公司股价表现 - 腾讯音乐绩后股价重挫，一度大跌近13%至73.95港元，创7月以来新低 [1] - 成交额显著放大至逾3亿港元 [1] 第三季度财务业绩 - 第三季度股东应占利润为21.53亿元人民币，同比增长36.01% [1] - 每股基本盈利为0.7元人民币 [1] - 按非国际财务报告准则计算，公司权益持有人应占净利润为24.05亿元人民币，同比上升32.58% [1] 业绩分析与市场观点 - 美银证券认为第三季业绩大致符合预期 [1] - 公司新闻稿未披露SVIP数量，而上一季度该数字为1500万 [1] - 投资者对来自字节跳动的竞争忧虑有所升温，可能对短期市场情绪构成压力 [1] - 美银证券维持“中性”评级，港股目标价为98.13港元，美股目标价为25美元 [1]

财务表现 - 第三季度总收入同比增长20.6%至84.6亿元，超出该行及市场预期各3% [1] - 经调整净利润同比增长28%至24.8亿元，超出该行及市场预期各8%及7% [1] - 利润增长主要得益于收入超预期及毛利率提升，但部分被营运费用增加所抵消 [1] 收入构成 - 在线音乐服务收入同比增长27.2%至69.7亿元，超出该行预期4% [1] - 音乐订阅收入同比增长17.2%至45亿元，占总收入约53% [1] - 社交娱乐服务收入同比下降2.7%至14.9亿元，略低于该行预期1% [1] 增长驱动因素 - 在线音乐服务增长主要由音乐订阅收入稳健增长带动 [1] - 线下演出、广告服务及艺人周边商品收入亦贡献增长 [1] 投资评级 - 该行给予腾讯音乐美股目标价29美元及"买入"评级 [1]

核心观点 - 中金维持腾讯音乐跑赢行业评级 基于2026年毛利率趋势 予美股目标价26.0美元 港股目标价100港元 分别对应26倍2026年市盈率 较当前股价有25.3%和18.1%上行空间 [1] 财务预测与估值 - 预计公司2025年及2026年Non-IFRS净利润分别为96.3亿元和107.5亿元 [1] - 当前美股股价对应2025年及2026年市盈率分别为24倍和21倍 港股对应25倍和22倍 [1] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年第三季度收入为84.6亿元 同比增长20.6% [2] - 2025年第三季度Non-IFRS归母净利润为24.1亿元 同比增长32.6% 小幅高于中金预期的23.0亿元 [2] - 业绩超预期主要系非订阅音乐业务表现超预期 [2] 在线音乐业务分析 - **订阅业务**：2025年第三季度收入同比增长17.2%至44.9亿元 付费用户环比增加130万人至1.26亿人 综合ARPPU同比增长10.2%至11.9元/月 SVIP渗透率与ARPPU增势良好 [3] - 预计2025年第四季度付费用户数或环比再增130万人 综合ARPPU或提升至12.1元/月 [3] - **非订阅业务**：2025年第三季度收入同比增长50.3%至24.8亿元 演唱会与艺人经济收入增速较快 [3] - 预计非订阅业务全年收入有望实现35.7%的同比增长 [3] 毛利率与费用展望 - 2025年第三季度毛利率为43.5% 销售费用环比平稳 管理费用同比增长5.3% [4] - 毛利率波动主要因演唱会等业务占收入比上升带来的结构性影响 [4] - 公司表示线下演出与IP经济业务为重要投入方向 相关投入或在2026年延续 [4] - 预计2025年第四季度毛利率或环比回升 中长期仍有增长空间 [4] 公司战略与发展前景 - 公司坚持“一体两翼”战略 深入挖掘音娱全产业链价值 [5] - **内容侧**：深化与全球知名唱片公司合作 打造自有IP矩阵 [5] - **平台侧**：创新产品功能与服务 拓展多终端场景 [5] - 内容付费、内容特权、功能特权形成重要增长驱动力 综合影响力有望逐步落地为商业化优势 [5]

