烧碱：弱现实但预期不悲观 PVC：区间震荡 国泰君安期货研究所·陈嘉昕 投资咨询从业资格号：Z0020481 日期：2025年9月21日 Guotai Junan Futures all rights reserved, please do not reprint CONTENTS 观点综述 01 烧碱价格及价差 02 烧碱供应 03 烧碱需求 04 PVC价格及价差 05 PVC供需 06 Special report on Guotai Junan Futures 2 观点综述 1 本周烧碱观点：宽幅震荡 | 供应 | 中国20万吨及以上烧碱样本企业产能平均利用率为81.9%，较上周环比-1.5%。西北、华中、华东、华北有装置减产、停产负荷下滑明显； | | --- | --- | | | 华北减产、提负装置并存，整体负荷小幅下调。 | | 需求 | 氧化铝方面，由于高产量、高库存的格局，未来利润将被持续压缩。目前企业生产意愿较高，氧化铝开工产能保持较高水平，但区域性供 | | | 需错配的问题未解决，边际装置供应可能被利润影响，类似2025年3月的情况。此外，广西氧化铝企业未来存在备货需求，对烧碱需求支 ...

报告行业投资评级 - 短期偏弱 [1][3] 报告的核心观点 - 烧碱目前上涨驱动不足，盘面交易山东地区现货降价，短期现货仍有压力，市场短期偏弱 [3] 根据相关目录分别进行总结 基本面跟踪 - 01合约期货价格2560，山东最便宜可交割现货32碱价格850，山东现货32碱折盘面2656，基差96 [1] 现货消息 - 以山东地区为基准，今日省内液碱整体表现稳定，非铝高价抵触部分商谈订单下滑，近期关注主力下游送货量及碱厂库存的变化 [2] 市场状况分析 - 烧碱上涨堵点来自出口和氧化铝，出口方面因Vinythai新增产能、日韩高供应使东南亚供应充足，出口利润无法扩张，出口签单未改善，50碱 - 32碱价差偏弱；氧化铝方面高产高库存格局使利润被压缩，边际产能供应可能受利润影响，虽年底广西360万吨产能和明年年初东方希望200万吨产能预期投产，后期氧化铝备货将带动国内50碱货源流转，但囤货未开启前市场难以期现共振 [3] 趋势强度 - 烧碱趋势强度为 - 1，趋势强度取值范围为【-2,2】区间整数，强弱程度分为弱、偏弱、中性、偏强、强， - 2表示最看空，2表示最看多 [4][5]

报告行业投资评级 - 烧碱趋势强度为 0，处于中性状态，取值范围为【-2,2】区间整数，-2 表示最看空，2 表示最看多 [5] 报告的核心观点 - 烧碱目前驱动不足，盘面预期博弈，市场呈现宽幅震荡，不宜追空 [3] 根据相关目录分别进行总结 基本面跟踪 - 01 合约期货价格为 2576，山东最便宜可交割现货 32 碱价格为 870，山东现货 32 碱折盘面为 2719，基差为 143 [1] 现货消息 - 以山东地区为基准，当日省内液碱市场整体持稳，鲁西南地区部分企业报价下调，出货放缓，需关注主力下游送货量及碱厂库存的变化 [2] 市场状况分析 - 烧碱上涨的堵点主要来自出口和氧化铝，出口方面因 Vinythai 新增产能、日韩高供应使东南亚供应充足，出口利润无法扩张，出口签单未改善，50 碱 - 32 碱价差偏弱；氧化铝方面处于高产量、高库存格局，利润被持续压缩，边际产能供应未来可能受利润影响 [3] - 今年年底广西地区有 360 万吨产能预期投产，明年年初东方希望有 200 万吨产能预期投产，后期氧化铝备货将带动国内 50 碱货源流转，但囤货未开启前，市场难以期现共振 [3] - 当前烧碱预期博弈，氧化铝未开始投产前的备货，出口方面也未改善，上涨驱动不足 [4]

