核心观点 - 在高油价、高通胀和高利率背景下，全球资产定价逻辑正在发生变化 [2] - 美债收益率更易受通胀与供给影响，长端利率中枢面临上行压力 [2] - 黄金在通胀与不确定性环境下具备配置价值 [2] - 原油价格中枢抬升成为重要约束 [2] - 美元短期受避险与流动性支撑，但中期面临调整压力 [2] - 人民币资产的吸引力将有所提升，中国在“稳定性”维度具备优势 [2] - A股短期受外部扰动，但在电力设备、高端制造等领域存在结构性机会 [2] - 港股受外资流动影响大，但在估值偏低背景下对中长期资金吸引力上升 [2] 一、美伊冲突动态跟进 - 美伊冲突进入第四周，节奏转向更高频的持续对抗，短期内很难快速收束 [4] - 冲突范围扩大，伊朗最高国家安全委员会秘书阿里·拉里贾尼在空袭中身亡，能源设施、港口等被纳入打击范围 [4][6] - 美以之间在战争目标上出现分化，伊朗明确不接受临时停火 [4][7] - 霍尔木兹海峡通行受扰，布伦特原油价格已飙升至103.34美元/桶 [7] - 各方通过释放储备对冲冲击，美国释放约1.3亿桶在途伊朗原油，国际能源署推动5亿桶联合释放行动 [4][7] - 除供给本身外，运输、保险和库存等成本也在上升，使油价在更高中枢上运行 [4] 二、高能源价格下转鹰的美联储 - 美联储3月议息会议维持利率在5.25%-5.50%不变，降息预期大幅降温 [8] - 点阵图显示，19位官员中，9人预判全年不降息，另有9人预计仅降息1次25个基点 [8] - 美联储将2026年PCE通胀预测中值从2.3%上调至2.4%，核心PCE通胀中值从2.2%上调至2.4% [8] - 鲍威尔明确表示，通胀预期上修部分源于油价上涨，在通胀没有进一步回落前不会降息 [12] - 会议声明新增中东局势不确定性表述，会后市场对全年不降息的预期明显上升 [4][12] 三、即将突破40万亿美元规模的美债该何去何从？ - 截至3月，美国联邦债务已接近40万亿美元，从39万亿扩张至40万亿仅用了6个月 [15] - 高利率环境下利息支出压力巨大，2026财年净利息支出有望突破1万亿美元，规模已超过同期国防开支 [15][18][19] - 美债需求端暗藏不确定性，高通胀侵蚀实际回报率，其传统避险属性正在边际弱化 [19] - 2025年末，日本、英国、中国三大主要持有国曾同步减持美债 [19] - 去美元化、外汇储备多元化趋势仍在延续，美元在全球储备中的占比已较历史高位明显回落 [19][40] - 历史经验显示，战争本身并不直接决定美债走势，关键还是通胀和货币政策环境 [4] - 当前环境与2022年俄乌冲突后类似，供给、通胀和利率之间的约束同时存在，美债发行规模、融资成本与市场需求可能重新进入“同向收紧”状态 [4][31] 四、再通胀叙事下的大类资产如何变化？ - **美债**：定价逻辑正从“避险主导”转向“通胀与供给主导”，长端利率中枢易上难下，长期国债的避险属性出现边际弱化 [32][34] - **黄金**：在通胀黏性、实际利率不确定性与信用担忧并存时，其兼具避险与货币替代属性，更容易获得持续配置需求 [34] - **原油**：若冲突长期化，油价典型表现将是风险溢价中枢系统性抬升，油价中枢大概率上移并维持高波动，大宗商品核心主线将从“需求周期”重新转向“供给安全” [37] - **外汇**：美元可能呈现“短强长弱”特征，短期受流动性优势与避险需求支撑，中期面临财政约束与信用再评估压力，人民币等具备贸易与产业支撑的货币更具潜在受益空间 [40] - **权益市场**：高油价与高利率组合压制估值中枢，全球市场分化加剧 [40] - **美股**：可能转向高波动、低回报、结构分化加剧的新阶段 [40] - **A股**：在电力设备、高端制造等领域存在结构性机会 [2] - **港股**：受外资流动影响波动较大，但在估值低位对中长期资金吸引力有望提升 [2][40]

