核心观点 - 花旗发布研究报告 予泡泡玛特“买入”评级 目标价415港元 基于2026年预测28倍市盈率 公司是中国消费板块首选买入股之一 [1] 投资逻辑与评级依据 - 预测公司以IP为核心的多元化策略 可增强其抵御IP周期性风险的能力 重振新需求 [1] - 目标价415港元基于2026年预测28倍市盈率 [1] - 公司相较大多数全球玩具及IP同业存在溢价 归因于其海外扩张驱动的快速增长 与国内同行相比 凭借其领先地位也应享有溢价 [2] 近期运营数据与市场观察 - 花旗每周数据追踪显示 近期APP下载量呈上升趋势 尤其在中国和美国 [1] - 认为APP下载量上升主要受旗下Skullpanda x My Little Pony新系列的发布驱动 [1] - 在Instagram上观察到消费者对该新系列的高度兴趣 [1] IP多元化与增长动力 - 展望2026年 预测集团在IP多元化 产品创新及广泛领域变现能力的突破将驱动增长 [1] - 集团的其他标志性IP产品 如SKULLPANDA TWINKLE TWINKLE CRYBABY正成为新的增长动力 并拥有各自的粉丝群体 并非单纯作为LABUBU的替代品 [1] - 预测非LABUBU IP在2024年具上行潜力 其近期的全球消费者调查结果显示 海外市场对非LABUBU IP的兴趣可能被低估 [1] - 随着下一个爆款IP推出及非LABUBU IP在海外市场普及 投资者的信心有望增强 [1] 海外市场与全球扩张 - 投资者对公司增长可持续性的讨论焦点集中在美国市场 [2] - 海外市场庞大的潜在市场规模 加上全球组织架构升级 本地化营运及供应链强化 应能推动其在2024年及以后的全球扩张 [2]

核心观点 - 花旗预测泡泡玛特以IP为核心的多元化策略将增强其抵御IP周期性风险的能力并重振新需求 予其“买入”评级 目标价415港元 基于2026年预测28倍市盈率 公司是花旗在中国消费板块的首选买入股之一 [1] 业务与增长动力 - 公司旗下SKULLPANDA、TWINKLE TWINKLE、CRYBABY等非LABUBU IP正成为新的增长动力 拥有各自粉丝群体 并非单纯替代品 [1] - 预测非LABUBU IP在2024年具上行潜力 海外市场对非LABUBU IP的兴趣可能被低估 [1] - 展望2026年 公司在IP多元化、产品创新及广泛领域变现能力的突破将驱动增长 [1] - 下一个爆款IP推出及非LABUBU IP在海外市场普及有望增强投资者信心 [1] 市场表现与数据 - 花旗每周数据追踪显示 近期公司APP下载量呈上升趋势 尤其在中国和美国市场 [1] - APP下载量上升主要受旗下Skullpanda x My Little Pony新系列发布驱动 [1] - 在Instagram上观察到消费者对新系列的高度兴趣 [1] 海外扩张与市场前景 - 海外市场庞大的潜在市场规模 加上全球组织架构升级、本地化营运及供应链强化 应能推动其在2024年及以后的全球扩张 [2] - 投资者对泡泡玛特增长可持续性的讨论焦点集中在美国市场 [2] - 公司相较大多数全球玩具及IP同业存在溢价 归因于其海外扩张驱动的快速增长 [2] - 与国内同行相比 公司凭借其领先地位应享有溢价 [2]

