核心观点 - 资本市场正经历深刻的底层逻辑变革，低利率环境下权益资产配置吸引力显著提升，增量资金可持续性强，市场迈入良性向上发展周期 [2][15] - 券商各项业务与资本市场高度相关，看好其在新周期下的业绩成长潜力和高性价比价值回归空间 [2][15] - 当前板块A、H估值仍处于中低位，建议关注港股估值更优且流通盘小的券商、具备估值性价比的A股龙头及特色中型券商 [2][17] 资本市场构建"新生态" - 中央将资本市场提升至前所未有的战略高度，"新国九条"及"1+N"政策体系全面部署，旨在构建投融资平衡新生态 [3][18] - 鼓励上市公司提高分红和回购，2024年分红比例达45%、回购金额1659亿元，均创历史新高 [3][23] - 健全优胜劣汰机制加速不良企业退市，2024年退市数量达52家，2025年前三季度重大并购重组数量接近100单，已超越2021-2024年全年水平 [3][29][33] - 科创板"1+6"改革落地，创业板深化改革，设置更契合新兴和未来产业特征的上市标准，推动资本市场支持科技发展 [3][21] 增量资金形成"正循环" - 中央汇金发挥类"平准基金"作用，截至25H1末持有股票ETF市值达1.28万亿元，较年初增长23% [4][22] - 低利率环境下居民财富加速向权益市场迁徙，25Q1-Q3沪深两市新开账户数达2015万户，25M8私募证券投资基金单月备案规模429亿元，25Q2末证券公司客户交易结算资金达到2.82万亿元，10月融资余额高峰突破2.4万亿元 [4][41] - 社保、养老、保险等长线资金稳健增长，社保基金资产总额2024年末达3.3万亿元，保险资金投向股票规模达3.1万亿元，较年初增长26% [37][39] - QFII制度持续优化，25H1末QFII重仓股市值达1393亿元，较2024年末增长21% [50][51] 券商业务迈上"新台阶" - 9M25上市券商扣非净利润同比+68%，Q3单季度同比+97%，环比+31% [5][57] - 大财富业务趋势上行，25Q1-Q3上市券商经纪净收入合计1118亿元，同比+75%，25Q3单季度A股日均成交额超2万亿元，较24Q3增长211% [57][58][63] - 机构业务方面，前三季度A股IPO、再融资规模分别达773亿元和2989亿元，同比+61%和+91%，上市券商投行净收入同比+23% [83][86] - 国际业务以香港为桥头堡，2025年前三季度港交所IPO融资额排名全球第一，达1823亿港元，头部券商国际子公司净利润贡献显著提升，如中金国际净利润贡献达57% [92][101][107] - 行业AI应用进展层出不穷，头部机构探索创新型AI APP，如华泰证券推出"AI涨乐"，有望成为新增长点 [113][116] 看好券商业绩成长性和高性价比机会 - 中性情形下预计2026年行业ROE为7.7% [6][17] - 板块估值处于中低位，A股大型券商/中小券商PBLF当前为1.57x/1.72x，2018年来行情中均值约1.4x-2.0x/1.5x-2.3x；H股中资券商指数PBLF为0.87x，处于2016年以来69%分位 [6][17] - 25Q3末主动偏股基金券商股仓位仅0.62%，仍处历史低位 [17]

智通财经APP获悉，中金发布研报称，上市券商2025年上半年调整后营收同比增长30%，净利润同比大 增50%，年化ROE提升2.3个百分点至7.4%。其中，二季度净利润同比增速达51%，环比增长21%，ROE 进一步升至7.8%。投资业务贡献显著，资本市场向好下，券商衍生品产品业务和股票自营业务收益率 显著受益、叠加金融资产扩表实现高增。当前A/H券商交易于1.68x/1.05 x P/B，建议持续关注板块投资 价值。 发展趋势 收费类业务：1H25 营收同比+21%、占比同比-2.8ppt至41%。1)经纪收入1H25 同比+39%，2Q市场活跃 度同比高增但阶段性边际回落下同比+34%/环比-6%;头部券商1H25 同比+46%、2Q同比+43%/环 比-5%，表现优于行业、国泰海通/国信增速领先。2)投行收入1H25 同比+9%，2Q同比+18%/环比 +21%，低基数上受益港股IPO活跃度提升有所回暖;头部券商受益于境外布局领先1H25 同比+125%、2Q 同比+42%/环比+56%。3)资管收入1H25同比-6%、2Q同比-6%/环比+9%，同比下降主受费改影响，而市 场向好下规模增长驱动环比表现 ...

