核心观点 - A股2024年盈利增速回落但2025Q1显著回升，港股2024H2盈利增速较H1回升；4月信用债发行环比增加，城投债发行量环比减少、产业债环比增长；OPEC+增产致油价下跌；多家公司发布财报，部分公司盈利改善、业务增长，部分公司经营承压 [2][3][6] 总量研究 策略 - A股2024年归母净利润同比下降2.3%，2025Q1同比增长3.6%；港股2024H2盈利增速较H1回升，恒生科技盈利保持高增 [2] 债券 - 截至2025年4月末，我国存量信用债余额为29.62万亿元；4月信用债发行环比增加20.75%，城投债发行量环比减少11.83%、同比减少8.36%，产业债发行量环比增长55.33%、同比增长12.69% [3] - 市场基准利率以政策利率为中枢运行，一季度以来的“正偏离”将向常态回归，4月相关事件加速此过程 [4] 行业研究 汽车 - 4月车市平稳，新车上市和终端优惠提振新势力销量，五一新势力购车权益稳定；预计以旧换新驱动的2025E国内销量提振前景可期，关注订单和终端优惠变化；智驾+机器人共振，智能化主题有望持续发酵；关注关税政策 [5] 石化 - OPEC+同意6月石油供应增加41万桶/日，市场对原油供给端担忧加剧，油价快速下跌；截至5月2日，布伦特、WTI原油分别报收61.45、58.38美元/桶，分别较上周五下跌6.7%、7.6% [6] 公司研究 基化 - 安道麦A 2025Q1营收71.73亿元，同比减少4.48%，归母净利润1.51亿元，同比扭亏为盈；预计2025 - 2027年归母净利润分别为4.17/7.09/10.28亿元 [8] - 多氟多产能建设稳步推进，25Q1盈利能力大幅改善；上调25 - 26年盈利预测，新增27年预测，预计25 - 27年归母净利润分别为2.81（上调79.5%）/3.36（上调34.3%）/4.46亿元 [9] - 回天新材24年归母净利润同比下滑，下调25 - 26年盈利预测，新增27年预测，预计25 - 27年归母净利润分别为2.89（下调6.4%）/3.42（下调2.7%）/4.37亿元 [10] - 松井股份2024年营收7.46亿元，同比增长26.41%，归母净利润8640万元，同比增长6.52%；2025Q1营收1.53亿元，同比增长13.24%，归母净利润381万元，同比减少68.52%；预计2025 - 2027年归母净利润分别为1.27/1.84/2.40亿元 [11] - 东方铁塔2024年营收41.96亿元，同比增长4.79%，归母净利润5.64亿元，同比减少10.97%；2025Q1营收9.54亿元，同比增长6.48%，归母净利润2.06亿元，同比增长22.70%；预计2025 - 2027年归母净利润分别为8.17/8.52/10.32亿元 [12] - 海利尔下调25 - 26年盈利预测，新增27年预测，预计25 - 27年归母净利润分别为4.83（下调13.0%）/5.82（下调19.8%）/6.22亿元 [13] 环保 - 正泰电器户用光伏维持市占率行业领先，智慧电器产业稳健扩张国内外市场；北美工商业光伏及韩国市场居首，欧洲订单突破；预计25 - 27年归母净利润45.28/49.80/55.09亿元 [14] - 天合光能210组件累计出货量居行业第一，计提减值影响业绩；钙钛矿/晶体硅叠层组件突破，优化全球供应链配置；预计2025 - 27年归母净利润 - 9.60/17.63/36.41亿元 [16] 建材 - 中国能源建设新能源业务快速增长，业务结构优化，25Q1毛利率改善，新签合同增长，现金流改善 [17] - 深城交业务结构优化，新签合同高增，24年新签合同25.8亿元，同比增长49%，新质业务同比增长138%；25Q1毛利率上行带动归母净利润增长 [17] - 铁科轨道25Q1营收、归母净利润、扣非归母净利润同比 - 38.6%、 - 60.5%、 - 60.4%；经营承压，毛利率波动，新签订单下滑，期间费用率上行，现金流承压 [18] - 中国中铁25Q1营收、归母净利润、扣非归母净利润同比 - 6.2%、 - 19.5%、 - 22.5%；经营承压，毛利率下滑，境外及新兴业务订单增长，费用管控良好，25年拟增加中期分红 [19] - 中国铁建25Q1营收、归母净利润、扣非归母净利润同比 - 6.6%、 - 14.5%、13.9%；经营承压，毛利率下滑，在手合同充足，合同结构优化，经营性现金流25Q1改善 [20] - 海螺水泥25Q1单季度利润同比改善，预计25年水泥熟料业务产品均价及吨盈利同比改善，扣非净利润有望正增长 [21] 高端制造 - 中国通号25Q1营收同比增长2.8%，下调25 - 27年归母净利润预测12.5%/14.9%/18.5%至37.8/41.1/45.0亿元；业务结构优化，有望受益于轨交设备更新与维保需求及低空经济业务 [22] 电新 - 德业股份2024年营收112.06亿元，同比 + 49.82%，归母净利润29.6亿元，同比 + 65.29%；2025Q1营收25.66亿元，同比 + 36.24%，归母净利润7.06亿元，同比 + 62.98%；预计25 - 27年归母净利润38.96/48.29/54.79亿元 [23] - 禾迈股份2024年营收19.93亿元，同比 - 1.63%，归母净利润3.44亿元，同比 - 32.75%；2025Q1营收3.36亿元，同比 - 1.46%，归母净利润 - 0.1亿元；预计25 - 27年归母净利润4.56/6.17/7.66亿元 [24] - 