主持人 :当您谈到"喜欢",霍华德，也许是有点喜欢这些资产过头了，您能回顾一下上一次您看到这种环 境是什么时候，让您觉得在当前估值下购买这些资产的机会可能不再那么好 ?有没有哪个时期让您想起 现在的情况? 智通财经APP获悉，橡树资本霍华德·马克斯近期表示，美国股市可能正处于泡沫的早期阶段。他在一 段采访中反复强调，还没有到敲响警钟的程度，但重点是很贵，它们可能会变得更贵，但它们很贵这个 事实不应被忽视。为应对这种局面，霍华德·马克斯认为可以在投资组合中增加一点防御性了，而投资 债券而非股票就是一种方式。 以下为采访片段： 主持人:我想从您自己提出的一个核心问题开始:在您看来，面对净负面发展，为什么资产价格却如此强 劲?霍华德，您能分享一下您的看法吗? 霍华德:我很高兴今天早上能和您在一起。当然，就像您刚才在屏幕上引用的那句话所暗示的，这都只 是感觉和观点，没有什么是事实。但确实，股票相对于我所说的基本面，或者您可能称之为现实，似乎 是昂贵的。我认为最主要的原因是，市场已经有16年没有出现过严重的修正了，所以人们就不再习惯考 虑市场修正了。我一直在思考投资者最大的一个错误是什么，我得出的结论是，他们认为今天的 ...

"我当然不是在敲响警钟，关键是市场价格确实很昂贵。"橡树资本联合创始人霍华德·马克斯警告，美股估值处于历史高位，特别是美股总市值与GDP之 比创下纪录。他将当前市场与1990年代末的"非理性繁荣"时期类比，提醒市场回调风险虽未迫近却真实存在，并建议投资者转向防御策略以应对潜在波 动。 橡树资本联合创始人霍华德·马克斯警告，尽管触发市场大幅回调的关键因素尚未出现，但美股估值已然偏高，并显现出泡沫"早期阶段"的迹象。 "我当然不是在敲响警钟。关键是市场价格确实很昂贵，" 这位著名的不良债务投资人8月20日周三在媒体采访时说道。 霍华德认为，相对于历史水平，一些科技股的估值已经亮起红灯。一个关键的估值指标让他感到不安，即美国上市公司总市值占美国国内生产总值 （GDP）之比，也被称之为"巴菲特指标"，目前正处于历史最高点。 他进一步分析称，由于近年来大量公司通过收购被私有化，而其他公司则推迟了上市计划，这一指标的实际情况可能比表面看起来"更令人担忧"。这意 味着，当前股市的估值压力可能被低估了。 Buffett Indicular = $65.47T$\$30.15T$\$30.15T$ 而市场需要为当前"膨胀的估值 ...

美股估值分析 - 橡树资本联合创始人霍华德·马克斯认为美股估值偏高并显现出泡沫"早期阶段"迹象[1] - 科技股估值相对于历史水平已亮起红灯[1] - "巴菲特指标"(美股总市值/GDP)达217%处于历史最高点显示美股"严重高估"[1][6] 历史对比与市场环境 - 当前市场环境类似1990年代末科技股热潮时期[2] - 市场在格林斯潘"非理性繁荣"警告后仍持续上涨数年才破裂[2] - 距离上一次"真正的市场回调"已过去16年投资者对回调风险意识薄弱[1] 投资策略建议 - 建议转向防御性投资策略[7] - 美国仍是全球最佳投资目的地但需选择信贷等防御性资产[7] - 公司私有化潮和IPO延迟导致"巴菲特指标"实际压力可能比表面更严重[1]

