核心观点 - 高盛总裁沃尔德伦指出美国客户仍保持强烈的"动物精神" [1]

财务业绩表现 - 第三季度利润攀升至143.9亿美元（合每股收益5.07美元），高于上年同期的129亿美元（每股收益4.37美元）[1] - 投资银行费用收入跃升16%，市场业务收入增长25%，均大幅超出分析师预期的11%和17%增幅[1] - 市场业务收入增至89.4亿美元，投行业务费用收入攀升至26.3亿美元[3] - 净利息收入达240亿美元，略低于241亿美元的市场预期，但公司将全年净利息收入预期从约955亿美元上调至约958亿美元[3] 业务驱动因素 - 自2021年以来最为活跃的IPO季度推动了投资银行费用收入增长[1] - 股票承销业务大幅增长53%，债券承销手续费与并购咨询服务费均实现9%的同比增长[3] - 股票交易收入同比增长33%，达33.3亿美元，固定收益交易收入增长21%[3] - 企业并购市场乐观情绪与风险偏好回归，企业交易活动呈现强劲复苏态势[1][3] 运营与战略 - 公司计划增聘银行家，并承诺从1500亿美元资金规模中拨出100亿美元投资于对国家安全和经济韧性至关重要的美国企业[1] - 第三季度总支出为243亿美元，预计全年经调整后总支出将达约959亿美元，较7月预测的955亿美元有所上调[4] - 公司本季度业绩超出了自身在9月初给出的交易收入增长“近20%”和投行业务费用收入“低双位数区间”增长的指引[3] 行业环境与竞争地位 - 在经济韧性和降息预期推动股市创新高的支撑下，企业交易活动在今年4月短暂放缓后呈现强劲复苏[1] - 交易从业者预计随着美联储持续降息，2026年市场环境将更趋强劲[1] - 数据分析公司Dealogic统计显示，摩根大通今年迄今获得的投行业务收入在同行中位居榜首[1] - 摩根大通于周二率先发布第三季度财报，其竞争对手美国银行与摩根士丹利定于周三公布业绩[3] 管理层评论与信贷状况 - 公司首席执行官表示美国经济整体仍保持韧性，尽管已出现部分经济疲软信号如就业增长放缓[2] - 公司警告复杂的地缘政治局势、关税与贸易不确定性、高企的资产价格以及通胀黏性风险仍在推高不确定性水平[2] - 该季度银行新增不良贷款拨备8.1亿美元，规模超出分析师预期，其中大部分拨备与信用卡业务相关[2] - 在商业与投行业务板块，公司本季度净冲销额达5.67亿美元，部分原因在于部分有担保贷款工具中发现抵押品违规问题[2]

经济前景与风险 - 摩根大通首席执行官戴蒙警告，尽管美国第二季度GDP按年率计算增长3.8%，呈现短期向好态势，但经济风险并未完全消除，2026年美国仍有可能遭遇经济衰退 [1] - 戴蒙坚持不赌单一经济结果的策略，强调排除衰退可能性是不负责的，其谨慎观点与部分主流指标如“萨姆法则”仅为0.13%形成对比 [3] - 戴蒙也指出当前经济存在积极因素，包括放松管制有助于“动物精神”，以及“大而美法案”中的更多刺激措施对经济有积极作用，但可能对通货膨胀产生消极影响 [3] 政府停摆的影响 - 美国政府因资金分歧陷入僵局，停职的联邦工人面临短期欠薪及返岗后失业的风险 [3] - 市场对停摆时长预期悲观，52%的交易员预计停摆将超过20天，部分观点认为可能突破此前35天的最长纪录 [3] - 戴蒙直言政府停摆是一个坏主意，不确定此前35天的停摆是否真正以真实方式影响了经济或市场 [4] 货币政策挑战 - 政府停摆正值美联储即将召开利率决策会议的关键节点，导致联邦关键经济数据发布中断 [3] - 经济数据缺失将使美联储在缺乏完整信息的情况下制定基准利率政策，从而增加政策误判的风险 [3]

牛市意义与影响 - 股票上涨带来收益是牛市最浅层意义 [3] - 巨大牛市改变人们对未来的预期并唤醒动物精神 推动经济科技更上台阶 [3] - 动物精神缺失导致无人承担风险 阻碍社会进步和科学创造 [3] 市场前景观点 - 每十年中国都会出现一波史诗级牛市 [3] - 当前需要从1到10的跃进 而非0到1的突破 [3] - 人工智能发展更需要动物精神推动 [3]

