核心观点 - 报告核心观点认为，在债券市场处于区间震荡且收益率曲线趋于平坦化的环境下，哑铃策略（即同时配置短端和长端债券）可能比子弹策略（集中配置某一期限债券）具有更好的表现[10][24][33] - 该策略在等久期条件下具备更高凸性，当利率波动加大或方向不确定时，能放大利率大幅变动的正向效应，提升收益弹性并增强下行风险缓冲能力[24] - 对于交易盘，建议谨慎参与长久期品种，可继续参与中短久期信用下沉；对于负债端稳定的配置型资金，可在短端信用下沉的同时，于收益率有吸引力的区间适度参与中长期品种，以获取哑铃策略的超额收益[33] 市场环境与流动性回顾 - 本周（2月24日-2月27日）信用债收益率上行，但调整幅度小于利率债，信用利差被动收窄[3][10] - 节后第一周流动性环境保持均衡，央行2月25日开展4095亿元7天期逆回购和6000亿元MLF操作，净投放3095亿元，资金面延续宽松态势[3][10] - 上海楼市“沪七条”新政发布后，权益市场走强，债市止盈情绪较高，相对承压[3][10] - 银行间质押式回购市场量降价升，日成交量中位数8.05万亿元，较上周下降135亿元；R001中位数1.44%，较上周上升7bp[35] - 利率互换（IRS）方面，FR007 IRS 1年期利率中位数1.50%，较上周下降1.6bp[37] 期限利差与曲线形态 - 今年以来信用债品种期限利差处于2025年以来高位且有所收窄[3][11] - 截至2月27日，国债、二级资本债、中短票、城投债的10Y-1Y期限利差在2025年以来的分位数分别为75%、74%、89%、69%，均处相对高位[3][11] - 对比今年初，上述品种的10Y-1Y期限利差分别收窄4.44BP、13.56BP、4.32BP、12.59BP[3][11] - 2026年以来，信用债收益率曲线整体下行且进一步趋于平坦化[3][11] 哑铃策略收益测算 - 报告以城投债、产业债、二级资本债为样本，在设定组合久期相近（约2.4-2.54）的条件下，对比了子弹策略与四种哑铃策略组合的收益[24][25][26] - **假设收益率曲线不变**：部分哑铃策略组合静态收益率略优于子弹策略，但优势不明显。例如，城投债子弹策略静态收益率为1.94%，而四个哑铃组合分别为1.87%、2.03%、1.83%、1.98%[25] - **假设收益率曲线平坦化移动**（1Y至5Y分别下行0BP、25BP、50BP、75BP、100BP）：哑铃策略组合收益显著高于子弹策略[26] - 城投债：子弹策略组合收益为3.22%，四个哑铃组合收益分别为4.27%、3.90%、3.63%、3.61%[26][31] - 产业债：子弹策略组合收益为3.07%，四个哑铃组合收益分别为4.16%、3.60%、3.43%、3.23%[26][32] - 二级资本债：子弹策略组合收益为3.04%，四个哑铃组合收益分别为3.98%、3.53%、3.58%、3.34%[26][33] 同业存单市场 - 2月27日，SHIBOR隔夜报价1.36%，较1月30日上升9bp；AAA评级1年期同业存单到期收益率1.58%，与1月30日持平[37] - 本周同业存单一级发行量合计4544亿元，较上周下降2610亿元[41] - 发行期限结构变化：1M、6M、9M占比下降，3M、1Y占比上升。其中1Y期占比31%，较上周大幅上升22.77个百分点[41] - 2月27日，1年期AAA同业存单到期收益率与R007利差为6bp，处于2020年以来后22%分位数；与DR007利差为10bp，处于后12%分位数[44][45] 信用债发行情况 - 本周信用债发行794.60亿元，环比下降48.56%，同比去年下降3401.83亿元；净融资额环比下降1534.43亿元，同比下降2268.24亿元[45] - 分类型看，城投债、产业债和金融债净融资额环比分别下降548.96亿元、下降1187.97亿元和上升202.50亿元[45] - 信用债平均发行利率为2.82%，较上周下降12bp。