报告核心观点 - 钢铁行业自2024年下半年触底后，在成本、供给和需求三重因素推动下盈利预期改善 [3] - 西芒杜铁矿于2025年11月投产将增加铁矿石供给，推动铁矿石价格中枢回落，助力钢企利润修复 [3][71] - 政策端"反内卷"和节能降碳要求将加快落后产能出清，优化供给格局 [3][16] - 需求结构从建筑业向制造业转移，板材和特钢板块景气度更具韧性 [3][95] - 投资建议关注低估值高分红板材标的和高端特钢材料公司 [3][95] 能耗要求提升，压制钢铁供给 - 2025年3月政府工作报告提出单位GDP能耗降低3%左右，连续两年明确能耗下降目标 [13] - 国家发改委明确持续实施粗钢产量调控，2024年中国粗钢产量同比下降1.37%，2025年1-9月同比下降2.89% [13] - 预计2025-2026年中国粗钢产量将分别下降3%和2% [13] - 2025年10月工信部发布新版产能置换征求意见稿，置换比例全国统一要求不低于1.5:1，强化供给约束 [15][16] - 政策推动反内卷，依法治理低价无序竞争，引导落后产能有序退出 [16] 需求总量回落，结构出现分化 - 钢铁总需求预计从2024年9.06亿吨微降至2026年9.04亿吨，建筑行业需求占比从2020年61.59%降至2026年44.73% [20] - 2024年房地产开发投资完成额同比下降9.6%，新开工面积同比下降23%，施工面积同比下降12.7% [25] - 2025年拟安排地方政府专项债4.4万亿元，1-10月发行进度约90%，发行约3.96万亿元同比增长1.75% [29] - 制造业需求有韧性，2024年汽车产量3126万辆同比增长3.77%，新能源车带动高端特钢需求 [38] - 2024年船舶新订单量同比增长58.78%至11305万载重吨，手持订单量同比增长49.74%至20872万载重吨 [44] - 2023-2024年钢材净出口量分别为8261万吨和10391万吨，同比增长46%和26%，但2025年1-10月增速降至7.57% [55] 成本压力缓解，利润预期改善 - 西芒杜铁矿已探获资源量44.1亿吨，平均铁品位超65%，初期规划年产能1.2亿吨，占2023年全球产量4.8% [71] - 西芒杜投产有望提升中国铁矿石自给率约9个百分点（2023年表观消费量13.38亿吨） [71] - 截至2025年11月初港口铁矿石库存1.49亿吨，处于历史高位，预计铁矿石价格中枢回落至700元/吨附近 [76] - 2024年焦煤进口量同比增长19%创历史新高，供给宽松预计价格偏弱震荡 [81] - 2025年钢企利润有所修复，板材需求好于长材，维持板强长弱格局 [85] 投资分析意见 - 建议关注下游以制造业为主、需求稳定的低估值高分红板材标的：宝钢股份、南钢股份、华菱钢铁 [95] - 中长期看好能源、新基建、航空航天等领域特种钢材，建议关注高端不锈钢管材标的久立特材 [95] - 宝钢股份预计2026年EPS为0.50元，PE为15倍；华菱钢铁预计2026年EPS为0.51元，PE为12倍 [93] - 南钢股份在26年中性情景下预计吨钢净利307元/吨，归母净利润30.7亿元 [87] - 华菱钢铁在26年乐观情景下业绩弹性达43%（较中性情形归母净利润涨幅） [87]

报告投资评级 - 行业投资评级：中性，维持 [8] 核心观点 - 政策层面聚焦“反内卷”，2025年版《钢铁行业产能置换实施办法（征求意见稿）》较2021年版更为严格，旨在通过产能置换优化行业结构，推动高质量发展 [2][4][5] - 短期需求端呈现改善迹象，地下管网建设等政策带来新增投资需求预期，但钢材表观消费量同比仍微降，行业供需格局改善仍需时间 [4][5] - 投资主线围绕“扶优劣汰”，关注成本弱化下的经营弹性、供给侧收缩预期下的估值修复、国企改革下的并购重组机会以及优质加工和资源龙头 [29][31] 