报告行业投资评级 - 烧碱投资评级偏多，趋势强度为1，取值范围为【-2,2】区间整数，强弱程度分类为弱、偏弱、中性、偏强、强，-2表示最看空，2表示最看多 [1][2] 报告的核心观点 - 烧碱下游旺季补库易使现货驱动向上，后期维持偏多思路，但短期要关注近月仓单情况 [1] 基本面跟踪 - 11合约期货价格为2700，山东最便宜可交割现货32碱价格为850，山东现货32碱折盘面为2656，基差为 -44 [1] 现货消息 - 以山东地区为基准，受主力下游采购价格涨20元/吨支撑，省内碱厂不同程度跟涨，碱厂库存压力较小，短期市场预计高位整理 [1] 市场状况分析 需求端 - 烧碱市场核心驱动是需求端持续扩张，氧化铝刚需和备货需求上升，年底广西有360万吨氧化铝产能预期投产，当地烧碱供应偏紧，93阅兵影响运输，山东某氧化铝厂送货量低，采购价有上调预期，出口支撑强，囤货节奏影响国内价格 [1] 供应端 - PVC等耗氯下游弱势会限制行业整体利润大幅扩张，未来可能因耗氯下游变差导致烧碱被动减产 [1]

报告行业投资评级 - 烧碱行业投资评级为偏多对待 [1] 报告的核心观点 - 当前烧碱市场核心驱动为需求端持续扩张 后期维持偏多思路对待 [3] 基本面跟踪 - 11合约期货价格为2674 山东最便宜可交割现货32碱价格为850 山东现货32碱折盘面为2656 基差为 -18 [1] 现货消息 - 山东地区主要氧化铝厂家采购32%离子膜碱自8月18日起价格上调30元/吨 执行出厂800元/吨 [2] 市场状况分析 - 烧碱需求端氧化铝刚需和备货需求持续上升 年底广西地区存在360万吨氧化铝产能预期投产 当地烧碱供应偏紧 后期氧化铝备货将带动国内50碱货源流转 [3] - 93阅兵影响烧碱运输 山东某氧化铝厂烧碱送货量持续偏低 采购价存在上调预期 [3] - 烧碱出口方面支撑仍较强 今年出口方向同比大幅扩张 囤货节奏会影响国内烧碱价格 [3] - 供应端PVC等耗氯下游的弱势会限制行业整体利润大幅扩张 未来可能存在耗氯下游更差导致烧碱被动减产的可能 [3] - 烧碱下游旺季补库容易导致现货驱动向上 [3] 趋势强度 - 烧碱趋势强度为1 取值范围为【 -2,2】区间整数 -2表示最看空 2表示最看多 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 受高库存、高仓单影响，本周烧碱期货主力跌幅显著，山东32%液碱价格下跌；供应端产能利用率环比上升，需求端氧化铝、粘胶短纤、印染开工率有不同表现，库存环比增加，山东氯碱利润上升；下周烧碱产能利用率或小幅回落，山东液碱价格偏弱趋势或持续，SH2509盘面贴水跌幅或受抑制，SH2601预计偏弱震荡 [8] 根据相关目录分别进行总结 周度要点小结 - 价格方面，截至2025年8月8日收盘，SH2509合约收于2446元/吨，较上周收盘下跌3.66%，山东32%液碱折百价下跌至2500元/吨 [8] - 基本面来看，供应端本周烧碱产能利用率环比+1.2%至85.1%；需求端上周氧化铝开工率环比+0.13%至85.58%，本周粘胶短纤开工率维稳在84.97%，印染开工率环比+0.38%至59.28%；库存方面，本周液碱工厂库存环比+8.84%至46.17万吨，山东液氯补贴好转，山东氯碱利润较上周+45元/吨至278元/吨 [8] - 展望显示，下周西北、华东、华北有较多计划检修装置或带动产能利用率回落，当前氧化铝行业利润可观装置预计稳定运行，非铝下游淡季刚需偏弱，液碱工厂库存压力高，山东液碱价格偏弱趋势或持续，SH2509盘面贴水跌幅或受抑制，SH2601预计偏弱震荡，关注2450附近支撑 [8] 期现市场 - 期货市场，本周烧碱主力期货跌幅明显，09合约持仓量小幅下降 [9] - 现货市场，山东32%液碱基准价报价800，折百2500；河南32%液碱市场报价912元，折百2850；内蒙32%液碱市场报价880元，折百2750；山东99%片碱出厂价格3350元/吨，液氯价格 -150元/吨；现货跌幅不及期货，盘面小幅贴水 [14][25][30][35] 产业情况 - 上游情况，西北、山东原盐价格维稳，秦皇岛5500K动力煤价格上涨至678元/吨 [41][46] - 产业链情况，供应端7月烧碱产量358.33万吨，环比+4.88%，本周开工率上升至85.1%；需求端7月氧化铝产量806.62万吨，上周产能利用率85.58%，本周粘胶短纤开工率84.97%，氧化铝、粘胶短纤价格基本维稳；进出口方面，6月烧碱进口0.09万吨，1 - 6月累计进口0.42万吨，6月烧碱出口35.05万吨，1 - 6月累计出口203.04万吨；库存方面，周度企业样本库存为46.17万吨，环比+8.84%；利润方面，本周山东氯碱利润环比上升 [49][54][58][61][67][73][78][81] 期权市场分析 烧碱期货20日历史波动率报27.93%，平值看涨、看跌期权隐含波动率在24.57%附近 [84]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 烧碱上方空间有限，在2800价位存在压力，因液碱供应宽松，前期检修装置恢复，供应压力增大，下游需求趋势疲软，无明显利好，市场受开工率负反馈和情绪冲击影响，但考虑到低仓单近交割，在无明显事件冲击下，近端上方空间有限 [3] - 产业链操作建议针对不同参与角色给出不同策略，如生产企业可买入看跌期权对库存报价，同时卖出看涨期权；贸易商建库存可卖出看跌期权同时买入看涨期权等 [3][4] - 关注下游氧化铝装置投产情况、耗氯下游对氯碱综合利润的影响、上游氯碱企业检修情况和烧碱工厂库存边际变化 [4] 根据相关目录分别进行总结 观点探索 - 宏观情绪退坡，近端烧碱现货崩塌，供应方面液碱供应维持高位，氯碱企业装置负荷高位，检修计划有限；需求整体维持弱势，氧化铝需求有企业受影响，非铝下游按需拿货；库存方面液碱、片碱环比累库；周内烧碱持续下跌，受山东区域需求走弱、氧化铝采购价下调等因素影响 [6] 现货价格 - 国内烧碱按浓度分为32%液碱、50%液碱、99%片碱等主流型号，液碱受运输条件限制，不同区域价格需结合区域特性考虑 [11] - 本周国内低浓度液碱市场价格环比持稳，华北山东地区液碱价格逐步向下修正，高浓度液碱价格走跌幅度较多 [11] 价差 - 型号价差方面展示了50碱 - 32碱、99片碱 - 32碱在不同地区的价差情况及变化趋势 [37] - 区域价差方面展示了32碱、50碱、99片碱在不同地区间的价差情况及变化趋势 [37] 供应 - 日产供应上，我国烧碱产能集中在华北、西北和华东，占全国总产能80%，本周国内烧碱产量预计82.81万吨，环比增加0.86万吨，开工率为84.32%，环比增加1.04%，本周部分企业检修结束，部分厂家开始检修，总体检修影响量减小 [55] - 检修情况统计了长期伴产产能、本周检修氯碱装置和后市计划检修装置的企业及情况 [60] - 片碱装置开工情况展示了各厂商的开工、复工、检修、计划检修等情况 [64] 下游需求 - 氧化铝本周供应变化有限，北方部分企业减产，区域性供需错配情况仍存，截至8月7日，建成产能11480万吨，开工产能9440万吨，开工率82.23% [67] - 粘胶短纤本周行业产能利用率84.97%，较上周持平 [67] - 印染行业截至8月7日，江湖地区综合开机率为69.28%，环比上期增加0.38%，下游市场需求疲软，普遍预期9月中旬后需求或回暖 [67] 库存 - 截至2025年8月8日，国内液碱工厂库存量为37.693万吨，环比增加3.99%，部分下游行业采购需求欠佳，部分地区企业出货不畅库存上涨，部分地区终端需求尚可库存下降 [80] - 截至2025年8月8日，国内片碱工厂库存量为2.3555万吨，环比增加23.65%，因上周价格涨至高位后下游接货情绪转淡，签单情况一般且前期检修装置恢复生产 [80] 估值 - 烧碱加工成本主要来自原盐和电力，原盐占总成本约12 - 18%，电力占总成本60%左右 [84] - 成本端原盐本周国内工业盐市场窄幅下调，动力煤市场价格走势上行 [84] - 本周现货端氯碱综合利润呈现压缩，成本端价格小幅提升，液碱市场价格走弱 [85] 耗氯下游 - 展示了PVC基准现货价格、PVC粉周度开工率、西北一体化氯碱综合利润等数据及变化趋势 [97] - 展示了环氧丙烷、环氧氯丙烷的产能利用率、生产毛利、市场主流价等数据及变化趋势 [98][103][110]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观上国内7月制造业PMI指数回落，美国新一轮关税政策落地，对市场形成一定压力 [4] - 供需面华东区域内供需变化不大且装置暂无检修计划，供应充足，非铝需求未明显好转，淡季行情延续，山东省内液碱走势一般，32液碱有下调可能 [4] - 烧碱下方支撑较强，近期市场资金情绪降温，价格波动剧烈，近月合约面临一定仓单压力，建议关注9 - 11反套，烧碱2509合约上方参考压力位2650元/吨一线，下方支撑位2350元/吨一线 [4] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 现货市场山东液碱偏弱运行，32%液碱基差走阔 [9][12] - 期货市场展示了烧碱与纯碱、氧化铝、PVC活跃合约期货收盘价走势，以及烧碱仓单数量变化 [15][16] - 氯碱产业链周度（20250725 - 20250731）数据显示，原盐、32%离子膜碱、50%离子膜碱、98%片碱、98%片碱价格无变化，液氯价格上调150元/吨涨幅42.86%，氧化铝价格上涨20元/吨涨幅0.63%，粘胶短纤价格上涨100元/吨涨幅0.79%，氢氧化锂价格上涨1000元/吨涨幅1.46%，三元前驱体价格无变化 [18] 市场分析 供应端：产量与开工率 - 当周（20250725 - 0731）中国20万吨及以上烧碱样本企业产能平均利用率为83.9%，环比 - 0.1%，各区域有升有降，其中山东 + 0.5%至87.9% [23] - 预计烧碱产能利用率83.6%左右，周产量80.86万吨左右，还列举了西南、华东、华北等区域企业的检修情况 [23][24] 下游：氧化铝 - 当周氧化铝供应增多，北方供应明显放宽，南方部分企业焙烧炉检修现货供应紧张，截至7月31日，中国氧化铝建成产能为11480万吨，开工产能为9480万吨 [27] 库存端 - 截至20250731，全国20万吨及以上固定液碱样本企业厂库库存42.42万吨(湿吨)，环比 + 3.87%，同比 + 10.9%，全国液碱样本企业库容比23.69%，环比 - 0.37%，各区域库容比有升有降 [33] 液氯 - 截止2025年7月31日，山东地区液氯价格上调，周均价 - 279元/吨，环比 + 30.36% [37] - 截止2025年8月1日，中国PVC产能利用率在76.84%，环比 + 0.05%，预计本周为78.39%，供应继续增加 [37] - 当周（20250725 - 20250731），山东氯碱企业周平均毛利在233元/吨，环比 + 71.02% [38]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 烧碱期货本周震荡整理，现货价格局部小涨 前期检修装置陆续复产，供应紧缺情况得到一定缓解 需求端暂无相关消息提振，非铝需求淡季延续，贸易商和下游对高价碱存在抵触情绪 