90%以上产自东/南亚，行业有明显资源约束属性，橡胶树从播种到割胶需7 - 8年 [27][28][32] 需求侧：轮胎为消费主体，总量大趋势向上 - 全球天然橡胶总需求量大趋势向上，过去30年十年复合增速在1% - 6%之间震荡，增速中枢由全球产业化趋势主导 [39] - 轮胎是天然橡胶需求基本盘，中国约70%天然橡胶用于制造轮胎，且越高品质轮胎天然橡胶用量越多，全球轮胎需求大趋势向上，预计与汽车保有量长期增长相关 [43][47][49] 非轮胎需求：医疗和电子增长潜力亮眼 - 天然橡胶非轮胎需求中，医疗和电子相关需求增长潜力较大 [55] - 天然橡胶因良好生物相容性等特性广泛用于医疗耗材，2020年以来医疗手套需求激增带动其需求增长，未来全球老龄化加剧等有望使医疗需求维持高速增长 [55] - 天然橡胶在电子领域有多种新材料解决方案，可用于新兴领域，随着下游发展成熟，电子相关需求增长潜力大 [62] 供给侧：天然橡胶种植潮已平静多年 产能：橡胶树成熟周期长，可割面积容易预测 - 橡胶树从播种到割胶需7 - 8年，“在建产能”易统计，过去7年泰国和印度尼西亚主导新种植，过去七年部分国家有小体量重新种植 [67][69] - 过去20年天然橡胶有两轮种植潮，2014年后种植热情下降，已沉寂约10年，种植潮与商品价格密切相关 [71] 单位产量：厄尔尼诺周期，导致东南亚干旱，橡胶减产 - 厄尔尼诺现象平均每2 - 7年发生一次，每次持续约12 - 18个月，会使东南亚干旱导致橡胶减产；拉尼娜现象相反，会使东南亚降水增多橡胶增产 [78] - 国际气象部门通过监测大洋洲尼诺指数判断厄尔尼诺现象，当前2025年是拉尼娜年，天然橡胶处于丰产周期 [78][83] 产能利用率：需求决定价格，价格决定边际开工 - 天然橡胶产能利用率不总是100%，生产劳动密集，人力成本是大头成本项 [86] - 近年来天然橡胶行情低迷，部分地区有橡胶树弃割，整体上价格低时农场主弃割，需求决定价格，价格决定边际开工率 [89][90] 国内供给：集中在云南和海南两省 - 2023年中国天然橡胶产量占全球5.9%，供给集中在云南、海南、广东三省，产量分别占国内总产量的59%、39%、2% [95] - 海南橡胶是全球最大的天然橡胶种植、加工、贸易企业，2023年自产干胶约14万吨，加工量140万吨，全球贸易量超380万吨 [97][98] 替代品之合成橡胶：丁二烯供给或持续收紧 - 天然橡胶与合成橡胶供需紧密相连，价格高度锚定，低端橡胶制品会根据成本调整配方 [110] - 丁二烯是合成橡胶关键原材料和重要成本项，下游约80%需求对应合成橡胶 [116] - 丁二烯供给主要来自油品裂解副产，乙烷裂解、煤制烯烃等先进工艺副产较少 [119] - 乙烷裂解工艺相比石脑油裂解有原材料成本、先发、加工成本等五重优势，且乙烷资源过剩致价格弹性弱、加工费低是其护城河 [125][126][132] - 煤制烯烃原料自主可控，有利于我国资源安全，我国煤炭资源丰富，煤制烯烃原料来源稳定可靠 [137] - 乙烷裂解、煤制烯烃工艺占比提高，丁二烯供给增速慢于乙烯和丙烯，预计未来供给增速中枢或在5%以下，而合成橡胶对丁二烯需求快速增长，供需关系趋于收紧 [141][145][147] 长期景气：需求回暖，供给趋紧 - 天然橡胶需求或回暖，目前全球汽车产量回暖，未来汽车保有量增速中枢可能回归至2.0% - 2.5%，带动需求回暖 [7][153] - 天然橡胶和合成橡胶供给趋紧，天然橡胶新种植面积低，合成橡胶原料丁二烯供给或持续收紧 [153] 投资建议：天然橡胶或与合成橡胶共振 - 未来几年天然橡胶或需求回暖、供给趋紧，迎来长景气周期，存在与合成橡胶周期共振可能，突发事件来临时两者或共振涨价，建议关注国内企业海南橡胶 [10][154][158]

