交易所政策调整 - 沪深北交易所统一将投资者融资买入证券时的融资保证金最低比例从80%提高至100% [1][2] - 此次调整仅适用于新开融资合约 实施前已存续的合约及其展期仍按原规定执行 [1] - 这是自2015年11月后 时隔近10年交易所再次统一提高融资保证金比例 [1][5][6] 政策调整背景与目的 - 调整原因为近期融资交易明显活跃 市场流动性相对充裕 根据逆周期调节安排适度提高比例以降低杠杆 [2] - 旨在适当降低杠杆水平 保护投资者合法权益 促进市场长期稳定健康发展 [2] - 在政策出台前 已有少数券商如华林证券自2025年10月13日起主动将融资保证金比例由80%上调至100% [2] 政策影响机制 - 融资保证金比例指投资者融资买入时交付的保证金与融资交易金额的比例 [3] - 比例从80%上调至100%后 客户用100万元保证金最多可融资额从125万元降至100万元 [3] - 这意味着融资交易的杠杆倍数从1.25倍降至1倍 风险系数相应降低 [3] 近期市场与两融表现 - 截至2026年1月13日 A股两融余额达2.6830万亿元 创历史新高 同时融资余额达2.6654万亿元 亦刷新纪录 [1][4] - 融资余额占A股流通市值的比例为2.58% [1][4] - 自去年以来至2026年1月14日 上证指数、深证成指、科创综指、创业板指分别累计上涨23.10%、36.81%、64.06%、56.39% [4] - 两融余额在2025年9月1日达到2.297万亿元 超过2015年峰值 随后在9月18日站上2.4万亿元 10月29日突破2.5万亿元 2026年1月7日突破2.6万亿元 [4] 历史政策调整回顾 - 2015年11月 沪深交易所将融资保证金比例从50%上调至100% 以防范市场风险 [6] - 调整前 2015年6月18日融资余额峰值达2.2666万亿元 占流通市值比例高达4.26% [6] - 2023年8月 为活跃市场 沪深北交易所将融资保证金比例从100%下调至80% 杠杆率从1倍提高至1.25倍 [7] 两融市场参与度变化 - 2025年全年新开两融账户达154.21万户 较2024年增加53.36万户 同比增长52.91% [8] - 2015年全年新开两融账户达202.12万户 比2025年高出47.91万户 [8] - 截至2025年末 全市场两融期末账户总数达1564.02万户 较2015年末的789.67万户增加774.35万户 10年间增长98% [8] - 当前融资余额占流通市值比例最高不超过2.7% 而2015年时该比例超过4% 显示市场总体杠杆率低于当年 [8] 融资资金流向变化 - 近一年（2025年1月13日至2026年1月13日）融资资金净买入主要集中在电子和电力设备行业 净买入额均超1000亿元 [9] - 通信、有色金属、计算机、机械设备、国防军工、生物医药等14个行业融资净买入额超100亿元 [9] - 煤炭、石油石化、食品饮料三个传统行业遭到融资资金净流出 [9] - 2015年同期 融资资金集中流向互联网、金融、地产等传统行业 [9] - 2025年至2026年期间 融资净买入前十大个股多来自科技行业 包括宁德时代、新易盛、胜宏科技、中际旭创、寒武纪-U等 [10] - 2015年至2016年同期 融资净买入前十大个股包括东方财富、京东方A、城投控股、掌趣科技等 [9]

A股市场交易活跃度创历史新高 - 2026年1月13日，A股沪深京市场成交额突破3.64万亿元，刷新前一交易日刚创下的单日成交额历史纪录 [1] - 2026年1月12日，A股市场两融交易额约4272亿元，创出历史新高 [2] - 截至2026年1月12日，A股市场两融余额约26741亿元，创出历史新高，单日增长额约465亿元，为历史第三高 [1] 两融规模近期快速增长 - 2026年以来，两融余额累计增长超过1300亿元 [1] - 自2025年12月以来，两融余额累计增长超过2000亿元 [1] - 两融余额单日增长额的历史前两位分别为2024年10月8日的约1077亿元和2025年10月9日的约514亿元 [1] 两融相关比例指标仍处相对低位 - 截至1月12日，两融余额占A股流通市值的比例为2.56%，较2025年的平均值2.41%略高，但远低于2015年5月至7月间超过4%的历史高峰期 [3] - 1月12日，两融交易额占A股成交额的比例为11.72%，较2025年的平均值9.85%有所提升，但远低于2015年一季度一度超过20%的历史峰值 [3] 市场对天量成交的解读 - 有券商策略分析师认为，大涨中出现“天量”释放了两方面市场信号：一是市场情绪仍然热烈，二是说明目前市场多空分歧比较大 [4] - 有券商投顾从技术面分析，在5日线不破的背景下应顺势看多做多，但需注意热度指标已达沸点，短线再冲可能会有消化获利盘的震荡，震荡幅度可能更大，但不代表趋势改变 [4]