业绩表现与财务预测 - 公司3Q25收入为84.6亿元，同比增长20.6%，Non-IFRS归母净利润为24.1亿元，同比增长32.6%，小幅高于预期[2] - 预计公司25/26年Non-IFRS净利润分别为96.3亿元和107.5亿元[1] - 当前美股对应25/26年市盈率为24倍和21倍，港股对应25倍和22倍[1] 业务分部表现 - 在线音乐订阅业务3Q25收入同比增长17.2%至44.9亿元，付费用户环比增加130万人至1.26亿人，综合ARPPU同比增长10.2%至11.9元/月[2] - 预计4Q25付费用户数或环比再增130万人，综合ARPPU或提升至12.1元/月[2] - 在线音乐非订阅业务3Q25收入同比增长50.3%至24.8亿元，演唱会与艺人经济收入增速较快，预计全年有望实现35.7%的收入同比增长[2] 盈利能力与成本费用 - 3Q25毛利率为43.5%，销售费用环比平稳，管理费用同比增长5.3%[2] - 毛利率波动主要因演唱会等业务占收入比上升带来的结构性影响，预计4Q25毛利率或环比回升[2] - 线下演出与IP经济业务为重要投入方向，相关投入或在2026年延续，但中长期仍具经营杠杆和增长空间[2] 战略发展与投资建议 - 公司坚持一体两翼战略，内容侧深化与全球唱片公司合作并打造自有IP矩阵，平台侧创新产品功能与服务以拓展多终端场景[3] - 内容付费、内容特权、功能特权形成重要增长驱动力，公司综合影响力有望逐步转化为商业化优势[3] - 予美/港股目标价分别为26.0美元和100港元，均对应26倍2026年市盈率，较当前股价有25.3%和18.1%的上行空间[1]

核心财务表现 - 2025年第三季度总收入为84.6亿元人民币，同比增长20.6% [1] - 2025年第三季度调整后净利润为24.8亿元人民币，同比增长27.7% [1] - 在线音乐服务收入同比增长27.2%至69.7亿元人民币 [1] 在线音乐业务表现 - 在线音乐业务取得全方位优异表现，持续驱动公司高质量增长 [1] - 单个付费用户月均收入从2024年同期的10.8元增长至11.9元 [1] 战略与运营亮点 - 业绩稳健增长得益于内容与平台"一体两翼"战略的持续深化 [1] - 持续深化与全球知名唱片公司及艺人的合作 [1] - 为艺人举办国内外大型巡演并扩充自有演出IP矩阵，内容生态日益丰富 [1] - 不断创新产品功能与服务，为用户创造个性化、差异化的音乐体验 [1] 未来展望 - 公司将把握新兴机遇、不断拓宽音乐服务范围 [1] - 公司将与产业伙伴携手推动行业健康发展 [1]

恒生科技指数表现 - 恒生科技指数下跌1%至5872.88点 [1] 成分股表现 - 腾讯音乐下跌超过10%领跌指数成分股 [1]

核心观点 - 财通证券认为腾讯音乐在国内音乐市场具备领先优势且用户粘性较高 维持“增持”评级 并给出2025-2027年营收及净利润预测 [1] 财务表现与预测 - 2025年第三季度公司总收入为84.6亿元 同比增长20.6% 主要受在线音乐业务增长驱动 [1] - 2025年第三季度公司经营利润为27.1亿元 同比增长26.4% 归母净利润为21.5亿元 [1] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为323.96亿元、364.94亿元、405.19亿元 [1] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为107.32亿元、103.98亿元、123.01亿元 [1] - 对应2025-2027年预测市盈率分别为22.48倍、23.20倍、19.61倍 [1] 在线音乐业务表现 - 2025年第三季度在线音乐服务收入为69.7亿元 同比增长27.2% [2] - 音乐订阅单用户月均收入提升至11.9元 同比增长10.19% 主要因扩充超级会员权益带动付费用户增长 [2] - 线下演出、广告服务和艺人周边成为在线音乐业务收入增长的重要拉动因素 [2] - 2025年第三季度公司14场线下演出门票全部售罄 吸引超15万名观众参与 [2] - 腾讯音乐娱乐盛典吸引35组艺人到场 观众逾万人 [2] 产品创新与用户运营 - 公司上线液态玻璃皮肤和播放器 全面适配鸿蒙系统 AI切歌等功能提升了视觉与交互体验 [3] - 广告会员对免费用户的吸引力增强 用户在平台上的日均使用时长持续上升 带动广告业务收入增长 [3]

公司财务表现与预测 - 2025年第三季度总收入为84.6亿元，同比增长20.6% [2] - 2025年第三季度经营利润为27.1亿元，同比增长26.4%，归母净利润为21.5亿元 [2] - 预计2025至2027年营业收入分别为323.96亿元、364.94亿元和405.19亿元，归母净利润分别为107.32亿元、103.98亿元和123.01亿元 [1] 在线音乐业务增长动力 - 2025年第三季度在线音乐服务收入同比增长27.2%至69.7亿元 [3] - 音乐订阅单用户月均收入增至11.9元，同比增长10.19%，付费用户增长 [3] - 线下演出、广告服务和艺人周边成为重要收入拉动，当季14场线下演出门票全部售罄，吸引超15万名观众 [3] 用户生态与技术创新 - 公司用户粘性较高，在国内音乐市场具备领先优势 [1] - 上线液态玻璃皮肤和播放器，适配鸿蒙系统，AI切歌等功能提升视觉与交互体验 [4] - 广告会员对免费用户吸引力增强，用户日均使用时长持续上升，带动广告业务收入增长 [4]

