投资评级 - 维持"买入"评级 目标价15.84元 [3][4][10] 核心观点 - 新股权激励计划针对2026-2028年制定业绩考核目标 要求以2022-2024年扣非净利润平均数为基数 2026-2028年净利润增速分别不低于16.52%、24.22%和33.84% [9] - 2025年经营面临挑战 预计订单从三季度开始环比好转 但主要体现为国际品牌需求恢复 国内品牌需求仍疲弱 [9] - 预计2026年经营逐步好转 2027年好转节奏加快 核心竞争优势包括个性化设计研发能力、快速响应能力和国际化布局 [9] 盈利预测 - 下调2025-2027年每股收益预测至0.58元、0.64元和0.75元（原预测0.62元、0.71元和0.82元） [3][10] - 预计2025-2027年营业收入分别为4863百万元、5210百万元和5707百万元 同比增长4.0%、7.1%和9.5% [3] - 预计2025-2027年归属母公司净利润分别为681百万元、754百万元和876百万元 同比增长-2.8%、10.7%和16.2% [3] 财务指标 - 毛利率预计从2024年41.7%提升至2027年42.7% [3] - 净资产收益率预计从2024年16.1%调整至2025年14.5% 2026年13.9%和2027年14.1% [3] - 市盈率预计从2024年16.7倍变化至2025年17.2倍、2026年15.5倍和2027年13.4倍 [3] 估值分析 - 采用DCF估值方法 WACC假设为5.88% 永续增长率假设为1% [11][13] - 债务比率假设为10% 权益比率90% 无风险利率1.88% 市场收益率8.82% [13] 行业状况 - 下游纺织服装行业面临压力 2025年1-8月全国规模以上纺织服装和服饰业收入和利润总额分别下降3.6%和17.9% [9] - 国际贸易摩擦和海外产能爬坡对公司经营产生影响 [9]

策略观点 - 核心观点：市场调整是机会，中国股市不会止步于此，未来A/H股指有望走出新高[2] - 关键动力：无风险收益下沉推动"找资产"需求井喷，资本市场改革提高投资者回报，中国转型加快带来确定性提升[2] - 战术观点：中美元首通话稳定短期风险，弱美元与海外降息有利于中国宽松政策，科创板成长层推出和第五套上市标准重启在即[2] - 经济预期：中国经济正从"L型"一竖迈向一横，上市公司营收和库存连续两个季度企稳，底部位罝基本可见[3] - 新兴行业资本开支转正并进入新一轮扩张周期，经济社会发展确定性提高[3] 行业配置 - 科技主线：中国AI创新与新技术趋势明朗，国产化和全球出海融合快速，推荐港股互联网/电子半导体/创新药/机器人/传媒等[4] - 周期金融增配：金融板块经历调整后股息回报潜在提高，建议增配券商/保险/银行[4] - 周期品机会：反内卷助供需格局改善，看好有色/化工/地产/新能源[4][6] - 消费战略配置：四季度逐步增配零售/化妆品等国潮品牌及社服/农林牧渔/食品饮料等传统品类[6] - 主题推荐：国产算力、商业航天、反内卷、具身智能四大主题[6] 港股市场 - 估值优势：恒生指数PE 11.8倍，恒生科技PE 23.7倍，较2021年高点17.6倍和70.7倍仍有较大距离[8] - 历史分位：恒生科技PE处于36%历史分位，低于创业板指45%和科创50100%[8] - 上行空间测算：若低估科技龙头权重股估值修复，可推动恒生科技上涨约15%；若修复至历史均值，涨幅空间约38%[9] - 四季度展望：基本面预期回暖+资金面持续改善，低估港股仍有望创年内新高[10] 交通运输行业 - 航空业：9月公商需求旺盛有望创历史同期新高，国内含油票价同比转正，2025Q3业绩预计同比增长[11] - 油运市场：原油运价创30个月新高，中东-中国航线VLCC-TCE维持超9万美元高位[13] - 业绩前瞻：航空Q3盈利有望高于2019Q3，油运Q3业绩将创两年新高，快递Q3开启盈利修复[14] - 长期逻辑：航空2026年盈利中枢将显著上升，油运未来两年供需继续向好[12][13] 宏观经济 - 高频数据：消费方面汽车销售改善，投资方面专项债发行进度较快但基建实物工作量投入或低于预期[19] - 全球资产：大宗商品普遍大幅上涨，COMEX铜上涨2.9%，伦敦金现上涨2%，IPE布油期货上涨4.6%[20] - 美国经济：二季度实际GDP同比增速2.08%，环比增速3.8%，核心PCE价格指数同比增速回升至2.91%[21] - 企业利润：8月企业利润同比回正，上游行业在反内卷、涨价支撑下全面改善[24] 细分行业动态 - 石化化工：行业稳增长工作方案发布，要求2025-2026年行业增加值年均增长5%以上[41] - 机器人产业：谷歌推出Gemini Robotics 1.5系列机器人模型，1X公司拟融资10亿美元估值100亿美元[46][47] - 纺织服装：H&M 25Q3毛利率52.9%同比上升1.8pct，费用率44.1%同比下降0.9pct[50] - 计算机：国产GPU接连突破，摩尔线程科创板IPO审核通过拟募资80亿元[52][55] - 建筑工程：国资委要求国有企业带头抵制内卷式竞争，优化投资结构[69]

