以下文章来源于盐财经 ，作者张婉莹、简洋洋 盐财经 . 洞察趋势，睿智人生。《南风窗》旗下专业财经媒体。 来源丨 盐财经 （ nfc-yancaijing ） 作者丨 张婉莹 简洋洋 编辑丨江江 图源丨Midjourney "小时候总想将头发梳成大人模样，长大后却发现大人根本没有头发。" 这句在社交平台上获赞无数的调侃，道出了近3.4亿中国人的共同困扰——脱发焦虑。 脱发焦虑已成为当代年轻人最真实的写照。小红书平台上， #脱发 话题的浏览量超28亿，讨论量超 1000万。 小红书平台上关于脱发相关话题浏览量达到28.6亿 2025年11月20日，蔓迪国际正式向港交所递交招股书 这家脱胎于三生制药的企业，背后站着消费医疗圈知名的"娄竞家族"。他们试图将24年来积累的"头 顶商机"，转化为资本市场的新故事。 然而，资本市场的热闹背后，蔓迪国际潜藏隐忧。上市前夕，蔓迪国际进行了"清仓式分红"。2022 年至2025年上半年，公司共宣派股息14.2亿元，其中近半年宣派股息7.7亿元。这一操作直接导致公 司账面现金及等价物仅剩1.1亿元。同时，销售费用的持续走高与研发费用的下滑同样引起了投资者 们的关注。 当脱发焦虑遇 ...

公司上市与财务概况 - 2025年11月下旬，三生制药旗下专注脱发治疗业务的蔓迪国际正式向港交所递交招股书，计划分拆独立上市 [1] - 2022年至2024年，公司营业收入从9.82亿元增长至14.55亿元，年均复合增长率达21.7% [2] - 2022年至2024年，公司净利润从2.02亿元攀升至3.9亿元 [2] - 2025年上半年公司净利润为1.74亿元 [3] 市场地位与产品结构 - 公司主打品牌“蔓迪”已连续十年占据国内脱发药物市场榜首，2024年市场份额达到57% [2] - 2024年中国有超过3.38亿人受到脱发问题困扰，其中60%以上年龄在35岁以下 [2] - 公司毛利率长期维持在80%以上，2024年达到82.7% [2] - 2022年至2025年上半年，“蔓迪”系列产品收入占比始终超过90% [2] - 2024年推出的第二代米诺地尔泡沫剂新品收入贡献仍不足40% [2] 上市前分红与财务状况 - 2025年上半年公司突击分红7.7亿元，相当于当期净利润的4.4倍，超过2022年至2024年三年累计分红总额 [1][3] - 2022年至2024年，公司分红金额分别为2.5亿元、4亿元和0元 [3] - 巨额分红导致公司流动资产净额从2024年底的5.95亿元骤降至2025年上半年的40万元 [3] - 公司实控人娄竞、邢丽莉夫妇通过三生制药持有蔓迪国际87.16%的股份 [3] 研发与销售投入 - 2025年上半年，公司研发费用骤降至1950万元，仅为2024年同期的三分之一，研发团队规模仅为46人 [3] - 2025年上半年销售费用达3.74亿元，占收入比重高达50.4% [3] 竞争环境与未来挑战 - 公司核心专利将于2028年到期，专利保护失效后可能引发价格战 [4] - 2024年，蔓迪核心产品酊剂在省级药品集采中中标价格下降52% [4] - 随着米诺地尔批文放开，福元医药、民生健康、华润三九等多家药企的同类产品已获得批准 [4] - 公司还面临珀莱雅、欧莱雅等消费品牌的跨界挑战 [4] 未来战略与产品管线 - 上市募资计划用于提高研发能力、策略性业务合作、数字化运营迭代以及品牌建设等 [6] - 公司正在拓展新产品线，包括治疗白癜风的D2501和治疗肥胖相关的WS2505等 [6] - 司美格鲁肽注射液已进入III期临床试验，计划2026年提交注册申请 [6] - 新布局短期内难以贡献显著收入，未来两到三年公司仍将高度依赖米诺地尔系列产品 [6]