美国2月CPI数据解读 - 美国2月CPI数据全面符合市场预期 核心通胀表现温和 [1] - 市场焦点已不在这份被认为有些“过时”的数据上 [1] 未来美国通胀走势预测 - 预计美国CPI同比增速将在3月和4月分别因油价上涨和租金通胀补偿性上升而走高 [1] - 此后通胀增速预计将在3%附近波动 [1] 对美联储政策及市场的判断 - 美联储不必对油价波动过度反应 [1] - 美元近期可能保持偏强震荡格局 [1] - 十年期美债收益率缺乏充足的下行空间 [1] 基准情形假设 - 预测基于数周后伊朗冲突缓和或市场反应钝化的基准情形 [1]

美元汇率动态 - 美元对欧元和日元均录得强劲涨幅 [1] - 欧元和日元是常被提及的美元替代货币 [1]

美股市场整体表现 - 美股三大股指周五尾盘继续下跌，道指跌677.87点，跌幅1.37%，报48821.33点；纳指跌281.33点，跌幅1.23%，报22597.05点；标普500指数跌56.23点，跌幅0.81%，报6852.63点 [1][3][10] - 标普500指数跌破关键技术位，包括50日移动均线和斐波那契回撤位6850.62点，若收盘低于这些水平可能给市场带来进一步压力 [3][10] - 二月市场表现分化，纳指有望下跌2.5%，创自去年三月以来最差月度表现；标普500指数二月有望下跌0.4%；道指有望上涨1.2% [6][7][17][18] 通胀数据与经济指标 - 美国1月生产者价格指数（PPI）数据远超预期，整体PPI环比上涨0.5%，高于预测的0.3%和前值的0.4% [4][13] - 核心PPI（剔除食品和能源）环比上涨0.8%，高于12月的0.6%，远超道琼斯普遍预测的0.3% [4][12] - 从全年看，核心批发价格同比上涨3.6%，整体指数同比上涨2.9%，均远高于美联储2%的通胀目标 [4][13] 机构观点与市场评级 - 瑞银全球股票策略主管将全球股票投资组合中的美国股票评级下调至“基准”，理由包括美元走弱、估值过高及华盛顿政策动荡风险上升 [3][11] - 瑞银预计到第一季度末欧元将攀升至1欧元兑1.22美元，并认为美元面临“不对称的结构性下行风险” [3][11] - 历史数据显示，当美元贸易加权指数下跌10%时，按非对冲基础计算，美国股市表现大约会落后4% [3][11] - 富国银行投资研究所全球股票主管表示，由于不确定性上升，投资者正在放缓建仓步伐，但仍相信经济和公司盈利增长将引领标普500指数突破上行 [6][16] 科技股与人工智能板块动态 - 英伟达公布财报后股价连续第二个交易日下跌，前一个交易日收盘下跌超过5% [1][5][15] - 市场将英伟达股价下跌归因于对其与OpenAI交易的疑虑、人工智能交易情绪疲软，以及对超大规模企业AI资本支出可持续性的担忧 [5][15][16] - 英伟达在OpenAI最新一轮总额1100亿美元的融资中投资了300亿美元，亚马逊在该轮融资中投资了500亿美元，两家公司股价一同走低 [5][16] - 知名软件股普跌，Salesforce下跌逾3%，微软下跌约1%，网络安全公司Zscaler因业绩未达预期股价下跌9%，CoreWeave因指引令人失望下跌11% [5][16] - iShares扩展技术与软件板块ETF本月下跌9%，使其今年迄今的跌幅达到21% [6][17] 行业与公司特定事件 - 金融板块及其他市场领域股票出现回调，部分原因是担心人工智能对劳动力市场和整体经济构成威胁 [5][16] - 金融科技公司Block宣布裁员4000多人，占其员工总数近一半，加剧了市场对AI威胁的担忧 [5][16] - 今年外国市场表现远超美国，MSCI世界不含美国指数在2026年内上涨了约8%，而标普500指数表现几乎持平 [3][11]