行业现状 - 2024年中国超7000家琴行倒闭，钢琴年销量断崖式下跌至19万台，相比高峰期直接腰斩 [2] - 2025年第一季度，海伦钢琴净亏损968.48万元同比下滑154.56%，珠江钢琴亏损5168.47万元同比下降162.52% [5] - 钢琴清仓价格暴跌，原价5万元的钢琴现5000元无人问津 [5] - 2025年仅有46.3%音乐专业从业者月薪超6000元 [15] - 2025年艺考报名人数创历史新低首次跌破100万 [16] 历史发展 - 90年代末素质教育推行，乐器等级证书纳入中考加分范围刺激钢琴热 [7] - 巅峰期中国有超4000万琴童占全球80% [7] - 2019年中国钢琴年销量突破40万架（美国同期仅3万架），全产业链产值逼近2000亿元 [11] - 2012年珠江钢琴上市时全球市场占有率超25%，海伦钢琴成为"中国民营钢琴企业第一股" [11] 产业链变化 - 浙江湖州洛舍镇钢琴产业集群年产钢琴占全国七分之一，现有114家相关企业 [11] - 2025年珠江钢琴预计上半年净亏损1.21亿至1.57亿元，斥资2亿转型文旅产业 [15] - 湖州钢琴厂商纷纷转型家具制造，出现"厂房招租"和"全屋定制"现象 [15] 市场转向 - 2018年全国废止艺术考级加分政策，就业市场降温成为转折点 [13] - 2024年教育部推动人工智能教育政策，少儿编程市场规模达488亿元 [20] - 少儿编程培训年增长率达40%-50%，预计2027年规模1400亿元 [20] - 2025年本科就业率最高专业均为理工科，音乐表演被列为"红牌专业" [20] 从业者困境 - 钢琴教师课时费从巅峰期100-3000元/节降至难以维持生计 [5][7][8] - 音乐专业毕业生60%成为培训机构老师，形成自给自足商业闭环 [9] - 2025年培训机构招生困难，出现教师转行自媒体或考编现象 [14]

钢琴行业现状 - 2024年中国超7000家琴行倒闭，钢琴年销量断崖式下跌至19万台，相比高峰期直接腰斩[5] - 2025年第一季度，海伦钢琴净亏损968.48万元，同比下滑154.56%，珠江钢琴亏损达5168.47万元，同比下降162.52%[5] - 钢琴价格暴跌，原价5万元的钢琴现5000元无人问津[5] - 2025年仅有46.3%的音乐专业从业者月薪超6000元[13] 钢琴行业历史发展 - 90年代末素质教育推行，乐器等级证书纳入中考加分范围，催生钢琴热[7] - 巅峰期中国有超4000万琴童，占全球80%[7] - 2019年中国钢琴年销量突破40万架（美国同期仅3万架），全产业链产值逼近2000亿元[9] - 2012年珠江钢琴上市，当年产销突破13万架，全球市场占有率超25%[9] 行业衰退原因 - 2018年全国31个省份全面废止艺术考级、竞赛证书加分政策[11] - 音乐专业毕业生供大于求，仅15%能跻身专业乐团，约60%成为培训机构老师[8] - 新生儿数量持续下滑，学琴儿童逐年减少[11] - 2025年艺考报名人数创历史新低，首次跌破100万[14] 行业转型尝试 - 钢琴教师转行自媒体，少数成功者单场直播收入超越过去整月教学所得[13] - 珠江钢琴斥资2亿成立文旅子公司，布局文旅产业[13] - 湖州洛舍镇钢琴厂商转型家具制造，"中国钢琴之乡"出现厂房招租现象[13] 教育投资趋势转变 - 家长教育投资转向编程、人工智能等领域[16] - 2024年少儿编程培训市场规模达488亿元，预计2027年达1400亿元[16] - 2025年本科就业率最高的"绿牌专业"均为理工科，音乐表演专业被列为"红牌专业"[16] - 2025届高考毕业生填报志愿，10个理工科9个选择人工智能相关专业[17]

行业现状 - 2024年中国超7000家琴行倒闭，钢琴年销量断崖式下跌至19万台，相比高峰期直接腰斩[3] - 2025年Q1国内两家钢琴上市公司海伦钢琴净亏损968.48万元(同比下滑154.56%)，珠江钢琴亏损5168.47万元(同比下降162.52%)[4] - 钢琴清仓现象普遍，原价5万元的钢琴现价5000元无人问津[5] 历史发展 - 90年代末素质教育政策推动乐器考级纳入中考加分，刺激钢琴需求爆发[7] - 巅峰期中国琴童超4000万占全球80%，钢琴年销量达40万架(美国同期仅3万架)，全产业链产值近2000亿元[9][19] - 珠江钢琴2012年上市时全球市占率超25%，海伦钢琴同期成为"中国民营钢琴第一股"[17] 产业链生态 - 浙江湖州洛舍镇产业集群年产钢琴占全国1/7，带动4000人就业[19] - 钢琴教师行业形成闭环：60%音乐毕业生成为培训老师，通过培养新考生维持循环[15] - 名师课时费达1000-3000元/节，"跑课"现象普遍，师生关系直接影响升学机会[13][14] 转折因素 - 2018年全国废止艺术考级加分政策，2024年起新生儿减少导致琴童数量锐减[23] - 2025年音乐专业仅46.3%从业者月薪超6000元，与教育投入形成巨大落差[28] - 艺考报名人数首次跌破100万，央美等名校出现招生未满情况[30] 企业转型 - 珠江钢琴成立2亿文旅子公司，湖州钢琴厂商转向家具制造[29] - 钢琴教师大规模转行自媒体/考编/保险销售，仅少数直播转型成功[26][27] 教育投资转向 - 少儿编程培训市场2024年规模488亿元，年增速40%-50%，预计2027年达1400亿元[36] - 2025年本科就业率最高专业均为理工科(微电子/机器人工程等)，音乐表演被列为红牌专业[36] - 重点高中毕业生志愿填报呈现"10个理工科9个选人工智能"趋势[38]