财务业绩概览 - 2025年第三季度总收入为84.6亿元，同比增长20.6% [1] - 净利润为22.1亿元，公司权益持有人应占净利润为21.5亿元 [1] - 在线音乐服务收入同比增长27.2%至69.7亿元 [2] - 社交娱乐服务及其他服务收入同比下降2.7%至14.9亿元 [2] 在线音乐服务表现 - 在线音乐服务付费用户数达1.257亿，同比增长5.6% [3] - 在线音乐服务ARPPU（单个付费用户月均收入）为11.9元，同比增长10.2% [3] - 在线音乐服务月活跃用户数为5.51亿，同比下滑 [4] 付费用户增长趋势 - 在线音乐服务付费用户增速已连续8个季度同比下降，本季度增速为5.6% [4] - 过去8个季度的付费用户增速分别为20.8%、20.6%、20.2%、17.7%、15.5%、13.4%、8.3%、6.3% [4] 市场竞争格局 - 字节系音乐产品增长迅速，汽水音乐月活用户规模约1.2亿，同比增长90.7% [5] - 番茄音乐月活用户规模同比增长92.4% [5] - 腾讯系酷狗音乐、QQ音乐及网易云音乐月活用户增长率分别为-8.1%、-2.8%、1.5% [5] 公司战略与成本 - 公司核心竞争力在于曲库优势及用户资产积累，并扩展星光卡、勋章、Bubble等独特服务 [5] - 将内容衍生品、用户权益运营、演出业务（如TMEA盛典）和粉丝经济视为未来增长驱动力 [6] - 营业成本重回增长，前三个季度营业成本分别为41.1亿元、46.9亿元、47.8亿元，同比增幅分别为2.9%、13.1%、18.8% [6] 收购整合情况 - 本季度为收购喜马拉雅后的第一个完整财报季度，但财报及电话会未提及长音频业务相关数据 [4]

行业趋势：消费价值重塑与“情绪经济”崛起 - 消费行为从满足商品功能转向追寻情感连接、情绪慰藉与身份认同，推动“情绪经济”崛起 [1] - 在线音乐平台是“情绪经济”的主要受益者，腾讯音乐娱乐集团通过深耕粉丝经济探索出清晰商业化路径 [1] 腾讯音乐娱乐集团财务与运营表现 - 2025年第三季度营收84.6亿元，同比增长20.6%，非国际财务报告准则下净利润24.8亿元，同比增长27.7% [2] - 2025年前三个季度总营收242.6亿元，同比增长15.8%，净利润90.7亿元，较上年同期50.3亿元增长80% [2] - 第三季度在线音乐服务收入69.7亿元，同比增长27.2%，占总收入比重提升至82.3% [2] - 付费用户规模持续扩大至1.257亿人，同比增长5.6% [2] - 单个付费用户月均收入从上年同期10.8元增长至11.9元，同比增长10.2% [4] - 2025年第三季度毛利率为43.5%，经营利润率达32%，盈利能力超越国际同行 [6] 腾讯音乐娱乐集团战略举措 - 通过定价更高的SVIP提升在线音乐订阅服务天花板，SVIP版权和权益池扩容将音乐消费与粉丝经济深度绑定 [6] - 以QQ音乐超级会员为例，高昂订阅价格换取“身份特权”，如独家演唱会直播、票务优先购等权益 [7] - 收购SM近10%股权及喜马拉雅，有声内容持续扩容和粉丝经济业务精细化运营驱动用户增长 [7] - 对于付费意愿低用户，通过看广告免费听歌模式挖掘用户价值，完善音乐生态以增强用户黏性 [7] 行业竞争格局 - 网易云音乐凭借独特UGC社区氛围和独立音乐人生态形成差异化竞争，平台原创音乐人数量突破73.8万 [10] - 字节跳动旗下汽水音乐凭借抖音导流和激进市场投放，用户规模迅速攀升，月活跃用户同比增长90.7%达1.2亿 [10] - 腾讯音乐旗下酷狗音乐、QQ音乐等平台月活跃用户规模同比有所下滑 [11] - 字节跳动上线面向下沉市场及中老年用户的“番茄音乐”App，与汽水音乐形成互补布局 [11] - 行业竞争从“版权囤积”升级为“生态融合”较量，包括对线下场景、AI技术应用和长音频等内容拓展的争夺 [11] 未来发展方向 - 行业从“用户增长”转向“价值深挖”，平台需在“存量挖掘”与“增量创造”之间取得平衡 [11] - 未来赢家属于能同时驾驭技术、内容与用户心智的“全能型选手” [12]