文章核心观点 - 泡泡玛特旗下经典IP MOLLY举办20周年全球巡展首站 通过在香港举行的大型特展和城市庆典 系统回顾IP发展历程 强化其艺术与情感价值 并借助文旅合作提升品牌影响力[1][3][4] IP发展与运营 - MOLLY由香港艺术家KENNY WONG创作 自2006年诞生 已延展出SPACE MOLLY、BABY MOLLY、ROYAL MOLLY、ANGRY MOLLY等多元化形象[4] - 公司通过特展系统梳理IP成长轨迹 展览分为五大章节 包括“Hi, Molly”、“第二回合”、“绮妙的冒险”等 呈现从概念草图到系列手办的完整创作过程[4] - 展览首次系统公开了艺术家自2006年以来的珍贵手稿与原画 包括为20周年特别创作的作品《不变的星》 记录了IP形象的蜕变历程[5] 市场活动与粉丝互动 - 展览开幕当天吸引众多粉丝一早等候 特展期间艺术家KENNY亲临现场举办MOLLY生日签名会 与粉丝亲密互动[4][5] - 公司在香港旅游发展局支持下 为MOLLY举办覆盖全港的大型生日庆典 让其足迹遍布香港多个重要地标[1] - 在艺术公园海滨草坪设置大型SPACE MOLLY玻璃钢雕塑 与维港天际线相映 成为吸引市民游客的艺术地标[5] 社会价值与品牌形象 - MOLLY被塑造为连接过去与当下、艺术与城市的纽带 在变幻的时代中传递温暖与前行的勇气[3] - 展览每周末举办“MOLLY爱心涂装活动” 所有收入将全额捐赠给特殊儿童艺术美育项目[5] - 艺术家KENNY此前曾个人捐赠100万元支援香港灾后重建 为IP增加了温暖的公益底色[5] 行业与战略意义 - 公司以IP叙事为城市文旅注入全新魅力 探索艺术IP与城市文化场景的深度结合[1] - MOLLY从香港流行文化土壤走向全球潮流文化 见证了全球文化消费模式的深刻演变[3] - 公司将MOLLY定位为不仅承载一代人记忆的经典IP 更是具有持久生命力的文化符号[3]

公司概况与上市进程 - 公司桑尼森迪（湖南）集团股份有限公司已向港交所递交招股书，联席保荐人为高盛和中金公司 [5] - 公司由85后创始人杨杰于2015年在湖南湘潭成立，公司名称源于创始人英文名Sunny及其女儿Sandy的名字 [6][7] - 公司专注于平价IP玩具市场，产品建议零售价一般为人民币9.9元或以下，例如一套6款的《哪吒2》系列盲盒售价69元 [12] - 公司在2025年前九个月实现收入3.86亿元，净利润5195.9万元，收入同比增速达134.7% [13] - 高瓴资本于2025年9月及10月通过旗下基金累计投资约2.75亿元，持有公司10.57%的股份，成为最大外部股东 [13][14] - 公司股东还包括湘潭国资（通过湘潭农业发展持股9.14%）以及Aurora Management（投资4858万元后公司估值达40亿元） [15] 业务模式与经营策略 - 公司业务分为两大板块：IP玩具产品（开发及制造）与“IP玩具+”（为企业提供端对端解决方案） [10] - 公司策略是与知名IP合作，截至2025年9月30日，已与超过20个IP达成授权合作，共交付217个IP玩具产品SKU [8] - 公司早期以外贸为主，2019年出口额达3000万美金，合作方包括迪士尼、环球影视等世界500强企业 [7] - 2020年后因外需下降，公司转向开拓国内市场，组建国内设计团队，研发适合国内市场的文创主题产品 [8] - 公司抓住国潮IP爆火机遇，例如提前布局《哪吒2》电影周边，获得其3D塑胶类食品玩具的全国IP授权生产制造资格 [11] - 2025年前九个月，公司IP玩具产品业务收入占比猛增至78.3%，成为主要收入来源 [10] - 按截至2025年9月30日止九个月的销量计，公司为最大的国潮文创IP玩具企业 [12] 关键增长驱动与市场表现 - 公司业绩增长主要得益于《哪吒2》《浪浪山小妖怪》等国潮IP的爆火 [5][11] - 春节期间公司日产值飙升至300万元，订单排期长达两个月，哪吒盲盒成为“社交货币” [11] - 公司与《浪浪山小妖怪》合作生产的产品，截至2025年9月底销量超过200万件 [13] - 公司2023年、2024年及2025年前三季度收入分别为约1.07亿元、2.45亿元和3.86亿元，净利润从亏损1992.1万元扭转为盈利5195.9万元 [13] 行业背景与竞争格局 - 2024年中国IP玩具市场规模达955亿元，预计2024-2030年复合年增长率为22.1% [17] - 行业呈现情感驱动型消费趋势，IP玩具是当前消费风口 [17] - 行业存在IP依赖与热度维持期短的普遍挑战，爆红IP热度往往仅能维持数月 [19] - 多家潮玩公司正寻求港股上市，例如Suplay（“卡牌界泡泡玛特”）、TOP TOY、金添动漫、布鲁可（市值近200亿港元）等 [17][18][19] - 行业龙头泡泡玛特最新市值超2900亿港元，但其股价在创高后四个月内回撤超40%，蒸发约2000亿港元，反映了市场对持续打造爆款IP的焦虑 [17][19] 公司面临的挑战与风险 - 公司合作的IP均为非独家授权，面临泡泡玛特等公司的直接竞争 [12] - 公司目前尚未开发自有IP，高度依赖外部授权 [19] - 公司2025年获得的多个关键爆款IP（如哪吒之魔童闹海、浪浪山小妖怪、王者荣耀）授权期限仅为12个月，正面临授权到期压力 [19]

核心观点 - 泡泡玛特的热度正在显著回落，其核心IP Labubu的二手市场价格大幅下跌，公司股价自高点回调超过40%，市场情绪和投资信心明显降温[4][6][11][12] - 热度回落的核心原因是公司主动进行供给侧改革，大幅提升产能并改变销售策略，系统性解决缺货问题，从而压缩了投机炒作空间，是一场主动的“去泡沫”过程[25][27][29] - 随着热度退潮，公司面临品控争议、IP叙事深度不足等更严格的审视，同时通过引入奢侈品行业高管等举措，试图推动品牌向更成熟的潮流文化平台升级[31][34][39] 市场热度与价格表现 - **二手市场价格暴跌**：Labubu系列在二手平台的价格大幅回落，例如原价594元的Labubu坐坐派对系列二手均价从1478元回落至632元左右，部分原价99元的单只款式已跌破原价，最低卖到82元[6] - **隐藏款溢价收缩**：Labubu“前方高能”系列的隐藏款“本我”成交价从一度超过5400元的高点，持续回落至500多元的区间[9][10] - **黄牛套利空间消失**：黄牛表示行情已变，现在只能赚小钱，例如未拆封的“前方高能”系列盲盒（官方定价99元）只能卖89元，指定款式才能勉强加价30元出手[6][7] - **新品价格快速回落**：Labubu怪味便利店系列上市第二天价格从199元被炒到4600多元，但随着官方补货，价格很快跌回260元左右；第四代迷你Labubu隐藏款成交均价从接近800元回落至264元[22][23] 资本市场表现 - **股价大幅回调**：公司股价自2025年8月下旬创下339.8港元的阶段性高点后一路回落，至12月中旬跌至约189港元，累计跌幅超过40%，市值蒸发逾2000亿港元[11] - **业绩与股价背离**：尽管公司2025年第三季度整体收入同比增长245%至250%，但股价在财报发布后并未继续上涨，市场情绪先于业绩松动[19][22] 供给侧主动调整 - **产能大幅扩张**：公司供应链中心总裁表示，以毛绒玩具为例，当前一个月的产能已是去年同期的十倍以上，约3000万只，且持续扩张[28] - **改变销售策略**：公司弱化了限量发售、制造抢购氛围的套路，转向更常态化的预售和滚动生产，延长购买窗口，并加强全渠道供货和限购规则[28] - **主动压缩炒作空间**：创始人王宁表示，为满足全球激增的需求并抑制恶意炒作，Labubu的月产能已从上半年1000万只拉升至年底月均5000万只，预计此举将在2025年带来约145亿元人民币的调整后净利润[29] 