·混沌天成期货：贵金属的长期逻辑尚未改变市场开始进入数据依赖阶段 ·国投期货：国际金银上冲持续性存疑关注前高位置阻力 ·光大期货：黄金走势的不明朗或带动其他贵金属的高波动 ·光大期货表示，美国总统特朗普在白宫签署法案，美国史上最长纪录的政府"停摆"正式结束，但从市 场表现来看，依然表现出利多落地，投资者担忧停摆事件将导致美国经济和就业数据走弱，多数风险资 产回落再现不稳定性，但也出现美元和黄金齐跌的局面，隐含市场对流动性的担忧。另外，美国统计局 未能如期公布10月CPI报告，此前白宫发言人表示，可能永远不会发布美国10月CPI和就业数据，继续 加大市场对于美联储12月货币政策准确性的担忧。昨晚黄金出现冲高回落，其他贵金属价格也跟随快速 走弱，黄金走势的不明朗或带动其他贵金属的高波动，投资者不宜过度追高。但从本轮白银表现来看， 显示向上的弹性依然较大，继续布局金银比回归，铂钯也未显著高估，随着国内铂钯期货即将上市，铂 钯价格或继续受提振。 ·MKS PAM研究和金属战略主管Nicky Shiels表示，虽然美国政府结束停摆减少了部分市场不确定性，但 贵金属市场焦点转向另一个更大的问题，即美国政府不可持续的债务增 ...

黄金价格驱动因素与市场观点 - 美国ADP就业数据显示劳动力市场疲软，在截至10月25日的四周内美国企业平均每周裁员11,250人，为2023年3月以来最大月度就业降幅，10月ADP私营部门就业人数减少4.5万，创两年半来最大降幅 [1][2][4] - 疲软的就业数据提振了市场对美联储进一步降息的预期，这为金价提供了支撑 [1][2][4] - 美国政府停摆结束并重新开门，可能对金价产生短期压力，市场在消化此利好后面临重新评估 [1][2][3] 黄金价格走势与机构预测 - 黄金价格已突破前高，目前处于突破历史点位后探寻后续高点的阶段 [3] - 机构预测黄金价格到2026年一季度可能突破4,500美元/盎司，甚至达到4,800美元/盎司，并将2030年的长期高点预期从5,000美元/盎司上调至6,000美元/盎司 [3] - 美国政府重新开门后，黄金可能出现短期回调，但回调低点可能高于当前点位 [3] - 德国商业银行预计美联储将更积极地降息，这将为2026年之前的金价提供支撑，预计明年黄金交易价格将达到每盎司4,200美元 [3] 其他贵金属市场表现 - 伦敦现货金银比降至80.7附近 [2] - 伦敦现货白银挤仓风险降低，但影响已被市场逐渐消化，从金银比表现看依然存在布局机会 [2] - 铂和钯未被显著高估，随着国内铂钯期货即将上市，其价格可能先于金银止跌 [2] 国内黄金市场影响 - 国内黄金新政引发市场热议，导致国内黄金首饰价格出现较大幅度上涨 [2] - 价格上涨短期内将对国内黄金首饰需求产生抑制作用，并从供求角度对黄金产生不利影响 [2]

上市公司套期保值参与情况 - 今年以来至少有1583家A股实体行业上市公司发布套期保值公告，超过2024年全年的1503家，创历史新高 [1] - 截至8月底，A股实体行业上市公司套保参与率为29.9%，较2024年末增长1.3个百分点 [1] - 期货和衍生品已成为实体企业应对价格波动风险的有效工具，被广泛运用于日常套期保值业务中 [1] 贵金属行业套保实践与挑战 - 贵研铂业2009年开始参与期货市场，目的是规避经营中的价格风险，平滑利润曲线 [2] - 公司将盈利锚定于产品的合理加工费，使用期货工具对冲原料与产品价格风险，摆脱对行情涨跌的依赖 [2] - 今年以来公司在期货套保交易中面临较大的基差风险，市场流动性风险事件明显增多，套保成本面临不可控性 [2] - 公司采取分散交易策略，如采用场内与场外相结合的模式，并优先通过现货采销对冲价格风险 [3] - 白银等贵金属价格持续大幅上涨导致套保保证金占用大增，企业流动资金承压 [8] 有色金属行业套保实践与产业链协同 - 云南铜业积极参与期货市场进行套期保值，以应对贸易不确定性对订单稳定性和产销计划的影响 [5] - 公司通过基差贸易等模式将作价权让渡给上下游客户，客户在期货盘面点价，价格风险由公司转移到期货市场 [6] - 此举实现了区域内物资的快速流动，满足了客户博弈市场的需求，推动产业链达成长期稳定的共赢关系 [6] - 今年4月初伦敦金属交易所铜价短短几天下跌了2000美元/吨，地区之间价差快速拉大 [4] - 4至7月伦铜与沪铜价差变化剧烈，从伦铜每吨高出沪铜1000元至2000元，变为沪铜每吨高出伦铜100元至200元 [4] 套期保值对企业价值的影响 - 套期保值业务作为风险管理的一环，被纳入不少公司的整体战略规划中 [7] - 上市公司管理层从市值管理角度看到开展套期保值的价值，投资者更看重公司业绩的稳定性和可预测性 [7] - 通过套期保值平滑利润，有助于上市公司获得更稳定的市场估值 [7] 对国内期货市场的完善建议 - 