行业最新动态总结 - 需求端：本周五大钢材表观消费量同比-1.18%，环比+2.57%；其中长材环比+3.50%，板材环比+1.85% [4] - 供给端：样本钢企日均铁水产量降至239.9万吨，环比-1.05万吨/天；五大钢材产量同比-1.15%，环比+1.29% [4] - 库存端：钢材总库存环比-1.75%，同比+22.16% [5] - 价格与利润：上海螺纹钢价格跌至3190元/吨，环比跌20元/吨；热轧价格涨至3280元/吨，环比涨30元/吨；螺纹钢吨钢即期利润为-85元/吨，成本滞后一月利润为-79元/吨 [5] 2025年与2021年产能置换方案异同 - 产能范围：2025年方案明确“僵尸产能”不得置换，包括产能置换方案公告前未实际建成投产的产能，以及企业全部炼铁、炼钢设备连续2年每年运转天数不足90天的产能 [11] - 产能来源：2025年方案允许《办法》实施2年内全国范围内不同企业间产能置换，2年后则禁止；新增“不能将冶炼设备和产能分离”的规定，防止指标置换后设备仍生产 [11] - 置换比例：2025年方案将减量置换比例统一提升至不低于1.5:1，而2021年方案中非重点区域置换比例为1.25:1 [11] - 等量置换范围：2025年方案对等量置换标准更为严格，如退出高炉修电炉项目不允许炼铁产能置换；非高炉炼铁项目需碳减排比例达60%以上才可等量置换 [11] - 区域要求：2025年方案严禁非重点区域向重点区域转移产能，且鼓励跨地区产能置换和同一企业集团内子公司产能优化整合 [11] - 新增产能：2025年方案要求新增产能应对照能效标杆和环保绩效A级水平建设 [11] 投资主线 - 成本弱化与经营弹性：矿、焦新增产能集中释放，成本端压力减轻，关注供需格局较好的细分品种及相关公司 [29] - 供给侧收缩与估值修复：“反内卷”政策推进下，供给侧收缩预期强化，关注吨钢市值或PB相对较低的标的 [29] - 国企改革与并购重组：国企改革深化下，并购重组有望加速，关注通过资产注入或置换提升资产质量的公司 [31] - 优质加工与资源龙头：竞争格局优异的加工类标的及布局专精特新领域的公司值得重视，同时关注中美宏观复苏预期下的资源标的 [31]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 螺纹表观需求回升但弱于去年同期，产量回升但总库存下降慢，热卷库存高于同期，焦煤和焦炭支撑成本，钢厂毛利回落且消费高峰将过或压减产量引发负反馈；螺纹和热卷期价突破上方10日均线，下跌行情有结束风险；铁矿石需求受铁水产量支撑但钢厂利润回落或压制原料价格，供应发运处高位且港口库存回升，01合约上方有阻力；操作上螺纹和热卷空单轻仓持有并逢低止盈，铁矿石空单继续持有并警惕螺纹反弹带动其走强 [2][5] 各目录总结 螺纹、热卷 - 供需：上周螺纹表观需求回升但弱于去年同期，产量回升但总库存下降慢，热卷库存高于同期，焦煤和焦炭支撑成本，钢厂毛利回落且消费高峰将过或压减产量引发负反馈 [2] - 技术：日K线图上，螺纹和热卷期价突破上方10日均线，下跌行情有结束风险 [2] - 操作建议：空单轻仓持有，后市逢低及时止盈离场 [2] - 数据：包含期现货价格、基差与价差、中厚板线材冷轧价格、钢坯及废钢价格、钢厂高炉生产及盈利情况、产量、独立电弧炉钢厂开工情况、库存、现货市场成交、表观需求、期货仓单等多方面数据 [3] 铁矿石 - 供需：样本钢厂铁水产量支撑需求，但钢厂利润回落或压制原料价格，供应发运处高位且港口库存回升 [5] - 技术：01合约上方有60日均线以及10日均线阻力，关注是否突破 [5] - 操作建议：空单继续持有，警惕螺纹等价格反弹带动铁矿石走强 [5] - 数据：包含期现货价格、基差及期货月间价差、品种价差、海外铁矿石发货量、海运费与汇率、铁矿石到港量与疏港量、铁矿石库存、国内部分矿山铁矿石产量、期货仓单等多方面数据 [5] 