核心观点 - 花旗预测泡泡玛特以IP为核心的多元化策略可增强其抵御IP周期性风险的能力并重振新需求 予其买入评级 目标价为415港元 [1] 业务策略与增长动力 - 公司以IP为核心的多元化策略被视作增强抵御IP周期性风险能力及重振新需求的关键 [1] - 旗下SKULLPANDA、CRYBABY等非LABUBU IP正成为新的增长动力 并拥有各自的粉丝群体 并非单纯作为LABUBU的替代品 [1] - 预测非LABUBU IP在2024年具有上行潜力 [1] - 展望2026年 花旗预测集团在IP多元化、产品创新及广泛领域变现能力的突破将驱动增长 [1] 市场表现与数据追踪 - 花旗每周数据追踪显示 近期公司APP下载量呈上升趋势 尤其在中国和美国市场 [1] - APP下载量上升被认为主要受旗下Skullpanda x My Little Pony新系列发布的推动 [1] 海外市场前景 - 花旗近期的全球消费者调查结果显示 海外市场对非LABUBU IP的兴趣可能被低估 [1] - 集团相较大多数全球玩具及IP同业存在溢价 或归因于其海外扩张驱动的快速增长 [1] 估值与同业比较 - 花旗予泡泡玛特买入评级 目标价为415港元 该目标价基于2026年预测28倍市盈率 [1] - 与国内同行相比 花旗相信泡泡玛特凭借其领先地位应享有溢价 [1]

公司业绩表现 - 2025年集团全IP全品类产品全球销量突破4亿只，其中THE MONSTERS全品类产品全球销售超1亿只 [3] - 2025年上半年实现营收138.8亿元，同比增长204.4%；经调整净利润为47.1亿元，同比增长362.8% [3] - 2025年上半年营收及净利润均已超过2024年全年水平 [3] - 2025年第三季度营收同比增长245%—250%，其中中国市场收益同比增长185%—190%，海外市场收益同比增长365%—370% [4] 核心IP与产品表现 - 2025年上半年有13个IP营收破亿元，其中5个IP营收破10亿元，分别为THE MONSTERS、MOLLY、SKULLPANDA、CRYBABY和DIMOO [4] - THE MONSTERS系列（含LABUBU、ZIMOMO等）营收最高，达48.1亿元，同比增长668.0%，占总营收比重34.7% [4] - LABUBU已成为全球现象级IP，2025年6月一款初代藏品级薄荷色LABUBU在拍卖会上以108万元成交 [4] 公司战略与运营模式 - 公司形成了以核心大IP为基本盘、不断创新的中腰部IP以及跨界联名的IP变现模式，平衡了创新风险与稳定收益 [3] - 全球化战略和供应链等多方面共同作用支撑了业绩增长 [3] - 会员群体是重要的核心竞争力来源，可通过不同等级会员权益提升消费者价值和忠诚度 [5] - 在国际化方面，公司可结合海外市场文化、审美等元素开发更多适合国际市场的IP，并在供应链成本控制上考虑国际化布局 [5] 行业市场前景 - 全球潮流玩具市场规模从2020年的203亿美元增长至2024年的418亿美元，期间年均复合增长率达19.8% [5] - 预计2025年全球潮流玩具市场规模将达到520亿美元 [5] - 潮玩赛道竞争激烈，国内品牌如名创优品、52TOYS等持续发力 [5] 专家观点与建议 - LABUBU系列在全球的成功是公司取得销量成绩的重要原因 [3] - 为延长IP生命周期，可向迪士尼学习：赋予IP更深层的故事和文化元素；契合用户个人价值观投射，实现零距离接触与共创；不断跨界以实现IP在更多消费品领域的渗透 [5] - 构建护城河的核心是不断研发和打造自有IP [5] - 与国际IP巨头迪士尼相比，公司仍有较大差距 [5]

