核心观点 - 报告看好家电行业2026年投资机会，提出四条核心主线：把握白电龙头的经营韧性、出海红利带来的出口链机遇、估值左侧且行业β上行的细分赛道、以及新品类的高成长空间 [3][4][7][8] 主线一：高股息、高ROE，把握白电龙头经营韧性 - 白电龙头在2025年Q2-Q3经受国补退坡和关税压力测试，美的集团营业总收入同比增长11.0%和9.9%，归母净利润同比增长15.1%和8.9%；海尔智家营业总收入同比增长10.4%和9.5%，归母净利润同比增长16.0%和12.7%，彰显经营韧性 [13][14][15] - 一线白电龙头利润率普遍提升，主要依靠三费节省，二线白电经营压力较大；外向型公司如美的、海尔、海容冷链因外销占比大，收入表现较好 [16] - 白电龙头具备穿越周期能力，在2005-2024的20年间，三大白电龙头各自仅2-3年出现业绩下滑，行业景气承压时业绩下滑幅度小于行业 [17][18] - 国补退坡影响测算显示，在外销占比大的情况下，白电龙头业绩敏感度较低；假设2026年空调收入增速区间为-10%~0%，冰洗为-5%~0%，美的集团、海尔智家、格力电器的2026年利润增速区间分别为4.5%~7.4%、5.8%~9.2%、-0.8%~6.9% [23][25][26] - 空调价格竞争边际缓解，618期间美的通过发力2100元以下价格带狙击小米，双十一期间流量机型价格相比618提升，大规模价格竞争可能性低 [32][33][36][40] - 白电龙头加速全球产能布局以抵御关税风险，美的集团在埃及、泰国投资扩产，海尔智家在泰国、埃及建设产业园，中国占据全球67%的白电生产，拥有向下游顺价能力 [41][45][46] - 北美渠道库销比处于相对低位，欧洲出货在25Q3转正；北美家电消费与地产相关度高，若2026年降息，可能带动家电需求回暖 [47][51][52][58] - 白电龙头有动力、有能力提升分红比例以维持ROE，监管政策如《行动方案》和险资入市有助于提升资金对高股息白电龙头的偏好 [59][60][62][63][69][70][72][78][79][81][86] 主线二：出海红利未尽，把握出口链机遇 - 关税政策变化对出口链公司股价影响已钝化，重点转向业绩拐点和新产业布局催化；家电板块重点出口链公司市值已修复至4月水平，但2025年业绩出现分化 [89][90][92] - 小家电出口代工企业受关税影响明显，25Q2-Q3收入增速承压，净利率整体下滑；新宝股份、欧圣电气、德昌股份股价仍未完全修复关税导致的下跌缺口 [93][94][95] - 新宝股份外销受关税影响，Q2-Q3收入分别下滑7%和10%，归母净利润Q3同比下滑13%；印尼产能扩张增强抗风险能力，Wind一致预期2025-2026年归母净利润分别为11.3亿元和12.6亿元 [96][97][98] - 欧圣电气马来西亚工厂快速爬坡，预计10月实现对美敞口全覆盖；智能护理机器人打造第二增长曲线，Wind一致预期2025-2026年归母净利润分别为2.4亿元和3.6亿元 [99][100][101] 主线三：紧跟估值左侧、β上行的细分赛道 - 黑电股适合PB估值，利润率与估值高度相关；Mini LED技术迭代、竞争格局改善及中国企业海外份额提升驱动行业β上行 [105][107][109] - 国内黑电竞争格局改善，小米电视在Mini LED细分市场份额下降，海信、TCL享受Mini LED红利；Mini LED与LCD价差从5021元收窄至2549元，渗透率提升 [110][111][114] - 全球黑电市场中国品牌份额持续提升，海信+TCL全球份额从2016年的12%提升至2023年的26%；面板产能供需缺口收窄，价格波动趋缓，黑电企业毛利率可预测性提升 [116][117][118][123][124] - 扫地机行业竞争格局改善，追觅提价后份额回落，CR2提升至64%；iRobot面临破产危机，海外市场竞争格局有望改善 [132][133][136][137] - 洗地机器人新品形态变化开启新增长点，石头科技估值回落至历史较低水位，科沃斯估值处于合理水平，关注出海和新品催化 [126][129][130][138] 主线四：新品类、低渗透、高爆发，关注终局空间 - 割草机器人无边界产品占比快速提升，从2024年占比30%预计提升至2026年的80%-90%；智能割草机器人销量从2022年2.9万台增长至2024年38万台，渗透率约1.9%，预计2024-2029年复合增速达55% [144][145][146] - 运动相机处于技术升级、ASP提升、渗透率提升的蜜月期；全球vlog用户数5.2亿人，户外运动消费人数2.2亿人，运动相机年出货量4657万台，当前渗透率仅6% [9] - 全景相机和无人机新品如影翎全景无人机发布，引领飞行革命，建议关注新品上市节奏和股价催化 [9]

美的集团2025年第三季度业绩 - 公司前三季度营收同比增长13.82%至3630.57亿元，归母净利润同比增长19.51%至378.83亿元 [2] - 第三季度营收同比增长10.06%至1119.33亿元，归母净利润同比增长8.95%至118.7亿元，净利润增速较前期放缓 [2] - 公司副总裁柏林因工作变动辞任，原中国区域总裁职务由王春凯接替，国内营销体系组织架构进一步优化 [2][3] 国内家电行业第三季度表现 - 受国补政策调整影响，国内家电市场第三季度增长承压，行业整体面临压力 [2][4] - 海信家电前三季度营收增长1.35%至715.33亿元，第三季度归母净利润同比减少5.4%至7.35亿元 [4] - TCL电子前三季度全球电视出货量同比增长5.3%至2108万台，但中国市场的电视出货量同比下滑4.1% [4] 公司业务多元化与海外拓展 - 公司ToB业务收入同比增长18%，高于ToC业务13%的增速，成为业绩重要驱动力 [5] - 新能源及工业技术收入增长21%至306亿元，智能建筑科技收入增长25%至281亿元，机器人与自动化收入增长9%至226亿元 [5] - 自主品牌占ToC业务海外收入超45%，海信家电和TCL电子也在深化全球布局，例如海信在泰国建设海外生产基地 [5] 公司股价表现 - 10月29日公司A股股价下跌0.01%至74.4元/股 [6]

国补政策调整 - 多地设置国补申领门槛，包括湖南、安徽、广东、重庆、上海等地，采取“抢券”、“摇号”等模式 [1] - 部分地区调整规则旨在推动补贴资金精准发放，部分地区坦言国补剩余资金不足，如重庆2025年家电补贴资金已使用完毕 [1][3] - 上海市采用“公证摇号”方式确定补贴资格，旨在减少无效申领并提升资金使用效率 [3] 平台与商家应对策略 - 商家普遍感受到国补政策力度退坡带来的经营波动，但各大平台与商家对今年“双十一”及年末商品零售前景抱有信心 [1] - 平台与商家积极采取措施加大以旧换新政策效能，部分家电企业如海尔主动推出企业补贴，为部分家电提供最高20%补贴优惠，形成“政企商三重补贴” [5] - 行业预期增长动力将主要来自产品结构优化与企业自身全渠道能力的提升，政策调整加速行业出清，有利于头部品牌巩固优势 [5] 消费市场与政策支持 - 近期最后一批690亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新资金已于国庆假期前夕下达，将为四季度部分地区以旧换新补贴提供资金支持 [5] - 个人消费贷款财政贴息政策落地实施，将降低消费者购置成本，支持汽车消费等大宗支出 [5] - 长期政策导向催生明确消费热点，2025年国补聚焦绿色智能家居、新能源汽车、数字化教育医疗设备等领域 [7]

