投资评级 - 报告对沪农商行的投资评级为“买入”，且为维持评级 [1] 核心观点 - 报告核心观点为沪农商行2025年第三季度营收利润稳健增长，对公信贷驱动扩表 [2] - 公司归母净利润增长稳健，营收降幅收窄，资产质量边际向好，拨备水平环比回升 [5] 财务业绩表现 - 2025年前三季度营业收入同比下降3.18%，降幅较上半年的3.4%有所收窄 [5] - 2025年前三季度实现归母净利润同比增长0.78%，其中第三季度单季归母净利润同比增长1.15% [5] - 利息净收入同比下降5.05%，但降幅较上半年有所收窄 [5] - 前三季度手续费及佣金净收入同比下降1.21%，降幅较上半年的4.08%大幅收窄 [5] 业务与资产结构 - 截至2025年第三季度末，沪农商行贷款和垫款总额较上年末增长1.60% [5] - 公司贷款余额较上年末增长4.17%，而个人贷款余额较上年末下降1.89% [5] - 存款稳步增长 [5] 资产质量与风险抵补 - 截至2025年第三季度末，沪农商行不良贷款率维持在0.97%的低位，与上半年末持平 [5] - 关注类贷款占比较上半年末上升4个基点至1.81% [5] - 拨备覆盖率较上半年末提升3.55个百分点至340.10%，扭转了2023年9月以来连续下降的趋势 [5] 盈利预测与估值 - 预测2025-2027年营业收入分别为264.80亿元、276.00亿元、293.31亿元，同比增速分别为-0.60%、4.23%、6.27% [5] - 预测2025-2027年归母净利润分别为124.84亿元、126.93亿元、132.31亿元，同比增速分别为1.59%、1.68%、4.24% [5] - 预测2025-2027年每股收益分别为1.29元、1.32元、1.37元 [5] - 预测2025-2027年市盈率分别为6.65倍、6.54倍、6.28倍，市净率分别为0.61倍、0.56倍、0.51倍 [5]

投资评级与目标价 - 投资评级为“推荐”（维持）[2] - A股目标价为8.10元，H股目标价为7.72港元，相较于当前价（A股5.91元/H股5.73港元）有显著上行空间 [4] - 估值基础为给予2026年目标市净率0.90倍，当前股价对应2026年预测市净率为0.66倍，低于近5年平均水平0.73倍 [8] 核心业绩表现 - 2025年1-9月实现营业收入2,650.80亿元，同比增长1.82%，增速较上半年的1.50%有所提升 [2] - 2025年1-9月实现归母净利润765.62亿元，同比增长0.98%，增速较上半年的0.85%亦有所提升 [2] - 第三季度单季营收同比增长2.48%，带动累计营收增速回升 [7] 收入结构分析 - 净利息收入降幅收窄，1-9月同比下滑2.07%，降幅较上半年收窄0.6个百分点 [7] - 非利息收入表现亮眼，成为收入压舱石：手续费及佣金净收入同比增长11.48%；其他非息收入同比高增27.52% [7] - 成本管控成效显著，业务及管理费同比下降2.66%，成本收入比下降2.65个百分点至57.40% [7] 业务规模与结构 - 总资产和总贷款分别较年初增长8.90%和8.33% [7] - 对公贷款增长强劲，较年初增加6,535.42亿元，增速高达17.91%，在总贷款中占比提升3.62个百分点 [7] - 个人贷款较年初增长1.90%，增速放缓系主动调整风控策略所致，非房消费贷款在三季度实现环比增长 [7] 息差与负债成本 - 1-9月披露净息差为1.68%，较上半年的1.70%下降2个基点 [7] - 测算第三季度单季年化净息差为1.66%，环比降幅收窄至1个基点 [7] - 负债端成本优势显著，前三季度付息负债平均付息率低至1.22%，较上年继续下行25个基点 [7] 资产质量与拨备 - 截至第三季度末不良贷款率为0.94%，环比上升2个基点，仍处行业低位 [2][7] - 关注类贷款占比环比上升17个基点至1.38%，零售和小微企业领域存在一定压力 [7] - 拨备覆盖率较年中下降20.2个百分点至240.21%，风险抵补能力有所减弱但仍充足 [2][7] 资本状况与增长前景 - 前期定增落地后核心一级资本充足率较年初提升1.09个百分点至10.65%，为未来增长打开空间 [7] - 预测公司2025-2027年营收增速为2.4%/3.5%/5.7%，净利润增速为1.8%/3.8%/5.1% [8] - 公司中期分红率维持在30%，具备长期配置价值 [8]

