宏观与市场观点 - 宏观层面目前正处于PPI持续下行的触底期 [1] - 从市场预期角度看，PPI和行业盈利正处在低位回升的节点 [1] - 在反内卷背景下有政策变化的行业内，关注供给出清且有盈利弹性的板块 [1] - 低位周期中具备红利吸引力的板块值得关注 [1] 投资策略与关注板块 - 重点关注供给出清且有盈利弹性的板块中，红利吸引力提升的板块 [1] - 红利国企ETF国泰（510720）跟踪上国红利指数（000151） [1] - 该指数从市场中筛选具备高分红能力与稳定分红记录的优质企业 [1] - 指数覆盖银行、煤炭、交通运输等行业，重点聚焦传统高股息领域 [1] - 指数通过严格考察成分股的股息率和分红持续性，并采用跨行业分散配置策略，以有效控制投资风险，反映高股息企业的整体市场表现 [1] 产品特征与表现 - 红利国企ETF国泰（510720）可月月评估分红 [1] - 该产品在上市后的每个月都做到了分红，已连续分红22个月 [1]

公司股价表现 - 2026年2月4日，潞安环能股价触及涨停，涨停价为13.97元，涨幅为10% [1] - 当日公司总市值和流通市值均为417.90亿元，总成交额为12.66亿元 [1] 产能与资源储备 - 公司通过子公司购买60万吨/年煤炭产能置换指标，使产能提升50%至180万吨/年，有助于扩大生产规模 [2] - 公司被授权市场化竞买煤炭资源，上限可达总资产的30%或净资产的50%，增强了长期发展的资源储备 [2] 财务状况与税收优惠 - 公司高新技术企业认定复核已完成并上报工信部，若获批可享受15%的优惠税率，将直接降低税负 [2] - 公司经营活动现金流净额为26.78亿元，货币资金增加30亿元，现金流相对稳健 [2] - 公司投资收益同比增长847.44%，主要来自联营企业盈利 [2] 行业与市场环境 - 煤炭作为重要能源资源，其价格和需求受资金流向、能源政策等因素影响，在经济复苏阶段需求可能增加 [2] - 2月4日煤炭板块部分个股同步上涨，形成一定的板块联动效应 [2] 技术面与资金面 - 若该股在涨停前MACD指标形成金叉，且股价突破重要压力位，会吸引技术派投资者关注 [2] - 若当日有主力资金大幅流入，也会推动股价涨停 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 转债估值日趋泡沫化，配置性价比不高，但权益长牛慢牛格局未变，后续增量资金可期，A股长牛慢牛行情有望持续 ，转债估值或进一步上行，仍具交易价值，但波动率大概率不低 [1][25] - 交易时需规避双高、临强赎转债，布局景气度持续向上、业绩兑现度较高的行业方向，如AI科技相关、大宗商品相关及周期底部向上的个券方向 [1][25] 根据相关目录分别进行总结 2月转债展望 - 26年1月权益市场开门红，商业航天科技股行情延续强势，叠加资金配置需求，A股量价齐升，后市场降温，顺周期行情和AI链成新主线 [10] - 月末市场虽调整，但权益慢牛格局未破，2月中小盘风格胜率高，对转债正股走势宜偏多判断 [17] - 1月转债市场“正股+估值”双轮驱动，百元溢价率创新高，双高转债数量占比超四成，估值泡沫化 [20] 1月市场回顾 权益市场 - 26年首月权益市场强势开局，上证指数1月14日早盘创本轮行情新高，商业航天、AI与顺周期行情构成主线，市场震荡走高 [26] - 多数行业板块收涨，有色领涨，顺周期方向、传媒计算机、电子电力设备军工等板块表现不俗，消费和大金融板块不佳 [29] 转债市场 - 1月转债“正股&估值”双轮驱动，中证转债指数月涨5.8%持平万得全A，高价、小盘、低评级转债涨幅居前，成交热度大幅提升 [36] - 多数申万行业转债指数上涨，机械、通信领涨，半导体方向个券涨幅居前 [38] 转债估值 - 1月转债估值进一步泡沫化，月末百元平价溢价率42.6%，较25年12月末升4.45pp，不同平价对应转股溢价率均上升 [40] - 1月转债价格随平价抬升，全市场价格中位数、平价中位数上升，转股溢价率中位数和纯债溢价率中位数有变化 [47] 转债供需 转债供给 - 26年1月转债发行规模同环比略升，单月新发5支，合计57.8亿元，8支获注册批准，规模55.87亿元，新增11个董事会预案，规模137.99亿元 [55][56][59] - 1月13支转债强赎退出，2支到期兑付 [60] 转债需求 - A股趋势性行情下，转债ETF份额止跌回升，公募基金加仓，保险资金减仓，企业年金预计整体小幅减持 [61] - 1月可转债ETF份额增加6.56亿份至44.50亿份，流通规模增加124.37亿元至643.19亿元 [63] 条款跟踪 赎回 - 截至1月30日，1月13支转债确认强赎，14支不强赎，21支可能触发强赎 [64] 下修 - 截至1月30日，1月4支转债确认下修，18支暂不下修，5支提议下修，5支可能触发下修 [67]

