投资评级 - 维持"买入"评级 公司作为行业龙头 管理层高度危机意识 内部狼性文化人性化 终端渠道强执行力 持续引领商业模式变革 目前股价对应25年PE为12X [5][7] 核心财务表现 - 1H25实现收入82.4亿元 同比-4% 实现归母净利10.2亿元 同比+2.9% 扣非净利9.4亿元 同比+21.4% [3] - 单Q2营收47.9亿元 同比-3.4% 归母净利7.1亿元 同比-8% 扣非净利6.8亿元 同比+6.8% [3] - H1毛利率36.2% 同比+3.7pct 单Q2毛利率同比+3.2pct [5] - H1归母净利率12.4% 同比+0.8pct 扣非归母净利率11.4% 同比+2.4pct [5] 分产品表现 - H1橱柜营收同比-5.9% 毛利率同比+3.1pct [4][5] - 衣柜及配套家具营收同比-4.1% 毛利率同比+4.7pct [4][5] - 卫浴营收同比-0.6% 毛利率同比+3.3pct [4][5] - 木门营收同比-9.1% 毛利率同比+3.4pct [4][5] - 其他产品营收同比+3.9% 毛利率同比+1.9pct [4][5] 渠道表现 - H1经销渠道营收同比-4.1% 直营渠道营收同比+5.6% [4] - 大宗渠道营收同比-11.3% 其他渠道营收同比+30.1% [4] - 截止H1各品牌合计门店数较24年底减少104家 [4] - 零售大家居有效门店数量超1200家 超60%经销商已经布局或正在布局零售大家居门店业务 [4] 海外业务进展 - 海外招商新增签约经销商18家 新开业经销商14家 [4] - 工程业务通过深化国内外战略伙伴合作 海外工程订单业绩超40%同比增长 [4] 成本费用控制 - H1销售费率同比-1.2pct 管理费率同比+0.3pct 研发费率同比+0.3pct [5] - 财务费率同比-2.1pct 降幅较大因持有的外币汇兑收益增加 [5] - 通过科学设置集团利润绩效考核机制 持续加强成本及费用控制 推进各基地自动化产线升级 优化产品结构等释放利润空间 [5] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为27.2亿元 29.7亿元 32.2亿元 [5] - 预计增速分别为+4.7% +8.9% +8.5% [5] - 预计2025-2027年EPS分别为4.47元 4.87元 5.28元 [6][12] - 预计2025-2027年营业收入分别为191.15亿元 201.48亿元 212.40亿元 增速分别为+1% +5% +5% [6][12] 财务比率展望 - 预计2025-2027年毛利率分别为37.2% 37.5% 37.6% [12] - 预计2025-2027年净利率分别为14.3% 14.7% 15.2% [12] - 预计2025-2027年ROE分别为13.4% 13.7% 14.0% [12] - 预计2025-2027年资产负债率分别为45.2% 40.9% 40.6% [12]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入18.99亿元，同比下滑14.14% [2] - 归属于上市公司股东的净利润1.38亿元，同比下滑7.21% [2] - 毛利率35.97%，同比下降0.72个百分点 [2] - 净利率7.27%，同比提升0.55个百分点 [2] 分业务表现 - 零售业务收入12.92亿元，同比下滑3.64% [2] - 海外业务收入1.48亿元，同比增长70.69%，毛利率提升3.38个百分点 [2][4] - 大宗业务收入3.22亿元，同比下滑46.86%，占比从27.4%降至16.96% [2][5] 战略举措 - 推进整家一体化战略，发布整家健康标准体系 [3] - 海外业务覆盖41个国家，开设36个经销门店，上半年新增7家经销商 [4] - 聚焦澳洲、北美市场，拓展东南亚、中东新兴市场 [4] - 大宗业务转型，调整客户结构，发展高端住宅和保障性住房等新渠道 [5] 成本控制 - 销售费用同比减少10.26% [2] - 管理费用同比减少19.58% [2] - 通过降本控费抵消部分终端价格战和消费降级影响 [3] 资金管理 - 使用不超过1.7亿元闲置募集资金进行现金管理 [7] - 投资安全性高、流动性好的保本型理财产品 [7] - 2025年5月30日购买3000万元结构性存款，期限89天 [8]