投资评级 - 投资评级为增持（维持评级）[6] - 所属行业为银行/股份制银行Ⅱ [6] - 当前股价为40.77元 [6] 核心观点与业绩总览 - 招商银行2025年前三季度实现营业收入2514亿元，同比下滑0.51%，但环比上半年增速提升1.21个百分点 [1][2] - 2025年前三季度实现归属于母公司股东的净利润1138亿元，同比增长0.52% [1] - 拨备前利润增速从2025年上半年的-2.61%改善至前三季度的-1.16% [2] - 净利息收入为1600.42亿元，同比增长1.74%，占总营收的63.66% [2] - 非利息净收入为913.78亿元，同比下降4.23%，占比较一季度下降1.3个百分点 [2] 盈利能力分析 - 净息差保持韧性，2025年前三季度录得1.87%，较2025年上半年小幅下行1个基点 [2] - 生息资产收益率为3.08%，较2025年中下行6个基点；计息负债成本率持续改善，较2025年中压降4个基点至1.31% [2] - 手续费及佣金净收入呈现改善态势，1-3Q25为562.02亿元，同比增长0.9%，较2025年上半年提升2.79个百分点 [2] - 投资净收益显著增长，1-3Q25为302.52亿元，同比增长22.67%，浮盈兑现力度加大 [2] 资产负债结构 - 截至2025年第三季度，生息资产总计12.26万亿元，同比增长8.58% [3] - 贷款总额同比增长5.78%，占生息资产比重为56.06%，较2025年中提升0.31个百分点 [3][16] - 金融投资同比增长21.17%，占生息资产比重为33.09% [3][16] - 计息负债余额为10.86万亿元，同比增长1.05% [3] - 存款同比增长2.14%，占计息负债比重为87.66%，较2025年中略微下滑0.10个百分点 [3][17] 资产质量 - 资产质量保持优异，截至2025年第三季度，公司口径下不良贷款率为0.91%，环比下降1个基点 [4] - 对公不良率环比下降5个基点至0.82%，零售不良率环比提升1个基点至1.05% [4] - 贷款拨备率为3.84%，环比提升1个基点；拨备覆盖率为405.9%，环比下降5个百分点 [4] 盈利预测与估值 - 预测公司2025-2027年归母净利润同比增长分别为+0.80%、+3.44%、+4.85% [5] - 预测2025-2027年每股收益（EPS）分别为5.88元、6.09元、6.39元 [5][19] - 预测2025-2027年每股净资产（BPS）分别为48.54元、54.91元、60.26元 [5] - 对应2025年预测市盈率（P/E）为6.93倍，市净率（P/B）为0.84倍 [5][19]

业绩增长预期 - 预计上市银行2025年前三季度累计营收同比增长0.4%，归母净利润同比增长1.1%，增速较中报分别变化-0.6个百分点和+0.3个百分点 [1] - 业绩增长主要得益于净息差同比降幅收窄和减值计提下降 [1] - 板块内城商行业绩增速有望保持领先，国有行营收同比正增承压，但净利润增速大概率转正 [1] 营收端分析 - 利息净收入和手续费及佣金净收入同比增速有望较中报进一步回升，但其他非息收入受债市波动和高基数拖累，单季同比负增幅度或超两位数 [2] - 预计生息资产同比增速较中报下降0.6个百分点至9.2%，25Q3贷款同比增速较中报放缓0.3个百分点至7.8% [2] - 三季报净息差同比降幅有望较中报的14个基点收窄至12个基点，绝对值环比持平于1.41% [2] - 25Q3理财、基金等资管业务延续热度，预计相关手续费收入增速有望保持 [2] 利润端与资产质量 - 信用成本预计保持下行，年内净利润增速有望保持逐季回升态势 [3] - 2021年至2025年上半年期间银行业累计处置不良资产超14.5万亿元 [3] - 零售风险已过暴露高点，例如招商银行25Q2零售不良生成率为1.65%，低于24Q4-25Q1水平 [3] - 预计三季报不良率基本与中报持平，拨备覆盖率缓幅微降，信用成本同比约下降4个基点至0.40% [3] 其他影响因素与投资建议 - 截至25Q2末，上市银行其他综合收益浮盈达1871亿元，相当于2024年归母净利润的8.5% [1] - 债市宽幅震荡拖累其他非息收入不确定性上升，个股投资收益表现取决于银行跨期摆布策略选择 [1] - 银行中期分红时间点临近，临近年底若市场风格趋于均衡，板块有补涨机会 [4]