日月股份24年营收46.96亿元，同比 + 0.87%，归母净利润6.24亿元，同比 + 29.55%；25Q1营收13.01亿元，同比 + 86.41%，归母净利润1.21亿元，同比 + 39.14%；预计25 - 27年归母净利润7.02/8.21/9.10亿元 [25] - 海力风电24年营收13.55亿元，同比 - 19.63%，归母净利润由亏转盈至0.66亿元；25Q1营收4.36亿元，同比 + 251.50%，归母净利润0.64亿元，同比 - 13.27%；预计25 - 27年归母净利润6.68/8.84/11.13亿元 [26] - 八方股份2024年营收13.57亿元，同比 - 17.66%，归母净利润0.64亿元，同比 - 50.06%；2025Q1营收3.01亿元，同比 + 1.69%，归母净利润0.22亿元，同比 + 32.11%；预计25 - 27年归母净利润1.1/1.42/1.79亿元 [27] 电子 - 韦尔股份维持25 - 26年归母净利润预测，新增27年预测为62.82亿元；中短期受益“智驾平权”和智能手机CIS高端化，长期汽车模拟产品线及多种AI终端开辟新增长点 [28] 计算机 - 天融信2024年营收28.20亿元，同比减少9.73%，归母净利润0.83亿元，同比扭亏；下调2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年预测 [29] 医药 - 益方生物因核心产品临床试验和新增适应症临床开发，下调2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年预测 [30] - 普蕊斯24年营收8.04亿元，归母净利润1.06亿元；2025Q1营收1.76亿元，归母净利润0.07亿元；预测25 - 27年归母净利润1.10/1.25/1.42亿元 [31] 家电 - 苏泊尔25Q1外销增长，降本增效成果显著，核心品类优势稳固，新品研发推进，渠道结构和效率改善；维持2025 - 27年净利润预测 [32] 食饮 - 盐津铺子2024年营收53.04亿元，同比 + 28.89%，归母净利润6.40亿元，同比 + 26.53%；25Q1营收15.37亿元，同比 + 25.69%，归母净利润1.78亿元，同比 + 11.64%；预测2025 - 2027年EPS为3.13/3.76/4.49元 [33] - 甘源食品2024年营收22.57亿元，同比 + 22.18%，归母净利润3.76亿元，同比 + 14.32%；25Q1营收5.04亿元，同比 - 13.99%，归母净利润0.53亿元，同比 - 42.21%；预测2025 - 2027年EPS为4.42/5.38/6.27元 [34] - 新乳业2024年营收106.65亿元，同比2.93%，归母净利润5.38亿元，同比 + 24.80%；25Q1营收26.25亿元，同比 + 0.42%，归母净利润1.33亿元，同比 + 48.46%；预测2025 - 2027年EPS为0.78/0.93/1.06元 [35] - 天润乳业2024年营收28.04亿元，同比 + 3.33%，归母净利润4366万元，同比 - 69.26%；25Q1营收6.25亿元，同比 - 2.50%，归母净亏损7330万元；预测2025 - 2027年EPS为0.34/0.61/0.77元 [36] - 味知香2024年营收6.72亿元，同比 - 15.90%，归母净利润0.88亿元，同比 - 35.36%；25Q1营收1.73亿元，同比 + 4.24%，归母净利润0.20亿元，同比 + 3.16%；预测2025 - 2027年EPS为0.66/0.77/0.86元 [37] - 良品铺子2024年营收71.59亿元，同比 - 11.02%，归母净亏损0.46亿元；25Q1营收17.32亿元，同比 - 29.34%，归母净亏损0.36亿元；预测2025 - 2027年EPS为0.05/0.30/0.33元 [39] - 佩蒂股份2024年营收16.59亿元，同比 + 17.56%，归母净利润1.82万元；25Q1营收3.29亿元，同比 - 14.40%，归母净利润0.22亿元，同比 - 46.71%；预测2025 - 2027年EPS为0.80/0.96/1.07元 [40] - 光明乳业2024年营收242.78亿元，同比 - 8.33%，归母净利润7.22亿元，同比 - 25.36%；25Q1营收63.68亿元，同比 - 0.76%，归母净利润1.41亿元，同比 - 18.16%；预测2025 - 2027年EPS为0.40/0.45/0.51元 [41] 农业 - 温氏股份2024年营收1049.24亿元，同比 + 16.68%，归母净利润92.3亿元，同比扭亏；25Q1营收243.31亿元，同比 + 11.37%，归母净利润20.01亿元，同比扭亏 [42]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [2] 报告的核心观点 - 2024年生猪养殖扭亏为盈，宠物持续景气，2025Q1行业盈利能力同比有较大提升；养殖板块利润同比高增，宠物板块高景气延续，动保板块业绩有望持续改善，种子板块行情回暖后盈利有望上行 [6][7] 行业总体 收入及利润表现 - 2024年农业行业实现营业收入11498.20亿元，同比下跌3.68%，归母净利润466.39亿元，同比上升806.55%；2025Q1实现营业收入2706.77亿元，同比增长6.79%，归母净利润133.13亿元，同比上升795.07% [17] 