投资评级 - 维持"优于大市"评级 基于公司资源禀赋突出且成本优势明显 未来黄金产量存在较大提升空间 [1][3][23] 核心财务表现 - 2025年上半年营收92 46亿元(同比+42 14%) 归母净利润15 96亿元(同比+48 43%) 其中Q2净利润环比+29 99%至9 02亿元 兑现金价上涨弹性 [1][8] - 上调盈利预测 预计2025-2027年归母净利润分别为34 40/35 15/48 46亿元(原预测30 28/32 54/39 87亿元) 对应PE 14 6/14 3/10 4X [3][23] - 2025年EBIT Margin预计提升至28 1%(2024年为23 9%) 净资产收益率(ROE)达22 4% [4][23] 产品运营数据 - 上半年矿产金产量3 72吨(同比-10 58%) 销量4 12吨(含库存销售) 其中Q2产量环比+10 17%至1 95吨 全年计划产量不低于8吨 [1][10] - 合质金销售均价724 83元/克(与沪金均价723 94元/克基本持平) 合并摊销后克金成本150 96元/克(Q2环比+4 12%) 成本优势显著 [2][11] 成长性项目 - Osino项目(纳米比亚Twin Hills金矿)金资源量127 20吨 预计2027年投产后新增年产能5吨 [2][22] - 华盛金矿(类卡林型)复产推进中 预计未来年产能2-3吨 露天开采工艺带来低成本优势 [2][22] 行业与市场 - 有色金属·贵金属行业 当前总市值502 59亿元 近3个月日均成交额5 05亿元 [5] - 2025年营收增速预计31 9%(2024年为67 6%) 2027年营收规模有望突破208 62亿元 [4][23]

业绩表现 - 2024年公司营业收入115.5亿元，同比+37%；归母净利润14.5亿元，同比+111% [1] - 矿产金收入108亿元，同比+40%；毛利率45.4%，同比-2pct；矿产金售价568元/克，同比+25%；克金销售成本310元/克，同比+30% [1] - 矿产金产量18.3吨，同比+4%；销量约19.1吨，同比+12% [1] - 全年资产减值损失约3.9亿元，同比-0.8%，占同期毛利润9%，相比前值12%明显收窄 [1] - 全年期间费用率15.7%，同比-4.1pct，其中销售费用率同比+0.05pct，管理费用率同比-1.8pct，研发费用率同比-0.8pct，财务费用率同比-1.6pct [1] - 25Q1公司营业收入29.4亿元，同比+52%，环比-21%；归母净利润6.6亿元，同比+198%，环比+16% [1] - 25Q1矿产金收入27亿元，同比+53%；毛利率56%，同比+12pct；矿产金销量约4吨，同比+11%；克金销售成本296元/克，同比+9% [1] - 25Q1未计提资产减值损失，期间费用率进一步降至14.8% [1] 业务布局 - 2024年公司完成德拉罗泊矿业（阿布贾金矿）和塞拉利昂西金矿业（科马洪金矿）的收购，新增黄金资源量261吨 [2] - 阿布贾金矿预计2024-2032年均产金17万盎司（约5.3吨）；科马洪金矿规划年黄金产量达到5.7万盎司（约1.77吨） [2] - 海域金矿黄金资源量562吨、品位4.2克/吨，公司持有70%股权，预计年产黄金约15-20吨 [2] - 2024年10月招金瑞宁收购中润资源20%股权，后者拥有斐济瓦图科拉金矿，保有黄金资源量104吨、平均品位6.6克/吨，2024年产金0.45吨 [3] - 招金矿业保有的黄金资源量位居行业第3（1446吨）、2024年矿产金产量位居行业第4（18吨） [3] 盈利预测 - 预计公司2025-2027年可实现归母净利32.18/37.23/51.10亿元，同比增长121.81%/15.70%/37.26% [3] - 预计EPS分别为0.91/1.05/1.44元/股，对应PE分别为21.14X/18.27X/13.31X [3]

上市申请 - 紫金黄金国际向港交所主板递交上市申请 摩根士丹利和中信证券为联席保荐人 [1] - 紫金矿业拟分拆控股子公司紫金黄金国际至香港联交所主板上市 [1] 公司概况 - 公司是紫金矿业旗下整合所有中国以外黄金矿山的全球领先黄金开采企业 [4] - 主要从事黄金的勘查 开采 选矿 冶炼 精炼及销售业务 [4] - 在全球持有8座黄金矿山权益 覆盖中亚 南美 大洋洲和非洲等资源富集区 [4] - 直接控制运营7座矿山 另持有巴布亚新几内亚波格拉金矿少数权益 [4] 行业地位 - 2024年黄金储量和产量分别位居全球第九和第十一位 [7] - 2022-2024年黄金产量复合年增长率达21.4% [7] - 母公司拥有人应占净利润复合年增长率为61.9% [7] - 控股股东紫金矿业为全球前五大矿业公司 在17国拥有30+大型项目 [7] 财务表现 - 2022-2024年收入分别为18.18亿 22.62亿 29.90亿美元 [7] - 同期年内溢利分别为2.90亿 3.22亿 6.21亿美元 [7] - 2023年毛利率26.2%(毛利5.93亿/收入22.62亿) [8] - 2023年经调整EBITDA达8.66亿美元 占收入38.3% [8] 市场环境 - 2025年1-6月黄金现货价格从2644.6美元/盎司上涨至3340.2美元/盎司 [9]

公司发展历程 - 2017年公司成功转型为黄金采选冶公司，从潼关出发，2023年布局甘肃黄金资源，2025年引入紫金战略入股，有望进入高速成长期[1] - 2017-2018年公司陆续收购潼关县4家黄金矿业公司，2023年收购肃北县霍勒扎德盖北东矿业，2025年与紫金金属达成金属流协议[1] 资源储备与勘探 - 截至2024年底，公司黄金资源量达55吨，平均品位高达8.27g/t，处于行业前列[1] - 2024年公司完成坑探工程约2.1万米、钻探工程约6.3万米，勘探及开发工程费用达1.67亿港元[1] - 2025年3月公司拟全资收购荣昌投资，获得肃北县北东金矿及460金矿探矿权100%权益[1] 黄金产量与产能 - 2017年至2024年，公司自产矿山金产量由0.7吨增加至2.5吨[2] - 潼关矿区祥顺矿业已在产，潼鑫矿业探矿权已转为采矿权，德兴矿业正在进行探矿权转采矿权工作[2] - 公司矿产金单位收入与金价趋势一致，单位成本整体保持平稳[2] 财务预测 - 预计2025-2027年公司归母净利润分别为5.6/8.0/9.7亿元，对应PE分别为11.7/8.3/6.8倍[2]