报告投资评级 - 对天虹国际集团给予“增持”评级 [2][3][6] 报告核心观点 - 公司纱线主业盈利能力改善，2025年毛利率同比提升2.5个百分点至14.2%，主要得益于产能利用率提升、灵活采购及自动化改造 [1][3][6] - 公司积极偿还债务，带动财务费用显著下降，2025年财务费用为1.7亿元，同比减少2.2亿元，财务费用率降至0.7% [1][3][6] - 预计2026年纱线销量将增长1.4%至83万吨，且有望受益于棉价上行趋势，带动订单价格实现正增长 [3][6] - 基于棉价上涨预期，报告小幅上调2026-2027年并引入2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为10.9亿元、11.9亿元、12.8亿元 [6] - 给予公司2026年8倍市盈率估值，按汇率1港元兑0.88人民币换算，目标价为10.77港元 [6] 财务表现与预测总结 - **收入与利润**：2025年公司营业总收入为227.16亿元，同比下降1.4%；归母净利润为9.13亿元，同比增长64.9% [5][6]。预计2026-2028年收入将保持增长，增速分别为5.5%、3.5%、2.5% [5] - **盈利能力**：预计毛利率将稳步提升，从2025年的13.81%逐步增长至2028年的14.46% [8]。销售净利率预计从2025年的4.02%提升至2028年的5.05% [8] - **费用控制**：财务费用预计持续下降，从2025年的1.66亿元降至2028年的0.85亿元 [8] - **股东回报**：预计每股收益将从2025年的0.99元增长至2028年的1.40元 [8] 业务运营与战略总结 - **纱线业务**：2025年纱线业务收入为181.1亿元，同比增长1.1%，销量增长6.3%但价格下降4.9% [6]。下半年销售43.3万吨，超过40万吨的目标 [6] - **其他业务**：梭织面料业务2025年收入为22.0亿元，同比增长1.2%，毛利率提升3.8个百分点至23.3% [6]。坯布、针织面料等其他业务收入与毛利率均承压 [6] - **产能与资本开支**：计划在越南增加10万锭纱线产能，使总产能提升2.4%至435万锭 [6]。计划增建20MW光伏电站，公司已建成181MW [6] - **经营策略**：以内部资源整合优化为基石，重整低效资产及低盈利业务，同时主动拓展外部市场，物色新生产基地及市场机遇 [6] 财务状况与偿债能力总结 - **资产负债**：2025年末有息债务合计71.7亿元，年内偿还13.5亿元，资产负债率为48.0%，同比下降3.7个百分点 [6]。预计资产负债率将持续改善，到2028年降至33.73% [8] - **偿债指标**：净负债比率预计从2025年的44.51%显著改善至2028年的10.03% [8]。流动比率与速动比率预计均稳步提升 [8] - **现金流**：预计经营活动现金流将保持强劲，2026-2028年分别为23.65亿元、24.63亿元、24.21亿元 [8] 估值与可比公司总结 - **公司估值**：基于2026年预测归母净利润10.9亿元及8倍市盈率，得出目标价10.77港元 [6]。报告预测公司2026年市盈率为4.63倍，市净率为0.44倍 [5][8] - **可比公司**：与百隆东方（2026年预测市盈率13.7倍）、超盈国际控股（2026年预测市盈率4.4倍）相比，天虹国际集团2026年预测市盈率4.6倍低于行业平均的9.1倍，显示估值具备吸引力 [7]