期待套期会计准则进一步明细优化，如套保工具公允价值变动项，以提升会计准则层面的透明度 [7] - 建议推出差异化保证金制度、仓单质押融资工具，或允许信用额度替代现金保证金，降低企业套保资金压力 [8] - 建议强化期货市场与产业循环的联动，对绿色再生白银交割给予手续费减免或仓储优惠 [8] - 当前期货市场品种工具与产业需求存在适配性不足，实体企业风险敞口具体但期货工具设计"泛化" [8] - 建议期货公司结合企业特定生产情况，进一步拓展服务深度，避免服务同质化 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 4Q25宏观基调对贵金属整体偏向利好但波动性预计提升，美国财政问题与央行独立性变化为黄金提供底部支撑，市场预期差等是价格波动和资产分化关键变量 [1][13] - 4Q25有色金属价格将在宏观宽松预期底部区间与产业基本面压力顶部区间宽幅震荡，不同金属价格表现或分化 [2][45] - 4Q25黑色商品前期价格有支撑，中后期随终端需求不足和原料供需格局演变价格面临下行风险 [3][57] - 4Q25能化商品核心矛盾是宏观宽松预期能否对冲产业周期底部压力，行业仍处于周期底部磨底过程 [4][76] - 4Q25农产品价格受出口国管制、进口国政策、拉尼娜现象及当前供应和需求情况主导 [5][91] 根据相关目录分别进行总结 贵金属：降息“靴子落地”后的风险 - 4Q25贵金属价格走势存在货币政策路径、经济“着陆”形态、供给侧与地缘政治、结构性市场动态变化四重风险集群 [13] - 货币政策路径方面，美联储降息后续路径不确定，当前市场已基本消化年内降息三次预期，国际局势紧张致通胀超预期反弹、美国经济超预期下行、特朗普干预美联储独立性等会引发市场波动，鹰派和鸽派风险分别对贵金属价格产生打压和利好 [14][23][26] - 经济“着陆”形态方面，市场在“软着陆”“硬着陆”和过早复苏三种情景间摇摆，不同情景对贵金属各品种产生分化影响 [29] - 供给侧与地缘政治方面，供给侧风险主要影响铂钯，地缘政治风险加剧黄金和白银波动性且呈现结构性分化 [33][35] - 结构性市场动态变化方面，央行购金需求可持续性存疑，工业领域材料替代是铂钯核心风险和机遇，投资资金流向存在反复 [37][42][44] 有色金属：宏观利好与产业疲弱风险 - 4Q25有色金属价格存在宏观经济叙事、中外政策层面、供给侧瓶颈三方面风险 [45] - 宏观经济叙事方面，“软着陆”是主要预期，不同情景下有色金属价格将分化，中国国内宏观政策力度和落地速度影响内需和有色金属价格 [46][48] - 中外政策层面，国内“反内卷”政策影响多晶硅、工业硅、铝、铜等品种，中美贸易摩擦、几内亚政局、非洲锂矿供应地缘风险影响有色金属价格 [50][52] - 供给侧瓶颈方面，全球铜矿供应紧张支撑铜价，锂矿停产复产情况影响锂价 [53][55] 黑色商品：政策博弈与需求下行风险 - 4Q25黑色商品价格走势存在下游需求结构性分化与总量放缓、供给侧政策、原料端供应端结构性、库存与市场结构性四方面风险 [57] - 下游需求结构性分化与总量放缓方面，房地产拖累建筑用钢需求，制造业需求面临考验，基建投资失速或拖累需求 [58][60][63] - 供给侧政策方面，“平控”政策是否落地及执行力度影响黑色产业链供需格局和利润分配 [66] - 原料端供应端结构性方面，铁矿石供应增加或致价格下行，炼焦煤供应短缺支撑双焦价格 [70][71] - 库存与市场结构性方面，钢材库存面临周期性拐点，铁矿石港口库存存在累积风险 [74] 能源化工：产能出清漫长，磨底持续的风险 - 4Q25能化商品价格存在地缘政治与供应端季节性、库存水平与产业链内部利润、结构性产能过剩与行业盈利周期三方面风险 [76] - 地缘政治与供应端季节性方面，地缘政治风险贯穿全年，北半球冬季天然气供应影响甲醇和LPG价格 [77][81] - 库存水平与产业链内部利润方面，4Q25全球原油市场预计累库，多个化工品面临高库存消化风险，化工产业链利润分配矛盾激烈 [83][84][87] - 结构性产能过剩与行业盈利周期方面，中下游化工品市场产能过剩，产能出清缓慢，低价低利润格局将长期维持 [89][90] 农产品：政策与天气干扰下的风险 - 4Q25农产品价格存在关键国家的政策、终端需求疲软、全球供应周期、全球气候四方面风险 [91] - 关键国家的政策方面，出口国政策影响农产品供应和价格，进口国采购和贸易管理政策决定需求强度和价格上限 [92] - 终端需求疲软方面，全球经济增长放缓削弱农产品需求，中国内部需求变化存在结构性风险，生物燃料政策和油价影响农产品需求 [98][100][103] - 全球供应周期方面，部分农产品处于供应过剩周期，价格面临下行压力 [104][105] - 全球气候方面，拉尼娜现象影响全球农作物供给预期，对大豆、玉米、棕榈油等价格产生上行风险 [111]