摘要 全球电力紧张，把脉前沿机遇 20251104 全球电力短缺日益严重，美国基础设施滞后，欧洲可再生能源波动大， 新兴市场产能重建和资源民族主义加剧短缺。降息周期刺激实体投资， AI 发展弥补美国制造业短板，中国有望通过间接出口填补电力缺口。 北美燃气轮机市场需求旺盛，GE 新签订单创新高但交付量下降， Howmet 优先供应航发叶片。国内应流股份作为涡轮叶片龙头企业，三 季度收入环比大幅提升，盈利能力显著改善，未来有望保持高增长。 未来 3-5 年，AI 新增电力需求和各国能源结构调整将推动电力系统资本 开支大周期。储能、电配设备、燃料电池（特别是固体氧化物燃料电 池）具备更强增量逻辑，值得重点关注。 储能在数据中心供电中具有快速部署、成本较低、使用清洁能源等核心 价值，并能参与电网调峰调频套利。英伟达将储能列为数据中心标配， 进一步增强了其市场认可度。 美国数据中心对铜的需求占比将从目前的 4%上升至 2030 年的 13%， 即使保守估计也会翻倍。未来五年全球新增铜供应有限，美国数据中心 铜需求缺口巨大，将拉动全球铜需求。 Q&A 近年来全球电力紧张的主要原因是什么？哪些地区受影响最为严重？ 从 20 ...

历史降息周期印证：黄金ETF的长期配置价值 自2000年以来，美联储四轮降息周期均推动黄金资产实现显著增值，黄金ETF的长期配置逻辑随之不断强化。2000年12月至2003年8月，黄金涨幅达31.9%； 2007年4月至2009年2月，涨幅升至49.4%；2019年5月至2020年6月，黄金仍维持31.4%的涨幅；而2024年9月开启本轮降息周期至2025年10月，黄金涨幅已创 下53.8%的新纪录。作为与黄金价格紧密挂钩的工具，黄金ETF在每轮周期中均同步承接市场配置需求，其净值与规模增长和降息环境下黄金资产属性强化 深度绑定，历史数据充分验证了降息周期对黄金ETF的长期推动作用。 图：美联储历次降息下黄金资产表现 数据来源：wind，区间2000/1- 2025/10 10月30日，黄金市场强势回升，现货黄金收于4024.46美元/盎司，当日涨幅2.4%，创10月回调以来最大单日涨幅，资金从风险资产向黄金转移趋势显著。当 地时间10月30日，美股科技板块整体承压，Meta因净利润下滑、AI资本开支预期上调，遭市场集中抛售，股价单日跌11.33%（近三年最大跌幅），拖累科 技板块情绪并加剧风险资产抛压。与之 ...

核心观点 - 报告认为，尽管面临贸易政策扰动和美联储降息节奏的不确定性，但美国经济展现出韧性并有望实现“软着陆”，人工智能驱动的科技板块资本支出和盈利能力强劲，市场风格将延续大盘成长股主导的格局，信息技术行业是中长期核心配置主线 [2] 宏观经济与政策环境 - 10月美股市场受中美贸易政策变化影响最大，特朗普总统宣布对中国加征100%关税导致标普500指数单日暴跌2.71%，但后续谈判进展和元首会晤推动贸易政策不确定性指数趋势性下降 [2][4][5][15] - 美联储10月如期降息25个基点，但鲍威尔强调12月降息并非确定性事件，期货市场定价12月降息概率降至63%，鹰派表态改变了降息节奏但不改变降息方向 [2][8] - 国际货币基金组织将美国2025年实际GDP增长上调至2.0%，2026年上调至2.1%，美联储也将2025年增长上调至1.6%，2026年上调至1.8，均指向美国经济“软着陆” [2][10][11] - 9月通胀数据好于预期，CPI同比增长3.0%，核心CPI同比增长3.0%，关税对通胀的影响可能是一次性的 [7][8] - 投资者信心持续修复，美国Sentix投资信心指数10月转为正值4.2，贸易政策不确定性指数下降趋势增强 [2][14][15] 企业盈利与估值分析 - 美股盈利增长在全球主要市场中领先，纳斯达克指数未来12个月预期盈利同比增长13.2%，标普500指数预计增长8.7%，高于MSCI全球指数的7.7% [2][17][18] - 