政策调整概述 - 全国范围内消费补贴政策发生剧烈调整，从“先到先得”的秒杀模式转变为以摇号抽签为主流 [3] - 政策调整自9月中下旬开始，全国多地集中进入“暂停升级”阶段，“摇号抢券”机制是升级结果 [8] - 此次国补政策调整升级体现了从“普惠式”向“精准化”的转变 [10] 补贴规则变化 - 国补政策的全国统一截止时间为12月31日 [10] - 各地具体规则有所不同，上海实行每两周一次集中摇号，安徽每周开放两天（周一周二）报名抽签，湖南则每月仅一次申领机会 [8] - 未采用摇号的地区补贴力度也大幅收缩，如北京保留“全天可领”政策，江苏每日10点集中放券，数量有限当日有效 [10] 消费者参与难度 - 目前多数地区中签率普遍在10%左右，部分地区中签率已跌破5% [10] - 消费者反映系统频繁提示“资格校验失败”，即便熬夜蹲守也难以成功 [8] - 消费者满打满算最多只有4次申请国补的机会 [10] 补贴品类与范围收缩 - 纳入所在地补贴范围的品类越来越少，部分品类如智能门锁、空气净化器等直接被彻底移出补贴清单 [8] - 实际可用补贴品类不足此前的六成 [10] - 补贴活动存在地域限制，例如仅限上海地区用户可参与 [5] 市场活动背景 - 淘宝、京东等电商平台于10月9日同步开启“双十一”电商节 [1] - 国家发展改革委会同财政部于9月30日下达第四批690亿元超长期特别国债补贴资金，至此2025年3000亿元中央补贴已全部下达 [1] - 各种营销号宣传推广号称国补+品牌优惠+平台券总优惠力度超50% [1]

国补政策演变 - 国补政策初期为全面开放模式，消费者可基于所在地定位直接领取并使用补贴优惠 [1] - 年中因首批资金用尽及监管关注违规行为，部分地区出现暂停或调整国补的动作 [3] - 政策随后从“无门槛”使用调整为“先到先得”的每日限量发放模式 [5] - 近期多地进一步将规则调整为“报名摇号”方式，如上海自9月20日至12月31日每两周开展一轮报名摇号 [9][10] 国补违规问题与监管应对 - 政策宽松期存在商家钻空子行为，如先涨价后补贴、骗补套补等 [1] - 有6个省份存在骗补违规使用国补资金总额超1亿元，其中湖南涉及约9383万元，河北涉及152万元，重庆涉及93.08万元，山东涉及68.62万元 [2] - 监管为防范骗补行为，推动国补执行全流程更透明和精准 [20] - “报名摇号”等新规则旨在更公平有效地发放剩余补贴，并有效防范骗补操作 [20][22] 各地国补规则差异 - 上海和安徽等地已采用“报名摇号”方式，流程包括线上报名、公证摇号、结果查询和中签资格领取 [10][14][15] - 江西、江苏、山西等地仍维持每日限时限量发放模式，如江西在每天0点和12点放量 [18] - 消费者仅能在本地参与活动，定位不在当地省市内则无报名资格，不支持跨区域抢补贴 [17] - 各地国补规则目前仍不统一 [20] 消费者参与体验与影响 - 政策调整为“先到先得”后，不少用户反映“使用难”、“根本抢不到” [5][8] - 规则变为“报名摇号”后，消费者担忧领取机会变得更难，可能影响消费积极性 [12][20] - 新规则下消费者参与更耗时间，但方式相对更公平透明 [20][22]

