投资方法论与核心逻辑 - 投资分析基于“第一性原理”，认为AI系统的最终表现取决于供应链中最短的短板环节，而非最强的部分 [2] - 科技投资应避免因果倒置，核心逻辑是技术趋势（如大模型参数和上下文长度增加）驱动需求爆发，而非因涨价而看好 [2][11] - 当技术从概念（0到1）走向规模化（1到10）时，利润分配会向扩产速度跟不上需求的“瓶颈环节”倾斜 [10] - 未来的生产力重心正从人力向硬件资产（如算力和存储）转移，持有科技资产是在生产力变革中守住财务分位的关键 [6] AI时代存储行业的投资机会 - 存储是AI供应链的短板，其需求增长因模型多模态化、AI代理时代上下文增加而呈现非线性、加速型增长 [8][11] - 存储增速显著快于GPU，架构上GPU直连SSD等优化相当于平白增加了一块需求，而存储供需本就极度紧张 [11] - 预计到2026年，超过一半的存储采购将来自AI数据中心，需求端对价格不敏感，形成了价格上涨、供给受限、需求不减的结构性变化 [15] - 供给端受限于极高的资本开支（数十亿到数百亿美金级别）、长建设周期以及HBM等高阶存储的技术壁垒（如TSV深度、堆叠工艺），产能增长受限，预计到2027年前年增长约15% [14][15][16] - 存储正从大众周期品走向定制化、常态化和长单化，HBM是纯定制化产品，价格通过长协锁定，盈利波动率下降，估值逻辑从周期品的5-7倍PE转向更合理的水平（如次年10倍PE） [15][16] - 此轮可能是存储的“超级周期”，不仅HBM在涨，因产能资源倾斜，连DDR4等成熟制程产品涨幅也很大，呈现全行业共振 [19] 存储行业竞争格局与标的分析 - 在HBM技术上，SK海力士通过与台积电在设计初期协同，在高层数堆叠良率上具有领先优势，先发优势极强 [5][18] - HBM是跟着下游算力需求迭代的定制化产品，SK海力士持续开发下一代产品，不担心竞争对手短期追赶 [19] - 全球存储龙头中，美光在美股交易更方便，而SK海力士和三星在韩国市场估值更有优势，美光市盈率比后两者贵约1倍 [17] - 闪迪、铠侠在SSD领域占比高，将直接受益于GPU直连SSD等效率提升带来的需求；SK海力士在SSD领域也有相当占比 [29] AI算力基建与其他环节机会 - AI资本开支仍在持续扩张，日本上游器件厂商基于确定的前置订单进行平稳持续的产能扩张，表明远期需求仍在推进 [20] - 光模块是AI建设的前瞻指标（有6个月前置期），因“机柜内连接数”指数级膨胀，需求有支撑，2026年可能还有从“柜外连接”转向“柜内互联”的结构性机会 [20] - 但系统瓶颈可能在存储端爆发，例如预订30GW光模块但存储产能只能支持15GW，因此当前配置更重存储而非光模块 [21] - 大厂资本开支逻辑是“供应链安全”大于“价格”，保供能力是第一位的 [21] - 网络设备价值占比预计将从过去的6%-7%提升至2026年的约15%，存储、网络设备、光学器件、电力等短板环节价值量都会提升 [23] - GPU的总量和利润盘子会变大，但在系统中的价值占比可能下降 [24] - 液冷和电源管理的价值量占比会显著提升，但相关中国公司多为制造业而非高科技企业，利润率和估值水平不同，订单份额像“盲盒” [29] - 英伟达自身股价可能不涨，但其技术变革会带来产业链利润重新分配，其上千亿美金利润的1%划给其他公司就可能带来后者利润的爆炸式增长 [30] AI投资的时代背景与叙事变化 - AI时代出现了对价格敏感度很低的强力购买者（如AI巨头），这改变了如存储等大宗品的定价逻辑，替代与压缩需求的弹性下降 [26] - 叙事经济学框架在2025年起到主导作用，大量不可证伪的叙事或慢变量在资产定价中作用突显，导致PE和估值的提升速度快于盈利提升 [27][28] A股投资与科技应用落地 - A股基本面定价因子通常不超过30%，股价反映预期速度快，专业机构需基于产业真相决策并严苛选择标的 [7] - 2026年AI商业化收入预计主要来自云端（50%）、广告（35%）和订阅（15%），广告领域是典型的业绩兑现 [37] - 从数字助理到全能智能体的演变将引发AI手机、IPC等端侧流量入口的白热化争夺 [37] 1. 