科技巨头资本支出强劲，2025年科技十巨头资本支出预期达3982亿美元，同比增长58.3%，推动标普500指数25Q3资本支出同比增长9.1%，25Q4预期增长16.9% [2][39][40] - 标普500指数盈利能力持续改善，25Q3净利润率达13.5%，远高于20年平均水平10.5%，ROE连续十一个季度维持在17%-19%的高位 [2][39][40] - 标普500指数25Q3业绩超预期，83%的成分股实际EPS高于预期，为近17个季度最高水平，实际EPS同比增长10.7% [45] - 标普500指数动态PE为24.1倍，接近过去十年均值+2倍标准差（24.3倍），科技七巨头动态PE为36.3倍，是推高整体估值的主要因素 [21][24] 市场风格与行业配置 - 市场风格转向大盘成长股主导，下半年以来随着人工智能板块发酵，成长股明显跑赢价值股，在七个时间维度中有五个维度显示超级大盘股（七巨头）和大盘股（标普500）跑赢小盘股（罗素2000） [2][47][49] - 行业配置上，信息技术和通讯服务板块2025年预期盈利增速靠前，且近一个月、近三个月、近半年的预期EPS均被上调，而能源、工业、医疗健康板块预期被下调 [51][54][55] - 短期关注11月第一周约130家标普500成分公司的Q3业绩，包括AMD、高通等，若业绩和指引超预期将提振股价 [2][55] - 中长期坚定看好信息科技板块，认为只有具备强大技术实力、市场份额和持续投入能力的科技公司才能受益于AI发展，重点提及美股科技十巨头（Mate、苹果、特斯拉、谷歌、微软、亚马逊、英伟达、博通、甲骨文、AMD） [2][55]

区域性中小银行存款利率下调 - 10月以来已有10多家中小银行密集下调存款利率，不同期限产品利率下调幅度在15到40个基点不等，个别银行长期限存款产品利率最大下调幅度达80个基点 [1] - 本轮利率调整以定期存款为主 [1] - 银行存款利率下调将波及各类金融产品收益，货币基金所投资的协议存款、同业存单等资产收益率也会随之降低 [1] 货币基金收益率走势 - 截至10月16日，已有80余只货币基金的七日年化收益率跌破1% [1] - 在利率下行大背景下，货币基金收益率水平可能进一步降低，规模性"破1%"可能只是时间问题 [1] - 广谱利率大概率继续下行，原因包括呵护基本面、配合财政、化解银行风险等 [1] 货币基金规模逆势增长 - 截至今年8月底，货币基金总规模约为14.81万亿元，较去年年底的13.61万亿元增长1.2万亿元 [2] - 从今年5月开始，货币基金规模首次突破14万亿元关口，并连续4个月维持在14万亿元之上 [2] - 货币基金规模增长主要源于其在风险收益与流动性管理方面相较银行存款仍有相对优势 [2] 货币基金与银行存款收益对比 - 六大行1年期、3年期、5年期定存利率分别降至0.95%、1.25%、1.3%，活期存款利率低至0.05% [2] - 货币基金平均7日年化收益率总体高于活期存款，与1年期定存基本持平甚至略高 [2] 货币基金的投资便捷性优势 - 货币基金具有1元起投、通常支持T+0或T+1快速赎回的特点，能较好满足投资者对资金使用即时性的要求 [3] - 部分货币基金深度嵌入消费支付场景，可直接用于线上支付，通过生活场景融合培育了庞大用户基础 [3] 货币基金的市场定位与前景 - 货币基金实现了风险收益与便捷性的较好平衡，对于短期有资金使用需求的投资者是较好的闲钱理财工具 [4] - 在低利率可能成为常态的背景下，投资者应适当降低对闲钱理财的收益预期 [4] - 尽管收益率持续走低，但货币基金在相对流动性方面的核心价值暂时仍是其他产品难以完全替代的 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 金价短期有止跌企稳迹象，近期以整理为主但低点会抬高，中期上涨趋势未破坏 [2][6] - 美联储处于降息周期，未来至少降息到 3%的中性利率，金价会获中线支撑 [4][5] - 市场风险因素始终存在，各国央行购金步伐不停，利多金价 [5] 根据相关目录分别进行总结 金价走势 - 