分评级看，AA、AA+、AAA平均发行利率环比分别上升41bp、下降1bp、下降3bp[57] - 信用债平均发行期限为2.97年，较上周下降0.50年[60] - 本周共3只信用债取消发行，规模合计18.9亿元，较上周增加12.9亿元[63][66] 信用债成交与估值 - 本周信用债合计成交6935亿元，较上周减少7736亿元。城投债成交下降2329亿元，产业债下降2072亿元[66][67] - **成交期限结构**：城投债向短期（1年以内）集中，占比上升3.47个百分点；产业债向期限两端（1年以内和5年以上）偏移[68] - **成交评级结构**：城投债向高评级（AAA）集中，占比增加1.45个百分点；产业债向AAA-和AA+集中[69] - **收益率与利差分位数**：各等级信用债收益率多处于2025年以来偏低分位区间，AA级2-5Y品种分位数已降至1.7%及以下的极低水平，其中5YAA处于0.7%的历史低位[72]。信用利差也整体处于极低位区间，AA+与AA级中长端（2-5Y）利差多处于3.8%以下的极低位置[73] 细分券种表现 - **城投债**：收益率整体分化，AAA级普遍上行0.39-1.55BP，中低等级多回落。信用利差多收窄，5YAA级利差压缩3.09BP，其分位数已降至0.7%的极低水平[75] - **地产债**：收益率分化，AA级1Y及5Y品种下行显著，分别回落11.75BP和4.58BP。AA地产各期限收益率均位于2.1%及以下的极低分位[76] - **银行二级资本债与永续债（二永债）**：各期限各等级收益率整体上行。二级资本债7Y AAA-上行幅度最大，达6.07BP。10Y AAA-收益率分位数已回升至71.8%的相对高位[79][81]。永续债表现类似，10Y AAA-收益率分位数回升至72.8%[79][82]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 市场对货币政策宽松预期有限，收益率曲线平坦化支撑长端利率，资金面平稳，债券供给未形成明显压力 [2] - 国债期货各期限合约上周普遍收跌，长期品种跌幅更大，反映市场对长端利率的担忧 [2] - 建议关注利率债发行与央行操作信号，波段操作并控制风险 [2] 根据相关目录分别进行总结 国债到期收益率 - 展示2Y、5Y、10Y、30Y、7Y国债到期收益率在不同时间点的数据 [3] 资金利率 - 展示存款类机构质押式回购加权利率（1天、7天）和逆回购利率（7天）在不同时间点的数据 [3] 国债期限利差 - 展示7Y - 2Y、30Y - 7Y国债期限利差在不同时间点的数据 [4][5] 国债期货持仓 - 展示2年期、5年期、10年期、30年期国债期货持仓在不同时间点的数据 [7] 国债期货成交 - 展示2年期、5年期、10年期、30年期国债期货成交在不同时间点的数据 [8] 国债期货当季合约基差 - 展示2年期、5年期、10年期、30年期国债期货当季合约基差在不同时间点的数据 [9][10][11][12] 国债期货跨期价差 - 展示2年期、5年期、10年期、30年期国债期货跨期价差（当季 - 下季）在不同时间点的数据 [13][15][16] 国债期货跨品种价差 - 展示TS*4 - T、T*3 - TL跨品种价差在不同时间点的数据 [17][18]

核心观点 - 中国股市"转型牛"格局逐渐清晰，战略看多2025年市场[1][5] - 中美领导人通话释放积极信号，改善市场风险偏好，历史数据显示通话后A股、港股及人民币汇率普遍表现积极[3] - 6月流动性预计维持均衡充裕，收益率曲线平坦化可能持续较长时间[1][21] 焦点锐评 - 中美领导人通话强调遵守共识，双方同意增进各领域交流合作，特朗普表示尊重习近平并乐见中国经济增长[3] - 通话推动贸易、稀土、科技限制及留学生政策方面进展，但关键议题分歧仍存[3] - 港股在历史通话后一个月内涨幅显著，未来中美谈判进入新阶段但美国可能优先与其他国家谈判[3] 