产业资讯 - 中钢协：10月中旬重点统计钢铁企业粗钢日产环比降0.9%，生铁日产环比降1.3%，钢材日产环比增0.8% [7] - 工信部：就《钢铁行业产能置换实施办法（征求意见稿）》征求意见，规定产能置换比例，严禁重点区域新增产能等 [7] - Mysteel：唐山、邢台部分钢厂上调焦炭价格 [7] - 钢银电商：本周城市总库存量环比降1.34% [8] - 山西：前三季度规上原煤总产量同比增3.7%，约占全国27.3% [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 成材市场低位运行，短期存反弹，后期需关注宏观政策和下游需求情况 [3] 根据相关目录分别进行总结 逻辑 - 中美磋商形成初步共识，宏观层面好转，风险情绪回升 [2] - 工信部就《钢铁行业产能置换实施办法（征求意见稿）》公开征求意见，重点区域严禁新增钢铁产能总量，各省炼铁、炼钢产能置换比例均不低于1.5:1 [2] - 河北唐山等地启动重污染天气Ⅱ级应急响应，唐山部分钢厂烧结机限产时间延长至10月底，高炉按产能焖炉30%，预计影响铁水产量40.95万吨 [2] 市场表现 - 成材上周震荡运行，价格小幅反弹 [2]

政策修订背景与目标 - 政策修订旨在落实全国新型工业化推进大会部署，推动钢铁行业高质量发展 [1] - 核心目标包括加快推进存量产能减量提质、结构优化和转型升级，促进市场供需平衡 [1] 重点区域产能管控 - 长江经济带地区禁止在合规园区外新建、扩建钢铁冶炼项目 [1] - 重点区域严禁新增钢铁产能总量，严禁从非重点区域向重点区域转移钢铁产能 [1] - 严禁不同重点区域间转移钢铁产能，有明确总量控制目标的省市不得接受其他地区转入的钢铁产能 [1] 产能置换比例要求 - 各省（区、市）炼铁、炼钢产能置换比例均不低于1.5:1 [1] - 对2021年6月1日之后兼并重组新取得的合规产能，置换比例要求放宽至不低于1.25:1 [1]

政策修订背景与目标 - 工业和信息化部修订《钢铁行业产能置换实施办法》并形成征求意见稿 [1] - 建设钢铁冶炼项目需科学研判供需形势以避免低效投资 [3] - 重点区域严禁新增钢铁产能总量并禁止产能向重点区域转移 [3] 产能置换适用范围与限制 - 用于置换的冶炼设备须在2016年上报国务院备案的去产能清单内或2016年后建成的合规设备 [4] - 六类产能不得用于置换包括列入去产能任务的产能、未建成投产的产能、淘汰类落后设备产能等 [5] - 跨地区产能置换受鼓励且各地区不得以任何形式进行限制 [6] 产能置换比例与核定标准 - 各省市炼铁、炼钢产能置换比例原则上不低于1.5:1 [7] - 2021年6月1日后通过兼并重组取得的合规产能置换比例可降至不低于1.25:1 [7] - 退出产能数量依据《产能核算表》核定或按国务院清单内产能数量核定 [5] 等量置换的特殊情形 - 厂区内部设备原地大修重建项目可实施等量置换 [8] - 采用特殊冶炼工艺生产高端特殊钢的电炉炼钢项目可实施等量置换 [8] - 青海、西藏地区建设的炼铁、炼钢项目可实施等量置换 [8] 兼并重组与低碳发展政策 - 实质性兼并重组需满足实际控股、完成相关变更并妥善解决职工安置等问题 [10] - 鼓励企业高质高效利用废钢资源并有序发展电炉钢 [10] - 退出转炉建设电炉并退出配套高炉的项目可实施炼钢产能等量置换 [10] - 采用氢冶金等低碳技术且碳减排比例不低于60%的炼铁项目可实施等量置换 [10]

