黄金价格驱动因素变化 - 传统分析框架中黄金价格由实际利率、美元指数、通胀预期决定，但2025年这种线性关系被打破，7月美国10年期TIPS收益率维持在0.8%附近而黄金价格创历史新高，二者负相关性显著弱化 [1] - 黄金货币属性强势回归，IMF报告显示全球外汇储备中黄金占比升至17%，较2020年提升5个百分点 [1] - 俄罗斯、伊朗推进"黄金本位制"试点，部分石油出口结算与黄金挂钩，"石油-黄金"定价体系萌芽动摇美元霸权 [1] - 2025年上半年以人民币计价的黄金期货成交量同比增长200%，上海金定价影响力逐步超越伦敦金 [1] 投资群体与交易行为变化 - 支付宝数据显示25-35岁黄金投资者占比达47%，较2020年提升23个百分点，该群体更倾向使用积存金、黄金ETF联接基金等数字化工具 [3] - 年轻投资者日均交易频次是传统投资者的3倍，导致黄金价格波动率上升，2025年VIX黄金指数均值达18，较2024年提高4个点 [3] - 趋势交易者关注2400美元关键点位，突破可看2550美元，跌破2350美元需止损，建议采用5日与20日均线系统配合MACD指标 [3] 消费市场与产业链动态 - 古法金工艺复兴推动黄金饰品消费升级，周大福"传承"系列二季度销售额同比增长65%，工费占比提升至15% [3] - 黄金回收市场呈现"互联网+"特征，闲鱼平台黄金回收业务量月均增长20%，但需警惕假金条诈骗风险（上海警方破获涉案2亿元假黄金案） [3] - 黄金矿企平均市盈率为15倍处于历史低位，紫金矿业2025年矿产金产量预计达80吨（同比增长25%），山东黄金海外并购项目即将投产 [5] 跨市场交易与风险因素 - 沪金与伦金价差维持在3元/克，价差扩大至5元/克时可做空沪金、做多伦金进行跨市场套利 [5] - 地缘冲突缓和（如伊朗核协议达成）可能使原油价格暴跌20%并带动黄金回调至2200美元 [5] - 美联储激进加息或CPI连续超预期将压制金价，可配置黄金看跌期权对冲风险 [5] - 央行数字货币跨境支付突破可能削弱黄金避险属性，需跟踪IMF特别提款权货币篮子调整 [5] 行业格局演变 - 黄金正从风险对冲工具转变为货币体系重构的核心参与者，投资者需打破固有认知把握结构性机会 [4]

从全球视角来看，中国央行增持黄金并不显得意外。2022年以来全球央行年均购金量较此前十年翻倍，2011至 2021年间，年均黄金需求约为509.1吨，而2022至2024年则增至年均1072.3吨。从购买的主力军来看，新兴经济 体国家居多，包括波兰、土耳其、印度和中国等国，黄金也在近期成为全球第二大储备资产。 "美国公共债务'雪球'越滚越大，2024年底已突破36万亿美元，财政可持续性遭受质疑，美元信用裂痕导致的 储备需求再次成为黄金定价的锚。"国海证券首席经济学家夏磊在提供给券商中国记者的最新一份研报中指 出，2025年6月世界黄金协会的调查数据显示，95%的受访央行认为，未来12个月内全球央行将继续增持黄 金，创2019年以来的最高纪录，较2024年的调查结果上升了17个百分点。2025年初以来，黄金价格快速上涨， 隐含了全球金融和政治秩序重构的预期，也在对冲美元信用体系的式微风险。 展望未来，王青认为，央行增持黄金仍是大方向。截至2025年6月末，我国官方国际储备资产中黄金的占比为 7.0%，明显低于15%的全球平均水平。从优化国际储备结构角度出发，未来需要持续增持黄金储备，适度减持 美债。此外，黄金是 ...