文章核心观点 - 公司通过垂直一体化和押注运动赛道构建独特利润结构壁垒 在行业具备长期竞争优势 [4][5][18] - 公司正通过自我内卷方式拓展多客户和多元化 以应对大客户集中风险并提升市场份额 [24][25][27] - 未来突破行业发展限制比单纯维持高毛利率更具价值 公司成本内化能力将推动市占率进一步提升 [28][29][32] 利润结构分析 - 公司00年代利润结构为20%+/10%-15%毛利率/净利率 2009-2020年稳定在30%/20%水平 [11] - 同业代表晶苑国际2014年至今利润结构维持在20%/5%-8% 凸显公司超额盈利能力 [11] - 垂直一体化布局始于2002年前 运动服装业务占比从2005年不足10%提升至2010年50% 目前达70% [12] 竞争壁垒构建 - 垂直一体化覆盖织布环节 业务协同优化成本结构 后进入者面临环保成本和协同效率挑战 [12][15][16] - 运动服代工设备投入巨大：3D针织机单台超百万元 激光裁床百万元级 远高于休闲服设备 [14][15] - 2005年上市后押注运动赛道 成功绑定Nike、Adidas、Puma等头部品牌 2016年成为全球产值最大代工厂 [15] 行业格局演变 - 全球运动服饰占比从1980年代末5%-7%提升至2024年21% 经历专业运动到休闲运动两大发展阶段 [17] - 品牌商供应商集约化趋势明显：Nike供应商数量从2014年超1000家降至2024年300余家 [24] - 成衣代工行业极度分散 2024年全球服装销量1179亿件 公司产量5.5亿件占比仅0.47% [28] 经营策略调整 - 2020年通过生产口罩创造14亿元营收增量 缓解特殊环境影响 [23] - 2021-2024年通过提升人均工时产量消化成本压力 毛利率从22%回升至28% [24][26] - 2025H1四大客户收入占比降至82% New Balance、Lululemon等新客户呈现高增长 [25] 成本传导机制 - 2021年棉花化纤涨价 公司承接成本涨幅 毛利率降至24%但营收增至239亿元 [26] - 2022年宁波工厂关停导致产能利用率不足 毛利率降至22%但营收大幅提升至278亿元 [26] - 2024年普涨工人薪资12%解决用工荒 毛利率提升至28% 营收增至287亿元 [26] 产业链价值分配 - 上游原材料毛利率持续走低：华孚时尚从2017年15%降至2024年5% 互太纺织从19%降至8% [29][31] - 天然纤维毛利率仅2% 化工纤维毛利率14% 纱线毛利率5-16% 坯布毛利率8-12% [31] - 代工厂未来差异化竞争体现在成本压缩能力 公司已展现相关优势并承接更多品牌订单 [32] 发展前景展望 - 公司通过成本内化能力为品牌商释放价格空间 这对知名品牌具备强吸引力 [25][32] - 多客户多元化策略将提升经营稳定性 降低对四大客户的依赖风险 [24][27] - 突破行业分散化限制比维持30%毛利率标签更具长期商业价值 [28][32]

政策核心目标 - 工业和信息化部发布《纺织服装创意设计领航集聚区建设指引》，旨在加快培育纺织行业新质生产力，深入实施消费品工业"三品"战略，推动创意设计要素赋能纺织工业转型升级 [1] 2027年发展目标 - 形成一批特色鲜明的"纺织服装创意设计领航集聚区" [1] - 创意设计要素赋能产品创新和品牌成长的作用更加突出 [1] - 探索形成以创意设计赋能纺织服装产业高质量发展的关键路径 [1] 2030年发展目标 - 围绕"纺织服装创意设计领航集聚区"初步建成具有全球竞争力的创意设计体系 [1] - 建成引领国际消费市场趋势的产品体系 [1] - 建成掌握国际市场话语权的品牌体系 [1] - 拥有一批具备自主知识产权的优势品牌企业 [1]

格隆汇9月29日｜工信部印发《纺织服装创意设计领航集聚区建设指引》。《指引》提到，到2027年， 形成一批特色鲜明的"纺织服装创意设计领航集聚区"，创意设计要素赋能产品创新和品牌成长的作用更 加突出，探索形成以创意设计赋能我国纺织服装产业高质量发展的关键路径。到2030年，围绕"纺织服 装创意设计领航集聚区"初步建成具有全球竞争力的创意设计体系、引领国际消费市场趋势的产品体系 和掌握国际市场话语权的品牌体系，拥有一批具备自主知识产权的优势品牌企业。 ...