核心观点 - 华西证券将泡泡玛特评级由“增持”上调至“买入” 主要基于公司连续回购彰显信心、经营基本面好于预期、IP运营平台价值凸显以及行业处于高景气赛道 [1][6] 公司近期动态与财务表现 - 公司于1月19日回购140万股 每股价格177.7-181.2港元 总金额2.5亿港元 于1月21日回购50万股 平均价格192.9791港元/股 总金额9649万港元 回购股份拟注销以提升每股收益 [1] - 结合前三季度表现 华西证券上调盈利预测 预计2025-2027年收入分别为383.84/527.68/656.98亿元 原预测为308.01/427.86/553.14亿元 [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为132.91/185.99/239.1亿元 原预测为106.67/152.25/203.81亿元 [6] - 预计2025-2027年EPS分别为9.91/13.86/17.82元 原预测为7.94/11.34/15.18元 [6] - 以1月22日收盘价206港元（汇率1HKD=0.91CNY）计算 对应PE分别为19/14/11倍 [6] 经营基本面分析 - 第三方数据库可能无法完全反映经营全貌 公司注重线下门店运营与消费者体验 线上收入增速受平衡渠道及货盘的主动策略影响 整体业务增长有望超预期 [2] - 公司全直营渠道与柔性供应链体制使其对产品价格和供需的调节更加灵活 有助于长期维护IP价值 [2] - 公司扩店及店效具有较高天花板 [2] IP运营与产品力 - 公司成长不依赖单一IP 2025年上半年 5大IP收入突破10亿元 13个IP收入破亿元 [3] - 2025年上半年 THE MONSTERS、MOLLY、SKULLPANDA、CRYBABY、DIMOO收入分别为48.1/13.6/12.2/12.2/11.1亿元 同比分别增长668.0%/73.5%/112.4%/248.7%/192.5% [3] - 新锐IP星星人是成长最快的IP之一 2025年上半年实现收入3.9亿元 [3] - 在Labubu爆火后 公司通过启动“全明星”系列产品增加其他IP曝光度 提升交叉销售 “万圣节”搪胶系列、“新春马力全开”搪胶系列等销售表现良好 [3] - 新推出的“PUCKY敲敲系列”毛绒挂件盲盒（电子木鱼）迅速在社交网络走红 官网售罄 二手溢价翻倍 [3] - 公司不断吸纳头部IP艺术家保障设计灵感 拥有体系化的IP运营、产品开发与柔性供应链能力 产品力持续领先 [4] 行业趋势与前景 - 根据《2025Z世代情绪消费报告》 选择“快乐消费 为情绪价值/兴趣买单”的人群占比为56.3% 较2024年增长16.2个百分点 [5] - 年轻人以表达个性、取悦自己为主要诉求的情绪消费边际倾向持续增强 [5] - 潮玩是表达情绪、宣扬个性的极佳载体 具有消费门槛低和兼具时尚潮流的属性 [5] - 根据商业零售财经报道 2025年中国潮玩行业预计达到千亿规模 [5]

文章核心观点 - 华西证券将泡泡玛特评级由“增持”上调至“买入” 主要基于公司连续回购彰显信心、经营状况或好于预期、新IP表现亮眼及行业高景气度 [1][6] 公司近期动态与财务表现 - 公司于1月19日回购140万股 每股价格177.7-181.2港元 总金额2.5亿港元 于1月21日回购50万股 平均价格192.9791港元/股 总金额9649万港元 回购股份拟注销以提升每股收益 [1] - 结合前三季度表现 华西证券上调盈利预测 预计2025-2027年收入分别为383.84/527.68/656.98亿元 原预测为308.01/427.86/553.14亿元 [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为132.91/185.99/239.1亿元 原预测为106.67/152.25/203.81亿元 [6] - 预计2025-2027年EPS分别为9.91/13.86/17.82元 原预测为7.94/11.34/15.18元 [6] - 以1月22日收盘价206港元及汇率0.91计算 对应市盈率分别为19/14/11倍 [6] 经营状况与渠道策略 - 第三方数据库可能无法完全反映经营全貌 公司强调线下购物场景与消费者体验 线上收入增速受平衡渠道及货盘的主动策略影响 整体业务增长有望超预期 [2] - 公司全直营渠道与柔性供应链体制使其对价格和供需的调节更加灵活 有助于长期维护IP价值 [2] IP运营与产品表现 - 公司成长不依赖单一IP 2025年上半年 5大IP收入破10亿元 13个IP收入破亿元 [3] - 2025年上半年 THE MONSTERS、MOLLY、SKULLPANDA、CRYBABY、DIMOO收入分别为48.1/13.6/12.2/12.2/11.1亿元 同比分别增长668.0%/73.5%/112.4%/248.7%/192.5% [3] - 星星人是成长最快的新锐IP之一 2025年上半年实现收入3.9亿元 [3] - 在Labubu爆火后 公司通过“全明星”系列产品增加其他IP曝光度与交叉销售 “万圣节”及“新春马力全开”搪胶系列销售表现良好 [3] - 新推出的“PUCKY敲敲系列”毛绒挂件盲盒（电子木鱼）迅速在社交网络走红 官网售罄且二手溢价翻倍 [3] - 公司不断吸纳头部IP艺术家保障设计灵感 体系化的IP运营、产品开发与柔性供应链能力使其产品力持续领先 [4] 行业趋势与前景 - 根据《2025Z世代情绪消费报告》 选择“快乐消费 为情绪价值/兴趣买单”的人群占比为56.3% 较2024年增长16.2个百分点 [5] - 年轻人以表达个性、取悦自己为主要诉求的情绪消费边际倾向预计将持续增强 [5] - 潮玩是表达情绪、宣扬个性的极佳载体 兼具低消费门槛与时尚潮流属性 [5] - 根据商业零售财经报道 2025年我国潮玩行业预计达到千亿规模 [5]