面临的挑战与审视 - **品控问题引发投诉**：产品存在掉漆、歪头、缝线粗糙等品控问题，例如SKULLPANDA餐桌系列出现Logo印错等瑕疵，公司在黑猫投诉平台上的投诉量已超过2.1万条[31][32] - **IP叙事深度不足**：Labubu等IP主要依赖外形设计与名人效应，缺乏如迪士尼IP般完整的世界观与叙事体系，在新鲜感消退后更容易面临审美疲劳[34] - **定价逻辑受质疑**：直播间工作人员对产品价格的“失言”事件引发热议，消费者开始重新审视建立在“情绪溢价”之上的定价逻辑[36][37] 长期战略与升级尝试 - **引入奢侈品行业高管**：公司任命69岁的LVMH大中华区集团总裁吴越为非执行董事，以期借鉴其在长周期内维持品牌价值感、稀缺感的经验[39] - **拓展IP内容生态**：公司登记了《LABUBU与朋友们》动画剧集剧本，并传闻索尼影业已获得Labubu电影改编权，计划开发相关系列电影[35] - **向潮流文化平台转型**：行业分析认为，公司战略正从单一的潮流玩具公司，转向更宽泛的潮流文化平台，可能延伸至穿搭、服饰等生活方式领域[40] - **IP长期主义**：创始人王宁强调“尊重时间，尊重经营”，认为通过持续投入以及与不同艺术家和流行文化元素合作，IP的生命周期可以很长[42]

公司概况与上市进程 - 北京超级玩咖科技有限公司（Suplay）于2025年1月1日递交招股书，拟在香港主板上市，联席保荐人为中金公司与摩根大通 [1] - 公司成立于2019年9月，从线上小程序起家，聚焦潮玩与收藏卡，旗下拥有嘿粉儿、卡卡沃等行业头部潮玩IP [1] - 公司上市前经历多轮融资，累计融资逾0.17亿美元，在2025年7月最新融资中投后估值约为1亿美元 [9] - 公司创始人黄万钧在IPO前持股72.86%，米哈游持股11.86%为其最大外部股东 [9] 财务表现与增长 - 公司收入从2023年的1.46亿元增长至2024年的2.81亿元，同比增长92.5% [5] - 截至2025年9月30日止九个月，公司录得收入2.83亿元 [5] - 公司年/期内利润从2023年的290万元增至2024年的4910万元，同比增长1,593.1% [5] - 截至2025年9月30日止九个月，公司利润为3710万元 [5] - 公司净利润率在2023年、2024年及截至2025年9月30日止九个月分别为2.0%、17.5%及13.1% [5] 业务模式与收入构成 - 公司收入主要来自消费级产品与收藏品两大板块 [5] - 消费级产品是主要收入来源，2023年和2024年占总营收比例分别为67.1%和58.2% [5] - 收藏品收入占比在2023年和2024年分别为32.9%和41.8% [5] - 公司营收高度依赖授权IP，自有IP营收占比较低 [1][8] - 于2023年、2024年及截至2025年9月30日止九个月，自有IP产品贡献总收入比例分别为40.6%、14.4%及4.1% [10][11] - 同期，授权IP产品贡献总收入比例分别为54.2%、85.1%及95.0% [11] 核心产品与市场定位 - 旗下核心品牌卡卡沃于2021年推出，主要聚焦收藏性、非对战属性卡牌 [4] - 按照2024年GMV统计，卡卡沃在中国的收藏级非对战卡牌市场排名第一，且超过第二、三名的总和 [4][7] - 卡卡沃卡牌定位高端，零售价主要介乎每包59.9元至89.9元 [4] - 公司产品主要面向成年消费群体，99%以上的顾客年龄在18岁以上 [5] - 与定价10元以下的入门级卡牌形成区隔，强调高质量、文化共鸣、限量发行与收藏价值 [4] IP合作与资源 - 公司与米哈游深度绑定，米哈游于2021年11月领投其A+轮融资并授权多个知名游戏IP [1][9] - 