印尼煤炭出口表现 - 2025年印尼煤炭出口额约244.8亿美元，同比下降19.70% [1] - 2025年印尼煤炭出口量约3.9亿吨，同比下降3.66% [1] - 煤炭出口表现明显走弱，主要受国际市场价格走低等因素影响 [1] 印尼主要出口商品结构 - 煤炭、钢铁及不锈钢和棕榈油仍是印尼主要非油气出口商品 [1] - 三者合计占印尼2025年非油气出口总额的28.49% [1] 印尼政府调控措施 - 为稳定煤炭市场并提振价格，印尼政府正考虑通过控制产量来调节供给 [1] - 政府提出将年度煤炭产量由约7.8亿吨下调至约6亿吨 [1] 行业对调控措施的反馈 - 印尼煤炭矿业协会执行主席表示，大幅削减产量可能加重企业固定运营成本以及环境和财务方面的负担 [1] - 此举可能引发裁员风险 [1]

文章核心观点 - 煤炭行业的投资逻辑正发生根本性重塑，从传统的周期性博弈资产，转变为兼具“高股息红利属性”与“长期供给约束下成长潜力”的“红利+成长”双轮驱动复合型配置标的 [3] 范式迁移：从“价格周期博弈”到“价值稳健重塑” - 行业驱动力从短期煤价博弈，切换至对长期供给格局与稳定现金回报的定价 [4] - “双碳”与高质量发展政策颠覆传统范式，行业生态永久性重塑，政策约束产能无序扩张，推动进入“存量优化、产能稳定”新阶段 [4] - 供需紧平衡格局为煤价提供坚实的长期价格中枢支撑，赋予行业盈利可持续的“成长性”底色 [4] - 主要煤企资本开支高峰已过，充沛自由现金流转向高比例分红，使其具备“高股息、高现金流”的“红利属性” [4] - “成长的确定性”与“红利的稳定性”结合，使板块兼具防御与进攻价值，完成从“周期股”向“价值股”的认知跃迁 [4] 供给刚性：政策红线构筑长期价格“护城河” - 在能源安全与安全生产双重高压线下，煤炭供给端弹性大幅削弱，政策构筑的供给壁垒成为核心定价基石 [5] - 产能管控政策长期化、精细化，“反内卷”方针体现为严控新增产能、淘汰落后产能、优化存量产能，主产区产量边际增量极为有限 [6] - 安全生产与环保要求形成常态化紧约束，安监升级与环保督察影响主产区生产稳定性，约束短期供应释放弹性 [6] - 全球范围内对化石能源长期投资意愿下降，缺乏大型新建煤矿项目，全行业资本开支周期见顶，锁死远期供给 [6] - 主要出口国政策调整增加进口补充的波动性与不确定性，进口煤对国内市场的调节作用减弱 [7] - 煤炭供给已从“弹性调节”转变为“刚性约束”，为煤价中长期维持在合理高位提供根本支撑 [7] 需求韧性：宏观托底与季节性脉冲共筑“安全垫” - 需关注煤炭需求的“短期刚性”与“中期韧性”，摒弃“长期替代”的单一线性思维 [8] - 宏观经济层面，煤炭作为能源体系“压舱石”，其消费与宏观经济活动密切相关，2026年“十五五”规划开局之年稳增长政策有望为需求提供宏观“安全垫” [8] - 能源结构层面，在新能源尚未完全可靠替代的阶段，煤电的“兜底保障”和“调峰支撑”作用无可替代，直接关系到能源安全 [8] - 短期波动层面，冬季供暖与夏季制冷带来的用电高峰构成年内需求脉冲，例如近期寒潮推升电厂日耗，促使库存快速去化 [9] - 