核心观点 - 信达证券维持泡泡玛特“买入”评级 公司于2026年1月19日斥资2.51亿港元回购140万股股份 预计2025-2027年归母净利润分别为135.1亿元、179.0亿元、216.1亿元 对应市盈率分别为18.0倍、13.6倍、11.3倍 [1] 国内市场分析 - 用户基数大且粘性突出 IP矩阵多元化发展 核心IP如MOLLY、SKULLPANDA、CRYBABY、DIMOO占比均衡 星星人IP热度快速提升 [1] - 公司通过频繁放货主动调整产能和供应 推动二手市场价格理性回归 使市场趋向供需平衡并拿回产品定价权 [1] - 二手价格合理有助于构建基于真实消费需求的健康商业生态 长期有利于用户基数扩大与品牌价值沉淀 [1] 海外市场分析 - 全球大量市场处于初期阶段 渠道密度相比国内较低 未来渠道扩张确定性强 [2] - 海外市场客观存在IP周期短、渠道承载能力相对弱以及单IP依赖等问题 [2] - 公司在全球范围有意识增加线下供应 引导消费者从线上转线下并鼓励线下提货 [2] - 供应链集中在亚洲 美洲市场同比大幅增长导致供应链出现结构性制约 [2] - 公司需要逐步理顺供应链和物流、产品结构和渠道结构、本地化团队配置等问题 先处理运营问题再重点布局IP产品更有利于长期海外发展 [2] - 美国作为全球核心潮玩消费市场具备巨大增长潜力 短期以经营能力筑基 长期以IP势能驱动 [2] 运营与市场动态 - 根据Google Trends统计 核心IP“Labubu”的搜索热度在圣诞节前后迎来显著峰值后 仍维持在高于日常均值的区间 临近12月底热度小幅上扬 [3]

核心观点 - 信达证券维持泡泡玛特“买入”评级 公司于2026年1月19日斥资2.51亿港元回购140万股股份 预计2025-2027年归母净利润分别为135.1亿元、179.0亿元、216.1亿元 对应市盈率分别为18.0倍、13.6倍、11.3倍 [1] 国内市场 - 用户基数大且粘性突出 IP矩阵多元化发展 MOLLY、SKULLPANDA、CRYBABY、DIMOO占比均衡 星星人IP热度快速提升 [1] - 公司近期通过频繁放货直接推动二手市场价格理性回归 主动调整产能和供应使市场趋向供需平衡 拿回产品定价权 [1] - 二手价合理有助于构建基于真实消费需求的健康商业生态 长期有利于用户基数扩大与品牌价值沉淀 [1] 海外市场 - 全球大量市场处于初期阶段 渠道密度相比国内较低 未来渠道扩张确定性强 [2] - 公司有意识在全球范围增加线下供应 引导消费者从线上转线下 鼓励线下提货 [2] - 供应链集中在亚洲 美洲市场同比大幅增长致使供应链出现结构性制约 [2] - 公司需要逐步理顺供应链和物流、产品结构和渠道结构、本地化团队配置等问题 先处理运营问题再重点布局IP产品更有利于长期海外发展 [2] - 美国作为全球核心潮玩消费市场具备巨大增长潜力 短期以经营能力筑基 长期以IP势能驱动 [2] 动销跟踪 - 根据Google Trends统计数据 核心IP“Labubu”的搜索热度在圣诞节前后迎来显著峰值后 仍维持在高于日常均值的区间 临近12月底热度小幅上扬 [3]

