核心观点 - 对于国庆长假持券过节的策略，报告认为短端品种以票息思路持有问题不大，可关注1年期存单、1-2年及以下信用下沉、2-3年高等级信用债 [1][2][6][7] 而长端利率债和3-5年二永债的投资则需要更高的赔率，即利率需调整至更具吸引力的位置，如10年期国债利率上行至1.87%-1.88%等超跌位置 [1][6] - 当前债券市场整体赚钱效应不强，10年期国债利率处于1.8%左右，资本利得空间有限 [1][6] 投资组合建议保持稍低久期，结构上更倾向于哑铃型配置，短端关注存单和利率稍高的信用债，拉长久期可关注央行买债预期带来的6-7年国债、4-5年国开债机会，以及活跃长利率债的灵活性交易 [2][7] 债市行情及指标跟踪分析 - 过去一周利率先下后上，长端表现偏弱，中短端稍好，国债期限利差（10Y-1Y）上行2个基点至49个基点左右 [12][32] 30年国债活跃券2500006收益率较上周上行1.00个基点至2.19%，10年国债活跃券250016收益率上行0.50个基点至1.87% [13] - 机构持债成本方面，基金持有10年国债的成本约1.84%，保险成本约1.81%，各机构短期持仓仅小幅亏损，市场并未超跌 [17] 国债期货多空比下行，但未处于较低水平，表明空头力量仍有增长空间 [19][20] - 利率预测模型（DNS）看法偏弱，预测未来一个月10年期国债利率可能在1.92%左右，模型历史预测准确度在65%-70% [22] 大类资产比较显示，债券估值不贵但赚钱效应不强，沪深300市盈率倒数与10年国债利率的差值为5.28，处于过去五年34%的分位点 [26][29] 债券组合配置及个券选择思路 - 在收益率曲线形态方面，中长端以上利率曲线相对陡峭，但整体变陡空间不大，形态容易呈现小幅“熊陡” [2][7][35] 组合构建建议持仓久期保持在稍低水平，若利率调整至高位可关注长债短期交易机会，结构上推荐哑铃型 [2][7][36] - 具体择券思路上，从曲线静态及持有性价比看，国债关注7年、10年；国开债关注3年；农发债关注5年、7-8年；口行债关注7-8年；二级资本债关注6-7年（10年及以内选择） [8][50] - 个券关注：长端利率债交易重点可关注30年国债25T6，后续可关注10年国债250016流动性提高后的价值；中端利率债可关注7年国债250007、250018以及4-5年国开债250203、250208；浮息债重点可关注250214和25农发清发09 [3][10][52] 国债期货 - 过去一周TL合约表现不及现券，套保情绪浓厚 [82] 目前TL2512合约基差水平相对不低，期货价格相对现券便宜；而T合约因新券250018成为最便宜可交割券，其隐含回购利率水平相对稍高，期货价格不算便宜 [3][11][82][83]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国债期货上周持续回调，周五有所回暖，维持中期大方向看震荡偏空的观点 [5] 根据相关目录分别进行总结 周度聚焦与行情跟踪 - 国债期货合约周度有所回暖 [6] - 国债期货市场呈现短端承压、长端修复分化的特征，品种间表现显著分化 [8] - 收益率曲线形态受国内外政策预期与资金面波动影响，呈现阶段性趋陡与趋平交替的复杂格局 [8] - 中长久期债券表现弱于短端，与股市回调后“股债脱敏”逻辑相关 [8] - 长端品种在避险情绪与政策博弈中呈现修复弹性，而短端受制于资金面波动及持仓调整，市场分化格局短期或延续 [8] 席位分析 - 分机构类型净多头持仓日度变化：私募减少3.93%；外资增加1.53%，理财子增加0.39% [12] - 分机构类型净多头持仓周度变化：私募减少14.35%；外资减少6.38%，理财子减少7.76% [12]