市场表现与关键点位 - 1月6日早盘，沪指突破前期高点4034.08点，刷新10年来新高 [1] - 市场交投火热，进一步强化了券商板块的弹性预期 [1] - 证券ETF（512880）午后冲高超3%，龙头券商盘中爆发 [1] 市场成交活跃度分析 - A股交易活跃度已完成从“冰封地量”到“温和活跃”的根本性转变 [3] - 自2024年9月底开始，交易量出现爆发式增长，例如2024年10月8日单日成交额达到40680亿元 [3] - 自2025年8月中旬起，市场交易额开启新一轮显著的放量上行 [3] - 2025年第四季度，市场成交额基本稳定在2万亿元至3万亿元的较高水平 [3] - 预计2026年A股市场股基成交额将进入以结构性行情为主导、成交额温和增长的新阶段 [3] - 预计2026年A股日均股基成交额将在2.2万亿至3.2万亿元区间内运行，全年中枢有望达到2.6万亿元至2.8万亿元 [3] 两融市场动态 - 自2024年10月8日起，两融余额结束跌势，开启V型反转 [6] - 自2025年8月中旬起，两融余额结束了前期盘整，开启了新一轮更强劲、更具持续性的上升趋势 [6] - 余额从8月初的2.0万亿元左右起步，至2025年12月30日达到历史最高点25552.84亿元 [6] - 2025年全年两融余额实现了从1.8万亿平台向2.5万亿平台的跨越，年度增幅巨大 [6] - 预计2026年两融市场将从“高速扩张期”进入“高质量增长期”，余额绝对值将继续创出新高 [6] - 预计2026年两融余额将较2025年底的2.55万亿元水平实现稳步增长 [6] 证券板块与ETF表现 - 券商板块具备较强β属性，被喻为“牛市旗手”，历史市场反弹期间显著跑赢大盘 [7] - 证券ETF（512880）近10日净流入超1.2亿元，当前规模超580亿元，居同类第一 [1][9] - 证券行业有望依托高成交额、股权融资常态化以及资本市场持续回暖进一步展现自身业绩弹性 [9] - 行业估值有望随着资本市场改革的推进以及宏观流动性的改善实现修复 [9]