核心观点 - 公司2025年上半年营业收入18.99亿元同比下滑14.14% 净利润1.38亿元同比下滑7.21% 但净利率同比提升0.55个百分点至7.27% 盈利能力有所修复 [1] - 零售业务收入12.92亿元同比下滑3.64% 海外业务收入1.48亿元同比增长70.69% 大宗业务收入3.22亿元同比下滑46.86% 是总规模下滑主因 [2] - 公司通过降本控费措施抵消部分市场压力 销售费用减少10.26% 管理费用减少19.58% 同时推进整家一体化战略和出海业务发展 [1][2][3] 经营业绩表现 - 营业收入18.99亿元同比下滑14.14% 净利润1.38亿元同比下滑7.21% [1] - 毛利率35.97%同比下降0.72个百分点 净利率7.27%同比提升0.55个百分点 [1] - 销售费用同比减少10.26% 管理费用同比减少19.58% [3] 业务板块分析 - 零售业务收入12.92亿元同比下滑3.64% 表现相对稳健 [2] - 海外业务收入1.48亿元同比增长70.69% 覆盖41个国家 开设经销门店36个 [2][4] - 大宗业务收入3.22亿元同比下滑46.86% 占比从27.4%下降至16.96% [2][4] 战略举措 - 推进整家一体化战略 发布整家健康标准体系 从三维健康/情绪疗愈/产业共识三个维度重新定义健康居住空间 [3] - 海外业务以澳洲北美为原点市场 拓展中东东南亚 对接沙特"2030愿景"计划 [4] - 大宗业务转型调整 开发高端系列产品 挖掘保障性住房/校企宿舍/办公家居等新渠道机会 [4] 行业环境 - 定制家居行业整体承压 受地产深度调控和消费情绪低迷影响 [2] - 终端需求阶段性下降 存量房市场需求逐步释放 [2] - 国内竞争格局加剧 销售渠道多样化 流量分散 [2]

投资评级 - 维持"增持"评级 [6][4] 核心财务表现 - 2025H1营收45.5亿元，同比-7.7%；25Q2营收25.1亿元，同比-10.8% [1][6] - 2025H1归母净利润3.2亿元，同比-43.4%；25Q2归母净利润3.1亿元，同比-23.0% [1][6] - 2025H1扣非净利润4.3亿元，同比-19.3%；25Q2扣非净利润2.8亿元，同比-26.0% [1][6] - 2025H1扣非净利率9.4%，同比-1.4个百分点；25Q2扣非净利率11.1%，同比-2.3个百分点 [1][6] - 非经常性损益主要来自公允价值变动，25Q1影响-1.97亿元，25Q2影响+0.32亿元 [1][6] - 合同负债13.05亿元，同比+49%，显示在手订单充足 [4] 分渠道表现 - 经销渠道收入35.4亿元，同比-9.6%，毛利率38.8%(+0.8个百分点) [2] - 直营渠道收入2.0亿元，同比+27.6%，毛利率53.4%(-9.4个百分点) [2] - 大宗业务收入6.5亿元，同比-12.0%，毛利率4.0%(-8.8个百分点) [2] - 整装渠道收入8.5亿元，同比-13.2%，已合作装企数量270个(集成整装)和2425个(零售整装) [2] - 海外市场已拓展26家经销商，覆盖23个国家/地区 [2] 分品类表现 - 衣柜收入35.75亿元，同比-8.5%，毛利率38.2%(+0.9个百分点) [3] - 橱柜收入5.6亿元，同比-7.8%，毛利率20.1%(-4.6个百分点) [3] - 木门收入2.15亿元，同比-18.2%，毛利率12.2%(-15.9个百分点) [3] - 整体毛利率34.38%，同比-1.38个百分点；25Q2毛利率35.82%，同比-2.29个百分点 [3] 分品牌表现 - 主品牌索菲亚收入41.3亿元，同比-7.1%，客单价22340元/单(-5.65%) [3] - 米兰纳收入1.8亿元，同比-26.5%，客单价17285元/单(+21.0%) [3] 