行业投资评级 - 投资评级为中性，维持不变 [9] 核心观点 - 本轮中央生态环境保护督察聚焦钢铁表外产能违建问题，区别于过往主要关注矿山采选环节污染问题，引发市场对表外产能退出路径的关注 [2][5] - 钢铁表外产能主要有三种形式：通过产能置换方案批小建大、利用铸造等名义违规生产、建设地条钢等违法产能 [6] - 钢铁产量调控明确"扶优劣汰"思路，对表外产能的约束和退出机制势在必行，有望改善供需格局和产业链利润分配 [7] - 季节性需求和流动性助力钢价反弹，但"金九"需求成色平淡，钢价和钢铁股进一步突破需依赖供给侧催化 [4] 行业最新跟踪 - 建筑需求延续回暖：本周五大钢材表观消费量同比+0.34%，环比+0.55%，其中长材环比+3.47%，板材环比-1.59% [4] - 铁水产量延续高位：样本钢企日均铁水产量升至241.02万吨，环比+0.47万吨/天；五大钢材产量同比+6.94%，环比-0.44% [4] - 库存持续累积：钢材总库存环比+0.32%，同比+7.16% [4] - 钢价上涨：上海螺纹涨至3280元/吨，环比涨70元/吨；上海热轧涨至3440元/吨，环比涨30元/吨 [4] - 利润水平：测算螺纹钢吨钢即期利润5元/吨，成本滞后一月利润40元/吨 [4] 表外产能问题具体表现 - 山西省：个别铸造企业批小建大，以铸造之名行炼钢之实 [2][5] - 陕西省：部分地方遏制"两高"项目盲目上马不力，违规建设限制类化工和钢铁项目，个别地方"地条钢"屡查屡犯 [2][5] - 山东省：个别企业未经审批和产能置换，新增炼钢产能 [2][5] 表外产能退出路径展望 - 对地条钢等违法产能应退尽退，全部出清 [7] - 对铸造等变相产能通过《规范条件》严格约束，不允许违规生产 [7] - 对产能置换形成的表外产能应依法依规完善整改方案及审批手续，确保批建一致；不满足条件的产能予以退出 [7] 投资主线 - 成本端弱化带来的经营弹性释放：矿、焦新增产能集中释放，成本端延续弱化，细分品种供需格局较好，销售价格平稳，关注南钢股份、华菱钢铁、宝钢股份、中信特钢、首钢股份等优质板材或特钢标的 [27] - 供给侧收缩预期下的估值修复：关注吨钢市值或PB相对低位标的，如新钢股份、方大特钢 [27] - 国企改革主线下的并购重组：关注通过资产注入、置换提升资产质量的被并购重组企业 [28] - 优质加工龙头和资源龙头：竞争格局优异或布局专精特新领域的加工类标的久立特材、甬金股份；中美宏观复苏预期下的铜铁资源标旳河钢资源 [28]

拍卖交易核心信息 - 日照钢铁控股集团有限公司于8月29日以26.77亿元成功竞得西王金属科技有限公司名下钢铁产能指标 [1] - 本次拍卖起拍价为21.97亿元，最终成交价较起拍价高出4.8亿元，溢价幅度约为21.8% [1] - 拍卖共有2名竞买人报名，保证金为4亿元，加价幅度为1000万元 [1] 拍卖标的产能详情 - 标的包括两座高炉对应的铁产能指标，每座高炉公称容积为1080立方米，对应铁产能指标均为118万吨/年，合计236万吨/年 [1][3] - 标的包括两座转炉对应的钢产能指标，每座转炉公称容积为100吨，对应钢产能指标均为115万吨/年，合计230万吨/年 [1][3] - 最终产能指标数量以山东省化工产业安全生产转型升级专项行动领导小组认定为准 [1][3] 买方日照钢铁公司背景 - 日照钢铁控股集团有限公司成立于2003年，是日照市首个产值超千亿的企业 [5] - 公司合规炼铁产能突破2000万吨，炼钢产能达1940万吨 [5] - 公司是我国首家全面掌握ESP关键核心技术并拥有自主知识产权的钢铁企业，其集装箱用耐候钢全球市场占有率第一 [5] 卖方西王集团背景 - 西王金属科技有限公司成立于2007年12月29日，注册资本为27280万美元 [5] - 该公司大股东为西王特钢有限公司，隶属于西王集团 [5] - 西王集团始建于1986年，主业为玉米深加工和特钢，巅峰时期控股三家上市公司 [5] 交易影响与行业背景 - 此次竞拍成功后，日照钢铁的产能有望获得提高，在行业内的竞争力有望进一步增强 [5] - 根据国家政策，严禁在钢铁产能总量控制地区接受其他地区转入的产能，落地产能需符合当地钢铁产业发展规划 [3] - 工信部自2024年8月23日起已暂停公示、公告新的钢铁产能置换方案 [3]