行业投资评级 - 报告对纺织服装业的投资评级为 **增持** [4] 核心观点 - 棉价进入重要窗口期，巴西、美国两大棉花出口国“双减”趋势确立，美棉价格在成本倒挂与基差修复双重信号下，底部特征明确，看好美棉价格上行通道开启 [4] - 持续推荐百隆东方、天虹国际集团 [4] - 1-2月中国纺服出口高增，但2月制造台企出口多环比走弱 [4] 行情回顾总结 - **A股市场**：上周（20260309-20260313）申万纺织服饰板块下跌0.57%，跑输沪深300指数0.75个百分点，在31个申万一级行业中位列第15位 [7] - 纺织制造板块下跌0.45%，服装家纺板块上涨0.36% [7] - 板块PE估值（TTM，剔除负值）为20.64倍，低于历史均值24.48倍 [7] - **港股市场**：上周恒生指数下跌1.13% [10] - **推荐标的**：报告持续推荐百隆东方和天虹国际集团，并给出了盈利预测与估值 [12][13] - **百隆东方**：收盘价7.54元，总市值113.1亿元，预计2025-2027年归母净利润分别为6.5亿元、7.8亿元、8.6亿元，对应PE分别为17倍、14倍、13倍，评级为“增持” [13] - **天虹国际集团**：收盘价6.54港元，总市值52.9亿港元，预计2025-2027年归母净利润分别为8.9亿元、10.4亿元、11.3亿元，对应PE分别为6倍、5倍、5倍，评级为“增持” [13] 行业数据跟踪总结 - **零售数据**：2025年12月，我国限额以上单位商品服装类零售额同比增长1.20%，服装鞋帽、针、纺织品零售额同比增长0.60% [16] - **出口数据**：2026年1-2月，我国纺织服装出口总额约504.46亿美元，同比增长17.63% [18] - 其中，纺织品（纺织纱线、织物及制品）出口255.74亿美元，同比增长20.50% [18] - 服装及衣着附件出口248.71亿美元，同比增长14.80% [18] - **原材料价格**： - **棉花**：上周（截至2026年3月13日）中国328棉花价格指数报收16877元/吨，周内上涨1.19% [20] - 内外棉价差（3128B棉价相比ICE 2号棉）为6872元/吨，价差处于近十年高位，分位数为97.0% [4] - **涤纶**：POY指数上周上涨20.92%，报收9250元/吨 [20] - **锦纶**：POY上周上涨14.81%，报收15500元/吨 [20] - **原油**：布伦特原油上周上涨11.06%，报收102美元/桶 [20] - **羊毛**：澳大利亚羊毛价格交易指数最新报收1272美分/公斤，同比上涨62.04% [20] 重点公告及新闻总结 - **公司公告**： - 华升股份2025年收入8.0亿元，同比增长2.5%，归母净亏损3522万元，亏损收窄 [32] - 健盛集团2025年收入25.9亿元，同比增长0.59%，归母净利润4.0亿元，同比增长24.6% [32] - 华利集团2025年业绩快报显示，收入249.8亿元，同比增长4.1%，归母净利润32.1亿元，同比下降16.5% [32] - **行业新闻**： - Zara母公司Inditex集团2025财年净销售额同比增长3.2%至398.64亿欧元，净利润同比增长6%至62.2亿欧元，均创历史新高 [34] - Hugo Boss集团2025财年销售额（按固定汇率计算）同比增长2%至42.7亿欧元，净利润增长16%至2.59亿欧元 [34]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 下年度新疆棉花种植面积调减预期与 2025 年 11 月后产业链下游开机率同比增加是棉价上涨驱动因素 从中长期看新年度种植面积调减叠加未来宏观预期向好棉价仍有上涨空间 但短期涨幅过大需时间消化 应等待回调再择机做多 [2][21] 根据相关目录分别进行总结 种植面积调减预期叠加淡季不淡，推动棉价上涨 - 2025 年 12 月 23 日新疆召开调减棉花种植面积专题会议 下年度种植面积调减预期是郑棉期货自去年 12 月至今上涨主因 新疆棉花补贴政策 2025/26 年度到期 2026/27 年度新政补贴种植面积预计较 2025 年减少 10%左右 [5] - 2025 年 11 月后下游产业链开机率同比增加推动棉价上涨 截至 1 月 16 日当周 纺纱厂开机率 64.6% 较去年同期增加 8.6 个百分点 织布厂开机率 35.2% 较去年同期增加 10.2 个百分点 下游开机率增加或与 2026 年春节较晚有关 本年度国内棉花增产 但销售进度同比明显增加 反映下游需求良好 截至 1 月 15 日全国累计棉花公检数量 692 万吨 同比增加 76 万吨 截至 1 月 9 日全国棉花累计销售进度 