政策监管框架 - 中国人民银行、国家发展改革委、工业和信息化部、公安部、市场监管总局、金融监管总局、中国证监会、国家外汇局等八部门联合发布《关于进一步防范和处置虚拟货币等相关风险的通知》[1] - 境内对虚拟货币坚持禁止性政策，相关业务活动属于非法金融活动，一律严格禁止，坚决依法取缔[1] - 未经相关部门依法依规同意，境内主体及其控制的境外主体不得在境外发行虚拟货币[1] 虚拟货币风险定性 - 虚拟货币现阶段无法有效满足客户身份识别、反洗钱等方面的要求，存在被用于洗钱、集资诈骗、违规跨境转移资金等非法活动的风险[1] - 虚拟货币依托区块链技术，支持点对点交易，突破了物理上的“国境”概念，相关风险极易跨境传导[1] 稳定币监管要求 - 挂钩法定货币的稳定币在流通使用中变相履行了法定货币的部分功能，事关货币主权[2] - 未经相关部门依法依规同意，境内外任何单位和个人不得在境外发行挂钩人民币的稳定币[2]

政策出台背景与定性 - 八部门联合发布《关于进一步防范和处置虚拟货币等相关风险的通知》，旨在应对近期虚拟货币及现实世界资产代币化投机炒作活动带来的新风险挑战，是对2021年相关政策的修订和完善 [2][3] - 政策延续了境内对虚拟货币相关业务活动的禁止性立场，重申比特币、以太币、泰达币等稳定币均不具有与法定货币等同的法律地位，在境内开展相关业务属于非法金融活动 [4][5] - 政策首次明确了对现实世界资产代币化的定性，指其使用加密及分布式账本技术将资产权益转化为代币并进行发行交易的活动，在境内开展此类活动涉嫌非法发售代币票券、非法集资等非法金融活动，应予以禁止 [5] 对虚拟货币的监管要求 - 明确虚拟货币无法有效满足客户身份识别、反洗钱要求，存在用于洗钱、集资诈骗、违规跨境转移资金等风险，因此境内坚持禁止性政策，相关业务一律严格禁止并依法取缔 [6] - 为防范风险跨境传导，未经相关部门依法同意，境内主体及其控制的境外主体不得在境外发行虚拟货币 [6] - 强调稳定币变相履行法定货币功能，事关货币主权，未经相关部门依法同意，境内外任何单位和个人不得在境外发行挂钩人民币的稳定币 [6] 对现实世界资产代币化业务的监管要求 - 对境内主体赴境外开展相关业务实施严格监管，遵循“相同业务、相同风险、相同规则”原则，由国家发展改革委、中国证监会、国家外汇局等部门按职责分工监管，未经同意或备案不得开展 [7] - 境内金融机构的境外子公司及分支机构在境外提供相关服务，需纳入境内母机构的合规风控管理体系，并严格落实客户准入、反洗钱等要求 [7] - 为相关境外业务提供服务的中介及信息技术服务机构，需建立健全合规内控制度，强化风险管控，并按要求报批或报备展业情况 [7] 具体工作措施 - 建立央地协同的工作格局，中央由中国人民银行、中国证监会分别会同相关部门健全工作机制，地方由省级人民政府统筹负责，地方金融管理部门牵头落实 [8] - 加强风险防范和处置，凝聚跨部门合力，从风险监测、资金信息流治理、广告管理、整治“挖矿”、打击犯罪、从严监管出境展业等多方面综合施策，行业协会加强自律 [8] - 强化组织实施，明确各部门、各地区责任，形成长效工作机制，并通过法律政策解读、典型案例剖析等方式开展宣传教育，提示风险，提高公众风险防范意识 [8][9]