黄金市场宏观背景 - 黄金市场面临货币体系重构、经济周期切换与地缘政治博弈的三重共振 [1] - 美元信用体系裂痕扩大、全球滞胀风险升温推动黄金向新货币锚转型 [1] - 全球经济呈现弱复苏、高波动特征，IMF连续第三次下调全球增速预期至2.8% [2] - 美国一季度GDP环比折年率意外收缩0.2%，6月制造业PMI维持在49.7%的收缩区间边缘 [2] 市场矛盾与定价逻辑 - 对冲基金4月黄金期货净多头头寸单周抛售超111万盎司，但43%的央行计划未来一年增持黄金 [2] - 10年期美债实际收益率维持在1.2%，但黄金价格突破3200美元关口，地缘政治溢价和货币信用风险重构定价逻辑 [3] - 美元指数较2024年峰值下跌9.2%，当前国际金价中约有35%反映非传统因素，较2024年提升12个百分点 [3] 供需结构变化 - 2025年一季度全球金矿产量同比增长0.5%至890吨，黄金ETF流入量达226吨，投资需求同比增长170% [3] - 中国、印度等传统消费大国金饰需求同比下降32%，投资需求占比从2024年的18%跃升至34% [3] - 全球央行购金量连续14个季度超过100吨，2025年上半年累计购金493吨，创历史同期新高 [3] 核心驱动力 - 美元信用体系弱化，美国联邦债务占GDP比重达125%，美元在全球外汇储备中的份额从2000年的71%降至58% [5] - 金砖国家新开发银行推动黄金储备货币化，上海黄金交易所参与机构扩展至47家 [5] - 俄罗斯央行将黄金储备占比提升至28%，伊朗建立黄金—本币结算体系 [5] - 世界银行预测到2030年黄金在全球储备资产中的占比将从13%提升至22% [5] - 若美国陷入轻度滞胀（GDP增速<2%，通胀>3%），黄金价格可能突破3800美元/盎司 [5] 中国市场影响 - 中国央行2025年6月暂停增持黄金（一季度累计增持244吨），但黄金储备占外汇储备比例仅4.2%，潜在购金规模可达2800吨 [6] - 上海黄金交易所6月黄金T+D成交量同比增长47% [7] - 山东黄金、紫金矿业等龙头企业加速海外资源并购，海外资源占比从2020年的18%提升至2025年的34% [7] 行业转型趋势 - 黄金正经历从避险资产向新货币锚的范式转变，金融属性与货币属性双重强化 [7] - 在去全球化与数字货币冲击下，黄金或扮演连接传统货币体系与新型支付系统的关键角色 [7] - 黄金价格中枢的上移过程可能持续至2030年 [7]

会议概况 - 国泰君安期货2025年度中期策略会在上海开幕，主题为"观势明变，本固枝荣"，特邀15位行业嘉宾和52位明星分析师参与 [1] - 主论坛由国泰海通证券副总裁罗东原开场，强调期货市场在金融开放背景下将发挥重要作用，并提出"观势、明变、固本"三大行动方向 [1] - 会议持续2天，设置1个主论坛和11个分论坛，覆盖全球贸易重构、大宗商品、新能源对冲、AI量化等热点话题 [4] 宏观观点 - 全球货币体系进入重构时代，黄金牛市具有长期性，美元信用可能进一步下降导致贬值风险，日元/欧元/英镑或升值 [1] - 国内经济中长期潜力大但短期需求不足，预计下半年宏观政策边际加码并可能全面降息 [1] 权益资产策略 - 战略看多2025年中国股市，三大支撑因素：经济预期充分消化、贴现率下降、政策"三支箭"与资本市场改革 [2] - 投资主线聚焦新兴科技，周期金融领域可能出现"黑马"机会 [2] 期货与衍生品展望 - 全球不确定性持续改变资产定价逻辑，贸易战限制美国政策强硬程度，海外经济呈现强现实弱预期特征 [3] - 国内经济受政策红利修复但转型压力仍存，看好权益市场结构性机会和债券表现，商品市场四季度偏多但空间有限 [3] 公司定位 - 国泰君安期货强调将持续提升服务能力，秉持"诚信、责任、亲和、专业、创新"价值观助力市场发展 [5]

