投资评级 - 维持买入评级 [9] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入301.85亿元，同比减少9.79% [2][6] - 归属净利润5.53亿元，同比减少9.80% [2][6] - 扣非后归属净利润5.04亿元，同比减少11.54% [2][6] - 单二季度营业收入156.43亿元，同比减少21.48% [12] 业务运营分析 - 新签合同额733.08亿元，同比增长1.41% [12] - 基建工程和投资业务新签合同额484.44亿元，同比下降8.45% [12] - 路桥工程380.65亿元，同比增长39.25% [12] - 市政工程75.40亿元，同比下降57.15% [12] - 水利工程19.29亿元，同比下降75.45% [12] - 港航工程9.10亿元，同比增长610.94% [12] - 房屋建筑工程新签合同额248.64亿元，同比增长28.37% [12] 盈利能力表现 - 综合毛利率14.08%，同比提升1.34个百分点 [12] - 基建工程和投资业务毛利率12.79%，同比上升2.17个百分点 [12] - 房屋建筑工程业务毛利率9.27%，同比下降0.05个百分点 [12] - 单二季度综合毛利率15.61%，同比提升3.04个百分点 [12] - 期间费用率9.44%，同比提升0.90个百分点 [12] - 销售费用率0.47%（+0.06ppt） [12] - 管理费用率3.41%（+0.33ppt） [12] - 研发费用率1.91%（-0.24ppt） [12] - 财务费用率3.65%（+0.75ppt） [12] - 单二季度减值2.5亿元，较去年同期2.77亿元有所收窄 [12] - 归属净利率1.83%，同比下降0.00个百分点 [12] 现金流与资产负债状况 - 经营活动现金流净流出27.97亿元，同比少流出10.22亿元 [12] - 收现比111.17%，同比提升7.92个百分点 [12] - 单二季度经营活动现金流净流出1.57亿元，同比少流出4.61亿元 [12] - 单二季度收现比74.48%，同比提升7.35个百分点 [12] - 资产负债率86.66%，同比提升0.96个百分点 [12] - 应收账款周转天数311.42天，同比增加56.39天 [12] 战略发展与业务布局 - 坚持"投资+施工"双轮驱动模式 [12] - 拓展高速公路投资、智能制造等新兴业务 [12] - 布局"房地产+园区运营+康养"融合业态 [12] - 独立和参股投资高速公路累计达23条 [12] - 徐淮阜高速公路淮北段、宿州段于7月10日通车运营 [12] - 业务结构优化推动盈利能力提升 [12]

中标项目详情 - 公司下属三家子公司成为义龙庆高速公路义乌至龙泉段（金华段）三个标段第一中标候选人 其中TJ02标段由浙江交工路桥建设有限公司中标 TJ04标段由浙江交工集团股份有限公司中标 TJ07标段由浙江交工金筑交通建设有限公司中标 [1] - 在G92杭州湾环线高速公路宁波戚家山至舟山金塘段项目中 TJ01标段由中铁十四局集团有限公司（联合体牵头人）与浙江交工集团股份有限公司共同中标 TJ04标段由浙江交工路桥建设有限公司中标 [1] - 公司于2025年8月23日已通过公告（编号2025-067）披露上述拟中标信息 并于近期正式收到部分标段中标通知书 [1] 业务结构 - 2025年上半年公司营业收入结构显示 基建工程行业占比达89.44% 为核心业务板块 [2] - 公路养护业务贡献营业收入占比9.43% 其他业务占比1.13% [2]

公司中标项目 - 公司下属四家子公司参与G2531杭州至上饶高速公路（杭淳开高速公路）杭州中环至浙赣界工程（杭州段）项目投标并成为部分标段第一中标候选人 [1] - 中标金额达454.25亿元 [1] - 项目符合公司主营业务战略布局 有助于巩固公司在长三角地区市场竞争力和市场占有率 [1] 公司经营结构 - 2025年1至6月公司营业收入中基建工程行业占比89.44% [1] - 公路养护行业占比9.43% [1] - 其他业务占比1.13% [1] 项目影响 - 拟中标项目若顺利实施将对公司业绩产生积极影响 [1]