盈利能力及期间费用率 - 2024年行业盈利能力同比上升，2025Q1行业盈利能力同比有较大提升；2025Q1行业期间费用率7.00%，同比-0.79pct [21] 子行业分析 子行业数据一览 - 2024年畜养殖、禽养殖、饲料、宠物食品板块归母净利润同比增长，农产品加工及林业、动物保健、种子、种植、渔业板块利润同比下滑；2025Q1畜养殖、饲料、禽养殖板块利润同比涨幅靠前 [25][28] 生猪养殖 - 2024年养猪企业实现收入4370.03亿元，同比下跌1.28%，归母净利润320.13亿元，同比上升337.73%；2025Q1实现营收1078.83亿元，同比增加18.69%，行业净利润79.11亿元，同比上升236.12%；2025年生猪养殖盈利期或拉长，业绩有望持续兑现 [29] 禽养殖 - 2024年全年禽养殖企业实现收入520.71亿元，同比+4.89%，归母净利润28.49亿元，同比+833.08%；2025Q1实现收入118.71亿元，同比+5.58%，归母净利润4.51亿元，同比+541.85%；受益于大宗农产品价格下跌，各公司饲料成本下降，叠加养殖效率提升，盈利规模显著扩大 [43] 饲料 - 2024年饲料企业实现收入1863.30亿元，同比-5.18%，归母净利润52.48亿元，同比+812.05%；2025Q1实现收入428.66亿元，同比+8.49%，归母净利润15.26亿元，同比+203.24%；随生猪存栏逐步恢复，饲料企业经营压力缓解，业绩有望边际改善 [58] 动保 - 2024年动保企业实现收入129.02亿元，同比+6.51%，归母净利润10.82亿元，同比-40.03%；2025Q1实现收入30.96亿元，同比+18.86%，归母净利润4.26亿元，同比+12.48%；受益于生猪存栏恢复及养殖盈利期拉长，2025Q1动保板块利润同比实现增长；多重催化下动保业绩有望持续改善 [66] 种子 - 2024年种子企业实现收入122.49亿元，同比-31.92%，归母净利润3.55亿元，同比-53.92%；2025Q1实现收入29.55亿元，同比-39.12%，归母净利润0.14亿元，同比-87.29%；随粮价触底回暖，各优质种子企业有望凭借优质单品抢占市场份额，逐步释放利润弹性 [79] 宠物 - 2024年宠物食品企业实现收入113.69亿元，同比+19.85%，归母净利润12.01亿元，同比+84.47%；2025Q1实现收入29.10亿元，同比+23.30%，归母净利润3.18亿元，同比+28.97%；公司订单饱满驱动产能利用率提升，叠加原材料降价扩大盈利空间，盈利水平再上台阶 [87]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 公司养殖主业稳中求进，生猪量利双升、成本优势扩大，肉禽稳产增效、盈利韧性凸显，且高分红、降负债驱动价值升维，养殖利润再创佳绩，加码分红彰显长期发展信心 [1][2][3] 公司业绩情况 - 2024 年公司实现营业收入 1049.24 亿元，同比+16.68%，实现归母净利润 92.3 亿元，同比扭亏；25Q1 实现营业收入 243.31 亿元，同比+11.37%，实现归母净利润 20.01 亿元，同比扭亏 [1] 生猪板块情况 - 2024 年生猪板块收入 648.55 亿元，同比增加 33.71% [2] - 2024 年生猪完全成本 14.4 元/公斤，当前成本仍处下降过程，出栏均价 16.71 元/公斤，同比上涨 12.83% [2] - 2024 年出栏生猪 3018.27 万头，同比增加 14.93%；25Q1 出栏生猪 859.35 万头，同比增加 19.69% [2] 肉禽板块情况 - 2024 年肉鸡板块收入 357.18 亿元，同比 -2.58% [2] - 2024 年出栏肉鸡 12.08 亿只，同比增加 2.09%；25Q1 出栏肉鸡 2.82 亿只，同比增加 5.39% [2] - 截至 25 年 2 月，肉鸡出栏成本降至 11.2 元/公斤，一季度出栏价格偏低，但公司经营韧性强 [2] 财务指标情况 - 25Q1 末资产负债率降至 51.45%，同比下降 11.92pct [3] - 24 年度拟现金分红 13.2 亿元，24 年累计现金分红总额达 23.2 亿元，24 年度现金分红和股份回购总额合计 29.2 亿元，占全年归母净利润的 32% [3] 盈利预测调整 - 上调 25 年归母净利润预测至 68.28 亿元（较上次预测上升 2.65%），下调 26 年归母净利润预测至 107.16 亿元（较上次预测下降 18.66%），新增 27 年归母净利润预测为 160.08 亿元，对应 EPS 为 1.03/1.61/2.41 元 [3] 其他数据情况 公司盈利预测与估值简表 | 指标 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 89,902 | 104,863 | 105,040 | 117,810 | 129,061 | | 营业收入增长率 | 7.40% | 16.64% | 0.17% | 12.16% | 9.55% | | 归母净利润（百万元） | -6,390 | 9,230 | 6,828 | 10,716 | 16,008 | | 归母净利润增长率 | -220.81% | - | -26.03% | 56.94% | 49.39% | | EPS（元） | -0.96 | 1.39 | 1.03 | 1.61 | 2.41 | | ROE（归属母公司)（摊薄） | -19.33% | 22.54% | 14.70% | 19.30% | 23.26% | | P/E | - | 12 | 17 | 11 | 7 | | P/B | 3.4 | 2.8 | 2.4 | 2.0 | 1.6 | [4] 利润表（百万元） | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 89,902 | 104,863 | 105,040 | 117,810 | 129,061 | | 营业成本 | 89,147 | 86,715 | 91,114 | 99,248 | 104,309 | | 折旧和摊销 | 4,792 | 4,778 | 5,463 | 6,116 | 6,881 | | 税金及附加 | 143 | 162 | 165 | 185 | 202 | | 销售费用 | 907 | 918 | 945 | 1,093 | 1,163 | | 管理费用 | 4,413 | 5,078 | 5,042 | 5,714 | 6,235 | | 研发费用 | 592 | 675 | 678 | 765 | 834 | | 财务费用 | 1,213 | 1,035 | 146 | 122 | 121 | | 投资收益 | 857 | -50 | 760 | 760 | 582 | | 营业利润 | -6,137 | 9,960 | 7,532 | 11,323 | 16,711 | | 利润总额 | -6,371 | 9,572 | 7,144 | 10,936 | 16,324 | | 所得税 | 18 | -39 | 71 | 11 | 38 | | 净利润 | -6,389 | 9,611 | 7,073 | 10,924 | 16,286 | | 少数股东损益 | 1 | 381 | 245 | 209 | 278 | | 归属母公司净利润 | -6,390 | 9,230 | 6,828 | 10,716 | 16,008 | | EPS(元) | -0.96 | 1.39 | 1.03 | 1.61 | 2.41 | [9] 现金流量表（百万元） | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动现金流 | 7,594 | 19,586 | 9,103 | 11,284 | 17,207 | | 净利润 | -6,390 | 9,230 | 6,828 | 10,716 | 16,008 | | 折旧摊销 | 4,792 | 4,778 | 5,463 | 6,116 | 6,881 | | 净营运资金增加 | -6,154 | 3,109 | 3,500 | 6,196 | 6,503 | | 其他 | 15,345 | 2,469 | -6,688 | -11,743 | -12,185 | | 投资活动产生现金流 | -3,315 | -7,546 | -7,726 | -10,615 | -12,948 | | 净资本支出 | -6,249 | -5,569 | -8,080 | -9,580 | -11,080 | | 长期投资变化 | 1,359 | 1,422 | 0 | 0 | 0 | | 其他资产变化 | 1,576 | -3,399 | 354 | -1,035 | -1,868 | | 融资活动现金流 | -4,576 | -10,378 | -60 | 33 | -3,640 | | 股本变化 | 98 | 2 | 0 | 0 | 0 | | 债务净变化 | -3,041 | -6,380 | 1,423 | 1,736 | -839 | | 无息负债变化 | 4,919 | -788 | -1,090 | -1,935 | -1,746 | | 净现金流 | -294 | 1,662 | 1,317 | 702 | 619 | [9] 资产负债表（百万元） | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 总资产 | 92,895 | 93,858 | 99,926 | 109,020 | 119,995 | | 货币资金 | 4,266 | 4,460 | 5,777 | 6,480 | 7,098 | | 交易性金融资产 | 2,217 | 2,083 | 2,083 | 3,500 | 5,500 | | 应收账款 | 521 | 552 | 632 | 696 | 746 | | 应收票据 | 0 | 2 | 1 | 1 | 2 | | 其他应收款（合计） | 1,737 | 1,360 | 2,177 | 2,082 | 2,210 | | 存货 | 20,336 | 19,401 | 20,045 | 21,834 | 22,948 | | 其他流动资产 | 3,309 | 7,164 | 7,181 | 9,097 | 11,910 | | 流动资产合计 | 33,310 | 35,523 | 38,898 | 44,581 | 51,307 | | 其他权益工具 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 长期股权投资 | 1,359 | 1,422 | 1,422 | 1,422 | 1,422 | | 固定资产 | 34,372 | 35,218 | 37,876 | 41,266 | 45,300 | | 在建工程 | 3,501 | 2,522 | 2,792 | 3,162 | 3,609 | | 无形资产 | 1,512 | 1,430 | 1,481 | 1,530 | 1,579 | | 商誉 | 159 | 139 | 139 | 139 | 139 | | 其他非流动资产 | 157 | 113 | 114 | 114 | 114 | | 非流动资产合计 | 59,585 | 58,335 | 61,029 | 64,439 | 68,688 | | 总负债 | 57,048 | 49,880 | 50,213 | 50,014 | 47,429 | | 短期借款 | 2,475 | 1,432 | 1,230 | 1,502 | 944 | | 应付账款 | 7,393 | 8,536 | 8,001 | 8,905 | 9,595 | | 应付票据 | 3,634 | 349 | 456 | 1,647 | 891 | | 预收账款 | 3 | 2 | 3 | 3 | 3 | | 其他流动负债 | 1 | 41 | 41 | 43 | 44 | | 流动负债合计 | 31,138 | 29,136 | 27,807 | 27,108 | 24,001 | | 长期借款 | 7,597 | 4,511 | 4,011 | 4,511 | 5,011 | | 应付债券 | 9,949 | 8,611 | 10,321 | 10,321 | 10,321 | | 其他非流动负债 | 593 | 645 | 646 | 697 | 742 | | 非流动负债合计 | 25,910 | 20,744 | 22,406 | 22,906 | 23,429 | | 股东权益 | 35,847 | 43,977 | 49,713 | 59,006 | 72,566 | | 股本 | 6,652 | 6,654 | 6,654 | 6,654 | 6,654 | | 公积金 | 13,327 | 13,564 | 13,564 | 13,564 | 13,564 | | 未分配利润 | 13,026 | 20,571 | 26,068 | 35,157 | 48,434 | | 归属母公司权益 | 33,061 | 40,952 | 46,443 | 55,527 | 68,810 | | 少数股东权益 | 2,786 | 3,025 | 3,270 | 3,478 | 3,756 | [10] 盈利能力（%） | 指标 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 毛利率 | 0.8% | 17.3% | 13.3% | 15.8% | 19.2% | | EBITDA 率 | 0.0% | 15.9% | 12.2% | 14.6% | 18.2% | | EBIT 率 | -5.4% | 11.3% | 7.0% | 9.4% | 12.9% | | 税前净利润率 | -7.1% | 9.1% | 6.8% | 9.3% | 12.6% | | 归母净利润率 | -7.1% | 8.8% | 6.5% | 9.1% | 12.4% | | ROA | -6.9% | 10.2% | 7.1% | 10.0% | 13.6% | | ROE（摊薄） | -19.3% |

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 立华股份2024年报和2025年一季报显示，2024年营收177.25亿元，同比+15.44%，归母净利润15.21亿元扭亏为盈；2025Q1营收40.86亿元，同比+11.60%，归母净利润2.06亿元，同比+157.47% [1] - 黄鸡销量高增成本改善，2024年销售黄羽肉鸡5.16亿只，同比+12.95%，营收145.31亿元，同比+8.01%；2025Q1销售肉鸡1.23亿只，同比+8.69%，收入30.18亿元，同比-5.42%；2024年黄鸡完全成本5.9元/斤，25Q1降至5.5元/斤；2024年肉鸡屠宰量超6000万只，未来屠宰品占比或增长 [2] - 生猪业务释放业绩，2024年生猪出栏量129.8万头，同比+51.80%，销售收入29.27亿元，同比+76.51%；2025Q1销售肉猪48.37万头，同比+150.49%，收入9.04亿元，同比+178.15%；2024年养猪完全成本7.46元/斤，年末降至7元/斤以下；截止2024年末生猪产能200万头 [3] - 上调2025年归母净利润预测至17.41亿元（较上次上升0.64%），上调26年至22.70亿元（较上次上升92.70%），新增27年预测为25.36亿元，对应EPS为2.10/2.74/3.06元 [3] 公司盈利预测与估值简表 - 2023 - 2027E营业收入分别为153.54亿、177.25亿、194.02亿、222.40亿、249.22亿元，增长率分别为6.28%、15.44%、9.46%、14.63%、12.06% [5] - 净利润分别为-4.37亿、15.21亿、17.41亿、22.70亿、25.36亿元，增长率分别为-149.10%、-、14.47%、30.37%、11.72% [5] - EPS分别为-0.53、1.84、2.10、2.74、3.06元，ROE（归属母公司摊薄）分别为-5.69%、16.79%、16.76%、18.51%、17.59% [5] - P/E分别为-、10、9、7、6，P/B分别为2.0、1.7、1.5、1.3、1.1 [5] 财务报表数据 利润表 - 2023 - 2027E营业收入分别为153.54亿、177.25亿、194.02亿、222.40亿、249.22亿元 [8] - 营业成本分别为146.11亿、149.02亿、164.27亿、185.54亿、208.09亿元 [8] - 净利润分别为-4.39亿、15.16亿、17.41亿、22.70亿、25.36亿元 [8] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为14.50亿、24.08亿、23.52亿、32.16亿、32.09亿元 [8] - 投资活动产生现金流分别为-16.49亿、-16.02亿、-32.38亿、-29.77亿、-28.84亿元 [8] - 融资活动现金流分别为1300万、-9.94亿、11.69亿、-1.70亿、-2.61亿元 [8] 资产负债表 - 2023 - 2027E总资产分别为136.65亿、147.22亿、177.06亿、200.72亿、226.42亿元 [9] - 总负债分别为58.78亿、55.65亿、72.18亿、77.13亿、81.27亿元 [9] - 股东权益分别为77.87亿、91.57亿、104.88亿、123.60亿、145.15亿元 [9] 公司指标数据 盈利能力 - 2023 - 2027E毛利率分别为4.8%、15.9%、15.3%、16.6%、16.5% [10] - ROE（摊薄）分别为-5.7%、16.8%、16.8%、18.5%、17.6% [10] 偿债能力 - 2023 - 2024资产负债率分别为43%、38%，2025E - 2027E分别为41%、38%、36% [10] - 流动比率分别为0.77、0.86、0.77、0.78、0.83 [10] 费用率 - 2023 - 2027E销售费用率分别为1.27%、1.24%、1.22%、1.25%、1.24% [11] - 管理费用率分别为4.41%、4.46%、4.31%、4.39%、4.39% [11] 每股指标 - 2023 - 2027E每股红利分别为0.00、0.50、0.48、0.46、0.68元 [11] - 每股经营现金流分别为1.75、2.91、2.84、3.89、3.88元 [11] 估值指标 - 2023 - 2027E PE分别为-、10、9、7、6 [11] - PB分别为2.0、1.7、1.5、1.3、1.1 [11]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年养殖板块利润同比高增，宠物板块高景气延续，2025Q1行业盈利能力同比有较大提升；生猪板块低位配置价值显现，宠物板块国货崛起逻辑持续强化[4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 周观察：2024年养殖板块利润同比高增，宠物高景气延续 - 2024年农业行业营收11498.20亿元，同比跌3.68%，归母净利润466.39亿元，同比升806.55%；2025Q1营收2706.77亿元，同比增6.79%，归母净利润133.13亿元，同比升795.07% [4][14] - 2024及2025Q1行业盈利能力同比上升，2024Q4及2025Q1行业期间费用率同比下降 [18] - 2024年禽养殖、畜养殖、饲料、宠物食品板块归母净利润同比增幅居前，2025Q1饲料、禽养殖等板块归母净利润同比增长；猪周期反转猪价上行，宠物板块高景气延续，动保板块业绩有望持续改善 [5][20][21] 周观点：生猪板块低位配置价值显现，宠物板块国货崛起逻辑持续强化 - 生猪板块盈利修复与消费复苏叠加，当前估值处低位，配置价值显现，推荐牧原股份等 [6][24] - 饲料国内受益禽畜后周期，海外需求支撑价格，推荐海大集团等 [24] - 转基因产业化扩面提速，推荐大北农等种业企业 [25] - 白鸡需求趋势向上但禽流感扰动，低位配置价值显现，推荐圣农发展等 [25] - 宠物板块消费升级与关税壁垒叠加，国货崛起逻辑强化，推荐乖宝宠物等 [6][26] 本周市场表现（4.28 - 5.2）:农业跑输大盘0.08个百分点 - 本周上证指数跌0.49%，农业指数跌0.56%，跑输大盘0.08个百分点，饲料板块领涨，瑞普生物等个股领涨 [7][27][32] 本周重点新闻（4.28 - 5.2）：农业农村部印发《养殖业节粮行动实施方案》 - 农业农村部印发方案，力争到2030年实现饲料消耗、非粮饲料产能、优质饲草产量等目标 [33] 本周价格跟踪（4.28 - 5.2）：本周牛肉、鲈鱼等农产品价格环比上涨 - 生猪养殖5月2日外三元生猪等价格有变动，养殖利润环比下降 [8][37] - 白羽鸡鸡苗、毛鸡价格环比上涨，毛鸡养殖利润环比下降 [37][39] - 黄羽肉鸡中速鸡均价环比上涨 [42] - 牛肉均价环比上涨 [43] - 水产品草鱼、鲈鱼、对虾价格环比上涨 [45] - 大宗农产品玉米期货结算价环比上涨，豆粕期货结算价环比下跌 [49] - 糖NYBOT11号糖和郑商所白砂糖期货收盘价环比下跌 [52] 主要肉类进口量 - 2025年3月猪肉进口9.00万吨，同比降1.2%；鸡肉进口3.65万吨，同比增25% [56] 饲料产量 - 2025年1 - 