全球股市表现 - MSCI全球指数连续四个交易日刷新纪录 追踪超过2500只股票[1][2] - 标普500指数连续两日收于历史高位[1][2] - 日本日经225指数 韩国综合指数和新加坡海峡时报指数本周均创历史新高[1][2] 通胀数据与货币政策 - 美国8月PPI意外环比下滑0.1% 远低于经济学家预期的0.3%增幅[5] - 市场对9月会议降息25个基点概率达92%[6] - 经济学家预计今年将有两次降息 9月降息"几乎确定"[6] 企业盈利支撑 - 企业盈利保持强劲韧性 支撑全球股市回报[7] - 科技巨头甲骨文因AI相关收入乐观前景 股价单日飙升创历史新高[7] - 甲骨文市值单日增加2440亿美元 创1992年以来最佳单日表现[7] 市场情绪与催化剂 - "动物精神"驱动全球股市强劲涨势[4] - PPI数据远弱于预期显示通缩迹象 提高美联储降息概率[6] - 经济基础稳固与美联储重启降息周期形成对风险投资者的利好环境[6] 潜在风险因素 - 美国关税政策8月生效 滞后影响可能在未来数月显现[8] - 市场密切关注即将公布的CPI数据 若意外下行可能构成"三重利好"[8] - 关税政策可能导致市场情绪出现一定程度降温[8]

房地产行业趋势与结构变化 - 城镇化率从2000年至2024年上升31个百分点至67%，但增速放缓，人均住房面积约40平方米[11] - 商品房销售面积从2021年18亿平方米降至2024年9.7亿平方米，接近腰斩，待售面积升至7.5亿平方米[11] - 房地产业增加值占GDP比重从高峰8.3%降至2024年6.3%，下降2个百分点[18] - 信息与计算机服务业占比连年提升至2024年4.7%[18] 经济影响与财政压力 - 2024年房地产业拖累GDP 0.26个百分点，2025年上半年转为拉动0.07个百分点[24] - 房地产和建筑业税收占一般公共收入比例从19%降至13%，土地财政依赖度从近30%降至17%[31] - 房地产开发投资2024年住宅投资占GDP比重降至5.6%，较日本3.3%和美国4.1%差距缩小[24] 居民部门风险暴露 - 居民住房资产占家庭总资产比重59.1%，高出美国28.5个百分点，户均住房资产187.8万元[32] - 房价每下降10%导致居民总资产缩水约6%，杠杆率被动提升[32] - 城镇居民住房拥有率96.0%，户均拥有住房1.5套，远高于美国63.7%[32] 就业与金融稳定 - 房地产业与建筑业就业合计占城镇非私营单位就业13%，较2018年下降五个百分点，直接影响就业约2147万人[37] - 个人住房贷款余额收缩，房地产开发贷款增速扁平，社融主要依赖政府融资支撑[42] 市场供需与库存 - 广义库存去化时间达86倍，较2015年高点高出60%，狭义库存去化周期约9.5个月[110] - 2025年1-7月百城土地成交总价同比增12.2%，但政府土地出让金收入同比降4.6%[92] - 土地储备专项债已发行3031亿元，覆盖4949块宗地，总规模5476亿元[92] 需求端长期压力 - 劳动力人口2014年达峰7.6亿，2024年降至7.3亿，减少2910万人[116] - 25-50岁购房主力人口占比从2015年41%降至2023年35%，年均减少约870万城镇人口[116] - 一线城市房价收入比显著偏高，但潜在购房群体集中于中高收入人群[128] 政策与周期定位 - 房地产政策基调转为"止跌回稳"，包括降首付、降利率及取消限购等措施[77][78] - 销售面积短周期可能已触底，但长周期仍向下，平均周期长度约3年[48][53] - 70大中城市房价总体于2021年三季度见顶，一线城市2023年二季度见顶[58][64] 国际经验与风险 - 日本房价下跌持续近二十年，美国次贷危机后下跌六年，中国下行时长预计短于日本[156][169][162] - 政策通过"保交楼"、专项债收储及房企债务重组化解风险，地产债违约只数下降[176][173] 需求中枢测算 - 未来住宅需求中枢合计约7.5-8亿平方米，包括刚需2.8-3亿、改善需求2.9亿、更新需求2亿平方米[177] 投资与储蓄背景 - 中国国民储蓄率均值42.2%，较发达国家高约20个百分点，房地产提供安全资产属性[145] - 租金收益率缓慢回升，但预期房价增长率为负，投资需显著高于无风险收益率[140]