上周金价前半周大跌，周四反弹，周五回调，收带下影线中阴线，短期有止跌企稳迹象 [2] - 这轮金价暴涨后大跌，触发因素是中美关系缓和、俄乌冲突结束可能加快、获利盘回吐与杠杆盘多杀多 [2] - 国际金价每盎司 4000 美元心理关口短期跌破后收回，周线图 10 周线获支撑，中期上涨趋势未破坏 [5] 美联储降息情况 - 上周美联储降息 25 个基点，去年降 100 个基点，今年降 50 个基点，累计降 150 个基点，联邦利率从去年最高的 5.25% - 5.5%下调至目前的 3.75% - 4.00% [2] - 鲍威尔称 12 月降息并非板上钉钉，但这是预期管理常规操作，不改变降息整体趋势 [2] - 目前美联储是预防式降息，就业市场总体不佳，上月通胀数据 CPI 和核心 CPI 同比都是 3%，达到降息基本条件 [3] - 中美经贸关系缓和有利于美国降通胀和美联储进一步降息 [4] - 鲍威尔明年 5 月离任，特朗普会清洗美联储，新主席会顺应加快降息方针，未来降息至少到 3%的中性利率，且 3%可能不是终极目标 [4] - CME“美联储观察”显示，美联储 12 月降息 25 个基点概率为 74.7%，维持利率不变概率为 25.3%；到明年 1 月累计降息 25 个基点概率为 57.7%，维持利率不变概率为 16.6% [4] 市场风险因素 - 美国参议院通过终止特朗普全面关税政策决议，但还需众议院表决，且特朗普可能否决，关税战不大可能全面结束，市场风险因素始终存在 [5]

投资评级 - 投资评级：买入 [1] 核心观点 - 报告认为公司凭借全球产能布局、自主品牌优势和新品研发能力，在行业承压背景下展现出业绩韧性，盈利能力提升 [2] - 预计随着美国降息周期开启刺激地产复苏，以及中美关系缓和降低关税影响，行业需求及公司份额有望提升 [2][3] - 电动工具作为第二增长曲线成长可期，公司未来几年归母净利润预计持续增长 [3][5] 财务业绩总结 - 2025年前三季度公司实现收入11156亿元，同比增长07%，归母净利润2155亿元，同比增长1135% [1] - 2025年第三季度公司实现收入4129亿元，同比下降58%，归母净利润882亿元，同比增长190%，扣非归母净利润781亿元，同比增长759% [1] - 2025年第三季度毛利率为350%，同比提升20个百分点，归母净利率为214%，同比提升45个百分点 [4] - 2025年第三季度经营性净现金流为58亿元，同比增加33亿元 [5] 盈利能力与费用分析 - 盈利能力提升主要得益于越南工厂的规模效应和产品提价 [4] - 2025年第三季度期间费用率为151%，同比微降01个百分点，其中销售/研发/管理费用率分别为65%/24%/60%，同比分别上升07/03/10个百分点，财务费用率为02%，同比下降21个百分点 [4] - 费用上升主要系越南工厂投产及研发投入增加，预计随规模效应提升未来费用将趋于稳定 [4] 营运能力与现金流 - 截至2025年第三季度，存货周转天数为1087天，同比增加126天，应收账款周转天数为787天，同比增加92天，应付账款周转天数为654天，同比增加45天 [5] - 公司现金流充沛，2025年第三季度经营性净现金流改善明显 [5] 行业环境与公司战略 - 欧美市场受高通胀、高失业率及消费者信心走低影响，工具行业需求承压，但公司通过全球布局和品类扩张支撑业绩 [2] - 美国新屋销售数据显著回升，降息周期有望刺激房地产复苏，进而带动工具行业需求改善 [2] - 中美关系缓和导致关税冲击弱化，有利于公司ODM业务和美国业务盈利能力提升，中国制造性价比回升有望改善产能利用率 [3] - 公司传统手工具与工业工具业务保持稳定，电动工具作为第二增长曲线坚持研发投入，尤其注重锂电池工具创新，2025年上半年已获取大型商超订单，预计未来保持高速增长 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为256亿元、303亿元、352亿元，对应市盈率分别为144倍、122倍、105倍 [5] - 预计2025-2027年每股收益分别为214元、253元、294元 [5][6]