2月全国工业饲料产量4920万吨，同比增9.6% [59]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年养殖板块利润同比高增，宠物板块高景气延续，2025Q1行业盈利能力同比有较大提升 [4][5] - 生猪板块低位配置价值显现，饲料板块国内外市场向好，宠物板块国货崛起逻辑持续强化 [6] 各部分总结 周观察 - 2024年农业行业营收11498.20亿元，同比跌3.68%，归母净利润466.39亿元，同比升806.55%；2025Q1营收2706.77亿元，同比增6.79%，归母净利润133.13亿元，同比升795.07% [4][14] - 2024年行业销售毛利率、净利率、净资产收益率同比上升，2025Q1同比有较大提升；2024Q4和2025Q1行业期间费用率同比下降 [18] - 2024年禽养殖、畜养殖、饲料、宠物食品板块归母净利润同比增幅居前，2025Q1饲料、禽养殖、畜养殖等板块归母净利润同比增长 [5][20] 周观点 - 盈利修复与消费复苏使生猪板块低位配置价值显现，推荐牧原股份等 [6][24] - 饲料国内受益禽畜后周期，海外需求支撑价格，推荐海大集团等 [6][24] - 转基因产业化扩面提速，推荐大北农等种业企业 [25] - 需求向上但禽流感扰动，白鸡低位配置价值显现，推荐圣农发展等 [25] - 消费升级与关税壁垒使宠物板块国货崛起逻辑强化，推荐乖宝宠物等 [6][26] 本周市场表现（4.28 - 5.2） - 上证指数跌0.49%，农业指数跌0.56%，跑输大盘0.08个百分点，饲料板块领涨 [7][27] - 个股中瑞普生物、新赛股份、道道全领涨 [7][27] 本周重点新闻（4.28 - 5.2） - 农业农村部印发《养殖业节粮行动实施方案》，提出到2030年的节粮目标 [33] 本周价格跟踪（4.28 - 5.2） - 生猪养殖：5月2日外三元生猪均价14.84元/kg，仔猪均价36.88元/kg，白条肉均价19.2元/kg；5月1日猪料比价4.4:1，自繁自养和外购仔猪头均利润环比下降 [8][37] - 白羽肉鸡：本周鸡苗均价2.90元/羽，毛鸡均价7.48元/公斤，毛鸡养殖利润0.04元/羽 [39] - 黄羽肉鸡：5月2日中速鸡均价11.00元/公斤 [42] - 牛肉：4月24日牛肉均价69.03元/公斤 [43] - 水产品：上周草鱼价格15.78元/公斤，5月2日鲈鱼价格35.30元/公斤，5月1日对虾价格42.50元/公斤 [45] - 大宗农产品：本周玉米期货结算价2365.00元/吨，豆粕期货结算价2945.00元/吨 [49] - 糖：5月2日NYBOT11号糖收盘价17.17美分/磅，郑商所白砂糖期货收盘价5887.00元/吨 [52] 主要肉类进口量 - 2025年3月猪肉进口9.00万吨，同比-1.2%；鸡肉进口3.65万吨，同比+25% [56] 饲料产量 - 2025年1 - 2月全国工业饲料产量4920万吨，同比+9.6% [59]

财务表现 - 2025年一季度营业总收入41.8亿元，同比上升10.68% [1] - 归母净利润1.48亿元，同比大幅增长174.02% [1] - 扣非净利润1.28亿元，同比增长126.59% [1] - 净利率增至4.1%，同比增长157.4% [1] 盈利能力 - 毛利率下降至11.82%，同比下降4.54% [1] - 三费总计2.64亿元，占营业收入比例降至6.31%，同比减少18.57个百分点 [1] - 每股收益0.11元，同比增幅175.00% [1] 现金流与负债 - 每股经营性现金流由-0.24元升至0.09元，增幅137.16% [1] - 应收账款规模占最新年报归母净利润比例高达94.66% [2] - 货币资金与流动负债比率仅为52.6% [2] - 近3年经营性现金流均值与流动负债比率为17.38% [2] - 有息负债占总资产比例达35.22% [2]

文章核心观点 公司1Q25业绩基本符合预期，短期业绩下滑，受鸡苗价格低迷和副业亏损影响，盈利能力承压，但种鸡、种猪与益生909布局具备潜力，下调盈利预测和目标价后仍维持跑赢行业评级 [1][2][3][5] 业绩情况 - 1Q25收入6.23亿元，归母净利 -0.13亿元，同比分别 -9.4%/-112.0%，环比分别 -36.6%/-106.5% [1] 发展趋势 - 鸡苗业务：1Q25销售白羽肉鸡鸡苗1.5亿羽，环比/同比 -0.4%/+18.2%；单价2.6元/羽，环比/同比 -44.8%/-37.2%；收入环比/同比 -45.0%/-25.8%至4.07亿元，价格低迷下基本盈亏平衡 [2] - 种猪业务：1Q25种猪销售1.41万头，环比/同比 -11.2%/+344.1%；收入0.30亿元，环比/同比 -19.9%/+216.9%，产能释放整体小幅微利 [2] - 其他业务：1Q25益生909、乳品板块和农牧设备板块合计亏损约800万元 [2] 盈利能力 - 毛利率：1Q25毛利率环比/同比 -22.5/-20.1ppt至10.3% [3] - 费用率：1Q25期间费用率环比/同比 +0.4ppt/-0.2ppt至11.4%，财务费用率受益于债务水平下降，销售、管理费用率波动源于收入规模下降 [3] - 投资亏损：投资亏损612万元，环比扩大，因参股公司北大荒宝泉岭业绩承压 [3] - 净利率：1Q25净利率环比/同比 -22.8ppt/-18.0ppt至 -2.1% [3] 行业与公司潜力 - 行业：24年我国祖代鸡更新同比 +17%至150万套，25年鸡苗供应或宽松，但1 - 2月祖代鸡更新量同比 -74%，或使2H25父母代鸡苗供给边际收缩，托底商品代鸡苗价格 [4] - 公司：24年祖代种鸡进口回升至23万套，3月从法国引进3.6万套祖代种鸡，24年多处新场投产，4月拟投资新建100万套父母代白羽肉鸡产能，鸡苗销量有望同比回升；25年种猪产能继续释放，有望贡献业绩增量 [4] 盈利预测与估值 - 当前股价对应25/26年20/15倍P/E，下调25/26年归母净利24%/12%至4.7/6.2亿元 [5] - 下调目标价11%至10元，对应25/26年24/18倍P/E，21%上行空间，维持跑赢行业评级 [5]