下游结构层面，需求来源趋于多元化，除电力行业外，化工用煤需求增长成为新稳定器，钢铁行业对优质炼焦煤需求保持刚性 [9] - 下游产业链的库存周期行为（如电厂的冬储夏储）会在短期内放大需求波动 [9] - 煤炭需求虽无爆发式增长预期，但在多重因素支撑下呈现显著韧性，避免了失速下滑风险 [9] 高股息引力：低利率环境下的“稀缺资产”价值凸显 - 煤炭板块核心吸引力在于高股息回报率，中证煤炭指数近12个月股息率持续保持在6%以上，显著高于十年期国债收益率及大多数A股行业板块 [10] - 在无风险利率趋势性下行、银行理财产品收益率普降的“资产荒”环境中，能够提供稳定可观现金流的资产极度稀缺 [10] - 煤炭龙头公司盈利稳定、现金流充沛、分红意愿强，其“类债券”属性被市场重新定价 [10] - 政策层面，国企市值管理考核强化为高分红增添新动力，提高分红比例、实施股份回购成为盈利能力强、负债率低的煤企回报投资者、提升市值的直接有效途径 [11] - 高分红趋势建立在行业资本开支下降、现金流改善的长期基础之上，具备可持续性 [11] - 煤炭公司普遍稳健的资产负债表和较低估值水平提供了较高安全边际，隐含估值修复潜在空间 [11] - 对于保险、年金等长期稳健型资金，煤炭板块已成为构建投资组合底仓的重要选择之一 [11] 市场轮动契机：从“金色”到“黑色”的资金迁徙 - 本轮行情启动也嵌入了市场整体的资产轮动节奏，在贵金属及工业金属板块估值攀升至高位后，资金开始寻找逻辑相似但涨幅相对落后的“估值洼地” [12] - 煤炭作为“黑色系”核心代表，同样受益于全球资源品价值重估逻辑（供给约束、能源安全）且具备高股息属性，但股价表现此前相对滞后，性价比差异吸引资金进行“高切低”切换 [12] - 在全球地缘政治冲突加剧、市场波动率上升背景下，资金对具备实物资产属性和国内定价权的板块配置意愿增强，煤炭的避险属性与资源属性得以双重凸显 [12] - 这加速了资金从部分高估值赛道向资源板块的整体迁移 [12] 市场表现与配置工具 - 2月4日A股震荡中，煤炭板块表现火热，煤炭ETF（515220）涨超8.5% [1] - 煤炭ETF（515220）当前规模近90亿元，资金积极布局，连续4日资金净流入近5亿元 [1] - 煤炭ETF（515220）是全市场唯一一只专注于煤炭行业的ETF产品，赛道纯粹，工具属性明确 [13] - 该ETF跟踪中证煤炭指数，成分股覆盖煤炭开采、洗选、焦化到煤化工等产业链上下游核心公司，能较充分反映行业景气度变化与整体表现，避免个股风险 [13] - 接近90亿元的管理规模保证了其在二级市场有充足的交易深度与流动性 [13] - 投资方式灵活，可进行波段操作或定期定额长期布局，是看好行业整体逻辑、追求行业贝塔收益投资者的高效、透明且成本低廉的配置工具 [13]

煤炭行业市场表现 - 煤炭股整体表现强势，多只股票出现涨停或大幅上涨 [1] - 兖矿能源、中煤能源、陕西黑猫、美锦能源、晋控煤业、宝泰隆、山西焦化、云煤能源等8只股票10CM涨停 [1] - 潞安环能股价逼近涨停，山西焦煤涨幅超过8% [1] - 昊华能源、陕西煤业涨幅超过7% [1] - 恒源煤电、平煤股份、新集能源、淮北矿业、中国神华涨幅约为6% [1]