公司上市与市场地位 - 蔓迪国际正式向港交所递交招股书，拟冲击“防脱第一股”[1] - 公司“蔓迪”系列米诺地尔产品自2014年起连续十年占据中国脱发药物市场及米诺地尔类药物市场双料第一，2024年市场份额分别达到57%和71%[4] - 公司原为三生制药附属公司，此次分拆上市完成后，三生制药将不再持有蔓迪国际任何权益[4] 财务业绩表现 - 营业收入从2022年的9.82亿元增长至2024年的14.55亿元，复合年增长率达21.7%[5] - 净利润从2022年的2.02亿元增长至2024年的3.90亿元[5] - 毛利率持续提升，从2022年的80.3%增至2024年的82.7%[5] - 净利率在2022年至2024年间分别为20.5%、27.8%和26.8%[5] 业务结构与产品依赖 - 公司收入高度依赖“蔓迪”系列产品，该系列在2022年至2024年贡献销售收入占比均超90%，分别为91.7%、92.3%和92.1%[6][7] - 2024年，“蔓迪”系列产品实现营收13.27亿元，其中5%米诺地尔酊剂贡献9.91亿元（占68.8%），5%米诺地尔泡沫剂贡献3.07亿元（占21.3%），蔓迪洗发水贡献2869.8万元（占2.0%）[7] 销售与营销投入 - 销售及营销开支从2022年的4.76亿元增至2024年的6.34亿元，但占收入比例从48.5%下降至43.6%[8] - 营销开支主要用于线上推广和品牌建设，2024年营销及推广开支为3.31亿元，占销售开支的52.2%，广告开支为1.71亿元，占26.9%[9] 研发投入与供应链 - 2024年研发费用为9220万元，同比增长105%，主要因支付司美格鲁肽注射液相关费用[10] - 2025年上半年研发费用骤降至1950万元，仅为去年同期的三分之一[10] - 供应链集中度高，2025年上半年前五大原材料供应商采购占比达75.6%[10] 行业市场前景与竞争 - 中国头发健康管理市场从2018年的198亿元增长至2024年的527亿元，预计到2035年将达到1714亿元，复合年增长率为11.3%[10] - 市场竞争激烈，传统药企如云南白药、同仁堂，化妆品公司如珀莱雅、福瑞达，以及国际巨头欧莱雅、联合利华等均已入局[10] 未来资金用途 - 港股IPO募资净额计划用于研发能力提升、数字化运营迭代、品牌建设及营运资金补充[11]

公司上市与业务概览 - 蔓迪国际于2025年11月20日正式向港交所递交《招股书》，计划在香港主板上市 [1] - 公司在中国脱发药物市场占据57%份额，连续十年排名第一，核心产品为米诺地尔生发剂 [1] - 2022年至2024年，公司营收从9.82亿元增长至14.55亿元，复合年增长率达21.7% [1] - 若上市成功，蔓迪国际将成为其控股股东娄氏家族继三生制药（1530 HK）和三生国健（688336 SH）之后的第三个资本市场平台 [1] 行业市场规模与需求 - 2024年中国脱发人群已突破3.39亿，相当于每4个人中就有1人受脱发困扰，其中35岁以下群体占比超60% [4] - 2024年中国头发健康管理市场规模达527亿元，较2018年的198亿元实现翻倍增长，预计到2035年将飙升至1714亿元，年复合增长率高达11.3% [4] - 脱发治疗业务是公司绝对核心，2022年至2025年上半年该板块营收分别达8.93亿元、11.22亿元、13.26亿元和6.75亿元，占总营收比例始终稳定在91%以上 [4] 核心产品表现与增长引擎 - 传统米诺地尔酊剂近三年销售额呈萎缩态势，2024年销售额9.91亿元较2023年11.13亿元减少，2025年上半年3.58亿元较去年同期4.8亿元亦下滑 [6] - 2024年推出的米诺地尔泡沫剂成为新增长引擎，2025年上半年销售额达2.83亿元，同比激增338%，收入占比一举跃升至38.7% [8] - 公司在电商平台拥有强大影响力，淘宝官方旗舰店有167.6万粉丝，京东自营旗舰店则有372.6万粉丝，两大平台上销量第一的产品均是生发泡沫剂 [6] 财务表现与盈利能力 - 2022年至2024年，公司净利润从2.02亿元攀升至3.9亿元，毛利率维持在80%以上高位，分别为80.3%、82.0%、82.7% [9] - 2022年至2025年上半年，研发开支波动明显，分别为8000万元、4504万元、9219.6万元和1949.6万元，三年半合计为2.37亿元 [11] - 同期销售开支迅速上涨，分别为4.76亿元、5.48亿元、6.34亿元和3.75亿元，三年半合计为20.33亿元，相当于研发费用的近9倍 [13] 新业务拓展与挑战 - 