投资评级 - 维持买入-A评级，6个月目标价11.2元，对应2025年PE为8倍 [4][9] 核心观点 - 行业需求承压致H1营收业绩下滑，但Q2营收降幅收窄且经营性现金流显著改善 [1][2][3] - 新签合同额保持稳健增长，新兴业务表现亮眼，境外业务占比提升 [4][8] - 公司调整投资策略，收缩投资类业务，分红政策持续完善以提升股东回报 [8][9] 财务表现 - 2025H1营业收入3370.55亿元（yoy-5.71%），归母净利润95.68亿元（yoy-16.06%），扣非归母净利润81.05亿元（yoy-23.70%）[1] - Q2单季度营收同比+1.03%，较Q1的-12.58%大幅改善；Q2经营性现金流净流出283.93亿元，同比改善51.33亿元，环比改善195.16亿元 [2][3] - 综合毛利率10.64%（yoy-1.01pct），期间费用率4.94%（yoy-0.75pct），净利率3.82%（yoy-0.24pct）[3] 业务板块分析 - 基建建设营收同比-7.05%，基建设计营收同比-5.60%，疏浚业务营收同比-13.27%，其他业务营收逆势增长+9.64% [2] - 境内业务营收同比-6.57%，海外业务营收同比-2.13%，境外营收占比提升至20.22%（yoy+0.74pct）[2] - 新签合同额9910.54亿元（yoy+3.14%），其中港口建设+15.90%、城市建设+7.27%、境外工程+3.49% [4][8] 新兴业务与投资策略 - 新兴业务（节能环保、新能源等）新签合同额3202.55亿元，占总新签合同额32% [8] - 收缩投资类业务，基础设施投资类项目合同额454.09亿元（yoy-25.34%）[8] - 截至2025H1末，在执行合同总额34289.88亿元 [9] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年营收分别为7846.8亿元（yoy+1.7%）、8160.7亿元（yoy+4.0%）、8487.1亿元（yoy+4.0%）[9] - 预计归母净利润227.9亿元（yoy-2.6%）、246.0亿元（yoy+8.0%）、258.6亿元（yoy+5.1%），对应动态PE分别为6.5倍、6.1倍、5.8倍 [9][10] - 分红率不低于20%，可能实施中期分红或预分红方案 [9]

核心财务表现 - 营业总收入2930.55亿元，同比增长2.6% [1] - 归母净利润54.26亿元，同比下降13.81% [1] - 第二季度营业总收入1503.19亿元，同比增长3.55% [1] - 第二季度归母净利润27.91亿元，同比下降15.43% [1] 盈利能力指标 - 毛利率11.23%，同比下降8.36个百分点 [1] - 净利率2.45%，同比下降16.38个百分点 [1] - 扣非净利润48.21亿元，同比下降22.66% [1] - 每股收益0.29元，同比下降14.7% [1] 成本费用结构 - 销售费用、管理费用、财务费用总计142.4亿元 [1] - 三费占营收比4.86%，同比上升1.33个百分点 [1] - 销售费用同比增长6.5%，因公司加大营销力度 [4] - 管理费用同比增长5.4%，因折旧摊销等费用增长 [4] - 财务费用同比增长1.07%，因利息费用增长 [5] 资产负债状况 - 货币资金1084.8亿元，同比下降7.1% [1] - 应收账款1509.52亿元，同比增长12.92% [1] - 有息负债5437.04亿元，同比增长11.54% [1] - 流动比率0.9，显示短期债务压力上升 [1] - 短期借款同比大幅增长154.46%，因满足业务发展需要补充流动资金 [3] 现金流表现 - 每股经营性现金流-2.97元，同比下降9.8% [1] - 经营活动现金流净额下降因销售商品提供劳务收到的现金扣减购买商品接受劳务支付的现金后净额减少 [6] - 投资活动现金流净额同比增长27.08%，因购建固定资产、无形资产支付的现金减少 [7] - 筹资活动现金流净额同比下降19.3%，因偿还债务和支付的其他与筹资活动有关的现金增加 [7] 资本回报与商业模式 - 去年ROIC为3.57%，历史中位数ROIC为4.06% [8] - 去年净利率2.5%，产品或服务附加值不高 [8] - 业绩主要依靠研发及资本开支驱动 [8] - 研发费用同比下降4.65%，因研发投入结构发生变化，加大对战新领域投入 [6] 基金持仓变动 - 广发中证基建工程ETF持有3425.05万股，进行减仓操作 [10] - 中信保诚中证基建工程指数(LOF)C持有619.85万股，进行减仓操作 [10] - 前十大持仓基金均进行减仓操作 [10] 业务规模扩张因素 - 营业收入增长2.66%因公司业务规模增长 [4] - 营业成本增长3.86%因公司业务规模增长 [4] - 合同资产增长21.33%因已完工未结算等增长 [3]