公司股价与交易表现 - 2月4日，甘肃能化股价上涨5%，报收2.52元/股，成交额2.29亿元，换手率2.48%，总市值134.87亿元 [1] 公司基本情况 - 公司全称为甘肃能化股份有限公司，位于甘肃省兰州市，成立于1996年12月28日，于1994年1月6日上市 [1] - 公司主营业务涉及煤炭开采与销售、热力及电力供应 [1] - 主营业务收入构成为：煤炭业务56.76%，电力19.60%，工程业务8.36%，化工业务7.64%，其他业务4.75%，机械产品2.89% [1] 主要流通股东动态 - 国泰基金旗下国泰中证煤炭ETF（515220）位列公司十大流通股东 [2] - 该基金在第三季度增持公司股份5172.94万股，截至当时持有8497.92万股，占流通股比例为2.28% [2] - 基于2月4日股价上涨测算，该基金当日浮盈约1019.75万元 [2] 相关基金产品信息 - 国泰中证煤炭ETF（515220）成立于2020年1月20日，最新规模86.4亿元 [2] - 该基金今年以来收益率为3.8%，同类排名2815/5562；近一年收益率为4.99%，同类排名4080/4285；成立以来收益率为149.32% [2] - 该基金基金经理为吴中昊，累计任职时间4年9天，现任基金资产总规模240.55亿元，其任职期间最佳基金回报为123.68%，最差基金回报为-15.94% [2]

煤炭板块市场表现 - 煤炭板块在2月4日午后交易时段进一步走强，市场表现强劲 [1] - 板块内近10只股票涨停，显示出广泛的买盘力量和投资者情绪高涨 [1] 领涨公司名单 - 潞安环能、宝泰隆、山西焦化、中煤能源、陕西黑猫、兖矿能源等公司股价涨停 [1]

煤炭板块市场表现 - 煤炭板块在午后交易时段进一步走强 [1] - 板块内近10只股票涨停，包括潞安环能、宝泰隆、山西焦化、中煤能源、陕西黑猫、兖矿能源等 [1]

煤炭板块市场表现 - 2月4日早盘煤炭板块集体走强 煤炭指数涨6.82% 央企煤炭指数涨6.23% 煤炭开采指数涨5.93% [2] - 多只煤炭个股涨停 包括兖矿能源 美锦能源 陕西黑猫 中煤能源 晋控煤业 云煤能源 山西焦化等 [2] - 煤炭ETF大涨超7% 年初以来累计上涨11.58% 且已连续4日获资金净申购 [3] 印尼煤炭供应政策与影响 - 印尼能源与矿产资源部表示2026年煤炭额度可能设定在约6亿吨 较2025年预计的7.9亿吨产量显著下降 [3] - 实际审批中对部分矿商的额度削减幅度高达40%-70% 印尼矿业协会警告称这可能使部分煤矿面临停产 [3][4] - 市场普遍认为大规模官方减产目标难以完全兑现 过去几年官方预估产量均低于实际产量 例如2022年至2025年官方预估产量分别为6.63亿吨 6.95亿吨 7.1亿吨 7.35亿吨 [4] - 印尼是全球最大煤炭出口国 2024年产量达8.36亿吨 出口5.55亿吨 约占全球煤炭贸易量的33%-35% 其产量削减将推动国际煤价中枢上移 [4] 国际与国内煤炭价格动态 - 近期国际动力煤价格显著上行 洲际交易所澳大利亚纽卡斯尔港动力煤期货价格一度攀升至一年来新高 [4] - 截至2月2日 印尼4000大卡动力煤华南到岸价报472元/吨 周环比上涨12元/吨 [4] - 国内机构普遍看好煤价趋稳反弹及节后行情 春节假期临近背景下 终端补库需求与供应收缩共同支撑市场 煤价有望稳中略涨 [5] 行业供需与盈利展望 - 动力煤市场供需偏紧格局未改 叠加春节后旺季需求预期 煤价中长期具备向上空间 [5] - 2026年煤炭行业盈利预期显著改善 供给端增速大幅放缓叠加需求端修复空间较大 煤价中枢有望稳步回升 [5] - 2025年行业利润总额同比下降42% 但四季度多数公司产销量稳定 价格已现回升 板块估值与股息率优势突出 [5]