合作IP包括《原神》、《崩坏：星穹铁道》、《绝区零》等，其中《崩铁》“阮·梅造物”迷你手办在2024年GMV超过5000万元 [9] - 公司已与22名IP授权方达成授权安排，包括空山基、中国冰雪运动国家队等独家授权，以及与全球头部IP持有方的非独家合作 [10] - 于2023年、2024年及截至2025年9月30日止九个月，前五大授权IP贡献总收入分别约占公司同期总收入的47.8%、61.5%及77.7% [10][11] - 最大授权IP贡献的收入分别约占公司同期总收入的28.4%、17.8%及32.3% [11] 行业竞争格局 - 在收藏级非对战卡牌细分市场，公司GMV排名中国第一 [7] - 行业内“卡牌一哥”卡游已向港交所递表，Hitcard也被传出推进上市进程，“卡牌第一股”归属未定 [13] - 公司营收规模与卡游相比有较大差距，卡游2024年营收为100.57亿元，经调整净利润44.66亿元，毛利率达67.3% [13]

核心观点 - 泡泡玛特旗下现象级IP Labubu的盲盒产品在二手市场和部分销售渠道出现价格大幅下跌，市场热度显著降温，同时公司股价也经历了深度回调，反映出公司可能正从爆发式增长阶段进入可持续增长阶段，增长引擎面临从单一爆款向多元化IP驱动的转变 [1][2][5][8][9][12] 产品与市场表现 - Labubu坐坐派对搪胶毛绒系列（原价594元/盒）在二手平台均价从1478元回落至632元左右，价格跌幅显著 [2][9] - 部分原价99元的单只Labubu款式在闪购中最低售价已跌至82元，跌破发行价 [2][9] - 多个二手交易平台Labubu挂牌数量明显增多，但成交价格同步下移，显示供应增加而需求减弱 [2][9] - 线下折扣连锁店将曾经需要抢购的盲盒摆在显眼位置进行限时特惠，海外电商平台热门款式也从需排队预约变为有货状态，显示渠道库存压力或需求饱和 [2][9] - 市场预期改变，黄牛在社交平台发帖“暂缓收购Labubu系列”，部分普通款二手价已低于发售价，消费者购买行为趋于理性 [5][12] 资本市场表现 - 泡泡玛特股价自8月下旬的阶段性高点339.8港元一路回落，至12月中旬跌至约189港元，累计跌幅超过40% [5][12] - 公司市值在此轮下跌中蒸发超过2000亿港元 [5][12] 公司战略与增长前景 - 摩根士丹利报告指出，泡泡玛特正在从过去两年的“爆发式增长”阶段过渡到未来的“可持续增长”阶段 [5][12] - 该机构预测泡泡玛特2026年Labubu的收入增速将显著放缓，公司增长引擎将由单一爆款转向非Labubu IP的多元化驱动 [5][12] IP背景与历史成就 - Labubu是泡泡玛特签约艺术家龙家升创作的北欧森林精灵形象，是公司旗下现象级潮玩IP [5][12] - 2023年，Labubu销量破亿，增长接近40%，曾是泡泡玛特销售额增速最快的头部IP [6][13] - 2024年，Labubu在泰国曼谷亮相并被泰国官方授予“神奇泰国体验官”荣誉称号，2025年其“前方高能”系列全球发售并入选年度十大新词语，显示其巨大的文化影响力和品牌价值 [6][13] - Labubu等IP的全球受欢迎现象是泡泡玛特IP全球影响力跃升的重要体现 [6][13]

行业趋势：IP联名与兴趣消费市场蓬勃发展 - 圣诞节等节日是情绪消费的重要节点，商家利用IP的不同商业模式提高利润 [1] - 2025年前三季度兴趣消费市场规模突破3800亿元，较2024年同期的3509亿元同比增速超10% [2] - 2023年中国授权商品和服务零售额达到137.7亿美元，同比增长9.6%，但人均IP消费水平仍远低于美国等发达国家，市场增长空间巨大 [6] - IP联名热潮是情绪消费的重要表现形式，但存在流行周期不长久、过度联名效果递减甚至引发消费逆反情绪的风险 [9] IP商业模式与生态构建 - 