公司股份回购 - 2026年1月19日，公司斥资2.51亿港元回购140万股股份，每股回购价在177.7至181.2港元之间 [1] 国内市场运营与策略 - 公司用户基数大且粘性突出，IP矩阵多元化发展，MOLLY、SKULLPANDA、CRYBABY、DIMOO等核心IP占比均衡，星星人IP热度快速提升 [1] - 公司近期通过频繁放货直接推动二手市场价格理性回归，此举是主动调整产能和供应，使市场趋向供需平衡，旨在拿回产品定价权 [1] - 二手价格回归合理，有助于构建基于真实消费需求的健康商业生态，长期有利于用户基数扩大与品牌价值沉淀 [1] 海外市场发展与挑战 - 全球大量市场处于初期阶段，渠道密度相比国内较低，未来渠道扩张确定性强 [1] - 海外市场客观存在IP周期短、渠道承载能力相对弱以及单IP依赖问题 [1] - 公司在全球范围有意识增加线下供应，引导消费者从线上转线下，鼓励线下提货 [1] - 公司供应链集中在亚洲，美洲市场同比大幅增长导致供应链出现结构性制约 [1] - 公司目前需要逐步理顺供应链和物流问题、产品结构和渠道结构问题、本地化团队配置等问题 [1] - 美国作为全球核心潮玩消费市场具备巨大增长潜力，短期以经营能力筑基，长期以IP势能驱动，符合公司海外市场长期发展逻辑 [2] 核心IP市场热度追踪 - 根据Google Trends统计数据，公司核心IP“Labubu”的搜索热度在圣诞节前后迎来显著峰值，之后虽略有回落但仍维持在高于日常均值的区间，临近12月底热度小幅上扬 [2] 机构盈利预测 - 机构预计公司2025年至2027年归母净利润分别为135.1亿元、179.0亿元、216.1亿元 [2] - 对应市盈率分别为18.0倍、13.6倍、11.3倍 [2]

投资评级 - 报告对泡泡玛特维持“买入”评级 [1][3] 核心观点 - 公司经营呈现高景气度，并通过股份回购（2026年1月19日斥资2.51亿港元回购140万股，每股177.7-181.2港元）彰显信心 [1] - 国内市场景气向上，用户基数大且粘性突出，IP矩阵多元化发展均衡，并通过主动调整供应使二手市场价格理性回归，构建健康商业生态 [2] - 海外市场潜力可观，渠道扩张确定性强，但需先理顺供应链、物流、产品及渠道结构、本地化团队等运营问题，美国市场具备巨大增长潜力 [2] - 核心IP“Labubu”的搜索热度在圣诞节前后迎来显著峰值，随后虽有回落但仍高于日常均值，临近12月底热度小幅上扬 [3] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为135.1亿元、179.0亿元、216.1亿元，同比增长率分别为332%、32%、21% [3][5] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为388.91亿元、508.35亿元、611.42亿元，同比增长率分别为198%、31%、20% [5] - 预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为10.07元、13.34元、16.11元 [3][5] - 基于2026年1月20日收盘价，对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为18.0倍、13.6倍、11.3倍 [3] 关键财务指标预测 - **盈利能力**：预计毛利率从2024年的66.79%提升至2025-2027年的77.80%-78.24%；销售净利率从2024年的23.97%提升至2025-2027年的34.74%-35.34% [7][8] - **成长能力**：预计归属母公司净利润增长率2025年为332.27%，2026-2027年分别为32.46%和20.73% [8] - **回报能力**：预计净资产收益率（ROE）2025年为58.47%，2026-2027年分别为49.33%和41.85% [8] - **偿债能力**：预计资产负债率从2024年的26.80%下降至2027年的12.67%；流动比率从2024年的3.63提升至2027年的8.51 [8] - **现金流**：预计经营活动现金流净额从2024年的49.54亿元增长至2027年的219.05亿元 [8]