美股SaaS逻辑因AI替代人力受损，但中国可能实现“结果交付”的变革，如阿里、腾讯、字节通过AI提升效率，利润盘子可能变大 [37] - 国产算力在2024年也有机会，但国内投资者预期前置，股价高点可能提前于利润兑现出现 [38] 其他行业投资观点 - 创新药投资重点不在于BD（商务合作）本身，而在于合作后产品在海外各阶段的数据进展及未来能产生的现金流，核心永远是现金流 [34] - 对于有高海外权益占比（如40%）的公司，其数据在海外逐步验证后的逻辑可能接近百济神州 [34] - 需要重点规避算力租赁公司（如甲骨文），需监测其单位算力回收周期、续约价格与利用率、资本开支扩张时的资金成本变化 [30][31]

市场表现与分化格局 - 2026年初至1月28日，A股主要股指表现显著分化：中证500指数涨幅超过15%，中证1000与国证2000指数涨幅超过10%，而上证50指数仅微涨0.97%，沪深300指数涨幅为1.90% [1] - 市场呈现“冰火两重天”格局，中小盘成长股表现强势，以上证50和沪深300为代表的权重股则相对承压 [1][2] - 多家一线私募机构认为，市场风格的再平衡随时可能出现 [1] 分化的核心驱动因素 - 增量资金的风险偏好发生深刻变化，在低利率环境下寻求更高收益，更倾向于投向“弹性大、想象空间足”的中小盘成长股 [2] - 以沪深300为代表的宽基ETF开年以来净赎回规模可能已达千亿量级，导致权重股承压 [2] - 市场增量资金主要为行业ETF和两融等高风险偏好资金，两融余额持续稳定在2.6万亿元以上，为成长主题提供了丰沛流动性 [2] - 量化基金普遍存在“小市值敞口”，中小盘品种的强势表现吸引了资金持续流入，形成正循环效应 [3] - 市场流动性极为宽裕，资金更倾向于概念投资，如商业航天、AI硬件等方向 [3] 市场结构性风险与估值失衡 - 当前市场的结构性高估已不容忽视，估值体系的失衡可能已达到历史高位水平 [3] - 沪深300成分股总市值与剩下5000多家公司的市值相当，但利润差距巨大，市值最小的1000家公司市值与利润之间存在巨大反差 [4] - 部分个股的市值已远离基本面支撑，高估显而易见 [4] - A股市场中不少质地不佳的个股日换手率高达20%-30%，交易热度不具备可持续性 [4] 市场风格展望与轮动预判 - 市场结构“迟早会变得更均衡”，1月以来的大幅分化意味着后续市场很可能会出现“高切低” [4] - 风格均衡的触发点可能是龙头股滞涨、业绩不及预期或流动性变化 [4] - 市场轮动可能已经开始，目前观察到已轮动到一些主流的权重科技股，但持续性需观察 [4] - 市场不会简单轮动至红利、消费等传统板块，因其部分标的“基本面乏善可陈，估值缺乏足够吸引力” [4] 私募机构的策略应对 - “攻守兼备”与“哑铃策略”成为主流选择，策略上精准做好“加法”与“减法” [5] - 长期持有前景清晰、趋势向好、估值合理的公司，坚决规避炒作过度、质地不佳以及处于行业下行周期的标的，交易上坚持逆向投资 [5] - 在进攻性配置上，重点关注具备全球定价属性的有色等资源板块以及AI等科技前沿方向 [6] - 有色的逻辑主要看国际定价，从全球流动性和美元走势来看，2026年很可能继续是大宗商品的大年 [6] - 除了黄金、白银，还关注在全球经济衰退风险背景下，部分国家对本国资源产业的支撑可能带来小金属的投资机会 [6] - 在防守端，重点关注被市场忽视的低估值、高股息资产以及基本面优质却被错杀的龙头品种 [6] - 组合核心关注隐含回报率和确定性，重点持有四类资产：竞争优势稳固的互联网平台、供给端受限的消费行业、制造业龙头和细分隐形冠军以及部分业绩与宏观低相关的周期性行业，这些资产普遍具备充沛现金流或高股息率特征 [7] - 具体实践呈现“成长+资源+防御”的三元结构：保留部分景气度确定的AI应用仓位作为进攻矛；增配黄金ETF和铜矿股作为对冲波动的“硬资产”；分批买入现金流稳定、因市场风格被错杀的高股息品种作为压舱石 [7]