行业投资评级 - 行业投资评级为“中性”，且维持该评级 [2] 核心观点 - 2025年末股债利差收官于4.90%，预计2026年利差缺乏单边扩张或收敛的强大动力，将在中性区间内反复波动，股票相对性价比不突出或将压缩自营盘方向性收益 [5] - 债券成交额从2024年初的日均2万亿元飙升至2025年的3万亿元平台，标志债市从“配置市”转向“交易市” [5] - 2026年头部券商FICC非方向性获利交易能力或将凸显重要性 [5] 行业基本面跟踪总结 SHIBOR3M利率 - 2025年Shibor3M利率自3月起从2.0%左右持续下滑，第二季度降至1.6%-1.65%区间，自7月起长期稳定在1.55%-1.60%的历史极低水平，特别是9月起至年底几乎锚定在1.58%和1.60% [16] - 预计2026年Shibor3M利率将继续在历史低位区间运行，中枢预计在1.4%-1.8%之间，全年大部分时间可能围绕1.6%的中枢窄幅波动 [6][17] - 上半年利率可能在1.55%-1.65%的极窄区间震荡，随后或小幅回升至1.7%附近；下半年关注政策与经济数据博弈，利率可能温和上行或进一步下移 [6][17] 股基成交额 - 2024年10月8日单日成交额达到40680亿元，第四季度周均交易额跃升至1.5万亿至2.5万亿元区间 [19] - 2025年市场成交额从8月初的2万亿左右快速攀升至2.5万亿至3.5万亿的高位平台，第四季度基本稳定在2万亿至3万亿元水平 [19] - 预计2026年A股日均股基成交额将在2.2万亿至3.2万亿元区间运行，全年中枢有望达到2.6万亿至2.8万亿元，较2025年的活跃平台（约2.5万亿中枢）实现温和增长 [7][21] 两融情况 - 两融余额从2024年10月8日的15，478.37亿元急速攀升，至2025年1月初连续突破1.6万亿、1.7万亿、1.8万亿元关口 [22] - 2025年8月中旬起，两融余额从2.0万亿元左右起步单边上行，接连突破关键整数关口，至2025年12月30日达到历史最高点25，552.84亿元 [22] - 预计2026年两融余额将在2.6万亿至3.2万亿元区间运行，全年中枢有望达到2.8万亿至3.0万亿元，较2025年底的2.55万亿水平稳步增长，但增速将较2025年放缓 [7][23][24] 债券市场成交金额 - 2024年10月8日债券当日成交额飙升至3.36万亿元，2025年10月9日创下3.77万亿元的高位 [26][28] - 预计2026年债券市场日均成交额中枢区间为2.5万亿-3.0万亿元，全年运行区间可能扩大至2.0万亿-3.2万亿元，较2025年的历史峰值平台可能温和回落 [8][28] 股债利差 - 2024年9月13日股债利差触及7.23%的多年峰值，2025年12月31日收于4.90% [30][31] - 预计2026年股债利差将延续“高位宽幅震荡”格局，震荡中枢可能较2025年均值（约5.7%）略有下移或持平，全年主要运行区间预计在4.0%-6.0% [9][31] 行情回顾总结 - 上周A股申万证券Ⅱ行业指数下跌0.29%，沪深300指数下跌0.09%，证券Ⅱ指数跑输沪深300指数0.20个百分点 [10][33] - 券商板块相对1年前涨幅仅2.59%，远逊于沪深300指数17.66%的涨幅 [10][33] - 上周A股证券Ⅱ在31个申万一级行业中排名第23；港股证券和经纪板块在恒生综合行业指数中排名第1，上涨0.714% [10][34]

券商转融资借入规模激增 - 11月25日券商通过转融资向中证金融公司借入资金114.3亿元，其中竞价方式借入50亿元，再借方式借入64.3亿元，当日偿还81.10亿元 [1] - 此次借入规模远高于平日的数亿元或偶尔的数十亿元，此前11月11日借入81.6亿元，10月28日借入72.5亿元 [1][2] - 借入规模较高可能由于月底叠加年底部分中小券商两融资金紧张，或前期借款到期产生的“借新还旧”需求集中释放 [1] 转融资业务规则与模式 - 转融资业务是中证金融公司将资金融出给证券公司，专用于券商发展两融业务 [2] - 转融资竞价日原则上为每周二，竞价申报期限为1至182天，申报费率不低于下限，单笔申报金额为1000万元整数倍 [3] - 92至182天期转融资合约到期后可申请再借，再借期限范围为92至182天，但1至91天期或提前了结的合约不可再借 [3] 两融市场整体情况 - 截至11月27日，两融余额为2.4720万亿元，占A股流通市值2.6%，其中融资余额2.4550万亿元，融券余额170.29亿元 [5] - 11月25日至27日融资市场结束连续4日净流出，分别净买入39.90亿元、59.78亿元、27.50亿元 [5] - 截至11月28日，中证金融公司转融资余额为1489.1亿元，10月29日两融余额曾创历史新高达到2.5066万亿元 [5] 两融市场月度变化与券商动态 - 月度融资买入金额自5月起不断增加，9月达到最高6.095万亿元，10月买入4.198万亿元 [6] - 两融新开账户数5月最低，之后逐月增加，9月达最高20.54万户，10月新增13.0221万户，截至10月末全市场两融账户总数突破1539万户 [6] - 多家券商上调两融业务规模上限，如招商证券上限由1500亿元增至2500亿元，浙商证券由400亿元提高至500亿元，亦有券商如华林证券上调融资保证金比例以降低杠杆 [6][7]