美股资金流入与相对表现 - 尽管全球资金正以史无前例的速度涌入美国股市，2025年净流入资金达到占美国GDP 2%的惊人水平[1][2] - 创纪录的股票净流入资金足以单枪匹马地为美国三分之二的经常账户赤字提供融资[2] - 美国投资者购买外国股票的意愿疲软，在过去一年半里，美国在G10国家中显得格格不入，绝大多数G10国家都经历了股票资金的净流出[2] 美股市场表现分析 - 尽管资金大量涌入，但美股表现落后于更便宜、更具周期性的市场[1] - 美股跑输非美资产的程度，在最近几个月的同比计算中，是过去15年里未曾见过的[5] - 拉长到3年期来看，美股表现依然稳健，但目前已降至近期的最低点[5] 全球市场驱动因素 - 全球经济数据超预期的势头已持续一年多，创下有记录以来第二长的连续向好纪录[7] - 全球企业盈利正以15%以上的速度增长，这种增长通常只发生在经济衰退后的复苏期或特殊宏观节点[7] - 表现最强劲的不再是美股，而是那些更便宜、更具周期性特征的股票市场[5] 非美资产投资机会 - 非美市场的盈利在长达15年基本停滞（同期美股盈利几乎翻了三倍）后，正呈现显著上升趋势，过去六个月里大幅增长了14%[10] - 美股相对于非美市场的市盈率（PE）溢价一度高达70%，目前虽回落但仍维持在40%的绝对高位[10] - 估值和盈利的趋同有上限，美股净资产收益率（ROE）处于百分之十几的高位，而非美市场仅为百分之十几的低位，但美股估值溢价回落到20%-30%的合理区间是可能发生的[13] 资本流动与美元前景 - 若因美股性价比下降导致创纪录的外资流入减弱或逆转，可能拖累美元走低，历史上有清晰先例可循（如2002年后）[14] - 美元的长期走势与美国相对于新兴市场（EM）股市的表现紧密同步[17] - 如果外资停止买入甚至撤离美股，转而前往新兴市场等非美地区，美元失去每年占GDP 2%的资金支撑后，将面临严峻的下行风险[1][17]

文章核心观点 - 美国最高法院裁定根据紧急法案征收的关税不合法 此举预计将提振全球股市 并对美国国债收益率、美元汇率以及企业利润率产生重要影响 [1] 对全球市场的影响 - 美国法官推翻特朗普全球关税的裁决应会提振全球股市 并对其他资产类别具有重要影响 [1] - 此举将提振美国和世界各地的股市 [1] - 为价值数以十亿美元计的国际贸易免除关税铺平了道路 [1] 对资产价格的具体影响 - 美国国债收益率可能会上升 [1] - 美元则可能因进口商已支付的关税有获得退款的可能而走软 [1] 对行业与企业的影响 - 投入成本将会降低 从而缓解利润率压力 [1] - 预计利润率压力缓解将尤其惠及零售商和制造商等行业 [1]

美元短期前景与市场关注点 - 美元仍面临压力 但短期内可能会找到一些支撑 [1][2] - 市场关注点将从劳动力市场转向通胀数据 [1][2] - 通胀数据需要下降 才能证实货币市场价格中反映的今年两次降息预期 [1][2] 影响美元走势的关键因素 - 低利率可能会降低美元计价资产对一些外国投资者的吸引力 [1][2] - 市场当前焦点是12月份的贸易余额数据 [1][2] - 若12月份贸易逆差小于预期 将增强市场对次日公布的第四季度GDP数据向好的预期 并可能为美元提供短期支撑 [1][2]

市场交易与价格表现 - 美元指数DXY在假日清淡交易中小幅上涨0.1%至96.967 [1] - 美元价格仍处于近期区间内 [1] - 美国股市和债市因总统日休市 [1] 市场关注焦点与数据 - 市场关注周三的美联储会议纪要 [1] - 市场关注周五将公布的第四季度GDP初值和个人消费支出通胀数据 [1] - 市场将从这些事件中寻找美联储下一次降息时机的线索 [1] 近期经济数据背景 - 上周美国就业数据强劲 [1] - 上周美国通胀数据低于预期 [1]

美元指数走势 - 彭博美元即期指数在连续三天下跌后一度上涨0.3% [1] - 美元在强劲的1月就业报告发布后抹去此前跌幅并升至盘中高点 [1] G-10货币表现 - 大多数G-10货币下跌，其中瑞士法郎和瑞典克朗跌幅居前 [1] - 澳元和挪威克朗奋力守住了涨幅 [1] 美国就业市场数据 - 美国月度新增就业超过预估 [1] - 美国平均时薪超过预估 [1] - 美国失业率低于普遍预期 [1] 市场预期与交易行为 - 交易员削减了对美联储今年宽松政策的押注 [1]

核心观点 - 美国1月非农就业数据若与预期出现显著偏差，可能引发外汇和债券市场的剧烈波动 [1] 市场影响机制 - 若数据弱于预期，可能重燃市场对劳动力市场动能的担忧，强化市场对今年晚些时候货币政策放松的预期，从而打压美元 [1] - 若数据表现强劲，则可能挑战市场对货币政策放松的预期，对美元形成支撑并推高债券收益率 [1]