政策核心与定性 - 中国人民银行等八部门联合印发《关于进一步防范和处置虚拟货币等相关风险的通知》重申虚拟货币相关业务活动属于非法金融活动 [1] - 通知总体延续2021年“237号文”的框架内容共分为六个部分十九条 [2] - 通知明确虚拟货币不具有法定货币地位在境内开展相关业务活动属于非法金融活动 [3] 监管框架与工作机制 - 健全央地协同条块结合的工作机制中央部门层面由中国证监会牵头负责RWA业务监管地方层面由各省级人民政府统筹负责本行政区域内风险防范和处置工作 [2][3] - 明确风险监测防范与处置相关要求包括风险监测中介机构监管互联网信息内容管理经营主体登记和广告管理整治虚拟货币“挖矿”打击相关违法犯罪活动行业自律管理等 [2] - 强化跨部门协作对虚拟货币RWA相关违法犯罪活动保持高压态势 [4] 对虚拟货币的具体监管要求 - 重申境内对虚拟货币坚持禁止性政策相关业务活动属于非法金融活动 [3] - 强调未经相关部门依法依规同意境内外任何单位和个人不得在境外发行挂钩人民币的稳定币 [3] - 明确未经相关部门依法依规同意境内主体及其控制的境外主体不得在境外发行虚拟货币 [3] 对现实世界资产代币化的监管 - 明晰RWA的概念内涵强调在境内开展RWA业务以及提供有关中介信息技术服务等涉嫌非法金融活动 [3] - 强化对境内主体出境开展RWA业务的监管由中国证监会国家发展改革委国家外汇局按照职责分工对不同类型的RWA业务进行从严监管 [3] 对虚拟货币“挖矿”活动的整治 - 重申境内对于虚拟货币“挖矿”的禁止性政策由国家发展改革委牵头严格管控虚拟货币“挖矿”活动 [4] - 各省级人民政府对本行政区域范围的“挖矿”整治工作负总责需按照相关文件要求全面排查和整治虚拟货币“挖矿”活动 [4]

香港外汇储备 - 香港2026年1月底官方外汇储备资产为4356亿美元，较2025年12月底的4279亿美元增加77亿美元 [1] - 4356亿美元的外汇储备资产总额相当于香港流通货币的5倍多 [1] - 4356亿美元的外汇储备资产总额相当于港元货币供应M3的约38% [1]

香港外汇储备资产规模 - 2026年1月底香港官方外汇储备资产为4356亿美元，较2025年12月底的4279亿美元增加77亿美元 [1] - 2026年1月底及2025年12月底均无未交收外汇合约 [1] 外汇储备资产充足性 - 4356亿美元的外汇储备资产总额相当于香港流通货币的5倍多 [1] - 该储备资产总额约占港元货币供应M3的38% [1]

文章核心观点 - 金融稳定理事会（FSB）警告，全球规模达16万亿美元的政府债券支持回购协议市场存在日益突出的系统性脆弱性，包括对冲基金杠杆率攀升、对短期融资依赖度增强以及市场参与者高度集中等问题，这些问题叠加增加了市场运营中断或引发金融机构财务困境的可能性，亟待全球监管协同应对 [1] 市场规模与结构 - 截至2024年底，全球未偿还的政府债券支持回购协议规模达16万亿美元，较2022年增长约20% [1] - 从区域分布看，美国交易量占比近60%，位居全球首位，英国、欧元区及日本紧随其后 [1] 市场脆弱性与风险表现 - 市场脆弱性问题包括：市场杠杆率持续上升、资金供需易现失衡、以及借款人、贷款人和中介机构高度集中 [1] - 历史市场承压事件（如2019年9月美国回购利率飙升、2022年9月英国负债驱动型投资基金危机和欧元区回购市场波动）均凸显了回购市场的脆弱性及其现实影响 [1] - 区域数据印证风险严峻性：去年12月，对冲基金在英国金边债券回购市场的杠杆操作规模攀升至近1000亿英镑（约1320亿美元）的历史高位，相关交易主要由美国管理，高度依赖频繁再融资 [2] - 英国央行警示，若短期融资突然枯竭，依赖该市场的对冲基金可能被迫集中抛售英国国债，进而引发市场连锁反应 [2] 监管应对措施 - 英国央行已于2025年9月提出加强英国国债回购市场监管的具体方案 [2] - 美国证券交易委员会已出台硬性要求，规定到2027年年中，美国国债的大部分回购及现金交易必须实施集中清算，以降低交易对手方风险，维护市场稳定 [2]