皮肤健康业务贡献有限且持续下滑，核心产品莱兹他克莫司软膏营收从2022年5528.1万元降至2025年上半年2507.1万元，占比从5.7%跌至3.4% [8] - 体重管理业务的核心在研产品司美格鲁肽注射液处于III期临床，计划2026年提交注册申请，但国内已有16家企业布局GLP-1类药物，竞争白热化 [9] 控股股东背景与资本运作 - 控股股东娄氏家族在资本市场上已有三生制药（1530 HK）和三生国健（688336 SH）两家上市公司 [1] - 三生制药2025年上半年王牌产品特比澳销售额为23.71亿元，在国内血小板减少症治疗市场占据超过六成份额 [15] - 三生国健2025年前三季度实现营业收入11.16亿元，同比增长18.80%，归母净利润达到3.99亿元，同比大幅增长71.15% [18] - 2022年至2025年上半年，蔓迪国际累计向股东派发现金股息达14.2亿元，超过同期净利润总和，其中2025年上半年IPO申报前夕宣派7.7亿元特别股息 [20] - 大规模派息后，公司流动比率从2024年末的4.3降至2025年6月末的1，资产净值从11.27亿元缩水至5.33亿元 [20]

公司概况与历史沿革 - 蔓迪国际正式向港交所递交上市申请，华泰国际为独家保荐人 [1] - 公司起源于浙江万晟药业，其首款5%米诺地尔酊剂于2001年上市，填补了国内脱发治疗领域空白 [2] - 公司后被三生制药以5.28亿元人民币收购全部股权，三生制药由娄竞家族控制，最新市值超700亿港元 [2][3] - 此次IPO若成功，将是娄竞家族控制的第三个IPO，此前三生制药和三生国健已分别在香港和科创板上市 [3] 股权结构与融资情况 - IPO前，公司完成A轮融资，以5000万美元向GL Wecan IV及阿里健康发行优先股，投后估值为58亿港元 [3] - 股权结构为三生制药持股约87.16%，GL Wecan和阿里健康分别持股4.00%和2.65% [3] - 三生制药的单一最大股东娄竞、邢丽莉夫妇为公司实际控制人 [3] 市场地位与产品组合 - 按零售额计算，公司蔓迪®系列米诺地尔类产品在国内脱发药物市场份额为57%，在米诺地尔类药物市场份额为71%，连续十年排名第一 [4] - 核心产品线包括第一代5%米诺地尔酊剂、第二代5%米诺地尔泡沫剂以及防脱固发功效洗发水 [4] - 产品收入高度依赖蔓迪®系列，该系列占2022年至2024年总收入的90%以上 [6][7] - 米诺地尔泡沫剂收入占比显著提升，从2024年上半年的10.6%攀升至2025年上半年的38.7% [7] - 其他管线资产包括预计2027年提交注册的痤疮治疗药物、司美格鲁肽注射液以及白癜风和肥胖治疗药物 [6] 财务表现 - 2022年至2024年，公司营收从9.82亿元增长至14.55亿元，复合年增长率达21.7% [6] - 同期毛利率从80.3%提升至82.7%，净利润从2.02亿元增长至3.90亿元 [6] - 2025年上半年产品销售总收入为7.31亿元，其中蔓迪®产品系列贡献92.4% [8] 销售渠道与营销策略 - 线上销售渠道占比显著提升，线上销售比例从2022年的55.2%增长至2025年上半年的74% [8] - 从2021年到2024年，蔓迪®米诺地尔类产品位列天猫OTC药品品牌累计商品交易总额第一 [8] - 线下分销商数量从2022年的220家减少至106家，三年半时间里减少51.8% [9] - 公司销售开支不断走高，从2022年的4.76亿元逐年攀升至2024年的6.34亿元 [9] 行业规模与竞争格局 - 中国脱发人群已超过3.3亿人，其中超六成年龄在35岁以下，催生千亿级市场 [1][10] - 北上广深均上榜中国脱发城市TOP10，年轻人群是市场主要驱动力 [1] - 防脱发市场竞争加剧，国家药监局数据显示我国注册的防脱发洗发水已超过400款 [11] - 除药企外，化妆品公司如珀莱雅旗下品牌以及卡诗、薇姿等国际品牌均推出防脱系列产品 [11] - 植发领域已有雍禾医疗作为"植发第一股"上市，大麦植发、碧莲盛等公司也计划上市 [11] 消费者行为与产品定价 - 防脱发产品年消费额较高，以蔓迪泡沫剂为例，单瓶售价198元，男性实现理想生发至少需花费2400元 [10] - 脱发问题在社交媒体引发广泛讨论，小红书、豆瓣等平台有大量用户分享防脱经验 [10] - 脱发原因多样，包括遗传、内分泌、熬夜、饮食及精神压力等，促使年轻消费者寻求专业解决方案 [10]