文章核心观点 - 未来的投资价值评估需超越传统财务指标，更加关注产品与服务所承载的“情绪价值”和“叙事经济学”，即其满足消费者精神需求、构建情感共同体的能力[2] - 在充满不确定性的时代，投资应寻求确定性价值，策略需从短期投机转向长期定投，从追逐外物转向审视本质，并把握结构性机会[4] - 确定性投资价值体现在三个方向：投资于自身人力资本、投资于解决人类可持续发展问题的“基石”领域、以及投资于能发挥时间复利效应的资产[7][8] 消费与投资新趋势 - 以泡泡玛特旗下Labubu为代表的潮玩IP受到市场追捧，其核心价值在于提供“情绪价值”，本质是叙事经济学，消费者为收集满足感、拆盲盒惊喜和社交谈资等一整套情绪体验付费[1][2] - 泡泡玛特在Labubu的拉动下，2025年上半年营收达138.8亿元，已超过2024年全年营收[1] - 未来投资机会将藏于能抓住新一代消费者情感密码的领域，包括虚拟偶像、AI定制数字人、元宇宙应用等虚实融合的体验式消费，以及为个人兴趣和情绪付费的“悦己经济”[2] - 城市化与独居化加剧社交疏离，年轻人通过消费带有社交属性、怀旧或陪伴感的产品（如潮玩、宠物经济）来填补情感空白，本质是购买情感联结[3] - 品牌需与消费者建立价值共生关系，未来消费市场将见证更多“故事真实性与商品品质并重”的品牌崛起[3] 传统资产的确定性价值 - 黄金作为传统资产，其确定性价值在于其作为超越主权信用的终极抵押物和避险共识的地位，在于危机时提供流动性与“保险”功能，而非追求超额收益[5] - 截至演讲时，交易所黄金基准价已接近每克1000元[5] - 对于将黄金作为抗通胀或对冲风险的“压舱石”资产，配置比例建议在家庭总资产的5%-10%；激进型投资者可将其作为趋势交易工具，配置比例或可提升至10%-15%[5] - 中国房地产的价值属性已从“金融增值工具”回归居住功能，其价值确定性更依赖于区位地段、资源环境和物业品质等实际居住体验要素[6] - 对于房产配置，建议从追求“数量”转向“质量”，从持有“普通资产”转向置换“核心资产”，以分享城市发展与人才聚集的红利[6] 宏观确定性方向与具体投资策略 - 宏观的确定性投资方向包括：向“新”（新质生产力、新消费）、向“心”（情绪价值市场、文旅经济）、向“实”（先进制造业、现代农业）[6] - 投资策略一：投资“自身系统”，即对自身人力资本进行持续投资，如提升AI工具运用能力、攻读在职学位等，这是收益率最高且他人无法剥夺的确定性[7] - 投资策略二：投资“人类基石”，即投资于解决人类可持续发展现实问题的领域，如新能源、循环经济、生物科技、智慧农业、康养行业等，此类投资能穿越周期、持续成长[7] - 投资策略三：投资“复利资产”，核心是依托时间优势发挥复利价值，例如通过每月定投宽基指数ETF（如沪深300）分享经济长期增长红利，并搭配高股息股或红利ETF获取稳定现金流并复投，以增强抗跌性[8] 公司案例与市场表现 - 泡泡玛特作为潮玩公司案例被提及，其2025年上半年营收达138.8亿元，超过2024年全年，增长主要由Labubu这个超级IP拉动[1] - 从2025年8月的历史高点算起，近4个月来，泡泡玛特股价累计下跌44%，表明公司正从爆发增长期进入常态增长期，增长动力需从单一超级IP转向多元化布局[4]

文章核心观点 - 未来的投资趋势正从“物质占有”向“意义满足”进化，投资逻辑需从对外物的执迷转向对本质的审视，从短期投机转向长期定投[5] - 真正的确定性价值在于审视世界的思想框架与行动原则，投资者应夯实根基、专注内生成长，使投资组合与人类向善的进程同频共振[9] 消费与投资新趋势：情绪价值与叙事经济学 - 以泡泡玛特Labubu为代表的潮玩IP受到市场追捧，其真正价值在于“情绪价值”和“叙事经济学”，消费者支付的是收集满足、拆盲盒惊喜、社交谈资等一整套情绪价值[2] - 泡泡玛特在Labubu的拉动下，2025年上半年营收达138.8亿元，超过了去年全年[2] - 未来的投资机会藏于能抓住新一代消费者情感密码的领域，如虚拟偶像演唱会、AI定制数字人、元宇宙应用等虚实融合的体验式消费[3] - 评估新物种的投资价值时，除财务指标外，更需关注其讲述的故事、构建的情感共同体及满足特定人群精神需要的能力，在新消费世界中，抢占市场份额需先赢得“情感份额”[3] - 