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入22.49亿元，同比增长12.46% [1] - 归属于母公司股东的净利润8.19亿元，同比增长42.12% [1] - 拟每10股派发现金红利0.76元，合计派发2.46亿元，占归母净利润30% [1] 业务板块分析 - 财富管理业务收入8.77亿元（占比38.98%），同比增长19.13% [1][2] - 投资交易业务收入8.35亿元（占比37.14%），同比微降1.04% [1][2] - 投资银行业务收入2.51亿元（占比11.16%），同比大幅增长188.20% [1][2] - 资产管理业务收入1.34亿元（占比5.94%），同比下降6.31% [1][2] - 其他业务收入1.52亿元（占比6.78%），同比下降19.86% [1][2] 行业地位与业绩 - 北交所2025年第二季度执业质量评价在103家券商中排名第3位 [1] - IPO主承销家数行业排名并列第3位，主承销规模排名第6位 [1] 业务构成明细 - 财富管理业务包含证券经纪买卖、金融产品代销、投资顾问、融资融券、股票质押等子项 [2] - 投资交易业务涵盖权益类投资、固定收益投资、基金投资、衍生品、另类投资业务 [2] - 投资银行业务包含股权业务、债券发行等 [2] - 资产管理业务涵盖集合资产管理、专项资产管理、公募基金管理、私募基金管理 [2]

公司高层变动 - 龚启华当选为中邮证券新任董事长并担任法定代表人 任期自董事会审议通过之日起至第四届董事会届满 [1] - 龚启华此前曾担任公司董事、总经理等职务 并在原董事长郭成林调任贵州省副省长后 自2025年4月起代为履行董事长职责 [1][3] - 龚启华拥有香港公开大学工商管理硕士学位 长期在中邮集团系统内任职 历任中邮资本总经理、中邮人寿副总经理等关键职位 [3] 公司背景与业务布局 - 中邮证券成立于2002年9月 为中国邮政集团绝对控股的金融子公司 截至2025年3月在全国设有59家分支机构及1家另类投资子公司 [3] - 公司依托中国邮政集团资源 近年来业务稳健增长 在资本市场服务和企业融资领域竞争力持续提升 [3] 2024年经营业绩 - 全年收入达10.33亿元(合并口径) 净利润1.07亿元(合并口径) 均创历史新高 [4] - 财富管理业务收入3.49亿元 同比增长38.03% 高净值客户数量增长30% 托管资产规模近4000亿元 [4] - 机构经纪资产规模近300亿元 同比增长90% 投顾业务收入同比增长近300% [4] - 资管业务收入2.2亿元 同比增长56.71% 受托管理规模同比增长超10% [4] 2025年发展战略 - 公司将重点扩大资产管理业务规模 深化投研能力建设 强化内外部协同并开拓新销售渠道 [4]

公司高层变动 - 龚启华被选举为中邮证券新任董事长 任期自2025年6月25日起至第四届董事会届满 同时担任公司法定代表人 [2] - 龚启华此前曾担任公司董事 总经理等职务 并在原董事长郭成林调任贵州省副省长后 自2025年4月起代为履行董事长职责 [3] - 龚启华拥有香港公开大学工商管理硕士学位 长期在中邮集团系统内任职 历任中邮资本总经理 中邮人寿副总经理等关键管理岗位 [3] 公司基本情况 - 中邮证券成立于2002年9月 是中国邮政集团绝对控股的证券类金融子公司 [3] - 截至2025年3月25日 公司在全国设有59家分支机构 包括28家分公司 30家营业部和1家资产管理分公司 并拥有1家另类投资子公司 [3] - 公司依托中国邮政集团资源 近年来业务稳健增长 在资本市场服务和企业融资领域的竞争力持续提升 [3] 经营业绩表现 - 2024年公司收入达10.33亿元(合并口径) 净利润1.07亿元(合并口径) 均创历史新高 [4] - 财富管理业务收入3.49亿元 同比增长38.03% 