55.6% 同比增加 24.8 个百分点 [6] 短线涨幅过大，等待回调再择机做多 - 国际棉价暂时对国内无压力 1 月预测 2025/26 年度全球产量 2600 万吨 环比 12 月下调 8 万吨 较上年度增加 20 万吨 库存消费比 62.63% 环比 12 月减少 1.42 个百分点 较上年度增加 0.62 个百分点 美国产量 303 万吨 环比 12 月减少 7.6 万吨 库存消费比 30.43% 环比减少 2.17 个百分点 巴西产量 408 万吨持平 印度产量下调 11 万吨至 512 万吨 中国产量上调 22 万吨至 751 万吨 [15] - 2025 年 12 月我国进口棉花 18 万吨 同比增加 4 万吨 2025 年累计进口 108 万吨 同比减少 156 万吨 巴西 12 月出口原棉 45 万吨 同比增加 10 万吨 环比增加 5 万吨 其中对中国出口 14.6 万吨 同比增加 6 万吨 环比增加 4 万吨 截至 1 月 8 日当周 美国当前年度棉花出口销售 8.06 万吨 累计出口销售 162.31 万吨 同比减少 19.1 万吨 其中对中国出口累计 8.53 万吨 同比减少 7.12 万吨 预计 1 月我国棉花进口环比增加 但增幅不大 [16]

2025年国内棉花市场年度回顾与12月市场动态 - 2025年国内棉价整体呈现“先稳后跌、再涨回升”的震荡走势 中国棉花价格指数全年均价为14903元/吨 同比下跌6.7% 年内最低跌至14100元/吨 最高涨至15609元/吨 年底回升至15500元/吨以上 [1] - 全年价格波动受美国加征关税政策冲击 国内促消费政策 中美经贸磋商进展以及新疆棉花产量创新高等多重因素影响 [1] - 12月国内棉价延续涨势 国际棉价环比下跌 导致内外棉价差持续扩大 [1] 12月宏观环境与现货市场 - 尽管新棉上市供给充裕 但元旦假期需求及中央经济工作会议释放的积极政策信号有效提振市场信心 推动国内棉价持续反弹 [2] - 12月中国棉花价格指数月底收于15556元/吨的月内最高点 月均价为15153元/吨 环比上涨322元 同比上涨204元 [2] 12月期货市场表现 - 市场关注2026年棉花目标价格政策调整 郑棉期货看涨预期强 资金参与度显著提升 主力合约CF2605震荡上行 从月初13760元/吨涨至月末14550元/吨 [4] - 期货对基本面及消息面反应更为强烈 期现价差环比收窄 月末郑棉主力结算价14550元/吨 低于同期价格指数1006元/吨 价差环比缩小185元/吨 [4][5] - 郑棉主力合约月均结算价为14009元/吨 环比上涨467元 同比上涨504元 [5] 12月长绒棉市场 - 下游高支纱订单增长不足导致需求平淡 长绒棉现货价格略有下跌 [7] - 月底137级长绒棉报价24960元/吨 环比下跌40元/吨 高于中国棉花价格指数9404元/吨 价差较上月缩小700元 [7] - 137级长绒棉月均成交价为24896元/吨 环比下跌104元/吨 同比上涨2896元/吨 [7] 12月国际市场与价差 - 国际棉价先跌后反弹 月均价环比略跌 上半月受全球供应充裕 美棉出口疲软及USDA报告利空影响震荡下行 下半月受美元走软等因素带动小幅反弹 [7] - 中国进口棉价格指数FCIndexM月均价为73.62美分/磅 环比下跌0.7% 月底为73.96美分/磅 1%关税下折人民币12922元/吨 低于同期中国棉花价格指数2634元 内外棉价差环比扩大673元 [7] - ICE期棉主力合约月均结算价为64.01美分/磅 环比下跌1.53美分/磅 [7] 12月下游纺织市场 - 纺织市场呈现淡季不淡特征 开机率平稳 中低支纱销售放缓而高支纱销售顺畅 棉价上涨带动棉纱价格跟涨 但挤压了销售利润 [10] - 32支纯棉纱月均价为20901元/吨 环比上涨337元 涨幅1.6% 同比下跌309元 跌幅1.5% [10] - 涤纶短纤与粘胶短纤因下游需求一般价格持续下滑 月末成交价分别为6520元/吨和12825元/吨 环比分别下跌209元和168元 [10] - 由于新增订单有限及年末资金压力 部分纺纱厂库存增加 去库存积极性较强 [10]