消费品以旧换新政策资金安排 - 7月将下达今年第三批消费品以旧换新资金 前两批已分别于1月和4月下达1620亿元 [1] - 超长期特别国债资金支持力度为3000亿元 前两批共1620亿元已下达 [1] - 7月和10月将分别下达第三季度和第四季度支持以旧换新的中央资金 [3] - 资金使用将分领域制定落实到每月、每周的计划 保障政策全年有序实施 [1] 资金构成与配套机制 - 国补资金包括三部分：中央超长期特别国债资金(规模比去年翻番)、地方按9:1比例配套资金、部分地方额外安排资金 [3] - 央地资金共担原则为9:1 [3] - 截至2025年5月31日 国补资金消耗预计达1550-1650亿元 月均超300亿元 [3] - 6月资金消耗预计攀升至500亿元 1-6月累计消耗将达2100亿元 占3000亿资金池的70% [3] 市场表现与销售数据 - 京东618期间手机通信销售同比增长88% 家用电器销售增长161% [4] - 4000-6000元价格段手机成交量同比增长50% AI笔记本成交额增长151% [4] - 百寸电视成交额同比增长260% 高温区域999元系列空调销售同比提升超120% [4] 政策调整与行业影响 - 政策从普惠补贴转向限额限流 资金拨付机制革新 线上监管收紧 [4] - 江苏探索的"限额分配"模式成为全国调整参考 通过每日每月额度限制控制资金消耗节奏 [4] - 政策调整倒逼企业转向注重市场需求与产品价值的理性竞争 推动行业高质量发展 [5] - 资金拨付机制或转向"总额预拨付"模式 提前分配固定额度补贴资金 [5] - 拨付机制调整将利好线下大型实体渠道和销量领先的电商平台 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周（6/9 - 6/13）大消费板块除纺织服饰外均收跌，各板块有领涨和领跌个股 [3] - “国补”政策调整有望促进行业回归理性竞争，建议关注具备技术研发实力等的龙头家电企业 [3] - 港股茶饮企业纳入港股通，关注优质茶饮企业配置机会，建议关注具备供应链深度壁垒等的龙头企业 [3] 根据相关目录分别进行总结 市场周度回顾 - 申万一级行业周度涨跌幅展示了各行业表现 [9] - 消费二级子行业周度涨跌幅呈现各子行业情况 [11] - 列出消费各行业周度涨幅前五个股 [13] - 列出消费各行业周度跌幅前五个股 [14] 行业要闻及重点公司公告 行业要闻 - 6月12日起，印度尼西亚公民可适用240小时过境免签政策便捷来华，中国适用该政策国家增至55国 [15] - 今年1 - 5月，深圳市离境退税商品销售额同比增长超2.1倍，“即买即退”商品销售额同比增长超20倍，预计新增超100家离境退税商店 [16] - 广西印发方案，提出建立生育补贴制度等多项提振消费举措 [16] - 6月11日，25年飞天茅台（散）批发价跌至1990元/瓶，（原）价格维持在2080元/瓶已跌破2100元关口 [16] - 深圳将创新提升服务贸易，包括增加粤港澳游艇自由行指定口岸等多项措施 [16] - 2025年1至5月长沙入境游客总人次同比增长39.3%，总消费同比增长38.81% [16] - 财政部推进“一老一小”服务体系完善，加快建立育儿补贴制度 [16] - 6月10日，格力“董明珠健康家”旗舰体验店启幕，郑州暂停2025年消费品以旧换新家电产品补贴资格券申领 [16][17] - 6月9日，圣贝拉在港交所披露聆讯后招股书，云鲸智能进军吸尘器市场发布首款产品 [17] 公司公告 - 6月9日，新琪安与中粮糖业签订产业合作框架协议，中粮糖业负责代糖产品市场推广与销售 [19] - 2025年5月份，全国居民消费价格同比下降0.1%，1 - 5月平均比上年同期下降0.1% [19] - 承德露露上调股票回购贷款金额上限并变更部分贷款期限 [20] - 佳禾食品为子公司金猫咖啡提供最高2000万元债务本金连带责任担保 [20] - *ST金比控股股东转让股份，元一成物将成控股股东，公司股票6月12日复牌 [20][21] - 共创草坪发布股票交易异动公告，提醒交易风险 [22] - 曲美家居股票交易异常波动，董事吴娜妮减持5.80万股 [22] - 金陵体育可转债交易异常波动，存在市场情绪过热和下跌风险 [22]