行业整体展望 - 预计上市银行行业前三季度营收利润增速仍能维持正增长，全年趋势延续 [1] - 银行股从"顺周期"转向"弱周期"，看好板块的稳健性和持续性 [1][4] - 建议从兼顾成长与防御的角度，关注有成长性且估值低的城农商行 [1][4] 利息收入表现 - 预计2025前三季度净利息收入同比-0.6%，较1H25的同比-1.3%降幅继续收窄 [1] - 行业3季度净息差有企稳可能，测算上市银行3Q25、4Q25净息差环比分别+0.7bp、+0.3bp [1] - 信贷增速保持在8%以上的省份为四川(11.2%)、江苏(9.4%)、浙江(8.7%)、山东(8.6%) [1] 非息收入表现 - 手续费增速继续修复，测算上市银行3Q25手续费同比增速修复至+3.7%左右 [2] - 三季度债市利率波动上行，预计其他非息有压力，测算3Q25其他非息同比+2.7% [2] - 大行凭借多元化其他非息收入形成支撑，预计全年其他非息收入对业绩不会有较大拖累 [2] 资产质量趋势 - 资产质量维持平稳，对公持续优化，零售不良暴露速度预计放缓 [1][3] - 测算1H25上市银行零售贷款不良率1.27%，相较2024年末提升12bp [3] - 经营贷不良率升幅、不良额升幅均下降，显示零售风险暴露幅度趋缓 [3] 营收与利润预测 - 测算3Q25营收累积同比+0.4%，城商行业绩依然领跑，大行板块营收预计维持正增长 [4] - 行业拨备释放利润能力仍强，测算3Q25净利润预计在+1.1%左右 [4] - 大行净利润增速有望转正，营收高增的城商行仍是净利润增速最高的板块 [4] 投资主线 - 投资主线之一是拥有区域优势、确定性强的城农商行，区域包括江苏、上海、成渝、山东和福建等 [4] - 投资主线之二是高股息稳健的逻辑 [4]

投资评级与盈利预测 - 报告维持常熟银行"增持"评级，2025E-2027E PB分别为0.83X/0.73X/0.65X [1][6] - 2025E-2027E归母净利润预测为42.92亿元/47.47亿元/52.00亿元，对应yoy增速12.6%/10.6%/9.5% [1][23] - 2025E-2027E每股收益预测为1.29元/1.43元/1.57元，ROE保持在13.7%-14.4%区间 [1][23] 财务表现 - 1H25营收同比+10.1%，归母净利润同比+13.6%，增速与1Q25基本持平 [6] - 净利息收入同比+0.8%（1Q25为+1.0%），净非息收入同比+57.2%（1Q25为+62.0%） [6] - 单季净息差环比下降10bp至2.45%，资产端收益率环比降21bp至4.21%，负债成本环比降13bp至1.91% [6][10] - 中期分红比例提升5.5个百分点至25.27%，每股派现0.15元 [6][12] 资产负债结构 - 2Q25信贷单季新增18.3亿元，同比少增18.6亿元，企业贷款（不含票据）同比少增42亿元 [6] - 个人贷款单季增长10.3亿元，建筑业、批零制造业及个人经营贷是上半年主要信贷增长点 [6][18] - 2Q25存款单季增17亿元，活期存款占比环比降0.13pct至19.0%，企业存款占比提升 [6][19] - 生息资产1H25同比增速3.2%，贷款占总资产比例62.7%，存款占计息负债比例87.9% [17] 资产质量 - 不良率保持0.76%稳定，关注类占比1.57%（较年初+8bp），逾期率1.62%（较年初+19bp） [6][20] - 拨备覆盖率489.32%（环比-0.24pct），拨贷比3.74%（环比+2bp） [6][20] - 上半年累计不良生成率1.40%，较一季度上升37bp，逾期不良比212.5%（较年初+27.68pct） [6][20] 行业与业务亮点 - 商业模式聚焦小微客户，资产质量指标持续优于行业平均水平 [6] - 2025E贷款余额增速预测8.28%，生息资产增速9.6%，存款增速14% [23] - 资本充足率14.5%（2025E），核心资本充足率11.92%，风险加权资产系数67.66% [23]

投资评级与目标价 - 报告维持常熟银行"推荐"评级，目标价9.59元，较当前价7.87元有21.9%上行空间[2] - 2025年目标PB 1.0X，高于当前0.82X PB，接近历史5年平均PB 0.95X水平[7] 财务业绩表现 - 1H25营收60.62亿元（+10.1% YoY），归母净利润19.69亿元（+13.51% YoY）[2] - 非息收入表现亮眼：手续费及佣金净收入0.71亿元（+869% YoY），投资收益5.30亿元（+46.9% YoY）[6] - 净息差2.58%（环比Q1降3bps），贷款收益率5.33%（环比降9bps），存款成本率1.96%（环比降5bps）[6] - 2025E净利润增速预测13.3%，2024-2027E净利润CAGR为11.6%[8] 业务发展动态 - 资产规模突破4000亿元（+9% YoY），贷款总额2515亿元（+5.3% YoY），存款总额3108亿元（+9.9% YoY）[6] - 对公业务驱动增长：对公贷款同比+12%，对公存款同比+17.4%，活期占比提升1.7pct至11.5%[6] - 零售贷款增速放缓：个人贷款同比+0.4%，信用卡贷款压降4.25亿元[6] 资产质量与分红 - 不良率0.76%（环比持平），拨备覆盖率489.53%，拨贷比3.74%[2][6] - 小微贷款风险波动：个人经营贷不良率上升18bp至1.13%，江苏省内分支机构不良率上升6bp[6] - 首次实施中期分红，分红率25.3%（较2024年提升5.5pct），预计2025E股息率4.2%[6][7] - 60亿可转债临近强赎（转股价6.04元/股），若强赎成功将补充资本[6] 估值与预测 - 当前股价对应2025E PB 0.82X，PE 6.05X，EPS 1.30元[8] - 2025E ROAE 14.29%，ROAA 1.12%，成本收入比36%[12] - 贷款余额2025E增速6%，生息资产增速7%，存款增速13%[12]