高净值客户数量增长30% 累计服务客户超260万 托管资产近4000亿元 [4] - 机构经纪资产规模近300亿元 同比增长90% 投顾业务收入同比增长约300% [4] - 资管业务收入2.2亿元 同比增长56.71% 受托管理规模增长超10% 公司计划2025年继续扩大资管业务规模 [4]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[8] 报告的核心观点 - 2025年一季度中国银河业绩维持较快增长，经纪业务随市高增、融资业务市场份额提升，债市震荡中投资收益亮眼、扩表节奏放缓，投行收入快速增长、债券承销份额持续提升，看好公司作为头部央企券商受益于政策导向，投行及资管业务在新管理层与新战略下有望继续发力[2][12] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2025年一季度中国银河实现营业收入75.6亿元、同比+4.8%，归母净利润30.2亿元、同比+84.9%，加权ROE为2.44%、同比+1.14pct；分业务条线看，经纪、投行、资管、利息、自营收入分别为19.2、1.5、1.3、9.1、31.6亿元，同比分别+53.1%、+59.5%、+19.3%、-2.4%、+94.2%，除利息净收入外其他业务条线均维持较快增长[6][12] 经纪业务 - 2025年一季报两市日均成交额1.52万亿元、同比+70.3%，两融余额为1.92万亿元、同比+24.8%；市场整体回暖背景下，公司经纪及两融业务收入随市高增，25Q1公司经纪业务收入同比+53.1%至19.2亿元，融资余额较年初+3.8%至1054亿元，测算市场份额为5.52%、较年初+0.08pct[12] 投资业务 - 2025年一季报债市整体震荡，中债总全价指数下跌1.5%；截至2025Q1末公司金融资产规模为3834亿元、较年初+0.2%，金融资产规模维持平稳，2025Q1实现投资收益31.6亿元、同比+94.2%，测算静态年化投资收益率5.7%、同比+2.76pct，债市震荡中公司投资收益表现亮眼，体现出强自营资产配置能力[12] 投行业务 - 2025年一季报股权融资市场整体收紧，市场IPO、再融资规模分别为164.8、1383.4亿元，同比分别-30.2%、+60.4%，公司2025Q1股权IPO、再融资承销规模分别为4.3、11.1亿元，去年同期无股权承销项目落地；2025Q1公司债券承销规模1574.1亿元、同比+88.7%，市场份额同比+1.84pct，公司债券承销市场份额持续提升[12] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2026年归母净利润分别为112.2亿元和127.4亿元，对应PB分别为1.53和1.40倍[12] 财务预测 - 给出中国银河2022A - 2027E利润表预测，包含营业收入、手续费及佣金净收入等多项指标数据[13] - 给出中国银河2022A - 2027E资产负债表预测，包含资产、负债、所有者权益等多项指标数据[14][16]

报告公司投资评级 - 强烈推荐（维持）[4] 报告的核心观点 - 25Q1报告研究的具体公司营业收入178亿同比+29%环比+0.6%，归母净利润65亿同比+32%环比+33%，年化ROE 9.48%同比+1.39pct，扩表持续经营杠杆升至4.79倍，自营灵活调仓释放弹性，投行期待国际业务弹性 [1] - 报告研究的具体公司作为航母级券商，业务优势明显，考虑监管呵护资本市场、市场风偏向好，公司作为头部券商有望优先受益、业绩持续向好，预计25/26/27年归母净利润分别为246亿/284亿/328亿，同比+13%/+15%/+15% [8] 根据相关目录分别进行总结 总体概览 - 