公司概况与IPO进展 - 蔓迪国际正式向港交所递交上市申请，华泰国际为独家保荐人[2] - 公司前身浙江万晟药业于2001年创立蔓迪品牌，并推出首款产品5%米诺地尔酊剂，填补国内脱发治疗领域空白[3] - 三生制药于2015年以5.28亿元价格收购浙江万晟药业全部股权[3] - IPO前，公司完成5000万美元A轮融资，投资方为GL Wecan IV及阿里健康（香港），投后估值为58亿港元[5] - 融资后股权结构为三生制药持股约87.16%，GL Wecan和阿里健康分别持股4.00%、2.65%[5] 市场地位与产品组合 - 按零售额计算，公司蔓迪®系列米诺地尔类产品在国内脱发药物市场份额为57%，在米诺地尔类药物市场份额为71%，连续十年排名第一[6] - 公司产品矩阵包括第一代5%米诺地尔酊剂、第二代5%米诺地尔泡沫剂以及防脱固发功效洗发水[6] - 其他在研管线包括预计2027年提交注册申请的痤疮治疗药物柯拉特龙乳膏、用于体重管理的司美格鲁肽注射液等[8] - 2022年至2024年，公司营收从9.82亿元增长至14.55亿元，复合年增长率达21.7%[8] - 同期毛利率从80.3%提升至82.7%，净利润从2.02亿元增长至3.90亿元[8] - 公司超90%收入来自蔓迪®系列产品，其中米诺地尔泡沫剂收入占比从2024年上半年的10.6%大幅攀升至2025年同期的38.7%[8] 销售渠道与运营数据 - 公司线上销售比例从2022年的55.2%增长至2025年上半年的74%[9] - 从2021年到2024年，蔓迪®米诺地尔类产品位列OTC药品品牌累计商品交易总额（GMV）第一[9] - 线下渠道主要通过第三方分销商供货，但分销商数量从2022年的220家减少至最新的106家，三年半时间里减少51.8%[10] - 公司销售开支从2022年的4.76亿元逐年攀升至2024年的6.34亿元[10] - 2025年上半年研发开支约为1950万元，为去年同期的三分之一[10] 行业规模与竞争格局 - 中国脱发人群已经超过3.3亿，其中超六成年龄在35岁以下[2][11] - 防脱发市场已形成完整产业生态链，从基础洗发水、食疗到专业防脱按摩仪、药水及护发机构，最终至植发及假发[11] - 天猫热销的蔓迪泡沫剂单瓶售价198元，男性需连续使用1年以上才能达到发量峰值，单名男性实现理想生发至少花费2400元[12] - 国家药监局数据显示，我国注册的防脱发洗发水已超过400款[12] - 行业竞争者包括已上市的“植发第一股”雍禾医疗、两度递表的大麦植发，以及珀莱雅旗下洗护品牌Off&Relax等推出的防脱系列新品[12]

收购交易进展 - 全部交易对价款已支付完毕 江苏星丝域支付第二期交易对价款9.9亿元人民币 丝域实业成为孩子王控股子公司 [1] - 交易总转让价格为16.5亿元 孩子王投资10.73亿元 间接持有丝域实业65%股权 [2] 标的公司财务表现 - 丝域实业2024年实现营业收入7.23亿元 其中养护产品销售收入4.17亿元占比57.76% 归母净利润1.81亿元 [1] 行业背景与战略动机 - 母婴市场受人口负增长和出生率下滑影响增速放缓 企业需寻找新增长点 [1] - 中国毛发生活养护市场规模从2020年432.3亿元增长至2023年570.9亿元 年复合增长率9.7% 脱发人群增加和头皮护理需求推动市场扩张 [1] 公司业绩预告 - 孩子王预计2025上半年归母净利润11963.93万元-15951.91万元 同比增长50%-100% 中值13958万元同比增长75% [2] - 预计扣非归母净利润9607.28万元-12009.10万元 同比增长60%-100% 中值10808万元同比增长80% [2] - 单Q2归母净利润8863万元-12851万元 同比增长30%-89% 中值10857万元同比增长59% [3] - 单Q2扣非归母净利润7925万元-10326万元 同比增长39%-81% 中值9126万元同比增长60% [3]