科技革命与泡沫 - 科技革命往往伴随着泡沫，泡沫从产生到破裂的过程中往往会出现伟大的公司[6] - 互联网、蒸汽机、AI、新能源等伟大技术进步都伴随着泡沫与崩盘，两者似乎难以分割[37] - 互联网2.0和AI的快速发展得益于互联网1.0时期过度投资建立的基础设施[38] 中国房地产市场 - 中国房地产市场自2021年起进入调整期，但还未见底，企稳回升可能在2027年左右[6] - 中国一线城市房价调整前租售比达70-80倍，房价收入比达40-45倍，调整后仍高估[65][66] - 中国居民家庭70%资产配置在房地产上，远高于西方国家的30%-40%[25] - 支撑房价上涨的"丈母娘效应"和"刚需"叙事在房价下跌趋势中已证伪[70][71] AI和新能源行业 - AI领域目前成熟的商业模式集中在聊天、会议纪要等少数领域，需探索更多可持续盈利模式[55] - 中国新能源车、电池等领域存在严重产能过剩，部分领域产能超全球需求150%[57] - 新能源行业产能过剩与政策引导、地方政府GDP竞赛密切相关[58] - 新能源车企需关注财务可持续性，避免恶性竞争，推动行业整合与全球化[61][62] 创业与投资 - 创业者需保持改变世界的雄心，同时脚踏实地评估风险[42] - 投资者应坚持不投看不懂的项目、多元化投资、警惕委托代理问题[49][50] - 中国PE/VC行业曾出现"全民PE"趋势，导致Pre-IPO项目估值虚高[52] - 美国硅谷成功经验包括高校参与、风险投资贡献、完善的个人破产保护制度[46][47] 宏观经济与政策 - 中国经济增速放缓过程将持续，可能稳定在3%-4%的年增长率[75] - 政府财政政策应从传统基建投资转向福利性支出，完善社会保障体系[80] - 中国"大政府"经济模式能集中力量办大事，但也易导致产能过剩和GDP锦标赛现象[81][83] - 改革是推动中国经济发展最重要的因素，需改变官员考评体系等深层次问题[85]

美国股市表现 - 标普500指数和纳斯达克指数均创历史收盘新高，标普500指数上涨0.83%至6279.36点，纳斯达克指数上涨1.02%至20601.10点 [1] - 道琼斯工业平均指数上涨0.77%至44828.53点，距离历史高点仅差0.41% [1] - 科技股普遍上涨，英伟达上涨1.3%，市值达3.89万亿美元，逼近苹果公司创下的全球市值最高纪录 [1] - 亚马逊收涨1.59%，微软涨1.58%，Meta Platforms涨0.76%，苹果涨0.52%，Alphabet涨0.5%，特斯拉则收跌0.1% [1] 个股表现 - Datadog大涨14.9%，因将取代瞻博网络加入标普500指数 [2] - Tripadvisor上涨16.7%，因激进投资者Starboard Value已持有该公司逾9%股份 [2] - 热门中概股涨跌互现，纳斯达克中国金龙指数收涨0.40%，小鹏汽车涨超2%，爱奇艺涨超1%，阿里巴巴、京东跌超1% [3] 经济数据 - 美国6月非农就业人数增加14.7万人，远超预期的11万人，增幅达33%，失业率降至4.1%，优于预期的4.3% [5] - 平均时薪环比上涨0.2%，同比增长3.7%，显示薪资温和增长 [5] - 政府部门就业增长7.3万人，医疗保健新增就业3.9万人，社会援助行业增加1.9万人，联邦政府则因裁员减少7000人 [6] - 4月和5月就业数据被上修，合计上修1.6万人 [6] - 初请失业金人数降至23.3万人，创六周新低，但续请失业金人数仍维持在196.4万人的高位 [7] 市场情绪与政策 - 市场对短期降息的预期迅速降温，7月降息概率降至个位数，9月降息25个基点的预期从一周前的74%下调至68% [6] - 美国国会众议院通过减税与支出议案，预计将在未来十年内使美国联邦债务增加3.4万亿美元，当前联邦债务总额约为36.2万亿美元 [4] 其他经济指标 - 6月私营部门就业减少3.3万人，为近两年来罕见的下降 [8] - 5月贸易逆差扩大至715亿美元，高于预期的709亿美元，出口环比下降4%至2790亿美元，进口小幅降至3505亿美元 [8] - 国际油价下跌，WTI原油期货下跌0.67%至每桶67.0美元，布伦特原油期货下跌0.45%至每桶68.8美元 [9] - COMEX黄金期货下跌0.50%至3342.9美元/盎司 [9]