核心财务表现 - 营业总收入5125.02亿元同比下降5.88% 归母净利润118.27亿元同比下降17.17% [1] - 第二季度营业总收入2632.19亿元同比下降5.61% 归母净利润58.01亿元同比下降14.65% [1] - 毛利率8.53%同比下降3.41个百分点 净利率2.57%同比下降10.84个百分点 [1] 资产负债结构 - 应收账款达2975.15亿元同比增长26.78% 占归母净利润比例达1066.87% [1][4] - 有息负债6452.41亿元同比增长20.29% 有息资产负债率达24.2% [1][4] - 货币资金1942.25亿元同比增长5.76% 货币资金/流动负债比为34.49% [1][4] 现金流与每股指标 - 每股经营性现金流-3.22元同比下降14.9% 近三年经营性现金流均值/流动负债比为6.17% [1][4] - 每股收益0.41元同比下降22.56% 每股净资产12.55元同比增长6.77% [1] - 三费总额168.95亿元占营收比3.3% 同比增长6.31% [1] 投资回报与商业模式 - 2024年ROIC为3.69% 近10年中位数ROIC为4.91% [3] - 净利率2.66%显示产品附加值不高 业绩主要依赖研发及资本开支驱动 [3] - 需重点关注资本开支项目效益及资金压力情况 [3] 机构持仓动向 - 广发中证基建工程ETF持有3935.19万股为最大持仓基金 当期减仓 [5] - 10大持仓基金中8家出现减仓 仅融通中证诚通央企ESGETF增持352.20万股 [5] - 嘉实基本面50指数与国泰蓝筹精选混合为新进十大持仓基金 [5] 业绩预期与基金表现 - 分析师普遍预期2025年归母净利润279.14亿元 每股收益1.13元 [4] - 主要持仓基金广发中证基建工程ETF规模22.25亿元 近一年上涨25.2% [5]

财务业绩表现 - 2025年中报营业总收入3370.55亿元，同比下降5.71%，归母净利润95.68亿元，同比下降16.06% [1] - 第二季度营业总收入1824.11亿元，同比上升1.03%，但归母净利润41.02亿元，同比下降21.99% [1] - 毛利率10.64%，同比减少8.67%，净利率3.82%，同比减少6.07% [1] - 每股收益0.56元，同比下降15.15%，每股净资产17.89元，同比增长6.25% [1] 现金流与资产质量 - 每股经营性现金流为-4.75元，同比减少4.23% [1] - 应收账款占最新年报归母净利润比例高达663.81% [1][3] - 货币资金/流动负债仅为25.26%，近3年经营性现金流均值/流动负债仅为1.5% [3] 资本结构与债务状况 - 有息资产负债率达34.39%，有息负债总额/近3年经营性现金流均值达80.97% [3] - 销售费用、管理费用、财务费用总计78.38亿元，三费占营收比2.33%，同比减少20.9% [1] 投资回报与商业模式 - 2024年ROIC为2.71%，近10年中位数ROIC为3.87%，资本回报率较弱 [2] - 公司业绩主要依赖研发及资本开支驱动，需关注资本开支项目效益及资金压力 [2] 市场预期与基金持仓 - 证券研究员普遍预期2025年业绩218.63亿元，每股收益均值1.34元 [3] - 广发中证基建工程ETF持有1414.81万股但减仓，该基金规模22.25亿元，近一年上涨25.2% [4] - 多只基建类ETF及债券基金出现减仓或新进持仓变动，反映机构持仓结构分化 [4]