文章核心观点 - 金融基础设施的稳定性至关重要，而前沿技术应用对传统监管构成挑战，“监管沙盒”作为平衡创新与风险的工具已在全球超过50个国家落地，其中针对金融基础设施的专业化沙盒成为新趋势 [1] - 文章通过剖析英国、加拿大、澳大利亚三国的制度模式与经验，结合中国实际，分析构建本土金融基础设施沙盒制度的可行性与必要性，并为试点推进提供理论参考与实践建议 [1] 全球典型国家实践进展 英国 - 英国金融行为监管局于2016年启动全球首个官方金融监管沙盒，其权限源于《2000年金融服务与市场法》，通过“规则豁免”等工具临时放宽法规条款 [2] - 搭建三层递进式沙盒架构，包括基础沙盒、行业沙盒和跨境沙盒，成功项目可通过“动态牌照转化通道”获取临时许可并最终过渡为全业务牌照 [2] - 将主要资源集中投放于金融基础设施层面的创新，重点领域包括数字支付系统、分布式金融基础设施和监管科技工具 [3] - 区块链技术在清算领域的应用通过沙盒测试，显著缩短了传统证券结算周期并降低了交易对手方风险 [3] - 积极推动全球协同，于2019年参与发起全球金融创新网络，推动建立“多边沙盒互认框架”，使跨境项目测试结果可被其他成员机构直接认可，降低了合规成本 [3] 加拿大 - 加拿大采用联邦与省际协同的“分层式沙盒”模式，构建了契合联邦制特点的金融基础设施创新试验体系 [4] - 在制度架构上实行联邦与省级两级监管协同，联邦层面由金融机构监管办公室和加拿大银行主导关键基础设施及货币政策相关项目的测试与监测，省级层面由证券监管机构协会联合13个省级监管机构统一证券类基础设施的测试标准 [4] - 构建了“三级分层测试体系”，根据金融基础设施的系统重要性风险等级实施差异化准入与控制措施 [4][5] - 分层机制的关键设计包括动态阈值调整和监管节点嵌入，例如加拿大银行按季度修订一级测试规模上限以防控流动性风险，在跨境项目中通过部署专属只读节点实现实时监控而不中断业务 [5] 澳大利亚 - 澳大利亚证券投资委员会于2016年推出金融科技许可豁免框架，2020年针对支付系统、中央对手方等关键设施增设沙盒专章，形成“通用创新+关键设施”双轨并行监管体系，并于2025年扩展至分布式账本清算与央行数字货币结算领域 [6] - 双轨制核心架构包含低风险通道和高风险通道，低风险通道采用备案制，面向无系统性影响的项目，备案可在48小时内自动生效 [6] - 高风险通道实行核准制，针对涉及支付系统、中央对手方等领域的项目，需由澳大利亚证券投资委员会联合央行开展涵盖金融稳定、消费者保护、系统韧性三大方面的“三重评估” [7][8] 国际经验做法 - 以立法构建清晰的规则框架，三国均通过“专门立法+层级化规则”为沙盒运行提供刚性保障，例如英国在《2023年金融服务和市场法》中明确要求设立金融基础设施沙盒 [9] - 通过全周期闭环管理实现风险可控，普遍建立“准入—测试—退出”全流程机制，例如加拿大按“系统核心度”分级设限，澳大利亚为高风险项目设置“关键风险指标” [10] - 依托跨部门协作打破监管与创新壁垒，针对金融基础设施跨领域特性整合监管资源，例如加拿大在联邦层面由财政部牵头联合多机构协调政策 [11] - 通过差异化豁免政策降低合规成本，以灵活监管工具平衡合规与创新，例如英国允许在沙盒测试中临时调整或豁免核心法规的技术性规则 [12] 中国构建金融基础设施沙盒制度的可行性分析 政策与实践基础 - 政策层面已有明确的顶层设计支持，《金融科技发展规划（2022—2025年）》明确提出“构建风险可控的创新容错机制”，中央金融工作会议也强调提升监管效能 [14] - 实践层面已积累丰富经验，中国人民银行于2020年1月14日公示第一批监管沙盒试点应用，截至2023年末，全国已开展233项金融科技创新监管试点和77项资本市场试点，覆盖多个领域并形成成熟工作模式 [14] 现实需求 - 需求侧看，金融基础设施的创新发展亟需灵活监管工具以应对分布式账本技术、央行数字货币等前沿技术应用，解决“规则滞后于创新”的矛盾 [15] - 供给侧看，现有试点体系存在覆盖缺口，多聚焦于金融机构的产品或服务创新，针对支付清算系统、中央对手方等核心金融基础设施的专业化测试较少，构建专门沙盒可填补缺口并提供定制化测试空间 [15] 中国金融基础设施监管沙盒试点的路径设计 试点方向 - 锚定数据融合、数字证券、跨境联通三类场景，实现分级风险管控 [17] - 开展“数据要素×金融基础设施”主题试点，支持核心机构进行数据融合创新，并参照澳大利亚双轨制对项目按风险分级管理 [17] - 借鉴国际经验，在上海自贸区开展数字证券业务试点 [17] 试点机制设计 - 主体准入采用前后台联动机制，允许证券交易所与中央证券存管机构组成联合体申请试点，实现全链条协同创新 [18] - 测试周期采用弹性管控设计，将基础测试期限设为2年，并建立“里程碑式退出通道”，每半年需提交《阶段性风险评估报告》 [18] - 设置缓冲过渡退出机制，允许测试系统与生产系统并行切换，对未通过项目明确整改或终止要求 [19] - 在规则豁免方面实行差异化适配，探索以“浦东新区法规”等形式建立更灵活的试点制度 [19] 协调与保障机制 - 构建央地两级沙盒数据池，中央层面由央行科技司牵头成立沙盒数据中枢，地方层面在试点区域设立逻辑隔离的数据子池 [20] - 量化免责边界，明确三类免责情形以消除机构创新顾虑 [21] - 在国际对接上，建立“监管护照”机制并探索同步制定《金融基础设施安全指南》，通过国际论坛推广中国技术规范以提升话语权 [22][23]