权益市场 - "转型牛"逻辑基于：经济冲击认知充分化减轻估值收缩影响、无风险利率与风险溢价系统性下降、政策"三支箭"提振长期假设[5] - 投资主线聚焦新兴科技板块，周期金融领域存在黑马机会[5] - 中美元首通话延续市场风险偏好回暖窗口，特朗普下半年政策重心或先聚焦非中国事务[6] - 国内政策加码背景下，A股和港股资产质量及流动性提升，尤其看好优质企业赴港上市带来的港股机会[7][8] 市场表现数据 - 主要指数周涨幅：万得全A(1.61%)、上证(1.13%)、创业板(2.32%)、恒生(2.16%)、恒生科技(2.25%)、标普500(1.50%)、纳斯达克(2.18%)[8] - 商品表现：COMEX黄金周涨0.47%，布油周涨6.16%，美元指数周跌0.24%[11] - 行业周涨幅前五：通信(5.27%)、有色金属(3.74%)、电子(3.60%)、综合(2.89%)、计算机(2.79%)[17] - 估值状态：通信(偏低估)、有色(低估)、计算机(高估)、电力设备(低估)、房地产(偏高估)[17][19] 行业研究 - 医药行业24年弱势后25年将反弹，一季度重点关注创新药和AI医疗板块[13] - 电煤需求走强推动港口库存去化，煤炭龙头如中国神华具备高股息低估值特征[14] - 家电板块受补贴退坡担忧拖累，食品饮料因端午消费平淡表现弱势[16] - 后市建议关注：AI催化下的科技板块、黄金等有色资源品、政策驱动内需板块、调整后的新消费方向[16] 宏观与固收 - 央行可能在6月或下半年恢复国债买入操作，降准降息窗口或在三季度，10年国债波动区间1.5%-1.8%[21] - 下半年宏观政策或边际加码，财政政策有望进一步发力，货币政策可能全面降息[22] - 美国5月非农数据超预期可能推迟降息时点，联储或在四季度"预防性"降息2次但幅度有限[23] 资产配置 - 市场波动率上行周期或开启，建议构建低波红利-科技自主-困境反转(军工、医药)的三元对冲组合[25] - 科技成长板块经历调整后性价比再度提升，多数细分方向拥挤度已回落至偏低水平[25]

核心观点 - 国际资管机构因关税不确定性对敏感资产采取谨慎态度，减少加仓力度，市场情绪偏向防御 [1] - 投资者重新评估美股和美债价值，将视线扩展至欧洲、新兴市场等其他区域寻求稳健资产 [1] - 全球市场受关税政策波动冲击，机构建议采取多元化灵活投资策略应对震荡 [6][7][8] 美股分析 - 施罗德投资建议减少美国金融股多头仓位，因收益率曲线可能比预期更平坦 [2] - 安联投资对美股整体持谨慎立场，因关税不确定性增加、经济衰退风险上升及美国经济增长和通胀前景走弱 [2] - 富达国际认为美股仍处于盘整阶段，2025年美国经济衰退和滞胀风险概率将提升 [2] - 美股估值高于世界其他地区但未达泡沫区域，企业资产负债表稳健，银行业资本金充足 [3] - 美国与贸易伙伴谈判进程是影响企业盈利的关键因素 [3] 美债分析 - 美国固定收益市场波动达2008年以来罕见水平，MOVE指数接近新冠疫情时期高点 [4] - 10年期美国国债收益率达4%，标普500成分股股息率仅1.4%，美债吸引力增强 [4] - 关税谈判进展将持续扰动美债市场，投资者"逢低买进"心态已发生变化 [4] - 安联投资对美国国债整体前景保持谨慎，但承认其仍受长期动能支撑 [5] - 高收益债券利差扩大预期随美国经济衰退风险上升而增强 [5] 欧洲及其他市场机会 - 富达投资建议关注本地需求导向和利率敏感属性的股票，消费板块压力较大 [6] - 新兴市场本币债券值得关注，黄金因避险属性保持吸引力 [6][7] - 路博迈对全球股票持乐观态度，看好价值股和小盘股，超配欧洲和中国市场 [7] - 路博迈上调能源板块配置至超配，下调非必需消费品和金融板块配置 [7] - 施罗德自去年12月起从美国转向欧洲市场，看好新兴市场股票和本币债券 [8] - 施罗德建议投资欧洲银行股和工业金属，维持黄金作为战略多元化工具 [8]