市场性质与驱动因素 - 当前牛市被部分观点视为缺乏基本面支撑的流动性牛市 但宏观风险下降与财政货币政策发力构成基本面重要变化 [2] - 股市加速上涨出现在6月宏观数据脉冲拐头向下时期 而非两会后或中美谈判等顺风窗口 显示择时错位特征 [3] - 行情启动与全球"Goldilocks交易"同步 始于美国轰炸伊朗核设施后 随后形成风险溢价修复 存款搬家和长线资金进入等自身叙事正反馈 [3] 资金流动与居民资产配置 - 所谓"居民储蓄存款/A股市值"指标存在方法论谬误 分母市值与上证指数高度重合 分子居民储蓄不决定指标拐点 实为同义反复 [5][6] - 真实资金搬家体现为居民投资资产的股债平衡 如理财 债基向股票基金流动 但这是非银存款内部切换而非居民存款向非银存款转移 [7] - 超额储蓄主要源于消费下降（尤其地产消费） 以极低风险偏好的防御型存款形式存在 难以直接转化为股市增量资金 [9] - 参照发达国家居民股票配置比例推算增量资金的方法缺乏实际意义 忽略风险偏好与资金属性的根本差异 [10] 基本面与市场预期关系 - 7月宏观数据多数表现不理想 但流动性牛市核心依赖政策承诺而非现实数据 只要流动性未收紧且政策托底信号持续 就能维持"Bad is Good"特征 [10] - 资本市场牛市可能反向催化基本面改善 通过预期扭转提升"动物精神"和风险偏好 对地产等其他市场产生传染效应 [13] - 地产市场不能仅凭人口 库存等静态基本面判断 利率 供给和人口集中度等动态因素更关键 资本市场修复可能带动一线地产企稳 [14] 结构性变化与融资环境 - 经济结构中新产能和消费重要性提升 融资结构转向直接融资 风险溢价下降推动一级市场修复 资金端"动物精神"开始复苏 [15] - 日本90-00年代历史显示 资本市场反弹可能受外部危机或内部风险未出清影响 当前风险出清程度与安全网承受力仍需观察 [15] 未来观察路标 - 全球市场大幅动荡风险 美联储预防式降息可能引发美国"人工过热" 长期问题短期化可能性存在观点分化 [17] - 内部经济金融风险重现可能性 债务腾挪弹性虽大但标志性事件可能引发断点效应 需关注反内卷中需求端与金融端压力 [17] - 政策是否转向"no put"姿态 可能源于对周期性问题的善意忽视或对趋势性问题的善意关注 结构性改革进程中的破立选择仍具艺术性 [17] - 上涨正反馈是否引发泡沫化倾向 增量资金进入速度变化将衡量政策降温措施的有效性 [17]

纪要涉及的行业或者公司 * 中国市场整体及上证综指[1][3] * 科创50指数及科技股[5][7] * 创新药企业(CXOs)[12] * Z世代消费股及新兴科技股[12] * 美国股市及房地产市场[13][14][26] * 中国房地产市场[13][17][18][26] 核心观点和论据 * 上证综指突破3800点整数关口 为2024年10月以来最佳单周涨幅[1][3] * 市场对牛市存疑 因周五强劲上涨中下跌股票数量多于上涨股票[1][3] * 部分板块估值较高 科创50及科技指数上涨缺乏盈利支撑 类似2015年创业板泡沫[5][7] * 中国GDP资本化率(市值/GDP)仅恢复至长期平均水平 仍有进一步改善空间[4][6][7] * 两融交易激增且领先市场约3个月 预示未来进一步上涨[9][10][11] * 美联储鸽派立场可能为中国打开降息窗口 改善流动性利好风险资产[13][14] * 国务院会议强调投资驱动增长及稳定房地产市场 显示政策支持[17][18] * 市场情绪指标处于15年高位 但牛市初期超买状态可能持续[20][22][23] * 潜在回调可能浅而短暂 因FOMO资金等待逢低买入[23][24][27] 其他重要内容 * 券商营业部调查及新开户热度远低于2023年9月水平[8][10] * 创新药企业出现显著盈利改善[12] * 美国房地产市场走弱但与美股走势分化[13][14][26] * 7月房地产销售显著恶化[13][26] * 连续四个月上涨后市场估值仍不算高[25][27]