2025年三季度财务业绩 - 2025年前三季度公司实现营业收入6.07亿元，同比增长8.09% [1] - 2025年前三季度归母净利润为0.96亿元，同比增长13.21% [1] - 2025年前三季度扣非后归母净利润为0.81亿元，同比增长22.47% [1] - 2025年第三季度单季营业收入2.28亿元，同比增长24.48% [2] - 2025年第三季度单季归母净利润0.34亿元，同比增长32.98% [2] - 2025年第三季度单季扣非后归母净利润0.30亿元，同比增长52.69% [2] 盈利能力与费用分析 - 2025年前三季度毛利率为35.61%，较去年同期减少3.58个百分点 [2] - 2025年前三季度净利率为15.94%，较去年同期增加0.65个百分点 [2] - 2025年前三季度管理费用率为10.07%，较去年同期减少5.11个百分点 [2] - 2025年前三季度销售费用率为1.66%，较去年同期减少0.24个百分点 [2] - 2025年前三季度财务费用率为-0.44%，较去年同期增加0.10个百分点 [2] - 2025年前三季度研发费用率为7.54%，较去年同期增加0.03个百分点 [2] 业绩增长驱动因素与未来展望 - 第三季度利润快速增长部分归因于去年同期利润的低基数以及当季项目结算较多 [2] - 美联储于2025年9月降息25个基点，投融资环境有望触底回暖，带动临床CRO订单业绩 [3] - 国内创新药支持政策陆续出台，本土临床CRO公司将率先受益 [3] - 预计2025年至2027年公司营收分别为7.76亿元、8.52亿元、9.69亿元，同比增长4.33%、9.75%、13.79% [3] - 预计2025年至2027年归母净利润分别为1.50亿元、1.63亿元、1.81亿元，同比增长6.85%、8.83%、11.26% [3]

货币政策现状 - 欧洲央行将存款机制利率维持在2.00%，主要再融资利率维持在2.15%，边际贷款利率维持在2.40%，为连续第三次按兵不动 [1] - 上一次降息发生在今年6月，当时欧元区通胀率降至2%的目标水平 [1] - 欧洲央行行长拉加德表示，央行目前处于一个不错的位置，通胀已基本回到目标附近 [1] 经济表现与韧性 - 欧元区第三季度经济环比增长0.2%，高于市场预期 [2] - 强劲的劳动力市场、稳健的企业资产负债表以及此前的降息举措为经济增长提供支撑 [1] - 尽管面临美国贸易关税等不确定性，欧元区经济依然展现出韧性 [2] 政策前景与官员观点 - 多位欧洲央行官员表示降息周期已接近或处于尾声 [2] - 欧洲央行管理委员会成员科赫尔称，只要不出现剧烈变化，就没有理由调整政策，降息周期接近或已经结束 [2] - 法国央行行长维勒鲁瓦强调应在利率路径上保持灵活与务实的态度 [2] - 欧洲央行重申其利率决策将继续采取逐次会议决定、依赖数据的方式 [2] 外部风险与市场预期 - 欧洲央行与美联储的政策分化引发市场对欧元走强、出口竞争力削弱及通胀压力的担忧 [3] - 欧元今年以来累计上涨约12%，使出口依赖型经济体承压 [3] - 一项调查显示，在接受调查的79位经济学家中，有45位（占比57%）认为到2026年底利率仍将保持当前水平 [2] - 有分析认为，如果强势欧元继续施压，欧洲央行或许会在今年12月或明年初再次降息 [4]