费用管控 - 销售费用率9.3%(-0.7个百分点)，管理费用率9.0%(+2.0个百分点) [3] - 研发费用率2.7%(-1.2个百分点)，财务费用率0.3%(+0.3个百分点) [3] - 四项费用率合计21.2%(+0.4个百分点) [3] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润12.46/13.97/15.44亿元 [4] - 预计2025-2027年营收114.06/124.06/135.09亿元，增长率8.7%/8.8%/8.9% [4] - 预计2025-2027年EPS 1.29/1.45/1.60元，对应PE 10.6/9.5/8.6倍 [4] 战略布局 - 坚持"多品牌、全品类、全渠道"战略 [4] - 积极布局存量市场新兴渠道(整装、1+N+X社区店) [2] - 持续开拓海外市场 [2]

行业趋势与战略方向 - 家居行业在消费分级时代背景下通过全渠道战略整合与人工智能技术赋能实现精准定位与差异化竞争 [1] - 行业聚焦AI全链路赋能从设计革新到服务升级的生态重构 [1] - 适老化改造需求显著增长 智能家居需针对老年人安全可靠简单的核心诉求优化产品 [2] 公司技术应用与数据策略 - 维意定制将AI技术融入研发与服务环节 利用海量行业数据实现精准需求匹配 [1] - AI针对消费者提供更丰富互动性更强的方案选择 针对加盟商解决设计师短缺难题 [1] - 面对新楼盘可依据不同人群需求自动生成多样化设计方案 大幅提升设计服务效率 [1] - 公司处理AI训练数据时抹去客户信息地址等隐私内容 仅保留设计方案本身 [2] - 对设备使用数据如开门时间床垫监测数据实行严格管控 从数据源头保障消费者隐私安全 [2] 产品开发与用户需求 - 针对老年用户计划通过语音控制实现回家模式离家模式切换及窗帘灯光调节 [2] - 需结合老人实际生活习惯调整产品设计 避免复杂操作 [2] - 公司持续积累老年用户数据 以需求为导向优化适老化智能家居产品 [2]

投资评级 - 维持"增持"评级 目标价17.85元人民币[1][5][7] 核心财务表现 - 1H25营收45.51亿元 同比下滑7.7% 归母净利润3.19亿元 同比大幅下降43.4%[1][7] - Q2单季营收25.13亿元 同比下降10.8% 归母净利润3.07亿元 同比下滑23.0%[1] - 扣非归母净利润4.29亿元 同比下降19.3%[1][7] - 销售毛利率34.4% 同比下降1.4个百分点[4] - 期间费用率21.2% 同比上升0.4个百分点[4] 分品牌表现 - 索菲亚品牌营收41.28亿元 同比下降7.1% 工厂端平均客单价2.23万元 同比下降5.7%[2] - 米兰纳品牌营收1.76亿元 同比下降26.5% 工程端平均客单价1.73万元 同比上升21.0%[2] - 司米品牌向高端整家定制转型 渠道调整持续推进[2] - 华鹤品牌营收0.56亿元 同比下降21.1%[2] 渠道发展状况 - 整装渠道营收8.52亿元 同比下降13.2% 直营整装合作装企270个 覆盖211个城市 已上样门店711家[3] - 零售整装业务合作装企数量2425个[3] - 大宗业务渠道收入6.46亿元 同比下降12.0%[3] - 出口收入0.34亿元 同比增长39.5% 拥有26家海外经销商[3] 费用结构分析 - 销售费用率9.3% 同比下降0.7个百分点[4] - 管理费用率9.0% 同比上升2.0个百分点[4] - 财务费用率0.3% 同比上升0.3个百分点[4] - 研发费用率2.7% 同比下降1.2个百分点[4] 盈利预测与估值 - 下调2025-2027年盈利预测 预计归母净利润分别为11.43/12.66/13.66亿元[5] - 对应EPS分别为1.19/1.31/1.42元[5][10] - 给予2025年15倍目标PE[5] - 当前股价13.73元(截至8月28日) 市值132.23亿元[8] 股息与分红特征 - 2023-2024年股利支付率分别为75.46%/70.25%[4] - 预测股息率7.28%[10] - 高分红优势明显[4] 门店网络布局 - 索菲亚经销商1,794个 专卖店2,517家(较年初净增14家)[3] - 米兰纳经销商544个 专卖店572家(较年初净增13家)[3] - 司米经销商132个 专卖店135家(较年初净减26家)[3] - 华鹤经销商216个 专卖店260家(较年初净减19家)[3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [5] 核心观点 - 公司H1海外业务高增长但内需偏弱 整体营收承压 盈利表现相对稳健 [2][3][4] - 整家战略持续升级 提供全空间系统集成解决方案 海外市场双轮驱动成效显著 [4] - 毛利率小幅下滑但净利率提升 主要受益于非经常性收益 [4][5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.7亿元 3.9亿元 4.2亿元 增速逐步回正 [5] 财务表现 - 1H25实现收入19亿元 同比-14.1% 归母净利1.4亿元 同比-7.2% 扣非净利0.9亿元 同比-30.7% [3] - 单Q2营收10.8亿元 同比-22.3% 归母净利0.96亿元 同比-5.5% 扣非净利0.5亿元 同比-40.7% [3] - H1综合毛利率36% 同比-0.7pct 单Q2毛利率同比+2.5pct [4][5] - H1归母净利率7.3% 同比+0.5pct [5] 业务分产品表现 - 整体厨柜营收同比-26.4% 毛利率同比-2pct [4] - 定制衣柜营收同比-2.5% 毛利率同比-0.2pct [4] - 木门墙板营收同比+5.1% 毛利率同比-2.3pct [4] - 其他产品营收同比-23% 毛利率同比+4.2pct [4] 渠道表现 - 经销渠道营收同比-34.2% 毛利率同比-6.4pct [4] - 直营渠道营收同比+200.3% 毛利率同比-18.1pct [4] - 大宗渠道营收同比-46.9% 毛利率同比-0.3pct [4] - 海外渠道营收同比+70.7% 毛利率同比+3.4pct 营收占比8% [4] 门店变动 - H1厨柜经销门店较2024年末-137家 [4] - 衣柜经销门店较2024年末-186家 [4] - 木门经销门店较2024年末+9家 [4] - 直营门店较2024年末-1家 [4] 费用控制 - H1销售费用率同比+0.8pct [5] - 管理费用率同比-0.4pct 主要因上期股权激励结束 [5] - 研发费用率同比-0.4pct [5] - 财务费用率同比+0.4pct 因利息收入下降及利息支出提升 [5] 盈利预测 - 预计2025年营业收入48.17亿元 同比-8.4% [5][6] - 预计2026年营业收入51.49亿元 同比+6.9% [5][6] - 预计2027年营业收入54.59亿元 同比+6.0% [5][6] - 预计2025-2027年归母净利润增速分别为-4.5% +7.0% +7.1% [5] 估值指标 - 当前股价对应2025年PE为12x [5] - 每股净资产7.52元 [7] - 流通A股市值4334.81百万元 [7] - 资产负债率47.09% [7]

财务表现 - 2025年上半年营业收入8.3亿元，同比下降10.09% [1] - 归属于上市公司股东的净利润2462.45万元，同比下降45.12% [1] - 利润总额2091.79万元，同比下降52.36% [2] - 经营活动产生的现金流量净额为-1.29亿元，同比下降149.48% [2] 分产品收入 - 整体衣柜收入5.67亿元，同比下降14.38% [1] - 橱柜收入1.65亿元，同比增长17.16% [1] - 木门收入3277.55万元，同比下降0.60% [1] - 成品配套收入3061.58万元，同比下降31.17% [1] 分渠道收入 - 直营店收入2043.99万元，同比下降42.64% [1] - 经销店收入5.9亿元，同比下降17.27% [1] - 大宗业务收入1.84亿元，同比增长41.08% [1] 资产负债状况 - 报告期末总资产45.19亿元，较上年度末下降5.03% [2] - 