美国股市表现 - 标普500指数上涨51.94点至6279.36点，涨幅0.83%，纳斯达克综合指数上涨207.97点至20601.10点，涨幅1.02%，均创历史收盘新高 [1] - 道琼斯工业平均指数上涨344.11点至44828.53点，涨幅0.77%，距离历史高点仅差0.41% [1] - 科技股普遍上涨，英伟达上涨1.3%市值达3.89万亿美元，亚马逊涨1.59%，微软涨1.58%，Meta Platforms涨0.76%，苹果涨0.52%，Alphabet涨0.5% [1] - Datadog大涨14.9%因将取代瞻博网络加入标普500指数，Tripadvisor上涨16.7%因激进投资者Starboard Value持有逾9%股份 [1] 中概股表现 - 纳斯达克中国金龙指数收涨0.40%，小鹏汽车涨超2%，爱奇艺涨超1%，阿里巴巴、京东跌超1% [2] 经济数据与政策 - 美国6月非农就业人数增加14.7万人，远超预期的11万人，增幅达33%，失业率降至4.1%优于预期的4.3% [4] - 平均时薪环比上涨0.2%，同比增长3.7%，显示薪资温和增长 [4] - 政府部门就业增长7.3万人为主要拉动项，医疗保健新增3.9万人，社会援助行业增加1.9万人 [4] - 美国国会众议院通过减税与支出议案，预计未来十年使联邦债务增加3.4万亿美元，当前联邦债务总额约36.2万亿美元 [3] 市场情绪与预期 - 交易员对7月降息预期从25%降至个位数，9月降息25个基点预期从74%下调至68% [4] - 初请失业金人数降至23.3万人创六周新低，续请失业金人数维持在196.4万人高位 [4] - 6月私营部门就业减少3.3万人，为近两年来罕见下降 [5] 大宗商品市场 - WTI原油期货下跌0.45美元至67.0美元/桶，跌幅0.67%，布伦特原油期货下跌0.31美元至68.8美元/桶，跌幅0.45% [5] - COMEX黄金期货下跌16.80美元至3342.9美元/盎司，跌幅0.50% [5]

市场非理性繁荣指数 - 巴克莱银行独家编制的"非理性繁荣指数"单月均值突破10.7%的警戒水位，为二月以来首次达到两位数临界值 [1] - 该指标综合衍生品市场数据、波动性技术指标及期权情绪信号，历史均值约7%，极端亢奋时期会突破10% [1] - 类似高位仅在1990年代末互联网泡沫和2021年散户抱团股狂潮期间出现过 [1] 美股市场表现 - 三大指数持续在历史高位附近盘整，标普500指数创下二月以来首个收盘历史新高 [1][2] - SPAC发行量显著回暖，2025年新上市SPAC数量已超前两年总和 [1][2] - ARK创新ETF(ARKK)年内涨幅跻身历史第三，仅次于疫情后反弹 [1][2] 板块投机特征 - 比特币概念股第二季度暴涨78%，量子计算板块飙升69%，模因股平均涨幅达44% [2] - 做空比例最高的股票组合逆势上涨29%，显示市场情绪极端分化 [2] - 传统基本面分析失效，热门概念股走势呈现彩票式炒作特征 [2] 市场驱动因素 - 对美贸易协议达成的预期升温，叠加特朗普政府可能推迟关税生效日期的猜测 [2] - 美联储降息预期持续发酵，推动风险资产价格上行 [2] - 保证金账户净借方头寸等散户参与度指标与非理性繁荣指数高度正相关 [2] 机构观点 - Roundhill Investments CEO指出当前市场呈现典型题材炒作特征，为未来波动埋下隐患 [2] - 巴克莱衍生品策略主管警告投资者情绪过于亢奋，波动性放大风险上升 [2] - 历史经验显示泡沫持续时间常超预期，建议通过期权工具构建对冲组合 [2]