美股市场整体表现 - 美股三大指数集体收高，道琼斯指数涨0.18%至44,193.12点，标普500指数涨0.73%至6,345.06点，纳斯达克综合指数涨1.21%至21,169.42点 [1][2] - 市场风险偏好提升，投资者注意力从贸易形势和经济数据转向强劲的企业盈利 [4] - 金融市场预期美联储将很快降息，9月降息25个基点的概率达93.6% [4] 科技股与权重股表现 - 权重股苹果公司股价收盘上涨5.09%，受其宣布将在美国增加1000亿美元投资承诺的消息推动 [2] - 大型科技股多数上涨，英伟达涨0.65%，谷歌C涨0.82%，亚马逊涨4%，Meta涨1.12%，博通涨2.98%，特斯拉涨3.62%，微软独跌0.53% [8][9] - 知名零售商及消费电子板块涨幅居前，Shopify涨21.97%，沃尔玛涨4.08% [9] 特定板块与公司动态 - 减肥药、化学制品板块表现疲软，陶氏化学跌4.83%，诺和诺德跌3.9%，礼来跌2.56% [10] - 业绩不及预期的公司股价下跌，AMD跌6.42%，超微电脑跌18.29%，Snap跌超17.15% [10] - 中概股方面，纳斯达克中国金龙指数涨0.93%，霸王茶姬涨4.07%，阿里巴巴涨3.26%，理想汽车跌5.43% [11] 公司投资与战略合作 - 苹果公司宣布未来四年将在美国招聘20,000人，新的25亿美元承诺是其6000亿美元美国投资扩大计划的一部分 [12] - 苹果启动"美国制造计划"，与康宁、应用材料、德州仪器、三星等合作加速美国生产，康宁肯塔基州员工将增加50% [12] - 应用材料公司加入苹果与德州仪器的合作以加强美国芯片制造业，计划在亚利桑那州投资逾2亿美元建先进制造工厂 [13] - 黑石集团与生物制药公司MannKind达成高达5亿美元的战略融资协议，为非稀释性资本以推进其增长战略 [15] 行业与市场评论 - 盈透证券高级经济学家指出苹果的投资承诺进一步激发了市场的"动物精神"，即投资者的过度乐观情绪 [4] - 美联储官员发表鸽派言论，明尼阿波利斯联储主席认为美国经济正在放缓，调整利率可能是合适的 [7]

科技革命与泡沫 - 科技革命往往伴随着泡沫，泡沫从产生到破裂的过程中往往会出现伟大的公司[6] - 互联网、蒸汽机、AI、新能源等伟大技术进步都伴随着泡沫与崩盘，两者似乎难以分割[37] - 互联网2.0和AI的快速发展得益于互联网1.0时期过度投资建立的基础设施[38] 中国房地产市场 - 中国房地产市场自2021年起进入调整期，但还未见底，企稳回升可能在2027年左右[6] - 中国一线城市房价调整前租售比达70-80倍，房价收入比达40-45倍，调整后仍高估[65][66] - 中国居民家庭70%资产配置在房地产上，远高于西方国家的30%-40%[25] - 支撑房价上涨的"丈母娘效应"和"刚需"叙事在房价下跌趋势中已证伪[70][71] AI和新能源行业 - AI领域目前成熟的商业模式集中在聊天、会议纪要等少数领域，需探索更多可持续盈利模式[55] - 中国新能源车、电池等领域存在严重产能过剩，部分领域产能超全球需求150%[57] - 新能源行业产能过剩与政策引导、地方政府GDP竞赛密切相关[58] - 新能源车企需关注财务可持续性，避免恶性竞争，推动行业整合与全球化[61][62] 创业与投资 - 创业者需保持改变世界的雄心，同时脚踏实地评估风险[42] - 投资者应坚持不投看不懂的项目、多元化投资、警惕委托代理问题[49][50] - 中国PE/VC行业曾出现"全民PE"趋势，导致Pre-IPO项目估值虚高[52] - 美国硅谷成功经验包括高校参与、风险投资贡献、完善的个人破产保护制度[46][47] 宏观经济与政策 - 中国经济增速放缓过程将持续，可能稳定在3%-4%的年增长率[75] - 政府财政政策应从传统基建投资转向福利性支出，完善社会保障体系[80] - 中国"大政府"经济模式能集中力量办大事，但也易导致产能过剩和GDP锦标赛现象[81][83] - 改革是推动中国经济发展最重要的因素，需改变官员考评体系等深层次问题[85]