成熟的IP商业模式主要有三类：以迪士尼、泡泡玛特为代表的自有IP模式；以支付高额授权费获取IP的授权模式；以及借IP联名获得短期流量曝光的模式 [7] - 迪士尼通过产业整合收购皮克斯、漫威等公司，获得大量经典IP版权，是国际市场上的成熟打法 [7] - 成功的IP首先具备跨媒介的内容价值，通过优质内容实现与用户低成本、精准、快速的连接 [7] - 打造IP生态闭环涉及内容创作、产品开发、商业运营及版权风险管理等多个环节，对本体营收存在影响，但国内市场空间广阔 [9] - 迪士尼对授权形象管理严格，有详细的衍生品设计指导细则，降低了自身成本，也释放了授权商的积极性 [8] 企业战略：分层运营与自有IP布局 - 企业应进行“受众分层”：针对核心粉丝群体，通过限量版、专属编号产品制造稀缺性和收藏感；针对泛用户群体，联名强调实用性和场景化；与非传统品类合作则注重破圈性和话题性 [1] - 泡泡玛特和名创优品通过联名跟上热点，为门店带来人流量 [5] - 名创优品正在加速签约原创潮玩艺术家，计划投入一个亿到IP中，并采用“国际授权IP+独家签约艺术家IP”双轮驱动策略，截至2025年11月已签约萝卜街等16个潮玩艺术家IP [8] - 名创优品与TOPTOY定位不同：TOPTOY专注于垂直潮玩赛道，名创优品则是综合全品类的自有品牌零售商 [9] - 国内多家企业在授权IP产品同质化后，正在学习泡泡玛特，加大对自有IP的战略布局，部分企业甚至企图全仓押注潮玩IP赛道 [8] 案例研究：泡泡玛特与星星人IP - 泡泡玛特旗下人气IP“星星人”与喜茶等品牌的联名产品引发热议，联名涉及香薰蜡烛、耳机包、手机壳等实用物件 [2] - 泡泡玛特于2024年正式签下星星人IP，签约当年销售额即突破亿元，2025年上半年该IP已实现营收3.9亿元 [2] - 泡泡玛特创始人王宁曾认为，产品一旦附加功能属性，其生命周期就会变得短暂 [2] 案例研究：《疯狂动物城2》的IP商业化 - 迪士尼动画电影《疯狂动物城2》与超过60个品牌进行跨品类合作，被视为IP商业化的“规模标杆” [3][5] - 泡泡玛特在电影上映半年前推出相关IP产品，包括疯狂动物城再续系列及与Molly的联名，其手办类常规盲盒价格主要在69元/个，挂件类毛绒产品价格为299元/个 [3] - 名创优品与《疯狂动物城2》的合作自2024年开启，首次实现了中国潮玩品牌与海外动画电影IP的双向植入，推出了上百款联名新品及线下主题店，并且品牌广告牌植入电影场景 [4] - 名创优品店内相关产品价格不一，搪胶毛绒公仔为79元/个 [4] - 迪士尼通过此类合作直接收取授权费，通过产品赚取利润，并利用内容拉动乐园、影视等业务增长 [5] - 规模化联名潮的风险不在于合作数量多，而在于合作是否精准分层，避免因停留在“流量互换”表层而导致消费者审美疲劳和合作品牌缺乏存在感 [5] IP联名的策略与挑战 - 如何借力IP联名获得流量且不陷入同质化竞争值得品牌思考，例如茅台与瑞幸通过创新产品品类“酱香拿铁”来扩大消费人群 [6] - 品牌做IP联名时应考虑角色情绪与消费需求的匹配，核心是找到让消费者自我投射的情感锚点，挖掘角色情绪里的“共性体验”并绑定到具体消费场景，而非简单贴图 [9] - 根据行业惯例，成熟的影视、游戏等IP通常不会独家授权给特定公司，以《疯狂动物城2》为例，除迪士尼自营、名创优品和泡泡玛特外，玩具反斗城、52TOYS、九木杂物社等企业也以此IP为基础开发产品 [6]