报告行业投资评级 - 合成橡胶趋势强度为0，趋势强度取值范围为【-2,2】区间整数，强弱程度分类为中性，-2表示最看空，2表示最看多 [4] 报告的核心观点 - 合成橡胶短期有支撑但驱动有限，基本面对合成橡胶的驱动偏中性，顺丁橡胶库存暂无明显累库，现货在前期大幅下跌后在估值端有明显支撑，后续主要观察原油及橡胶板块的波动 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 基本面跟踪 - 期货市场：顺丁橡胶主力日盘收盘价11335元/吨，较前日涨100元/吨；成交量182590手，较前日增加；持仓量42499手，较前日增769手；成交额1035589万元，较前日增193017万元 [1] - 价差数据：基差（山东顺丁 - 期货主力）为11700 - 11335 = 365；月差（BR05 - BR06，民营）为65，较前日降5；华北、华东、华南顺丁（民营）价格分别为11450元/吨、11550元/吨、11650元/吨，均与前日持平 [1] - 现货市场：山东顺丁市场价（交割品）为11700元/吨，与前日持平；齐鲁丁苯（型号1502）为12000元/吨，齐鲁丁苯（型号1712）为11000元/吨，均与前日持平；江苏主流丁二烯价格9250元/吨，较前日涨300元/吨，山东主流丁二烯价格9450元/吨，较前日涨200元/吨 [1] - 基本面指标：顺丁开工率72.2629%，较前日升0.87%；顺丁理论完全成本11873元/吨，较前日增309元/吨；顺丁利润 -173元/吨，较前日降309元/吨 [1] 行业新闻 - 顺丁成本端亚洲丁二烯价格小幅反弹，国内丁二烯基本面好转，价格在8800元/吨附近有支撑；供应端丁二烯行业开工率维持高位，但乙烯裂解利润走弱使丁二烯检修量增加预期提升；进口方面短期进口货源到港量有限；需求端顺丁橡胶对丁二烯采购量增加，丁苯、ABS、SBS对丁二烯刚需采购维持；库存端丁二烯生产企业库存及港口库存均下降，预计短期丁二烯港口库存呈去库格局，对价格支撑增强 [1][4] - 顺丁橡胶现货供应方面，伴随成本端下滑加工利润上升，预计供应端开工率后续提升；需求端顺丁橡胶表需明显转强，替代需求对顺丁橡胶需求总量提供支撑；库存端基本面处于偏中性格局，库存处于同比高位 [4] - 顺丁橡胶基本面驱动偏中性，因前期大幅下跌估值对价格形成部分支撑，一是库存暂未大幅累库，盘面需给予小幅加工利润，二是NR - BR价差仍处高位，替代需求改善顺丁需求总量，表需提升对价格形成支撑，短期以震荡运行为主 [4]

国泰君安期货·能源化工 合成橡胶周度报告 国泰君安期货研究所 杨鈜汉 投资咨询从业资格号：Z0021541 日期：2025年04月27日 Guotai Junan Futures all rights reserved, please do not reprint 综述：下方有支撑，但驱动有限 01 资料来源：国泰君安期货研究 行情研判：下有支撑，但驱动有限 ➢ 期货端静态估值：目前顺丁橡胶期货基本面静态估值区间为10600-11800元/吨，动态估值区间由于丁二烯成交好转，动态估值小幅上移。上方估值 而言，盘面11700-11800元/吨或为基本面上方估值高位。