会议概况 - 国泰君安期货2025年度中期策略会在上海开幕 主题为"观势明变 本固枝荣" [1] - 会议邀请15位行业嘉宾和52位明星分析师参与 设置主论坛和11个分论坛 [1][7] - 主论坛由国泰海通证券副总裁罗东原开场 强调期货市场在金融开放中的重要作用 [1] 宏观观点 - 全球进入货币体系重构时代 黄金牛市具有长期性 美元信用可能进一步下降 [3] - 日元 欧元 英镑等国际货币可能升值 国内经济中长期潜力大但短期需政策提振 [3] - 下半年宏观政策或继续加码 可能进一步全面降息 [3] 权益市场展望 - 战略看多2025年中国股市 经济冲击已被充分定价 估值收缩影响减小 [4] - 股票定价逻辑转向贴现率下降 无风险利率和风险认识系统性降低 [4] - 政策"三支箭"和资本市场改革将提振长期预期 新兴科技是主线 周期金融是"黑马" [4] 期货市场展望 - 全球不确定变局持续改变资产定价逻辑 贸易战冲击美国但去美元化限制政策强硬程度 [5] - 海外经济强现实弱预期 国内有政策红利但结构转型压力仍在 [5] - 看好权益类结构性机会 其次债券表现 商品市场四季度偏多但空间有限 [5] 分论坛设置 - 11个分论坛涵盖全球贸易重构 黑色有色价值锚定 农产品机遇 能化分化 新能源对冲 AI量化等热点 [7] - 公司将持续提升服务能力 助力市场稳健发展 [7]

康波周期与大国兴衰 - 康波周期更迭核心驱动是颠覆性技术革命，背后是大国兴衰，新兴追赶国挑战主导国常遇战略压制[12] 货币体系重构 - 1930年代美国顺差债权国，英国逆差债务国；当前美国逆差债务国，中国顺差债权国[18][25] - 1930年代黄金是国际货币体系基石和结算媒介，当前主要作为储备和避险工具[28][29] - 1930年代英镑没落因经济贸易实力下降、黄金储备枯竭、债务违约；当前美元面临经济贸易优势缩小、债务风险、金融制裁致“去美元化”挑战[46][54] - 1930年代美元崛起因经济贸易主导、黄金储备保障、全球最大债权国；当前美元仍主导，未现类似挑战者，黄金或成更青睐外汇储备[66][74] 关税对经济冲击 - 1930年代关税冲击不显著，当前全球化加深、贸易占比提升，关税冲击或远大于1930年代[80][81] - 1930年代逆差国英、法价格抬升不显著，顺差国美国未现显著通缩；当前美国通胀影响不明，中国货币政策灵活，关税对价格下行影响或不显著[86][97][98] 政策应对 - 1933年美国放弃金本位、财政扩张；中国自9/24以来货币财政双宽加码[3] - 1934年美国与多国协议下调关税，当前中国积极与东盟、欧盟合作；1930年代英法关税升级，当前美国在债务缓解和制造业回流前或不放弃关税筹码[3] 贸易格局与科技革命 - 1930年代形成分散贸易集团，当前贸易战加速多极化贸易货币体系形成[4] - 1930年代美国电气领域领先，当前中美AI领域角逐成康波周期主导国竞争核心[4] 关税政治诉求 - 贫富差距拉大带来保护底层与旧经济政治诉求，1930年贸易战未救美国农民，当前靠关税难实现美国制造业回流[5]