沪金价格表现 - 10月30日沪金主力暂报909.92元/克，涨幅达0.57% [1] - 当日开盘价919.70元/克，最高价920.24元/克，最低价896.00元/克 [1] 宏观经济与政策 - 中美两国领导人计划在韩国会晤，双方对会晤持乐观态度 [1] - CNBC十月美联储调查显示，55%受访者认为AI概念股"有一些被高估"，24%认为"极度高估"，平均估值被高估约20% [1] - 美国消费者信心指数在10月降至六个月低点94.6，为美联储再次降息提供依据 [1] - 美联储如期宣布降息25个基点，为年内第二次降息 [1] - 美联储内部出现政策分歧，一位委员主张降息50个基点，另一位委员反对降息 [1] - 美联储主席鲍威尔表态偏鹰，警告12月是否继续降息"远非定局" [1] 贵金属市场影响 - 美联储内部的分歧与鲍威尔的鹰派言论共同强化了"更高利率维持更久"的预期 [1] - 长期降息周期为贵金属提供支撑，但短期政策暂停形成压制，价格难以形成单边趋势 [1] - 符合预期的降息已被市场消化，对贵金属提振作用有限，预计短期内将转入震荡格局 [1]

涉及的行业与公司 * 行业：全球工具行业，具体包括手工具、电动工具、户外动力工具（园林机械）[1][3][6] * 公司：巨星科技、泉峰控股、创科实业 [1][2][5][10] 行业核心观点与论据 * **市场空间巨大且格局分散**：全球工具市场空间约1,100亿美元，其中手工具250亿美元、电动工具300亿美元、户外动力工具200亿美元 [1][6] 全球龙头企业市占率仅15%，竞争格局分散 [1][3][10] * **需求与北美房地产周期强相关**：下游需求44%直接与房地产挂钩（新建住宅24%，现有住宅修理20%）[8] 北美房地产成交量目前处于历史低位，受高利率压制 [4][8] 预计降息周期将带动房地产成交量回升，进而推动工具需求增长，2026年情况将更好，2027年可能加速上行 [1][4][9] * **产业链利润分布特征**：利润从上游到下游逐级增加，上游代工商毛利率15-20%，自有品牌商毛利率30%以上，渠道商毛利率最高 [1][7] 终端加倍率方面，手工具4倍、电动工具3倍、园林机械2倍 [7] * **渠道商库存周期影响显著**：2024年底完成去库存后进入弱补库阶段 [1][9] 当前渠道商补库意愿不强，若未来降息带动地产成交量上升，将增强渠道商囤库意愿，双重推动需求增长 [1][9] 重点公司分析 * **巨星科技** * **估值与财务**：市值约360亿，对应2026年净利润预期约31亿元，估值约11倍 [1][2] 2025年预计利润约27亿元人民币，估值14倍；2026年预计约33亿元人民币，估值12倍 [20] OBM收入占比超过50% [15] * **业务与策略**：业务以手工具为主，向电动工具、激光测量拓展 [19] 正在将部分产能转移至东南亚以规避关税风险 [3][17] 2025年4月至6月对渠道商提价5%至10%，显示品牌议价能力 [15] * **泉峰控股** * **估值与财务**：当前估值约七八倍 [5] 2025年预计净利润1.5亿美元，2026年预计1.7至1.8亿美元，对应PE不到10倍 [21] OBM收入占比高达80%以上 [15][21] * **业务与策略**：业务以电动工具与园林工具为主 [21] 正在将部分产能转移至东南亚 [3][17] Ego品牌在北美表现成功 [21] * **创科实业（成功案例参考）** * **发展历程**：从代工起步，1999年转型OBM品牌商，2008年重点布局锂电产品，抓住技术升级与北美地产周期实现快速增长 [11] * **财务增长**：1999年至2024年间收入从3.47亿美元增至146亿美元，净利润从0.2亿美元增至11亿美元 [11] 自由品牌战略和锂电化战略提升了利润率 [11][12] 其他重要内容与发展潜力 * **国内企业成长路径**：通过增加产品品类布局（如巨星科技布局电动工具）来提升收入体量和市占率是确定趋势 [1][10] 巨星科技和泉峰控股的收入体量及全球市场占有率相较创科实业仍有2至3倍以上的成长空间 [3][18] * **产能布局优势**：巨星科技和泉峰控股将产能转移至东南亚，能规避关税不确定性，吸引更多订单，这是许多国内代工厂无法实现的优势 [3][17] * **投资逻辑**：行业处于上行周期初始阶段，未来3至5年需求确定性向好 [15] 预计2026年北美市场景气度向好将带来业绩与估值双升机会，当前估值较低具备中长期配置价值 [1][3][18]