产业转型升级战略 - 贵港市深入实施产业转型升级三年攻坚行动，构建"6+5"工业体系，六大产业集群包括绿色化工、木业家居、粮油食品加工、冶金建材、能源电力、现代纸业，五个特色产业包括新能源电动车、纺织服装、船舶制造、电子信息、生物医药 [1] - 产业布局基本完成、产业集群基本形成、产业优势初步显现，目标为"一年优布局、两年有突破、三年成格局" [1] - 平陆运河加快建设为贵港市带来新的发展机遇，以产业高质量转型升级支撑经济高质量发展 [1] 工业经济增长表现 - 今年上半年全市规上工业总产值同比增长7.7%、规上工业增加值同比增长9.7%、制造业投资增长13.3%，增速均高于全国和全区水平 [1] 科技创新与智能化发展 - 推动"人工智能+制造"，加快创新链、产业链、价值链深度融合，2023年以来新签约人工智能上下游产业项目26个，总投资133.4亿元 [2] - 新增自治区级智能工厂7家，新入选广西"人工智能+制造"产品、垂直领域模型和典型案例12个，工业互联网暨人工智能优秀案例14个 [2] - 新认定国家高新技术企业97家、科技型中小企业308家，广西创新型中小企业38家、专精特新中小企业8家 [2] 产业结构优化举措 - 推动新兴产业"育苗成大树"，引进PCB电子电路产业，规划建设电子电路产业园，其中牛河园开园、鲤江园开工，已落户企业26家 [2] - 加快传统产业"老树发新芽"，2023年以来累计实施"双百双新"项目53个、"千企技改"项目188个，推动广业贵糖、爱玛车业等企业智改数转 [2] - 新增自治区级数字化车间7家 [2] 产业集群发展成果 - 贵港市加快重点优势产业补链、强链、延链，现有500亿元以上集群1个，百亿元以上集群4个 [2] - 2个产业集群获评国家中小企业特色产业集群，3个产业集群获评广西先进制造业集群 [2] 营商环境与企业服务 - 推动"高效办成一件事"，重点事项集成服务办理时限提速65%、环节压缩71%、申请材料压减70% [3] - 深入开展实体经济调研服务，累计帮助企业协调解决问题900多个，推动企业降成本、扩市场、增效益 [3] - 2023年以来共引进工业项目428个，合同投资额达2020亿元 [3]

畜禽养殖业 - 地方政府要求深入开展畜禽养殖污染排查整治专项行动，加大监督管理和行政执法力度[1] - 政策导向为大力整治“小散弱”养殖场，引进龙头企业整合资源，推动行业标准化、规模化发展[1] 人工智能与产业赋能 - 玉林市实施“人工智能+”行动，推动中小企业数智化创新应用，赋能服装、机械、农业等特色优势产业发展[2] - 政策鼓励企业加大科技创新投入，利用人工智能赋能生产管理，以提升产品市场竞争力[2] 纺织服装产业 - 玉林（福绵）生态纺织服装产业园总规划面积6000亩，目前已签约入园企业57家，其中29家已投产[2] - 政策要求企业严格环保标准要求，努力做大做强做优[2] 特色农业与乡村振兴 - 地方政策推动加强党建引领，促进党建工作与产业发展深度融合，发展壮大富民产业[3] - 鼓励推动一二三产业融合发展，提升乡村产业发展、乡村建设、乡村治理水平[3] - 实行“公司+合作社+农户”发展模式的企业可带动当地群众就业，如玉林某茶业公司带动200多人就业[3] 区域经济发展战略 - 玉林市将大力发展向海经济，对接融入平陆运河经济带，主动承接粤港澳大湾区产业转移[4] - 地区优势包括区位优势独特、人力资源丰富、商贸物流繁荣，政策要求加快培育高质量发展新动能[4]