公司经营情况 - 2025年一季度营业收入41.8亿元，较上年同期增长10.68% [2] - 2025年一季度归属于上市公司股东的净利润1.48亿元，较上年同期增长174.02% [2] - 2025年一季度基本每股收益0.11元，较上年同期增长175% [2] - 2025年一季度加权平均净资产收益率2.1%，较上年同期增长1.26% [2] - 截至2025年一季度末，总资产177.99亿元，较上年末增长1.34% [2] - 截至2025年一季度末，归属于上市公司股东的所有者权益71.23亿元，较上年末增长1.52% [2] 养殖成本及降本措施 - 2025年一季度生猪养殖完全成本为13.01元/kg，1月成本降到13元/kg以下 [3] - 降本措施包括原料采购多元化，从周边国家进口低价原料替代玉米、豆粕等；更新能繁母猪品种提升生产效率，2024年平均psy达27.3；积累疫病防控经验降低生产损失；提高管理水平和员工饲喂技术 [3] 资本开支计划 - 主要资本开支在生猪养殖及饲料业务零星技改项目，原定增项目30万头繁育20万头育肥项目实施地点调整，预计今年下半年建成装猪，明年出栏 [4] 一季度业务数据 - 一季度饲料销量64.84万吨，其中外销40.24万吨 [5] - 一季度肥猪出栏均重121公斤 [6] 应对行业压力措施 - 从单一产品营销向“产品 + 服务”一体化模式转型 [7] - 饲料业务推出“代运营”或“代工”合作模式，考察在中亚国家建厂可行性，计划3 - 5年内达到500万吨销量 [7] - 动物疫苗业务打造“疫苗 + 防疫服务”组合，加速产品迭代，瞄准中亚及东南亚市场机会 [7]

报告行业投资评级 - 农林牧渔行业投资评级为推荐，维持评级 [2] 报告的核心观点 - 3月CPI同比-0.1%，农产品贸易逆差降46%；4月农业指数表现强于沪深300 [5] - 4月养猪利润向好，Q1未能繁母猪存栏环比-1%；国内宠物食品市场扩容持续，Q1出口额同比+12% [5] - 建议关注成本控制领先、资金面良好的猪企，宠物食品优质企业，黄羽鸡相关个股，养殖链后周期企业 [5] 根据相关目录分别进行总结 物价指标相对稳定、4月农业表现强于沪深300 - 3月我国CPI同比-0.1%，食品中猪肉同比+6.7%；3月CPI环比-0.4%，食品中猪肉环比-4.4%；25年1 - 3月农产品累计进口金额444.33亿美元，同比-15.71%，累计出口金额243.41亿美元，同比+5.42%，贸易逆差200.92亿美元，同比-32.19% [5][7] - 截至2025年4月29日，农林牧渔板块含113家上市公司，总市值12849.69亿元，占全部A股市值1.38%；4月农林牧渔指数+3.30%，同期沪深300下跌2.89%，饲料、动物保健涨幅居前，渔业表现靠后 [12] 4月养殖利润向好，Q1宠食出口量增20% 生猪 - 4月猪价相对平稳，25年4月23日猪价为15.09元/kg，较24年年末下跌7.2%；4月25日自繁自养、外购仔猪养殖利润分别为100.16元/头、53.62元/头 [31][36] - Q1末能繁母猪存栏4039万头，季度环比-1%；认为25年猪价全年均价相对平稳运行，但同比24年下行，优秀猪企成本优化带来利润超预期 [34] 黄羽鸡 - 25年以来黄鸡商品代毛鸡价格震荡下行，3月23日价格为13.69元/kg，年初至今均价13.88元/kg；3月23日商品代毛鸡养殖成本为14.29元/kg；3月23日毛鸡亏损0.6元/kg [41] - 25年3月23日在产+后备存栏约为2267.51万套，产能处于相对低位；25年3月23日商品代雏鸡只均盈利为0.21元/只；建议关注黄羽鸡行业性机会 [44][45] 动物保健 - 动物疫苗属畜禽养殖后周期行业，受益于存栏回升和规模化提升；疫苗销量受下游养殖业景气度影响，25年一季报动保行业盈利能力有所上行 [56] - 25年3月我国疫苗批签发数为2109次，同比+21%，环比+28%；动保企业业绩随下游养殖行业景气度波动，未来市场苗增长是核心，关注多联多价疫苗、mRNA疫苗和宠物疫苗国产替代 [62][65] 宠物食品 - 24年我国宠物市场规模达3002亿元，同比+7.5%，宠物食品市场规模为1585亿元，同比+8.5%，宠物主粮消费市场规模达1072亿元，占比68% [73] - 我国宠物食品市场集中度较低，国产品牌接受度提高，龙头企业有望推动行业整合；线上销售为主，新兴电商平台增速亮眼；25年Q1宠物食品出口额同比+12% [80][91][97] 投资建议及股票池 - 关注成本边际变化显著、资金面良好的猪企，如牧原股份、温氏股份、天康生物、神农集团 [104] - 推荐宠物食品优质企业，如中宠股份、乖宝宠物、佩蒂股份 [104] - 关注黄羽鸡个股立华股份 [104] - 关注养殖链后周期企业，如饲料龙头海大集团，动物疫苗优质企业瑞普生物、科前生物等 [104]