券商转融资借入规模激增 - 11月25日券商通过转融资从中证金融公司借入114.3亿元资金，其中竞价方式借入50亿元，再借方式借入64.3亿元，当日偿还81.10亿元 [3] - 借入规模显著高于平日的数亿元或偶尔的几十亿元，此前11月11日借入81.6亿元，10月28日借入72.5亿元 [5][6] - 业内认为原因包括月底叠加年底部分中小券商两融资金紧张，以及此前借款到期需要“借新还旧” [3] 转融资业务机制与特点 - 转融资业务是中证金融公司将资金融出给证券公司，专款专用供券商客户买入上市证券，是融资融券业务的重要环节 [5] - 转融资竞价申报日原则上为每周二，申报期限1至182天，单笔申报金额为1000万元的整数倍 [7] - 券商92至182天期转融资合约到期后可申请再借，但提前了结或1至91天期合约到期后不可再借 [8][9] 两融市场近期表现 - 截至11月27日两融余额为2.4720万亿元，占A股流通市值2.6%，其中融资余额2.4550万亿元，融券余额170.29亿元 [11] - 11月25日至27日融资市场结束连续4日净流出，分别净买入39.90亿元、59.78亿元、27.50亿元 [11] - 10月29日两融余额曾创历史新高突破2.5万亿元达2.5066万亿元，之后随市场震荡回调 [11] 两融市场开户与业务规模调整 - 两融新开账户数5月最低后逐月增加，9月达峰值20.54万户，10月新增13.0221万户，截至10月末全市场两融账户总数突破1539万户 [12] - 多家券商上调两融业务规模上限，如招商证券从1500亿元增至2500亿元，浙商证券从400亿元提至500亿元 [12] - 亦有券商调整杠杆，如华林证券将融资保证金比例由80%上调至100% [13]

券商转融资借入规模激增 - 11月25日券商通过转融资从中证金融公司借入资金114.3亿元，其中竞价方式借入50亿元，再借方式借入64.3亿元，当日偿还81.10亿元 [1] - 借入规模大幅高于平日的数亿元或偶尔的几十亿元水平 [1][2] - 近期借入高峰均出现在周二，包括10月28日借入72.5亿元、11月11日借入81.6亿元、11月18日借入58.3亿元 [2][3] 转融资业务特点 - 转融资业务是中证金融公司将资金融出给证券公司，专用于券商开展融资融券业务 [2] - 竞价申报日原则上为每周二，申报期限1-182天，申报费率不低于下限，单笔申报金额为1000万元整数倍 [3] - 92-182天期转融资合约到期后可申请再借，再借期限92-182天，金额不超过原合约金额 [3] 借入规模激增原因分析 - 月底叠加年底时间节点，部分中小券商两融资金紧张需要借钱 [1] - 之前借款到期产生的"借新还旧"需求集中释放 [1] - 周二竞价借入若期限182天则到期日通常仍为周二，导致周二借入规模较大 [1][4] 两融市场发展态势 - 截至11月27日两融余额2.4720万亿元，占A股流通市值2.6%，其中融资余额2.4550万亿元，融券余额170.29亿元 [5] - 10月29日两融余额创历史新高2.5066万亿元，之后随市场震荡回调 [5] - 5月以来月度融资买入金额持续增加，9月最高达6.095万亿元，10月为4.198万亿元 [6] 券商两融业务动态 - 两融账户新开数量从5月低点逐月增加，9月达20.54万户最高，10月新增13.0221万户，截至10月末总账户数突破1539万户 [6] - 多家券商上调两融业务规模上限，招商证券从1500亿元增至2500亿元，浙商证券从400亿元提高至500亿元 [6] - 部分券商调整风控措施，华林证券将融资保证金比例由80%上调至100% [7]