当主力BR2506合约升水山东地区市场价100元/吨左右（单月持仓成本90元/吨附近）， 盘面产生持现货抛盘面的无风险套利空间，套保头寸将逐渐使盘面上方空间压力增大。下方估值而言，丁二烯预计从成本端对顺丁价格形成支撑。预 计盘面10600元/吨为下方的理论估值底部区间。顺丁的理论完全成本估算主要基于丁二烯价格*1.02+（辅剂+人工）=8800*1.02+2500≈11500。 实际完全成本来看，据工厂差异，固定费用从1500至2500元/吨不等，因 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国债预计波动幅度加大，保持谨慎；看好股指长期表现，等待做多机会；看好贵金属中长期上涨，前期多单可继续持有；螺纹、热卷关注反弹做空机会；铁矿石关注低位买入机会；焦煤焦炭关注反弹做空机会；铁合金关注锰硅虚值看涨期权和硅铁底部区间空头离场机会；原油和燃料油主力合约偏多操作；合成橡胶和天然橡胶弱势震荡；PVC底部震荡；尿素短期偏弱；对二甲苯、PTA、乙二醇、短纤、瓶片跟随成本端低位震荡；纯碱短期弱势；玻璃市场情绪偏弱；烧碱关注供需博弈；纸浆市场清淡低位震荡；碳酸锂偏弱运行；铜考虑做多；锡震荡运行；镍谨慎观望；工业硅/多晶硅反弹高位做空；豆油关注虚值看涨期权机会，豆粕观望；棕榈油暂时观望；菜粕、菜油关注豆菜价差收窄后的做扩机会；棉花待反弹后逢高远月；白糖观望；苹果回调后逢低做多；生猪逢高沽空；鸡蛋等待市场情绪释放；玉米暂时观望；原木警惕价格滑落 [7][11][14][15][17][20][23][26][29][31][33][37][39][41][42][44][45][47][48][49][51][52][53][54][56][57][60][62][64][66][69][74][76][80][82][84][86] 各品种总结 国债 - 上一交易日，30年期主力合约涨0.16%报119.700元，10年期主力合约涨0.02%报109.025元，5年期主力合约跌0.02%报106.230元，2年期主力合约跌0.05%报102.432元；4月18日央行开展2505亿元7天期逆回购操作，单日净投放2220亿元 [5] - 外部环境利好国债期货，但当前国债收益率处在相对低位；抛开关税影响，中国经济呈现平稳复苏态势，内需政策有发力空间 [6] 股指 - 上一交易日，沪深300股指期货主力合约-0.11%，上证50股指期货主力-0.05%，中证500股指期货主力合约-0.02%，中证1000股指期货主力合约-0.54% [8][9] - 一季度全国一般公共预算收入60189亿元，同比下降1.1%，支出72815亿元，同比增长4.2%；3月份全社会用电量8282亿千瓦时，同比增长4.8% [9] - 国内经济保持平稳，但关税打乱复苏节奏，全球衰退风险加大，不过国内资产估值低，政策有对冲空间，看好中国权益资产长期表现 [10] 贵金属 - 上一交易日，黄金主力合约收盘价791.02，涨幅0.23%，夜盘收盘价788.3；白银主力合约收盘价8160，涨幅-0.01%，夜盘收盘价8128 [12] - 全球贸易金融环境复杂，关税扰动下全球经济衰退风险加大，各国货币政策可能被动宽松，利好黄金价格上涨和配置、避险价值 [12][13] 螺纹、热卷 - 上一交易日，螺纹钢、热轧卷板期货小幅回调；唐山普碳方坯最新报价2940元/吨，上海螺纹钢现货价格2990 - 3110元/吨，上海热卷报价3190 - 