美联储降息后股市表现的历史规律 - 美联储重启降息后股市表现完全取决于经济是否陷入衰退 过去五十年中七次实例显示四次伴随衰退三次经济持续扩张 两种情形下股市表现截然不同 [1] - 无衰退情形下MSCI世界指数在降息后1个月3个月6个月和12个月平均表现分别为1% 2% 8%和17% 衰退情形下表现为-2% 2% 0%和6% [7] - 跨资产表现呈现分化 无衰退情形下标普500指数12个月表现达16% 10年期美债收益率几乎持平 衰退情形下美债收益率上升8个百分点 标普500涨幅仅12% [10] 失业率作为经济路径判断核心指标 - 失业率是区分经济衰退或扩张的关键指标 衰退时失业率在降息后持续上升近一年 经济扩张时失业率仅小幅上升后几个季度内开始下降 [3] - 目前美国失业率从低位稳步攀升至4.3% 成为美联储考虑降息的关键驱动因素 [17] - 衰退情形下失业率累计上升幅度达2-3个百分点 经济扩张情形下失业率仅在降息前后小幅上升随后回落 [14] 收益率曲线形态对板块表现影响 - 收益率曲线形态显著影响板块表现 牛市平坦化环境对股市最为有利 周期性板块在熊市陡峭化期间表现最佳 [6] - 实际利率下降是推动收益率走低的主要因素 历史上实际利率下降利好资本品 耐用消费品 化工 建材 汽车 采矿和运输等短周期板块 [24] - 无衰退情形下收益率曲线在降息后数月内温和走陡随后转为平坦化 衰退情形下初始陡峭化后出现熊市平坦化 约6个月后随经济复苏转为熊市陡峭化 [20] 经济预期与市场提前反应特征 - 如果经济周期得以延续 股市总是在新一轮降息前上涨 但反之则不成立 表明市场对经济前景的预期在降息启动前已有所体现 [13] - ISM制造业指数在无衰退情形下通常在降息后约一个季度开始改善 但在衰退情形下持续下滑数个季度才见底回升 [17] - 美国经济意外指数保持强劲正值 与利率预期急剧下调形成对比 就业增长势头将继续减弱 [17]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - “反内卷”带动调价预期，预期兑现需流动性环境配合，“反内卷”见效与收益率曲线陡峭化更相容，美日初步达成贸易协议使贸易摩擦风险缓和 [2] - 部分商品期货价格上涨，煤钢产业链“反内卷”显现效果，PPI指数扭转下行趋势需下游需求和宽松货币流动性配合 [2][11] - 若调价预期兑现带动通胀企稳，未来降息预期将下降，收益率曲线陡峭化程度取决于下游需求修复程度，楼市景气修复状况最值得关注 [2][13] - 预计美国可能与欧盟达成贸易协议，将对欧多数商品新增关税税率设为15%，双方达成协议可能性增加 [2][13] 根据相关目录分别进行总结 高频数据全景扫描 - “反内卷”带动部分商品期货价格上涨，焦煤、螺纹钢期货主力合约升至去年12月均价以上，现货价7月中旬也显著上涨，中信期货PPI商品指数达去年12月均值，但PPI指数扭转下行需下游需求和宽松货币流动性配合 [11] - 本周（2025年7月21日至7月26日），农业部猪肉平均批发价环比升0.35%，同比降幅扩大至17.50%；山东蔬菜批发价指数环比升2.67%，同比降15.26%；布伦特和WTI原油期货价平均分别环比降0.38%和1.74%；LME铜现货价全周均价环比升2.44%，铝现货全周均价环比升2.63%，铜金比价环比升1.08%；国内水泥价格指数环比降1.93%；南华铁矿石指数平均环比升4.66%，近4周环比涨幅均超2%；产能超200万吨的焦化企业开工率环比升0.48%；螺纹钢库存环比升0.72%；螺纹钢价格指数环比升0.63%，连续三周环比上涨；7月1 - 20日，30大中城市商品房成交面积平均约19.2万平米/天，2024年同期约25.2万平米/天 [2] 高频数据和重要宏观指标走势对比 未提及具体总结内容，仅给出相关图表资料来源 [20][22] 美欧重要高频指标 未提及具体总结内容，仅给出相关图表资料来源 [82][84] 高频数据季节性走势 未提及具体总结内容，仅给出相关图表资料来源 [94][96] 北上广深高频交通数据 未提及具体总结内容，仅给出相关图表资料来源 [142][144]