全球金融稳定委员会对杠杆债券交易的监管呼吁 - 全球最高级别金融稳定监管机构敦促各国金融政策制定者更深度、精准地审视对冲基金等大型机构投资者在政府债券市场进行的规模达数万亿美元的杠杆型债券押注[1] - 全球金融稳定委员会呼吁加强对市场参与者在以政府债券作担保的回购协议中具体承担风险的监管[1] 杠杆债券交易的规模与策略 - 对冲基金在回购市场中的现金借款规模测算为3万亿美元，约占其累计资产的25%[1][2] - 杠杆型对冲基金涌入诸如现券—期货基差交易等高盈利策略，该策略利用杠杆捕捉债券与相应期货合约价格之间的细微价差[1] - 在美国，对冲基金最受欢迎的策略包括新券与旧券运行套利、收益率曲线或久期交易以及现券—期货基差交易[3] - 在欧元区，收益率曲线或久期交易占主导地位，现券—期货基差交易也普遍存在[3] 监管机构的核心担忧与风险机制 - 监管机构担忧面临短期急剧流动性需求的杠杆投资者可能被迫大规模出售资产以筹集资金[3] - 在市场已处于流动性压力背景下，此类资产出售可能加剧市场波动并导致不利的反馈循环[3] - 风险机制在于市场参与者在政府债券支持的repo市场累积杠杆、依赖短期融资，一旦遇到保证金上调、融资收紧或市场波动，就可能被迫去杠杆、抛售资产并放大波动[4] 基差交易的具体结构与脆弱性 - 现券—期货基差交易的经典结构是做多现券、做空对应的国债期货，并用repo借钱来融资现券头寸、放大杠杆，以大批量赚取现券与期货之间很小的价差[4] - 美联储将美国国债市场基差交易定义为“短期repo融资+现券多头+期货空头”的高杠杆套利[5] - 其脆弱性来自期货保证金变化与repo融资利差或可得性变化的双重冲击[5] 潜在的监管措施与行业反应 - FSB与英国央行曾提出最低折扣的设想，即对回购交易中交换的抵押品估值进行强制性折减，以限制回购市场能够累积的杠杆规模[6] - 对冲基金以及传统资产管理行业对此类提议强烈反对，称其会损害流动性[6] - 管理基金协会表示，不实施有害的限制举措有助于保持深度、可靠的流动性，从而维持纳税人的低级别借贷成本[7] 监管建议与数据挑战 - FSB建议全球央行官员密切监测与市场活动、结构、交易韧性以及中介能力相关的多项指标[7] - 报告鼓励进一步开展工作以克服数据层面的难题，这些难题使得一些成员方难以精准监测风险[7] - 货币政策及财政当局还应审查杠杆型非银行机构与杠杆提供方之间的具体信息披露做法，在不足时考虑与行业建立公私合作伙伴关系以制定标准和监管指南[7]