3210元/吨 [15] - 房地产行业下行，螺纹钢需求下行、产能过剩压制价格，但当前处于需求旺季或有支撑；热卷走势与螺纹钢一致；钢材价格估值低，下行空间或许不大；技术面钢材期货日线连续收阴，或将跌破前低 [15] 铁矿石 - 上一交易日，铁矿石期货小幅回调；PB粉港口现货报价755元/吨，超特粉现货价格615元/吨 [17] - 铁水日产量突破240万吨，一季度铁矿石进口量同比下降，港口库存回落，供需格局好转支撑价格；铁矿石估值水平有所下降，但在黑色系中仍最高；技术面日线连续收阴，或将考验前低支撑 [17][18] 焦煤焦炭 - 上一交易日，焦煤焦炭期货弱势震荡 [20] - 焦煤供应宽松，成交氛围转弱；焦炭随着钢厂铁水产量回升出货改善，但现货价格继续上调可能性降低；技术面焦炭期货或将跌破前低，焦煤期货破位下跌创新低 [20] 铁合金 - 上一交易日，锰硅主力合约收跌0.04%至5871元/吨，硅铁主力合约收跌0.02%至5682元/吨；天津锰硅现货价格5640元/吨，内蒙古硅铁价格5600元/吨 [22] - 4月11日当周加蓬产地锰矿发运量回落，澳矿发运有恢复迹象，港口锰矿库存回升，报价回落；上周样本建材钢厂螺纹钢产量229万吨，3月螺纹钢长流程毛利回升；锰硅、硅铁产量下降，亏损加剧推动减产，需求偏弱，供应仍偏高；锰硅和硅铁仓单高位，压制期现货市场 [22][23] - 钢材需求旺季来临，铁合金需求回暖，减产推进，供应过剩程度减弱；锰矿供应扰动可能延续，可关注锰硅虚值看涨期权机会；硅铁成本扰动小，主产区现货亏损，可关注底部区间空头离场和低位虚值看涨期权机会 [23] 原油 - 上一交易日INE原油冲高回落，走势偏强 [24] - 截至4月15日当周，基金经理增持美国原油期货及期权净多头头寸；4月11日当周美国石油和天然气钻机总数减少7座，创2024年6月以来最大单周降幅；OPEC最新补偿计划每月减产量增加，若全部完成将抵消OPEC+其他成员国5月份增产影响 [24][25] - 市场变化复杂，OPEC深化6月份减产协议支撑原油价格前景 [25] 燃料油 - 上一交易日燃料油跟随原油冲高回落 [27] - 炼油利润疲软，亚洲燃料油需求难急剧增加；夏季需求季节来临，但液化天然气价格低，电力公司不积极购买；富查伊拉港口船用燃料油销售3月份恢复，高硫和低硫燃料油销售量同比下降；预计4月份新加坡低硫燃料油进口减少，高硫燃料油市场供应充裕，但南亚夏季需求或有支撑 [27] - 中美开始接触谈判，关税压力前景转好，全球航运压力减轻；美俄关系转好，高硫燃料油供应压力前景减轻，燃料油或许震荡偏强 [28] 合成橡胶 - 上一交易日，合成橡胶主力收跌0.68%，山东主流价格持稳至11650元/吨，基差走扩 [30] - 供应压力延续，需求边际改善有限；原料丁二烯价格回调，加工亏损收窄；供应端产能利用率回升；需求端轮胎企业成品库存高，出口订单受关税压制，内需受制于基建投资放缓；库存端厂家库存环比累库，贸易商库存环比去化 [30] 天然橡胶 - 上一交易日，天胶主力合约收跌0.44%，20号胶主力收涨0.20%，上海现货价格下调至14400元/吨，基差持稳 [32] - 全球供应增量预期强化，需求端受关税扰动预期偏差；供应端东南亚开割季推进，国内产量逐步释放；需求端轮胎企业成品库存压力未解，采购谨慎，美国关税政策抑制出口订单，终端需求难回暖；库存端社会库存同比中性，环比累库；2025年一季度中国橡胶轮胎出口量达224万吨，同比增长6.2% [32] PVC - 