财务表现 - 2025H1营业总收入3371亿元同比下降6% 归母净利润96亿元同比下降16% 扣非归母净利润同比下降24% [1] - Q1营收1546亿元同比下降13% Q2营收1824亿元同比增长1% 环比明显改善 [1] - Q1归母净利润55亿元同比下降11% Q2归母净利润41亿元同比下降22% 业绩降幅扩大因毛利率下降及减值计提增加 [1] - 基建建设/基建设计/疏浚/其他业务营收分别为2982/137/233/122亿元 同比变化-7%/-6%/-13%/+10% [1] - 境内营收2689亿元同比下降7% 境外营收681亿元同比下降2% [1] - 综合毛利率10.64%同比下降1个百分点 基建建设/基建设计/疏浚毛利率分别下降0.9/3.1/0.4个百分点 [2] - 期间费用率4.94%同比下降0.75个百分点 财务费用率下降0.52个百分点因融资成本下降及利息收入增加 [2] - 资产减值损失同比多计提2亿元 Q2单季同比多计提6亿元占归母净利润15% [1][2] - 归母净利率2.84%同比下降0.35个百分点 少数股东损益占比提升4个百分点 [2] - 经营现金流净流出773亿元同比多流出31亿元 Q2净流出284亿元同比少流出61亿元 [2] 业务发展 - 新签合同额9911亿元同比增长3% 境内/境外分别新签7907/2004亿元 同比增长3%/2% [3] - 基建建设新签8977亿元同比增长4% 港口/路桥/铁路/城市建设/境外工程订单同比变化+16%/-4%/-66%/+7%/+3% [3] - 基建设计/疏浚/其他业务新签244/631/59亿元 同比变化-25%/+6%/+15% [3] - 新兴业务领域（节能环保、新能源、新材料）订单3203亿元占总签单33% [3] - 投资类合同额454亿元同比下降25% [3] - 截至2025H1末未完合同额34290亿元为2024年营收4.4倍 [3] 政策影响 - 国务院推动PPP存量项目新政 允许专项债资金用于支付资金方垫付款项 [4] - 政策有望加速PPP项目执行进度 提升债务还款保障 促进应收款回收及资产负债表修复 [4]

核心财务表现 - 2025年中报营业总收入2120.91亿元，同比增长9.18% [1] - 归母净利润28.02亿元，同比增长0.72% [1] - 第二季度单季营收1117.21亿元，同比增长15.35%，但归母净利润11.9亿元同比下降8.52% [1] - 扣非净利润25.21亿元，同比增长8.32% [1] 盈利能力指标 - 毛利率11.29%，同比下降7.45个百分点 [1] - 净利率2.26%，同比下降3.23个百分点 [1] - 三费占营收比5.11%，同比下降11.0%，费用总额108.38亿元 [1] 资产负债结构 - 货币资金885.59亿元，同比增长21.14% [1] - 应收账款990.84亿元，同比增长5.07%，占最新年报归母净利润比例达1180.11% [1][2] - 有息负债3133.45亿元，同比增长12.40% [1] - 有息资产负债率达33.33% [2] 现金流与每股数据 - 每股净资产2.61元，同比增长5.23% [1] - 每股收益0.06元，与去年同期持平 [1] - 每股经营性现金流-0.32元，同比改善7.68% [1] - 货币资金占总资产比例仅9.45%，货币资金覆盖流动负债比例31.24% [2] 投资回报与资本效率 - 2024年ROIC为3.75%，低于历史中位数4.87% [1] - 近3年经营性现金流均值/流动负债仅为3.34% [2] - 财务费用/近3年经营性现金流均值达56.72% [2] 机构持仓动向 - 广发中证基建工程ETF持有5157.96万股，为最大持仓基金，但进行减仓操作 [3] - 多只基建类ETF出现减仓，包括中信保诚中证基建(933.51万股)、银华中证基建ETF(857.33万股)等 [3] - 鹏扬系基金整体持仓保持稳定，其中鹏扬景沃六个月持有期混合新进十大持仓 [3] 市场预期与估值 - 证券研究员普遍预期2025年全年业绩90.51亿元，每股收益均值0.21元 [2] - 主要跟踪基金广发中证基建工程ETF近一年上涨23.08%，最新净值1.1715 [3]

财务表现 - 公司收益1.46亿元人民币 同比下降11.2% [1] - 公司拥有人应占亏损2128万元人民币 同比收窄32.5% [1] - 每股基本亏损1.42分人民币 [1] 业务分部表现 - 基建及填海疏浚业务分部收益1930万元人民币 同比大幅上升150% [1] - 该分部收益增长主要源于报告期间承接工程数量增加 [1]