城市化与独居化加剧社交疏离，年轻人通过消费故事填补情感空白，带动了带有社交属性的潮玩、怀旧产品、宠物经济等“情感叙事”的崛起[3] 传统资产的确定性价值：黄金与房地产 - 黄金与潮玩IP共同勾勒出当前时代的投资图景，在追逐新潮的同时，底层的、基石的东西永远值得托付[4] - 黄金的确定性价值在于其作为超越任何主权信用的终极抵押物和避险共识的地位，在于危机时刻能提供流动性与“保险”功能，而非追求超额收益[6] - 作为抗通胀工具或对冲经济不稳定风险的“压舱石”资产，黄金配置策略建议在家庭总资产的5%-10%左右；激进型投资者作为趋势交易工具，配置比例或可提升至10%-15%[6] - 中国房地产的价值属性已从“金融增值工具”回归到“房住不炒”的居住功能，其价值确定性更依赖于区位地段、资源环境和物业品质等关乎实际居住体验的要素[6] - 关于房产配置，总体建议是从追求“数量”转向“质量”，从持有“普通资产”转向置换“核心资产”，在存量时代，只有优质资产才能持续分享城市发展与人才聚集的红利[7] 宏观确定性方向与三大投资策略 - 在传统资产普惠增值时代结束后，宏观的确定性投资方向包括：向“新”（新质生产力、新消费）、向“心”（情绪价值市场、文旅经济）、向“实”（先进制造业、现代农业）[7] - **投资“自身系统”**：对自身人力资本的持续投资是收益率最高且他人无法剥夺的确定性，应定投于扩展认知边界、维护身心健康，例如提升AI工具运用能力或攻读在职学位[7] - **投资“人类基石”**：投资于解决人类可持续发展现实问题的领域，如新能源、循环经济、生物科技、智慧农业、康养行业，此类投资能获得强大的“反脆弱性”，穿越周期持续成长[8] - **投资“复利资产”**：核心逻辑是依托时间优势发挥复利价值，兼顾风险控制与长期成长，例如将宽基指数ETF（如沪深300）作为首选进行每月定投，并搭配高股息股或红利ETF获取稳定现金流并复投[8]

文章核心观点 - 当前投资趋势正从追求物质占有转向满足情绪价值和意义消费 新消费领域的投资价值评估需超越传统财务指标 关注其构建的情感叙事和社群联结能力 [1][2] - 在追逐新潮消费的同时 投资者应关注具有长期确定性的“基石”资产 如黄金和优质房地产 其价值在于危机时的避险功能与居住本质 [3][4][5][6] - 面向未来 具有确定性的宏观投资方向是向“新”（新质生产力 新消费）向“心”（情绪价值 文旅经济）向“实”（先进制造 现代农业）[6] - 对于个人投资者 最具确定性的投资策略是投资自身人力资本 投资解决人类可持续发展问题的“基石”领域 以及投资能产生复利的金融资产 [7][8] 新消费与情绪价值投资 - 潮玩IP如Labubu通过提供情绪价值（收集满足 拆盲盒惊喜 社交谈资）获得市场追捧 泡泡玛特在Labubu拉动下 2025年上半年营收达138.8亿元 超过2024年全年 [1] - 情绪价值的本质是叙事经济学 消费者为意义和故事付费 未来投资机会将出现在能抓住新一代消费者情感密码的领域 如虚拟偶像 AI数字人 元宇宙应用 [1][2] - 城市化与独居化加剧社交疏离 年轻人通过消费带有社交属性 怀旧或陪伴感的产品来填补情感空白 品牌需通过真诚的“情感叙事”与消费者建立价值共生关系 [3] - 评估新消费物种的投资价值时 除财务指标外 更应关注其讲述的故事 构建的情感共同体及满足特定人群精神需求的能力 抢占“情感份额”是关键 [2] 传统“基石”资产的确定性价值 - 黄金的确定性价值在于其作为超越主权信用的终极抵押物和避险共识的地位 提供危机时的流动性与“保险”功能 而非追求超额收益 [4][5] - 对于黄金配置 作为抗通胀或对冲风险的“压舱石” 建议占家庭总资产的5%-10% 激进型投资者可将其作为趋势交易工具 配置比例或可提升至10%-15% [6] - 中国房地产的价值属性已从“金融增值工具”回归“居住”功能 其价值确定性更依赖区位地段 资源环境和物业品质等实际居住体验要素 [6] - 房地产配置建议从追求“数量”转向“质量” 从持有“普通资产”转向置换“核心资产” 以分享城市发展与人才聚集的红利 [6] 