直播事故与市场反应 - 11月6日晚直播间工作人员对原价79元的DIMOO挂链盲盒发表不当言论，称“这东西卖79确实有点……”并得到“没事，会有人买单的”回应 [1] - 事件引发广泛关注，话题“泡泡玛特直播事故”于11月7日登上微博热搜第一位 [1] - 泡泡玛特官方于11月7日上午回应称确实发生直播事故并正紧急调查，但不会开除相关员工 [2] 涉事产品信息 - 涉事产品为11月新推出的“DIMOO新生日记系列-挂链盲盒”，单个盲盒售价79元，整盒售价474元 [2] - 该盲盒系列含6个常规款和1个隐藏款，常规款出现概率为1:6，隐藏款出现概率为1:72 [2] - 产品挂链含锌合金挂件、聚酯纤维挂绳、树脂公仔及玻璃/亚克力等配件，但正品频现掉漆问题，其真实价值与79元定价差距引发争议 [5] 公司业绩与股价表现 - 公司2025年第三季度整体收入同比增长245%至250%，其中国内收入增长185%至190%，海外收入增长365%至370% [6] - 涉事IP“DIMOO”为公司旗下第五大艺术家IP，2025年上半年收入为11.05亿元，占总收入比例为8% [6] - 受事件影响，11月7日早盘公司股价大跌近5%，股价从8月29日高点339.8港元/股滑落至208港元/股左右，两个多月跌幅显著 [6]

直播运营事件 - 11月7日，“泡泡玛特直播事故”话题登上微博热搜第一 [1] - 网传消息称涉事两位工作人员已被开除，连带相关部门被追责，但公司内部人士表示确实发生直播事故且正在紧急调查，不会开除相关员工 [1] 产品与IP表现 - DIMOO产品挂链含锌合金挂件、聚酯纤维挂绳、树脂公仔及玻璃/亚克力等配件，但仿品成本低至4元，正品频现掉漆问题，真实价值与定价差距引发争议 [3] - DIMOO是由中国设计师Ayan Deng（邓瞻）创作的IP，已被泡泡玛特收购成为自有IP，2019年推出首个盲盒系列“宠物度假” [3] - DIMOO是泡泡玛特旗下第五大艺术家IP，2025年上半年收入为11.05亿元，收入占比为8% [3] 公司财务业绩 - 2025年第三季度公司整体收入同比增长245%至250% [3] - 2025年第三季度中国收入同比增长185%至190% [3] - 2025年第三季度海外收入同比增长365%至370% [3]

公司参展概况 - 公司于11月5日至10日在上海国家会展中心参加第八届中国国际进口博览会消费品展区 [1] - 参展主题为“创造潮流 玩心无界”，旨在打造沉浸式IP体验空间 [1] - 展台设计以“生日庆典”为灵感，设有巨型生日蛋糕装饰并点缀众多IP形象 [1] 核心IP与产品展示 - 重点展示两大超人气IP：SKULLPANDA（由青年艺术家熊喵创作）和CRYBABY（由泰国艺术家Molly创作） [4] - 同步亮相多款海外限定产品，融入东南亚及英伦等本地文化 [4] - 集中展示手办、毛绒等丰富品类，并探索积木、甜品、珠宝等新业态 [4] 国际化战略成效 - 2025上半年公司四大区域业绩均实现超三位数增长，美洲地区增速超十倍 [4] - 全球门店数量已突破570家，并在英国剑桥、印尼巴厘岛等地标性位置开设首家门店 [5] - 中东地区首家门店登陆卡塔尔多哈哈马德国际机场，成为首个入驻该机场的中国品牌 [5] 战略展望 - 公司旨在通过进博会等国际舞台向全球展示潮玩IP的无限可能 [4] - 公司期望为更多全球消费者带来美好体验 [4]

进博会参与情况 - 公司于第八届中国国际进口博览会消费品展区亮相 以“创造潮流 玩心无界”为主题[1] - 展台重点展示SKULLPANDA及CRYBABY两大IP 未展出Labubu这一知名IP[1] - 公司策展主要目的是展示除Labubu外的其他优秀IP作品 展品仅作展示不进行售卖[1][3] 核心IP介绍 - SKULLPANDA由青年艺术家熊喵创作 造型特点包括宇航员头盔和双侧耳机 传递“无垠之象”美学理念[4] - CRYBABY由泰国艺术家Molly创作 聚焦情绪表达 倡导直面情感[4] - 公司旨在通过国际舞台展示丰富多样的IP 向世界展示潮玩IP的无限可能[4] 财务与运营表现 - 2025年上半年公司四大区域业绩均实现超三位数（即超过100%）增长[4] - 美洲地区增速超过十倍[4] - 截至目前公司全球门店数量已突破570家[4]