上一交易日，PVC主力合约收跌0.18%，现货价格持稳，基差持稳 [34] - 4月中下旬检修装置增多，预计开工率降至75%以下，供应端压力缓和；五一节前下游或小幅补库，但硬制品需求受房地产拖累，软制品开工受关税政策扰动；电石价格持稳，烧碱利润压缩或倒逼氯碱企业降负；社会库存去化缓慢，压制价格反弹空间；华东地区电石法五型现汇库提4770 - 4920元/吨，乙烯法4950 - 5150元/吨；截至4月17日，中国PVC生产企业厂库库存可产天数6.9天，环比减少10.39% [35][36] 尿素 - 上一交易日，尿素主力合约收涨0.91%，山东临沂下调至1850元/吨，基差持稳 [38] - 5月后农业需求季节性转淡，复合肥开工率或下滑，工业需求难以独立支撑市场；新增产能持续释放，供应端压力凸显；下周国内尿素日产预计维持在19万吨以上；农业需求进入青黄不接期，工业需求分化；截至4月16日，中国尿素企业总库存量90.62万吨，环比增加8.70% [38] 对二甲苯PX - 上一交易日，PX2509主力合约上涨0.66%；PXN价差下滑至170美元/吨，PX - MX价差在70美元/吨附近 [40] - 近期PX装置集中检修，负荷小升至73.4%；镇海炼化等装置预计降负荷；下游PTA开工下降至76.4%；外盘原油价格震荡运行，短期支撑有改善 [40][41] PTA - 上一交易日，PTA2509主力合约上涨0.65%，华东市场价格4300元/吨，基差率0.14% [42] - 能投100万吨按计划检修，逸盛大化375万吨检修推迟，PTA负荷降负至75.4%；瓶片装置检修与开启并存，聚酯负荷在93.4%，终端织机开工继续下降，纺织品服装出口受阻；PTA加工费调整至330元/吨，PXN在170美元/吨左右，原油价格有修复预期 [42] 乙二醇 - 上一交易日，乙二醇主力合约下跌0.02%，华东市场价格4190元/吨，基差率1.84% [43] - 煤制装置降负停车较多，乙二醇整体开工负荷在65.32%；华东主港地区MEG港口库存约77.1万吨，环比下降2.9万吨，库存去化但维持中性偏高水平，预到港环比增加；下游聚酯开工上升至93.4%，终端织机开工下调，纺织品服装出口受阻 [43][44] 短纤 - 上一交易日，短纤2506主力合约下跌0.13% [45] - 短纤装置负荷下滑至88.9%，后续仍有降负空间；江浙终端开工继续下降，坯布需求乏力，价格跟跌；近期PTA和乙二醇价格低位调整，缺乏驱动 [45] 瓶片 - 上一交易日，瓶片2506主力合约上涨0.43% [46] - 近期原料端PTA底部调整，成本支撑有限；万凯55万吨瓶片3月下旬减停，三房巷等装置3月底重启，聚酯瓶片装置负荷上升至75.9%，提升空间有限；下游软饮料消费逐步回升，1 - 2月我国软饮料产量2684.7万吨，与同期基本持平 [46] 纯碱 - 上一交易日，主力2509收盘于1324元/吨，跌幅2.29% [48] - 纯碱装置运行稳定，产量及开工率延续高位；上周周度总产量环比增加2.43%至75.56万吨，库存持续环比增加1.08%至171.13万吨；供应高位，新订单接收平平，下游采购情绪不积极 [48] 玻璃 - 上一交易日，主力2509收盘于1122元/吨，跌幅4.43％ [49] - 河北南玻玻璃有限公司一线4月17日投料改产白玻；产线持续低位震荡，上周维持225条产线；库存变化不大，环比-0.19%至6507.8万重量箱；沙河市场交投一般，华中市场中下游刚需拿货，价格暂稳；实际供需基本面无明显驱动，关税消息面刺激，下游汽车、光伏等产品或受影响，市场情绪偏弱 [49] 烧碱 - 上一交易日，主力2505收盘于2462元/吨，涨幅0.08% [50] - 上周中国20万吨及以上烧碱样本企业周度产量79.2万吨，环比减少2.11%；本周华北检修及减产装置复产，华中及华南各有1套设备检修计划；需求方面受几内亚矿石供应和海外价格影响，市场悲观情绪略改善，国内减产导致产量阶段性下降，部分厂家挺价；山东32碱周均价780元/吨，环比下降4.76%，50碱周均价1400元/吨，环比下降0.99%；江苏地区液碱市场先跌后稳，32%周均价950元/吨，环比下调2.06%；氯碱综合利润下探，或有集中检修预期，氧化铝方面有利润利好驱动，具体价格波动看供需博弈 [51] 纸浆 - 上一交易日，主力2507收盘于5362元/吨，跌幅0.04% [52] - 上周中国纸浆主流港口样本库存量206.9万吨，较上期累库5.5万吨，环比上涨2.7%；下游开工涨跌不一，受美国及国内关税消息面刺激，盘面显著下跌；考虑国内纸浆进口国供应弹性，美国加征关税或引发进口供应结构重构，采购渠道转换或引起现货市场短期溢价，但需观测造纸行业整体景气程度；目前生活用纸开工率下跌，文化纸及白卡纸市场原纸出货不畅，库存预期累库，原纸价格低迷；现货市场报价试探性小幅上涨，部分阔叶浆品牌小幅下调10 - 20元/吨，交投清淡 [52] 碳酸锂 - 上一交易日碳酸锂主力合约收盘跌0.34%至70180元/吨 [53] - 中美贸易关税事件令市场避险情绪增加，或使碳酸锂下游出口需求下滑，消费走弱；基本面矿价下跌打破成本支撑，矿石提锂产量下滑，但盐湖提锂产量弥补减量，周度供应端继续高产，进口到港货源充足；消费端增速放缓，正极厂库存压力大，即将进入传统消费淡季，需求或进一步走弱；库存继续累增，供需过剩基本面无明显改变 [53] 铜 - 上一交易日沪铜震荡上行，收于5日均线上方；上海金属网1电解铜报价76220 - 76360元/吨，均价76290元/吨，较上交易上涨140元/吨，对沪铜2505合约报升90 - 升140元/吨；美元指数低位震荡，盘中铜价震荡偏强运行，主力合约上涨200元/吨，涨幅0.26% [54] - 中美开始接触，关税压力前景转好；国内即将出台稳定市场举措，美国对铜单独征税靴子未落地 [54] 锡 - 上一交易日锡涨0.48%至257950元/吨 [56] - 受美国加征关税影响，锡价波动加剧；Alphamin Resources位于刚果（金）的Bisie锡矿将恢复运营，但短期内仍可能受安全局势扰动；印尼锡矿特许权使用费上调，当地矿端开采成本上涨，国内加工费低位，冶炼厂原料库存缩紧，开工率低于正常水平；消费方面下游排产数据良好，关注白色家电消费驱动 [56] 镍 - 上一交易日镍价跌0.48%至125010元/吨 [57] - 美国关税事件使市场宏观情绪悲观，有色金属下行；印尼、菲律宾政府收紧矿端供应，印尼矿价升水，矿端价格上行，成本支撑较强；刚果金政策扰动使MHP价格走强，硫酸镍成本有支撑，但下游对高价接受度不高，上方空间有限；需求端不锈钢成交偏弱，短期需求有支撑，后续进入消费淡季需求或走弱，后市仍可能供需过剩；当前受宏观悲观情绪影响，成本锚定失效，若宏观情绪企稳镍价有望重回成本支持逻辑 [57] 工业硅/多晶硅 - 上一交易日，工业硅、多晶硅盘面大幅回落，现货价格下跌；工业硅主力合约收于8720元/吨，涨幅-3.43%；多晶硅主力合约收于37615元/吨，涨幅-6.35%；现货市场N型致密