25Q1报告研究的具体公司营业收入178亿同比+29%环比+0.6%，归母净利润65亿同比+32%环比+33%，截至25Q1总资产1.79万亿较年初+5%，归母净资产3024亿较年初+3%，年化ROE 9.48%同比+1.39pct，扩表持续经营杠杆升至4.79倍 [1] - 自营/经纪/资管/投行/其他/信用业务占主营业务比重分别为55%/21%/16%/6%/3%/-1%，分别同比+9/-0/-4/-1/+1/-4 pct [1] 收费类业务 - 权益活跃、经纪转增，25Q1经纪收入33.3亿同比+36%环比-7%，日均股基成交额17465亿同比+71%环比-16%，预计佣金政策性调降和Q1量化交易活跃影响、业务综合费率持续下滑 [2] - 低基数下投行同比转增，期待国际业务弹性，25Q1投行收入9.8亿同比+12%环比-27%，25Q1公司IPO募集资金12.6亿同比-75%，市占率7.6%同比-15pct排名下滑至第五；再融资金额332亿同比+155%，市占率35.4%同比+12pct稳居第一；债承金额4509亿同比+8%，市占率6.24%同比-0.5pct位列第一；港股承销金额102亿，市占率17.3%排名环比升至第一，截至25Q1股融进行中项目39个储备充足，伴随中美摩擦下中概股回流，公司作为投行领头羊有望优先受益 [2] - 权益景气持续、固收震荡，资管收入同环比表现分化，25Q1资管收入25.6亿同比+9%环比-15%，截至25Q1，华夏基金非货规模1.13万亿同比+23%环比-3%；偏股类7153亿同比+27%环比-2%；固收类2767亿同比+18%环比-6%，ETF投资热潮下，公募高度重视指数产品发展，产品特性和市场竞争综合影响、压降公募综合费率，25Q1华夏基金非货ETF净值占比57.3%同比-5.7pct环比+0.7pct [3] 资金类业务 - 低基数加持，公司灵活调仓，自营高增，25Q1自营收入88.6亿同比+62%环比+89%，截至25Q1，交易性金融资产7772亿较年初+13%；衍生金融资产421亿较年初-14%；其他债权投资539亿较年初-33%，预计公司兑现OCI债券浮盈 [3] - 利率震荡、自律机制生效，利息净收入转亏，两融市占率稳步上行，25Q1利息净亏损2.0亿，利息收入同比-8%环比-8%，利息支出同比+2%环比-1%，主要是非银同业存款自律机制生效、减少货币资金及结算备付金利息收入，同时利率震荡、增加卖出回购利息支出，截至25Q1，公司融出资金1498亿较年初+8%，市占率7.81%较24年+0.39pct；买入返售金融资产545亿较年初+23%，公司计提信用减值损失3.2亿，一定程度影响利润表现 [4][8] 投资建议 - 给予报告研究的具体公司"强烈推荐"评级，预计25/26/27年归母净利润分别为246亿/284亿/328亿，同比+13%/+15%/+15% [8] 财务数据与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入(百万元)|60068|63789|73963|81348|90384| |同比增长|-8%|6%|16%|10%|11%| |营业利润(百万元)|26114|28506|34193|38987|44965| |同比增长|-9%|9%|20%|14%|15%| |归母净利润(百万元)|19721|21704|24584|28390|32754| |同比增长|-7%|10%|13%|15%|15%| |每股收益(元)|1.33|1.46|1.66|1.92|2.21| |PE|18.8|17.1|15.1|13.1|11.3| |PB|1.5|1.4|1.3|1.3|1.2| [9] 财务预测表 - 损益表展示2022 - 2027E报告研究的具体公司营业收入、手续费及佣金净收入等各项财务指标情况 [24] - 资产负债表展示2022 - 2027E报告研究的具体公司资产、负债、所有者权益等各项财务指标情况 [25][26]