招商证券两融业务规模调整 - 公司董事会同意将融资融券业务规模上限由1500亿元人民币大幅提升至2500亿元人民币，单次上调幅度高达1000亿元 [2][4] - 此次新增的1000亿元融资融券业务规模，约占公司三季度末总资产的13.41% [2] - 截至三季度末，公司融出资金达1292.79亿元，相较上年末的955.73亿元增加35.27% [4][5] 招商证券第三季度及前三季度财务表现 - 第三季度实现营业收入77.23亿元，同比增长64.89%；归母净利润为36.86亿元，同比增长53.45% [4][7] - 第三季度业绩增长主要因为经纪业务和自营业务收入增加 [4][7] - 前三季度实现营业收入182.44亿元，同比增长27.76%；归母净利润为88.71亿元，同比增长24.08% [4] - 第三季度基本每股收益为0.41元/股，同比增长57.69% [7] 招商证券现金流状况 - 前三季度经营活动产生的现金流量净额为-163.35亿元，同比减少121.38%，主要因融出资金和为交易目的而持有的金融资产现金净流入减少 [6][7] - 第三季度经营活动产生的现金流量净额为-121.10亿元，同比减少120.54%，主要因融出资金和代理买卖业务现金净流入减少 [6][7] 其他券商两融业务调整情况 - 山西证券于4月26日将融资融券业务规模上限由80亿元调整至100亿元 [8] - 浙商证券于9月24日将融资类业务规模由400亿元提高至500亿元 [9] - 华林证券在年内两度调整信用业务总规模上限，最终由不超过62亿元调整为80亿元 [9] 行业背景与分析 - 券商纷纷上调融资类业务规模，是对两融市场持续火热需求的直接响应 [10] - 上调意图包括及时满足投资者融资需求以提升服务水平，以及借此扩大市场占有率并实现信用业务收入最大化 [10] - 当前两融市场活跃度较高，投资者融资需求短期内呈现增长态势 [9]

招商证券两融业务规模调整 - 公司董事会同意将融资融券业务规模上限由1500亿元人民币大幅提升至2500亿元人民币，单次上调幅度高达1000亿元 [1][4][5] - 此次新增的1000亿元两融业务规模，约占公司三季度末总资产的13.41% [1] 招商证券第三季度及前三季度财务表现 - 前三季度公司实现营业收入182.44亿元，同比增长27.76%，归母净利润为88.71亿元，同比增长24.08% [5] - 第三季度单季实现营业收入77.23亿元，同比增长64.89%，归母净利润为36.86亿元，同比增长53.45%，业绩增长主要源于经纪业务和自营业务收入增加 [5][8] - 第三季度基本每股收益为0.41元/股，同比增长57.69% [8] 招商证券两融业务及相关资产变动 - 截至三季度末，公司融出资金达1292.79亿元，相较上年末的955.73亿元增加35.27% [6][7] - 前三季度经营活动产生的现金流量净额为-163.35亿元，同比减少121.38%，主要因融出资金和为交易目的而持有的金融资产现金净流入减少 [7][8] - 第三季度经营活动产生的现金流量净额为-121.10亿元，同比减少120.54%，原因包括融出资金和代理买卖业务现金净流入减少 [7][8] 行业两融业务动态 - 年内已有包括招商证券在内的五家券商上调融资类业务规模上限 [9][10] - 具体案例包括：山西证券将两融规模上限由80亿元调整至100亿元；浙商证券将融资类业务规模由400亿元提高至500亿元；华林证券在年内两度上调信用业务总规模上限 [10] - 行业分析指出，券商上调两融规模是对市场火热需求的直接响应，意图在于满足投资者需求、提升市场份额并实现信用业务收入最大化 [11]

招商证券两融业务规模调整 - 公司董事会同意将融资融券业务规模上限由1500亿元人民币上调至2500亿元人民币 单次上调幅度高达1000亿元[2][6] - 新增1000亿元两融业务规模约占公司三季度末总资产的13 41%[2] - 截至三季度末 公司融出资金达1292 79亿元 较上年末的955 73亿元增长35 27%[6][7] 招商证券三季度财务表现 - 前三季度营业收入182 44亿元 同比增长27 76% 归母净利润88 71亿元 同比增长24 08%[6] - 第三季度营业收入77 23亿元 同比增长64 89% 归母净利润36 86亿元 同比增长53 45%[6][9] - 业绩增长主要因经纪业务和自营业务收入增加[6][9] - 第三季度经营活动现金流量净额为-121 10亿元 同比减少120 54% 主要因融出资金和代理买卖业务现金净流入减少[8][9] - 前三季度经营活动现金流量净额为-163 35亿元 同比减少121 38% 主要因融出资金和为交易目的而持有的金融资产现金净流入减少[8][9] 券商行业两融业务动态 - 年内已有五家券商上调融资融券或信用业务规模上限 包括山西证券 兴业证券 浙商证券和华林证券[10][11] - 山西证券将融资融券业务规模上限由80亿元调整至100亿元[11] - 浙商证券将融资类业务规模由400亿元提高至500亿元[11] - 华林证券在年内两度上调信用业务总规模上限 从62亿元调整至80亿元[11] - 券商上调两融规模是对市场火热需求的直接响应 旨在满足投资者融资需求 提升市场份额和信用业务收入[12]