监管合作与市场互通 - 中国证监会主席与英国金融行为监管局主席于2026年1月30日举行会晤 [2] - 双方讨论加强中英两国在资本市场监管方面的合作 [2] - 会谈议题包括优化市场互联互通机制 [2]

香港稳定币牌照申请与审核进展 - 香港金融管理局已收到36份稳定币发行人牌照申请并正在评估中 审核和研究工作即将完成 目标于2025年3月发出首批牌照[1] - 首批次只会发出少量牌照 金管局已向部分申请人要求提供额外信息 如稳定币应用场景详情和风险管理包括投资储备资产等[3] - 在收齐所有材料后 金管局将尽快就是否发放牌照作出决定[3] 稳定币牌照发放的行业影响与意义 - 首批稳定币牌照发放后 香港将率先落地合规的稳定币生态 带动代币化资产 跨境支付等相关金融创新业务落地[3] - 此举将吸引相关机构和资金布局香港市场 强化香港国际金融中心在数字金融领域的布局[3] - 此前已有布局的内地支付及金融平台将迎来合规开展相关业务的机遇[3] - 能为全球稳定币监管提供实操经验 推动相关跨境监管合作的落地[3] 香港的监管原则与关注重点 - 金管局强调稳定币的发展一定要稳健 评核牌照申请时重点关注申请机构的风险管理能力[3] - 根据香港监管框架 稳定币营运者若有任何跨境活动 包括在中国内地 新加坡 伦敦 东盟等 均须遵守当地监管规定[3] - 金管局对稳定币始终保持“以稳为主”的态度 注重风险管控[4] - 较严谨的监管要求会限制稳定币业务在短期内大幅扩张的可能性 但先严后稳更有利于市场和发行机构的持续健康发展[4] - 通过严格的牌照审核和持续的风险管控 为行业设立清晰的合规标准 提前防范储备资产 跨境传导等潜在金融风险[4] 内地与香港的监管政策差异 - 在内地 稳定币被纳入虚拟货币范畴 其相关业务活动属于非法金融活动[4] - 内地监管认为稳定币目前无法满足客户身份识别 反洗钱等合规要求 存在被用于洗钱 集资诈骗 违规跨境转移资金等非法活动的风险[4] - 投资者需明确内地与香港对稳定币的监管政策差异 建议远离各类境内外无牌稳定币产品[5] - 跨境参与香港持牌稳定币相关业务 还需遵守内地外汇 跨境交易等相关监管规定[5] 市场风险与投资者警示 - 2025年以来《稳定币条例》在香港落地生效 催生了以“稳定币”等新兴概念为噱头的非法金融活动 不法分子利用热点以高额回报诱导公众实施诈骗[5] - 投资者需警惕市场炒作带来的非理性投资风险 不盲目参与相关交易活动[5]