预计下周烧碱价格或偏弱震荡运行，后市关注华北地区液氯补贴价格变动及氯碱企业开工率变化 [10] 根据相关目录分别进行总结 现货市场分析 - 供应方面，截至2025年7月17日，中国20万吨及以上烧碱样本企业产能平均利用率为82.6%，较上周环比提升2.2% 华北、华东、东北、华南前期减产及停车装置陆续提负，产能利用率不同程度上升；华中液氯低位导致碱厂亏损，产能利用率下滑 [4] - 库存方面，截至2025年7月17日，全国20万吨及以上固定液碱库存为38.39万吨，较上周增加2.56% [4] - 非铝方面，本周山东地区部分粘胶短纤装置重启，产能利用率较上周提升；印染方面，江浙地区综合开机率维持不变 [6] 期现结合分析 - 现货市场本周液碱现货价格局部地区小幅走强，华北、华东地区价格上调，其余市场持稳为主 [8] - 期货市场本周烧碱期货价格冲高回落，周内窄幅波动，成交量、持仓量均有下降 [2][8] 关联品种分析 - 上游原材料原盐价格维持稳定，电价维持，生产成本端基本维持 [8] - 主要下游氧化铝近期开工有所提升，主要用以补充前期长单为主，整体市场现货偏紧，部分企业和贸易商存挺价惜售情绪 非铝下游需求暂无明显变化 副产品液氯价格周内补贴减少，整体氯碱利润上行 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周山东烧碱现货供需偏弱，液碱市场价下跌，期货主力价格上涨，基差收敛；7月计划检修产能减少，烧碱供应有增量预期，但液氯价格低位抑制开工率提升空间，氧化铝价格疲软、开工率增长乏力，非铝淡季需求偏弱，后市现货价格有压力，期货09合约受补货预期支撑，但反弹空间受限 [8] 根据相关目录分别进行总结 周度要点小结 - 价格方面，截至2025年7月4日收盘，SH2509合约收于2380元/吨，较上周收盘上涨2.63%，山东32%液碱折百价下跌至2406元/吨附近 [8] - 基本面来看，供应端全国平均产能利用率环比-2.0%至80.5%，需求端上周氧化铝开工率-0.07%至80.67%，本周粘胶短纤开工率环比-3.4%至75.17%，印染开工率环比-0.13%至60.18%，库存方面液碱工厂库存环比-1.58%至38.42万吨，氯碱利润下降至294元/吨附近 [8] - 展望后市，供应增加而需求有限，现货价格有压力，期货09合约受补货预期支撑但反弹空间受限，技术上SH2509关注2300附近支撑与2500附近压力 [8] 期现市场 - 期货市场，本周烧碱主力震荡上涨，09合约持仓量有所下降 [9] - 现货市场，山东32%液碱基准价报价780，折百2438；河南32%液碱市场报价864元，折百2700；内蒙32%液碱市场报价880元，折百2750；山东99%片碱出厂价格3150元/吨，液氯价格-300元/吨；现货跌期货涨，基差收敛 [15][22][27][32][37] 产业情况 - 上游情况，西北、山东原盐价格维稳，秦皇岛5500K动力煤价格上涨至621元/吨 [44][49] - 产业链情况，供应端6月烧碱产量341.67万吨，环比-4.56%，本周开工率下降至80.5%；需求端5月氧化铝产量763.23万吨，上周产能利用率80.67%，本周粘胶短纤开工率75.17%，氧化铝、粘胶短纤价格维稳；进出口方面，5月烧碱进口0.05万吨，1 - 5月累计进口0.33万吨，5月烧碱出口33.09万吨，1 - 5月累计出口134.90万吨；库存方面，周度企业样本库存为38.42万吨，环比-1.58%；利润方面，山东氯碱利润下降，处于同期中性水平 [52][57][61][64][70][76][81][84] 期权市场分析 烧碱期货20日历史波动率报15.27%，平值看涨、看跌期权隐含波动率在23.27%附近 [87]