宏观确定性投资方向与个人策略 - 宏观确定性投资方向包括：向“新”（新质生产力 新消费）向“心”（情绪价值市场 文旅经济）向“实”（先进制造业 现代农业）[6] - 个人确定性投资策略之一：投资“自身系统” 持续投资于自身认知与技能提升（如学习AI工具 攻读在职学位） 这是收益率最高且无法被剥夺的确定性 [7] - 个人确定性投资策略之二：投资“人类基石” 即投资于解决人类可持续发展现实问题的领域 如新能源 循环经济 生物科技 智慧农业 康养行业 此类投资能穿越周期 [7] - 个人确定性投资策略之三：投资“复利资产” 如通过定投宽基指数ETF（如沪深300）分享经济长期增长红利 并搭配高股息股或红利ETF获取稳定现金流复投 利用时间发挥复利价值 [8]

全球宏观叙事与资金配置 - 2025年多个“叙事拐点”推动全球资金再配置，包括“美国例外论”终结、欧洲“觉醒”、AI进展重塑中美格局及中国经济尾部风险下降[4] - 预计2026年全球货币政策仍处宽松轨道，非美国家财政扩张空间大于美国[4] - 2025年中国财政民生保障类支出占比显著上升，如“稳岗返还”政策稳定了就业市场[32] 中国经济再平衡与政策导向 - “十五五”规划理念转变：需求侧政策重于供给侧，消费重于投资，更重视“投资于人”[4] - 预计2026年财政进入“刚性扩张”期，预算内赤字率维持4%，新增超长期特别国债1.5万亿元及地方专项债4.5万亿元[67] - 预计2026年货币政策淡化总量，全年降息10BP（OMO和LPR）并降准50BP[4][77] - 经济再平衡核心是通过完善收入分配提高居民消费率，包括调整产业结构与完善社保体系[4][86] 2026年国内经济预测 - 预计2026年GDP增长目标5%左右，实际增速4.9%，全年呈扁平“倒U型”[4][104] - 预计消费补贴政策在2025年3000亿元基础上，再增加1000-2000亿元支持服务消费[4][122] - 预计固定资产投资增速3%左右，制造业与基建投资增速约4%，房地产投资降幅收窄至-10%[4][113][118] - 预计2026年CPI全年0.4%，PPI全年-0.9%，核心服务价格将成为温和再通胀主要推动力[4][135][140] - 预计PPI降幅收窄将促使人民币汇率开启中期升值趋势，年底兑美元汇率有望达到6.85左右[4][156][159] 行业机会与潜在风险 - 科技仍是中美博弈主线，中美两国研发支出规模远超其他经济体[7][163] - 服务业迎来发展机遇，专业科技、信息技术、批发零售和医疗健康领域潜力较大[168][173][174] - 潜在风险包括：中美技术贸易管制长期博弈、欧洲经济（特别是德国）复苏不及预期、国内房地产市场“价”可能进一步承压[7][183][189]

文章核心观点 - 国际金价突破每盎司4000美元，三年内从1614美元上涨，去年涨27%，今年以来再涨超50%，其定价逻辑已发生根本性转变，从传统的避险抗通胀工具，转变为对冲主权信用的利器，这主要由去美元化和逆全球化两大不可逆趋势驱动 [2][3][7] - 黄金未来走势在时间上已超过历史牛市平均时长，但涨幅仍有空间，短期受美联储政策影响，中期有去美元化等地缘趋势支撑，长期则取决于AI革命能否真正拉动全球经济复苏 [10][11][12][13] - 对于普通投资者，建议避免短期大额追高，可考虑将家庭资产的5%-10%配置于黄金以增强组合的“反脆弱性”，投资策略应侧重于应对趋势而非预测具体价格 [17][18][19] 狂飙的金价，到底在定价什么？ - 黄金定价逻辑发生根本转变，已从传统的避险、抗通胀工具，进化成为主权信用对冲利器，这打破了其与美债实际利率的传统负相关关系 [2][3] - 第一波推力来自去美元化浪潮，全球央行黄金储备30年来首次超过美债持有量，中国央行连续11个月增持，储备规模突破2300吨 [4][7] - 第二波推力来自逆全球化带来的信任危机，地缘政治不确定性升级，市场对“硬通货”需求增加，黄金成为最直接的承接者 [7] - 当前金价交易已进入“叙事经济学”领域，市场在交易“美国霸权褪色、美元不再是世界货币”的预期，形成越涨越信、越信越买的自我强化循环 [7][8] 黄金的走势，未来将驶向何方？ - 自1971年以来的9轮黄金牛市，平均持续32个月、涨幅172%，当前行情自2022年11月起已持续34个月，涨幅达历史均值的88%，时间上已超期，但空间上似乎仍有余地 [10] - 短期来看，美联储的降息节奏是关键变量，任何鹰派信号都可能引发金价回调 [11] - 中期逻辑稳固，去美元化、法币贬值、地缘分裂趋势未改，各国央行持续增持，构成黄金价格的支撑力 [12] - 长期的最大变数与机遇指向AI革命，若AI能像移动互联网一样真正转化为生产力并拉动经济复苏，资本可能从黄金撤出；反之，若未能触及复苏本质，黄金的避险价值还将攀升 [13][14] - 当前股市与黄金同时创新高，反映全球资金在流动性充裕下采取杠铃策略：一头押注AI等风险资产赌增长，另一头握紧黄金守价值 [14][15] 普通人又该如何配置黄金？ - 短期应避免大额追高，保持理性配置，黄金无息且周期长，重仓追高风险大，配置不足者可等待适当回调后分批介入或采用定投方式摊薄成本 [17] - 中期来看，将家庭资产的5%-10%配置于黄金是较为合理的区间，能有效提升投资组合的“反脆弱性”，又不会因价格波动对整体资产造成过大冲击 [18] - 最关键的是不预测具体价格，只应对趋势，只要去美元化、地缘分裂等核心逻辑未逆转，黄金就具备长期持有的合理性 [19]

文章核心观点 - 黄金价格近期大幅上涨，其定价逻辑已发生根本性转变，从传统的避险抗通胀工具，转变为对冲主权信用的利器，这主要由去美元化和逆全球化两大不可逆趋势驱动 [1][4] - 黄金未来走势短期受美联储政策影响，但中期有去美元化、央行增持等稳固支撑，长期则取决于AI革命能否真正拉动全球经济复苏 [6] - 对于普通投资者，建议避免短期追高，可考虑将家庭资产的5%-10%进行理性配置，并关注黄金ETF等低成本投资工具，核心在于应对趋势而非预测价格 [8][9][10] 金价上涨表现与市场关注 - 黄金ETF华夏（518850）在12月3日单日净流入2.03亿元，规模突破百亿元 [1] - 黄金价格自低点以来大幅上涨，在去年上涨27%之后，今年以来再度涨超50% [1] - 当前金价上涨的斜率堪称历史罕见，引发市场对背后逻辑及普通人如何应对的关注 [1] 金价定价逻辑的根本性转变 - 黄金定价逻辑已发生根本转变，从单纯的避险、抗通胀工具，进化成为主权信用对冲利器 [1] - 这一转变打破了传统规律（即金价与美债实际利率负相关），即便在2022年后美债实际利率持续高位，金价依旧一路狂飙 [1] - 转变源于全球正在发生的两大不可逆趋势 [1] 驱动金价上涨的核心推力：去美元化 - 第一波推力来自去美元化浪潮，全球央行黄金储备30年来首次超过美债持有量 [2] - 我国央行连续11个月增持黄金，储备规模直接突破2300吨 [2] - 随着美元信用根基被侵蚀，黄金成为各国央行的安全感选项，需求越来越多地作为一些国家的美元替代品 [4] 驱动金价上涨的核心推力：逆全球化与信任危机 - 第二波推力是逆全球化带来的信任危机，地缘政治不确定性外溢并升级 [4] - 当主权信用信任度打折扣，市场对“硬通货”的需求水涨船高，黄金成为最直接的承接者 [5] - 这两大趋势难以用传统估值模型定价，金价交易已进入“叙事经济学”领域 [5] 当前市场的交易叙事与行为 - 市场开始交易“美国霸权褪色、美元不再是世界货币”的预期，这与美国政府停摆风险、债务赤字扩大有关 [5] - 这种叙事形成了自我强化的循环：越涨越有人信、越信越有人买 [5] - 即便出现回调，也可能只是涨势中的深呼吸，为后续趋势积蓄能量 [5] 黄金未来走势分析：历史参照与短期变量 - 1971年以来的9轮黄金牛市平均持续32个月、涨幅172% [6] - 当前行情自2022年11月起已持续36个月，涨幅达历史均值的88%，时间上已超期但空间上似乎仍有余地 [6] - 短期关键变量是美联储的降息节奏，任何鹰派信号都可能引发金价回调 [6] 黄金未来走势分析：中期逻辑与长期变数 - 中期逻辑稳固，去美元化、法币贬值、地缘分裂趋势未改，各国央行增持步伐继续，构成金价支撑力 [6] - 长期最大变数与机遇指向AI革命，其能否真正拉动全球经济复苏新周期将决定资本是否会从黄金撤出 [6] - 若AI未能触及经济复苏本质，黄金的避险价值还将再攀新高 [6] 当前市场的资产配置策略 - 当前股市与黄金同时创新高，背后是全球资金在流动性充裕下采取的杠铃策略 [7] - 策略一头押注AI等风险资产赌未来增长，另一头握紧黄金守当下价值 [7] - 这是对不确定性的妥协，也是对分散投资朴素真理的回归 [7] 对普通投资者的配置建议：原则与比例 - 短期应避免大额追高，保持理性配置，可等待适当回调后分批介入或采用定投方式摊薄成本 [8] - 中期将家庭资产的5%-10%配置于黄金是较为合理的区间，能提升组合“反脆弱性”且不会造成过大冲击 [9] - 黄金ETF华夏（518850）综合费率同类最低，为0.2%，锚定实物黄金，支持T+0交易，场外可关注联接基金 [10] 对普通投资者的配置建议：核心理念 - 不预测具体价格，只应对趋势，只要去美元化和地缘分裂等核心逻辑没逆转，黄金就具备长期持有的合理性 [10] - 投资的终极目标是在信任稀缺的时代，手握一些“无需他人承诺”的硬通货，获得内心的安稳 [10] - 能让人睡得踏实的配置，才是穿越周期的真正底气 [10]

黄金价格飙升与市场逻辑转变 - 黄金价格自低点每盎司1614美元以来持续攀升，去年上涨27%后，今年以来再度涨超50%，涨幅斜率历史罕见[2] - 金价上涨打破了与美债实际利率的传统负相关规律，其定价逻辑已发生根本性转变，从单纯的避险、抗通胀工具，进化成为主权信用对冲利器[2][4] 驱动金价上涨的核心动力 - 第一波推力来自去美元化浪潮，全球央行黄金储备30年来首次超过美债持有量，中国央行连续11个月增持，储备规模突破2300吨[5] - 第二波推力是逆全球化带来的信任危机，地缘政治不确定性外溢，市场对“硬通货”需求水涨船高，黄金成为最直接的承接者[8] - 市场开始交易“美国霸权褪色、美元不再是世界货币”的叙事预期，形成自我强化的价格循环[9] 黄金历史牛市周期与当前对比 - 自1971年以来的9轮黄金牛市，平均持续32个月，平均涨幅172%[11] - 当前行情自2022年11月起已持续36个月，涨幅达历史平均涨幅的88%，时间上已超历史均值，但空间上仍有上涨余地[11] - 短期关键变量是美联储降息节奏，鹰派信号可能引发价格回调[12] 黄金的中长期支撑因素与变数 - 中期逻辑稳固，去美元化、法币贬值、地缘分裂趋势未改，各国央行增持步伐继续，构成价格支撑[13] - 长期最大变数与机遇在于AI革命能否真正拉动全球经济复苏新周期，若成功，资本可能从黄金撤出，若失败，黄金避险价值将再攀新高[13][14] - 当前股市与黄金同时创新高，反映全球资金采取杠铃策略，一头押注AI等风险资产赌增长，另一头握紧黄金守价值[14] 黄金产品动态与配置建议 - 随着金价上涨，黄金ETF华夏（518850）12月3日单日净流入2.03亿元，规模突破百亿大关[1] - 该ETF综合费率同类最低，为0.2%，锚定实物黄金，支持T+0交易[17] - 对于普通投资者，建议避免短期大额追高，可等待回调后分批介入或采用定投方式[16] - 中期将家庭资产的5%-10%配置于黄金是较为合理的区间，能提升投资组合的“反脆弱性”[17] - 投资关键是不预测具体价格，只应对趋势，只要去美元化等地缘趋势未逆转，黄金的长期持有逻辑就依然存在[18]

2025年回顾：叙事兴起与基本面分化 - 2025年全球市场流行一系列宏观叙事，包括美元信用长期走弱、全球产业链供应链重构、黄金是新一轮货币体系的锚、AI是新一轮产业链变革的基础设施、有色金属是新阶段的原油等 [1][8] - 全球财政、货币、贸易、技术环境的过快变化是叙事产生的天然土壤，市场借助宏大叙事在不确定性中建立坐标系 [1][8][38] - 2025年国内资产受外需和"两新"（新产业、新基建）基本面驱动，同时受全球叙事影响，高收益资产集中于有色和AI产业链 [1][9] - 国内中观层面存在显著"温差"：新兴产业景气度高，投资活跃；而传统部门如投资、消费、地产偏弱，导致盈利驱动资产的广度不足 [1][9][41] - 从资产表现看，至2025年11月14日，贵金属（黄金涨55.5%）、基本金属（铜涨26.8%）、新兴市场股票（MSCI新兴市场指数涨26.5%）及科技股（费城半导体指数涨36.8%）领涨 [39] - 国内主题行业指数收益率靠前的包括贵金属（85.4%）、基本金属（75.8%）、AI产业链（通讯设备43.8%、电子元器件54.0%）等，而消费、交运、公用事业等顺周期或红利类行业表现靠后 [10][42] 2026年展望：叙事收敛与基本面回归 - 2026年全球叙事预计趋于收敛，贸易环境不确定性下降，中美吉隆坡磋商暂缓一年关税，美国中期选举前政策或趋于稳定 [2][11][47] - 美元空头交易拥挤度下降后易出现技术性反弹，美联储降息空间的预期差可能助推美元走强，进而影响各国央行购金行为 [2][11][47] - AI资本开支不易高位单边加速，全球相关资产定价已较为充分，有色金属库存较高，市场对产业愿景的买单意愿下降 [2][12][48] - 国内中观温差有望缩小，"十五五"首年投资缺口大概率修复，政策红利推动消费率提升和地产企稳，经济将告别出口单边拉动 [2][13][50] - 企业盈利中枢和分布改善，2025年规上工业企业盈利增速四年来首次转正（预计3%），2026年预计上行至6.6%，盈利广度从中上游向下游扩展 [3][14][50] - 宏观经济政策从"逆周期组合"（如降息、降准、扩财政）过渡至"扩内需组合"（稳定重大项目、助力消费、释放产业红利） [3][15][16] 资产定价特征演变 - 商品定价从侧重远期预期转向远近结合，真实需求定价权上升，例如铜价此前包含金融属性定价 [17] - 股票定价中短期单边叙事继续松动，盈利定价权上升，市场进入"牛市第二阶段"，估值分化 [17] - 债券定价中长期单边叙事松动，名义GDP定价权上升，利率驱动因素呈现新变化 [17] - 房地产定价随居民风险偏好正常化，租金收益率定价权上升，房价环比转负后资产增值预期弱化 [17][18][90] - 叙事收敛不意味着完全逆转，全球财政扩张（如美国2026年赤字率预计5.9%）、贸易不确定性和AI技术投资未确认触顶等慢变量依然存在 [4][19][52] 下一轮潜在叙事 - "南方国家工业化"涉及全球85%人口，东非、拉美工业化趋势已对国内企业订单产生影响 [4][20][55] - "中国企业第二轮全球化"及"GNP取代GDP"，即产能出海和工业效率赋能全球，成为企业第二增长曲线 [4][20][55] - "AI场景化"是技术从愿景到现实的关键链接，政策推动高价值应用场景培育和开放 [4][20][56] - "新品质消费"或"新一轮服务消费升级"是从储蓄率到消费率的重要路径，服务消费存在"S曲线"效应 [4][20][57] 投资研究框架启示 - 叙事定价阶段打破了传统投研依赖的"基本面"坐标、"均值回复"前提和"性价比"决策依据 [5][21][60] - 优化投研框架需区分叙事层级，对标大类资产主题，并适度提高动量策略比重 [5][21][61] - 应建立叙事生命周期分析框架（萌芽期、认同期、狂热期、消退期），并设立验证指标和分批止盈机制 [5][21][62] - 承认叙事影响力但不简单追随，可在不同叙事间分散化，并利用期权等工具控制风险 [5][21][62] 2026年关键经济假设 - 投资缺口适度弥补概率较高，固定资产投资很少像2025年这样负增长（前10个月同比-1.7%），"十五五"首年经济大省在政策导向下预计修复 [5][22][76][78] - 消费趋于改善，国补之外零售已现改善趋势，服务消费在提升"消费率"、带薪错峰休假等政策下有提升空间，GDP口径消费增速预计高于2025年 [6][23][24][85] - 出口基本面略低于2025年但大致平稳，预计处于3-4%区间，各阶段有自身"基础增速"，当前受"名义增长红利"、"高端产品红利"和"工业化红利"支撑 [6][25][69][72] - 地产下坠力量不继续扩大，基于租金收益率支撑（2025年10月百城租金收益率2.36%）和政策推动止跌回稳的预期 [7][26][27][90]