业绩表现 - 2025年上半年公司实现营业收入增速7 9% 环比提升2 3pct 归母净利润增速8 2% 环比一季度提高2 5pct [1] - 二季度息差降幅有所收窄 债市回暖使得非息对利润增长的贡献有所提高 [2] - 在拨备增厚的基础上利润增速仍能进一步提高 体现出公司的高质量经营特色 [2] 存贷增速 - 2025年上半年贷款 存款同比增速分别为18 7% 12 7% 分别较一季度下降1 9pct 6pct [2] - 一季度存贷增速较高 均在20%左右 二季度以后均出现季节性下降 负债端增速下降更为明显 [2] 资产质量 - 2025年上半年末公司不良率0 76% 环比一季度持平 继续保持低位稳定 [2] - 拨备覆盖率374 16% 环比一季度小幅提升3 62pct 2022年底以来首次实现环比回升 [2] 经营策略 - 公司长期坚持实施"大银行做不好 小银行做不了"的策略 深耕优质经营区域 信贷规模增速高于行业 [3] - 近两年名义GDP增速下行 新增高收益资产减少 存量高收益资产风险暴露增加 策略优势有所收敛 [3] - 通过加大不良处置实现不良低位稳定 拨备水平维持行业前列 债券收益兑现审慎 [3] 行业展望 - 2025年财政发力 宏观经济活跃度有望提升 公司经营策略的alpha会再回归 [3] - 业绩增速有望重回两位数和行业前列 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7][9] 报告的核心观点 - 南京银行业绩增速、收入结构和资产质量均超预期，核心营收快速增长，资产质量继续改善 [1] - 预计南京银行有望维持中高个位数业绩增长，资产增速较快、息差降幅有望收窄带动利息净收入较快增长，中收有望延续较好增长态势，其他非息降幅可控 [4] 根据相关目录分别进行总结 数据概览 - 2025Q1营收同比增长6.5%，增速较24A下降4.8pc；利润同比增长7.1%，增速较24A下降2pc [2] - 2025Q1末不良率0.83%，持平于24A末水平；2025Q1末拨备覆盖率324%，较24A末下降12pc [2] 核心营收高增 - 2025Q1南京银行营收和利润增速均落在5%以上增长区间，营收同比增长6.5%，归母净利润同比增长7.1% [3] - 25Q1利息净收入同比增长17.8%，增速较24A提升13pc，得益于规模增速提升和息差同比稳定，生息资产同比增长19.4%，测算25Q1单季息差1.41%，同比略高1bp [3] - 25Q1中收同比增长18%，得益于理财和代销发力，零售AUM同比增长15%，增速较24Q4提升2pc [3] 息差环比改善 - 25Q1单季息差环比24Q4上升6bp至1.41%，得益于生息资产增速高于计息负债增速，负债成本改善幅度基本对冲资产收益率下滑影响 [5] - 25Q1生息资产同比增速为19.4%，计息负债同比增速为16.4%，资产收益率、负债成本率均较24Q4下降17bp [5] - 预计全年南京银行息差降幅有望较2024年收窄，存款挂牌利率调降利好将逐步释放 [5] 不良生成改善 - 静态指标：25Q1末不良率0.83%、关注率1.15%，分别环比持平、下降5bp，24Q4末逾期率1.27%，较24Q2末上升1bp [6] - 动态指标：不良生成率改善，24A真实不良TTM生成率为1.46%，较24H1高点回落并同比改善 [6] - 分领域：对公不良上升，地产不良上行较快，24Q4末地产不良率2.24%，较24Q2末上升1.9pc；零售不良改善，24Q4末零售不良率为1.29%，较24Q2末下降35bp [6] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年归母净利润同比增长8.09%/7.03%/6.80%，对应BPS 15.70/17.12/18.63元/股 [7] - 现价对应2025 - 2027年PB估值0.67/0.61/0.56倍，目标价为14.26元/股，对应25年PB0.91倍，现价空间37% [7]