文章核心观点 - 广西贵港市正加快建设服务粤港澳大湾区和东盟的现代制造业基地 重点构建"6+5"工业体系 并已取得显著进展 包括建成中国—东盟生活用纸产业园 成为中国第四大电动车生产基地 [1][3] 工业体系与产业集群 - 贵港市构建"6+5"工业体系 重点培育绿色化工 木业家居 粮油食品加工 冶金建材 能源电力 现代纸业等六大产业集群 做大做优新能源电动车 纺织服装 船舶制造 电子信息 生物医药等五个特色产业 [3] - 2个产业集群获评国家中小企业特色产业集群 3个产业集群获评广西先进制造业集群 [3] 重大项目投资 - 近年来引进多个重大项目 包括投资超200亿元的心连心绿色化工 投资100亿元的抽水蓄能 投资100亿元的理文纸业 投资137亿元的植护纸业 投资135亿元的泰盛纸业 投资159亿元的云图化工 投资125亿元的绿色纤维新材料等项目 [3] 新能源电动车产业 - 贵港市是中国第四大电动车生产基地 产品销往泰国 越南 印度尼西亚 菲律宾 新加坡等国家 [1] - 现有整车生产企业17家 配套企业100余家 年产能达500万辆两轮电动车 50万辆三轮电动车 500万台(套)零部件 [3] - 今年1月至7月 生产整车252万辆 电动车行业规上产值同比增长68.7% 整车及零配件出口额同比增长52.6% [3] 地理与战略优势 - 贵港市是珠江—西江经济带重要节点城市之一 是中国西南地区东向出海的便捷通道 [3] - 广西是中国唯一与东盟陆海相邻的省区 贵港市抢抓平陆运河建设机遇 [3]

新兴产业与传统产业的关系 - 新兴产业明星企业可从传统产业孵化而来，例如安徽鑫海高导的母公司原本从事铜板带制作，通过自主研发向高端铜导体材料、精密特钢等方向攻关，实现产品应用于多个高端制造产业链[2] - 发展新质生产力不应忽视或放弃传统产业，传统产业在制造业中占比高，是许多地方的主导产业和优势产业，需推动其转型升级而非简单退出[2] - 统筹新兴产业与传统产业的关系，能让老树、新苗都蓬勃生长，最终形成茂密的产业森林[2] 产业升级与创新路径 - 推动低端产业高端化需通过创新提高全要素生产率，增加附加值并降低资源消耗，浙江宁波纺织服装产业通过加快智转数改网联，催生虚拟样衣交易等新业态，从规模制造向时尚智造转变，成功入选国家先进制造业集群[3] - 新与旧并非互斥关系，可相互支撑打造新增长点，江苏盛虹控股集团从深耕石化炼化到进军绿色能源，突破光伏级EVA胶膜材料技术并打破国外垄断，原有炼化项目为新材料提供了低成本原料和技术基础[3] - 传统产业体量大、底板厚，转型升级需科学规划找准方向，山西作为煤炭大省坚持绿色开采与清洁利用两手抓，推动煤炭产业向绿行、向新进[4] 政策支持与企业转型 - 传统产业中小微企业研发投入能力有限且风险承受能力较低，需有关部门和链主企业搭平台、添助力，湖南打造数字化转型意向企业大数据库，推动科技创新成果与具体产业和产业链加快对接[4] - 产业升级伴随阵痛，但必须以通除痛，有形之手及时出手有利于企业防风险、降成本并坚定信心再出发[4] - 以科技创新为引领推动传统产业脱胎换骨、强筋壮骨，将不断构筑竞争新优势并释放发展新动能[4]

新兴产业与传统产业协同发展 - 新兴产业明星企业从传统产业孵化而来 例如新能源汽车导体供应商安徽鑫海高导由铜板带制作企业转型发展高端铜导体材料和精密特钢[2] - 传统产业在制造业中占比高 是许多地方的主导产业和优势产业 不能简单视为低端产业退出[2] - 传统产业转型升级通过创新提高全要素生产率 增加附加值并降低资源消耗[3] 产业升级路径与案例 - 浙江宁波纺织服装产业通过智转数改网联催生虚拟样衣交易新业态 从规模制造转向时尚智造 环杭州湾现代纺织服装集群入选国家先进制造业集群[3] - 江苏盛虹控股集团从石化炼化进军绿色能源 突破光伏级EVA胶膜材料技术打破国外垄断 原有炼化项目提供低成本原料和技术基础[3] - 山西推动煤炭产业绿色开采与清洁利用两手抓 促进产业向绿行向新进[4] 转型升级支撑体系 - 小微企业研发投入能力有限 需要有关部门和链主企业搭平台添助力[4] - 湖南打造数字化转型意向企业大数据库 推动科技创新成果与具体产业加快对接[4] - 产业升级伴随阵痛 需通过有效市场与有为政府结合来除痛[4] 产业发展战略意义 - 传统产业是发展新质生产力的重要阵地 转型升级关系现代化产业体系整体构建[4] - 以科技创新引领传统产业脱胎换骨 构筑竞争新优势并释放发展新动能[4] - 统筹新兴产业与传统产业关系形成产业森林 新与旧相互支撑打造新增长点[2][3]