归属于上市公司股东的净资产31.34亿元，较上年度末增长0.22% [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][7] 核心观点 - 2025H1公司营业收入18.99亿元同比下降14.14% 归母净利润1.38亿元同比下降7.21% [4] - 2025Q2单季度营业收入10.82亿元同比下降22.29% 归母净利润0.96亿元同比下降5.49% [4] - 海外业务收入1.48亿元同比增长70.69% 毛利率28.59%同比提升3.38个百分点 [4] - 公司稳步推进大家居战略 清远基地投产有望贡献收益 持续推动渠道下沉和融合门店落地 [6] 财务表现 - 2025H1毛利率35.97%同比下降0.72个百分点 归母净利率7.27%同比上升0.54个百分点 [5] - 2025Q2单季度毛利率38.84%同比上升2.47个百分点 归母净利率8.87%同比上升1.58个百分点 [5] - 销售费用率17.62%同比上升0.76个百分点 管理费用率6.39%同比下降0.43个百分点 [5] - 预计2025-2027年营收分别为48.64/52.7/56.33亿元 同比变化-7.5%/+8.3%/+6.9% [6][9] - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.70/4.15/4.55亿元 同比变化-4.0%/+12.3%/+9.5% [7][9] 业务分产品表现 - 整体厨柜收入7.11亿元同比下降26.42% 毛利率36.78%同比下降1.99个百分点 [4] - 定制衣柜收入9.05亿元同比下降2.54% 毛利率40.69%同比下降0.17个百分点 [4] - 木门收入1.46亿元同比增长5.13% 毛利率14.92%同比下降2.28个百分点 [4] - 其他产品收入1.37亿元同比下降22.98% 毛利率23.07%同比上升4.21个百分点 [4] 渠道表现 - 直营店收入5.25亿元同比增长200.25% 毛利率51.15%同比下降18.10个百分点 [4] - 经销店收入7.68亿元同比下降34.18% 毛利率29.64%同比下降6.35个百分点 [4] - 大宗业务收入3.22亿元同比下降46.86% 毛利率35.20%同比下降0.31个百分点 [4] - 其他渠道收入1.37亿元同比下降22.98% 毛利率23.07%同比上升4.21个百分点 [4] 门店数量 - 截至2025H1末整体橱柜门店1302家较2024年末减少137家 [4] - 定制衣柜门店1449家较2024年末减少186家 [4] - 木门门店995家较2024年末增加9家 [4] - 直营门店33家较2024年末减少1家 [4] 估值指标 - 2025年预测EPS 0.85元对应PE 11.78倍 [7][9] - 2026年预测EPS 0.96元对应PE 10.49倍 [7][9] - 2027年预测EPS 1.05元对应PE 9.58倍 [7][9] - 当前总市值44亿元 总股本434百万股 [2]

财务表现 - 营业收入15.52亿元同比下降9.24% [1][3] - 归属于上市公司股东的净利润亏损8066.94万元较上年同期亏损1.06亿元收窄23.83% [1][3] - 经营活动产生的现金流量净额-2.18亿元同比改善9.37% [3] - 总资产73.79亿元较上年度末下降10.83% [3] 产品营收结构 - 定制家具产品营收11.31亿元同比下降7.8% [1] - 配套家居产品营收1.91亿元同比下降16.04% [1] 战略举措 - 自研AI+尚品宅配智能体平台打通多系统与应用矩阵 [1] - 推出全屋星级定制实现门墙柜配家电一体化设计 [1] - 通过AI设计工厂提升海外加盟商设计效率与成交率 [2] 渠道布局 - 直营门店21家较2024年末减少7家 [2] - 加盟店总数1823家含新开149家 [2] - 在自营城市推行1+N门店结构优化模型 [2] 海外拓展 - 以Sunpina品牌为核心推进定制+配套+技术海外战略 [2] - AI技术助力海外业务在当地市场实现持续增长 [2]