报告核心观点 以长周期研究锚定短周期位置，通过对比1930年代贸易战与当前情况，从康波周期定位、货币体系、关税影响、政策应对、贸易格局、产业、政治诉求等多视角分析，为理解当下和推测未来提供参考[1] 分组1：康波周期的更迭背后是大国兴衰的时代背景 - 康波周期核心驱动是颠覆性技术革命，标志世界经济长波更迭，背后是大国兴衰 [12] - 新兴追赶国凭借新技术挑战主导国，会遭全方位战略压制，如美日科技封锁 [12] 分组2：货币体系重构，旧货币式微：1930年代英镑 vs 当下美元 （一）债务与贸易视角下，各主要经济体的定位变化 - 1930年代美国是贸易顺差国、生产国、债权国，英国相反，全球金融和贸易重心从英国转向美国 [18] - 当前美国是贸易逆差国、消费国、债务国，中国是贸易顺差国、生产国、债权国，美国通过贸易逆差输出美元，债务扩张回流美元 [25] （二）1930年代黄金 - 当前黄金：从“货币之锚”到“信用备份” - 1930年代黄金是国际货币体系基石和国际贸易结算主要媒介，金本位下贸易逆差国向顺差国输送黄金 [28] - 当前黄金更多作为储备资产和避险工具，国际结算主要依赖法定货币，黄金支付职能比重下降 [29] - 主权货币交替和货币体系变革常伴随法币贬值和黄金升值，当下黄金或成更受青睐的外汇储备选择 [31] （三）旧货币的式微：1930年代英镑的没落 vs 当前美元面临的挑战 - 货币国际化需满足经济基础与综合国力、制度建设与治理能力、币值稳定与宏观审慎、开放政策与国际协调等条件 [44] - 1930年代英镑没落因经济与贸易实力下降、黄金储备枯竭、债务违约引发信用崩溃 [46] - 当前美元面临经济和贸易相对优势缩小、债务风险、过度使用金融制裁加速“去美元化”等挑战 [54] （四）新货币的崛起：1930年代美元 vs 当前潜在的挑战者？ - 1930年代美元在全球债务结算和外汇储备占比超越英镑，原因是经济和贸易规模超越英国、黄金储备保障信用、成为全球最大债权国并输出美元 [66] - 当前美元仍占主导，未出现类似1930年代美元挑战英镑的角色，黄金或成更受青睐的外汇储备选择 [74] 分组3：关税对经济的冲击：量——或远大于1930年代；价——影响或有限 （一）经济影响：全球化程度加深，贸易占比提升，当前关税冲击或远大于1930年代 - 1930年代关税对经济冲击不显著，大萧条主因是国内需求萎缩和金本位制下货币政策约束 [80] - 当前全球化程度加深，贸易占比提升，关税冲击可能远大于1930年代，若冲击出口会影响就业、收入及消费投资等领域 [81] （二）价格影响：逆差国通胀压力&顺差国通缩压力，仍待观测 - 理论上关税使逆差国通胀、顺差国通缩，但1920 - 1930年代英、法价格抬升不显著，美国也未因关税出现显著通缩 [86] - 当前关税对美国通胀影响不明，可类比增值税上调和供给冲击两种情况；中国货币政策灵活，双宽政策和扩内需措施或使关税对价格下行影响不显著 [97] 分组4：政策应对：对内双宽，对外顺差国寻求贸易，逆差国倾向维持壁垒 （一）对内：财政、货币双宽，货币贬值 - 1933年美国放弃金本位，扩大美元供应，财政扩张刺激内需 [3] - 当前中国自9/24以来货币财政双宽加码 [3] （二）对外：顺差国寻求贸易合作，逆差国寻求壁垒 - 1934年美国与多国协议下调关税；当前中国积极与东盟、欧盟开展贸易合作 [3] - 1930年代英法从关税升级至限额/禁运；当前美国在债务压力缓解和制造业回流前或不放弃关税筹码 [4] 分组5：贸易格局：关税驱动多极化贸易体系加速形成 - 1930年代英美德法成立以各自货币主导的分散贸易集团 [4] - 当前美国关税政策可能引发多极化贸易体系加速形成，如中国与欧盟、东盟等加强贸易合作 [4] 分组6：技术迭代：康波周期中的科技革命 - 1930年代贸易战未限制美国崛起，美国抓住电气时代技术进步，英国在蒸汽时代落后 [4] - 驱动下一轮康波周期繁荣的技术突破可能来自AI，中美在AI领域的战略角逐是新一轮康波周期主导国竞争的核心变量 [4] 分组7：关税背后的政治诉求：贫富差距下保护旧经济的选票工具 - 1920 - 1930年代美国通过关税保护农业效果不佳，大萧条后补贴农场主缓解农民债务压力 [10] - 当前美国贫富差距创历史记录，通过关税壁垒引导制造业回流成为保护工人就业的政治诉求，但难度大 [10]

我们认为下半年宏观政策继续边际加码，尤其是 7 月以后。财政政策有希望继续边际加码。同时下半年 或进一步全面降息。 风险提示： 国际方面，特朗普贸易政策反复变化、美联储降息幅度低于预期、市场对美国财政不可持续 的担忧再次发酵；国内方面，地产尾部风险上升、居民资产负债表修复进度不及预期。 文章来源 全球进入货币体系重构时代： 全球经济体系重构的根源在于信任基础的变化，基于国际关系变化的信任 下降，会导致整个全球货币体系继续分化，重塑资产价格。"去美元化"确实在缓慢进行，主要是非经济因 素主导，尤其是国际关系变化、各国信任度的下降。在这个背景下，黄金的长期牛市需要站在更长历史维 度看待。 各国之间信任度变化的趋势很难改变，这也决定了本轮黄金的牛市是长期的、历史性的变化。 本文摘自：2025年5月30日发布的 全球变局：锚定"确定性"——2025年中期宏观经济展望 梁中华 ，资格证书编号： S0880525040019 汪 浩 ，资格证书编号： S0880521120002 黄汝南 ，资格证书编 号： S0880523080001 应镓娴 ，资格证书编号： S0880525040060 李林芷 ，资格证书编号： S ...

金价重返3300美元/盎司原因 - 以色列军方完成对伊朗核设施的打击预案，可能在未来72小时内启动，引发市场对"中东全面战争"的恐慌，纽约商品交易所黄金期货单日成交量突破4500亿美元 [1][4] - 美国关税政策可能减缓经济增长并推高通货膨胀，利好黄金 [1][4] - 美元走软、美国关税政策及俄乌停火不确定性等因素共同提振国际金价 [4] 影响黄金价格的主要因素 - 美元汇率和利率政策：美元指数跌至100附近支撑金价，美联储2025年预计降息75-100基点降低持有黄金的机会成本 [7] - 地缘政治与避险需求：地缘冲突平均推升金价约12% [7] - 通货膨胀前景：黄金作为非信用货币在高通胀时期表现突出，例如20世纪70年代美国高通胀期间金价从35美元/盎司飙升至800美元 [7] - 央行购买黄金与供需关系：2024年全球央行净购金1045吨，新兴市场去美元化趋势持续 [7] 2025年金价走势展望 - 技术面显示金价阻力位在3500美元/盎司，支撑位在2900-3200美元/盎司 [9] - 金融机构预测2026年金价或突破4000美元/盎司，主要因全球债务膨胀（美债规模将达44万亿美元）及货币体系重构 [9] - 黄金配置建议：占家庭资产比例不宜超过20%，可通过黄金ETF+实物金条+矿业股组合分散风险 [9] - 长期来看，美元信用弱化和全球债务风险支撑黄金配置价值 [9]

黄金价格驱动因素 - 各国央行购金成为驱动金价上涨的重要动力 2024年各经济体央行购金约1044吨 [1] - 投资需求逐渐接力成为短期主导力量 2024年投资需求量为1179吨 [1] - 金价高企抑制金饰类消费需求 2024年全球金饰消费量约1877吨环比2023年下降11% [1] - 工业领域黄金需求量占比较低且稳定 2024年仅为326吨 [1] 黄金交易结构变化 - 黄金ETF规模大幅增长 国内黄金ETF在4月份规模上涨超过500亿对应50-60吨黄金现货需求 [1] - A股黄金股票创出年内新高 成交量显著放大 [1] - 投资者对黄金投资热情迅速提升 出现短期交易拥挤现象 [1] 黄金涨价核心逻辑 - 本轮黄金涨价由美元信用下行、货币体系重构所驱动 [2] - 2022年俄罗斯外汇被冻结后各国央行逐渐增加黄金储备 [2] - 美国债务上限问题凸显 特朗普政府政策可预测性降低压制全球投资者风险偏好 [2] - 黄金交易拥挤度从4月初开始明显增长 对应COMEX黄金价格中枢在3150美元/盎司附近 [2]