行业与公司 * 纪要涉及的行业为固定收益市场（债市），具体包括利率债、信用债（含产业债、城投债、二永债）、可转债（转债）市场 [1][2][3][10][19] * 纪要未明确提及具体上市公司名称，但提及了“万科”作为信用事件案例 [13] 核心观点与论据 **1 2026年一季度债市整体预期** * 2026年一季度债市预期复杂，可能经历先承压后反弹的过程 [2] * 基本面相对稳健，核心关注点在于政策预期和债券发行节奏 [2] * 中央经济工作会议显示传统经济领域（消费、房地产）数据稳健，即使贷款数据减弱，市场也不会过度定价 [2] * 两会后政策力度超预期的概率不大，短期内对债市有利 [1][2] * 利率波动中枢预计在1.7%至1.95%之间，上行突破1.95%的概率不高 [1][9] * 若存单利率下行，利率有望达到1.75%左右甚至更低 [1][9] * 一季度内，有望出现类似于今年3月或10月那样的机会窗口 [1][9] **2 政府债券发行与供给节奏** * 政府债券发行进度可能慢于2025年的大幅前置状态，更接近历史年份或介于历史年份与2025年之间 [3] * 从已发布计划看，融资规模仍将上升，但供给节奏可能放缓 [4] * 一季度发行的地方债久期预计不会太长，各地政府将根据未来利率变动进行调整 [1][4] * 12月信用债市场供给逐步收缩，中下旬降幅明显 [10] * 产业债成为主要供给力量，但净融资边际下滑 [10] * 城投债供给相对收缩，净融资转负 [10] * 二永债供给明显收缩，发行期限继续向中短端集中，三年以内品种占比超过80% [10] **3 货币政策与资金面** * 货币政策存在显著变化，买断式回购和MLF改革增强了央行操作灵活性，能平抑资金波动 [6] * 即使贷款偏强，也不会导致资金特别紧张 [6] * 从年底到明年初，存款利率下行及存款置换（长存换短存）将增加存单利率下行概率 [6] **4 配置力量与机构行为** * 春节前后配置力量有望增强 [1] * 大银行EVE指标变化、小银行全年KPI制定完成后，将明确买入策略 [1][7] * 若利率反弹向上，保险公司购买超长期国债的量也在逐渐增加 [1][7] * 12月配置盘需求边际放缓，基金仍是交易盘核心力量 [12] * 资金集中于中短端高流动性品种，5年以上长期品种流动性较差，换手率显著低于其他久期 [12] **5 其他市场影响与互动** * 权益市场春季躁动可能对债市形成压力，但非直接影响 [1][5] * 新兴经济与传统经济增长效能分化，可能出现股、商品双牛局面，对整体市场形成积极作用 [1][8] * 股、商品行情并非直接影响整个债市 [8] **6 信用债市场近期表现与核心驱动** * **12月市场表现**：一级市场中短端高等级品种认购倍数维持在3倍以上，但长久期品种和永续债以高估值形式发行，弱资质主体发行难度明显 [3][10] * **12月市场表现**：二级市场收益率呈现短稳、中弱、长分化格局，三年期品种表现较好，收益率下降3-4个BP [11] * **12月市场表现**：信用利差整体走阔，内部结构分化明显 [12] * **波动核心因素**：供需失衡（年底融资意愿下降、摊余债基增量需求集中在中短端）、政策预期博弈、局部信用事件（如万科展期事件）扰动风险偏好 [13] **7 2026年1月及一季度策略展望** * **整体信用债**：收益率走势将保持震荡，中短端可能更为稳健 [3][14] * **整体信用债**：高等级利差或小幅收窄，而中低资质品种利差可能继续走阔 [3][14] * **永续债**：利差将分化，高评级银行二永债需求支撑下可能收窄，弱资质银行面临上行压力 [14] * **策略总览**：应谋定中短端票息，把握结构性机会 [3][14] * **配置型机构**：优先配置1-3年AAA或AA+产业债（公用事业、交通运输）及强区域城投债，票息区间1.7%-2.2% [15] * **配置型机构**：可适度配置3-5年AAA国股行二永债，利差有5-10个BP左右压缩空间 [15] * **配置型机构**：可考虑4-5年AA+产业债，把握摊余基金开放带来的估值修复机会 [15] * **交易型机构**：可聚焦3年左右中高等级信用，利用利率波动进行波段交易 [16] * **交易型机构**：可关注ETF成分券超跌反弹、科创ETF成分券等结构性及主题性机会 [17] **8 权益与转债市场观点** * **权益市场**：对春季躁动和跨年行情持相对乐观态度，政策端（积极财政、适度宽松货币、推动内需与科技）和资金面（配置压力）提供支撑 [18][20] * **转债市场**：目前未出现显著结构性改善，估值处于较高状态，购买难度大 [19] * **转债市场**：一些预期强势标的估值溢价率接近或超过10%，蕴藏一定风险 [19] * **转债投资建议**：保持底仓，不主动减仓；加仓选择有弹性标的；整体策略偏向高价、低溢价率转债，积极布局弹性板块 [21] * **关注行业（转债）**：科技成长型（AI应用/算力、半导体、商业航天）、基础化工与有色金属、电力设施（算力基础设施、储能、液冷） [22] 其他重要内容 * 中央经济工作会议明确了2026年将实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，并优先推动内需主导和科技创新 [20] * 2026年是“十四五”规划开局之年，各项政策将逐步落地 [20] * 在当前低利率、房地产预期下降、居民资金可能搬家、机构风险偏好提升的背景下，配置型资金可能对权益市场形成强势支撑 [21] * 不能固化估值上限，需根据当前时点和产业趋势判断牛市 [18]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 看多黄金 因“宏大叙事”定价和周期性因素在26年利多黄金 且其波动特征使其在低波资产匮乏时代于资产组合中扮演重要角色 [1] - 认为人民币币值长期存在系统性低估 中期需考虑外生增长向内生增长转换时宏观政策的托底作用 判断相对汇率主要考虑财政赤字占GDP比重变化率和财政货币化边际倾向 [1] - 全球主要股市在12月19日日央行加息后首周普涨 “春躁行情”或已提前开启 四季度调仓布局窗口收敛 建议平衡踏空风险 短期回调是右侧布局机会 [1] - 转债策略方面 最具弹性标的是年度策略核心主线股性标的 如鼎龙、甬矽转债；相对弹性标的是AI端侧、上游关键资源型材料及输配电设备相关环节 [1] - 重视需求大于供给 推荐需求端有明显增长预期部分 供给端边际改善部门若无需求端显著改善 难形成持续性中期配置机会 [1] - 下周转债平价溢价率修复潜力最大的高评级、中低价前十名分别为希望转债、柳药转债、鲁泰转债、奥佳转债、三房转债、国投转债、闻泰转债、齐翔转2、美锦转债、希望转2 [1] 根据相关目录分别进行总结 周度市场回顾 权益市场总体上涨 - 本周（12月22日 - 12月26日）权益市场总体上涨 上证综指、深证成指、创业板指、沪深300分别累计上涨1.88%、3.53%、3.90%、1.95% [6] - 两市日均成交额较上周放量约2079.24亿元至19489.02亿元 周度环比回升11.94% [9] - 31个申万一级行业中22个行业收涨 14个行业涨幅超2% 有色金属、国防军工、电力设备、电子、建筑材料涨幅居前 分别上涨6.43%、6.00%、5.37%、4.96%、4.56%；美容护理、社会服务、银行、煤炭、食品饮料跌幅居前 [14] 转债市场整体上涨 - 本周（12月22日 - 12月26日）中证转债指数上涨1.64% 29个申万一级行业中25个行业收涨 7个行业涨幅超2% 国防军工、有色金属、轻工制造、计算机、电子涨幅居前 分别上涨7.55%、4.64%、4.46%、3.48%、3.27% [16] - 转债市场日均成交额为800.58亿元 大幅放量164.46亿元 环比变化25.85%；成交额前十位转债分别为再22转债、嘉美转债等 [16] - 约76.79%的个券上涨 约30.10%的个券涨幅在0 - 1%区间 29.85%的个券涨幅超2% [16] - 全市场转股溢价率回落 本周日均转股溢价率41.60% 较上周下降0.95pct [22] - 本周20个行业平价有所走高 12个行业走阔幅度超2% 石油石化、纺织服饰、汽车、钢铁、国防军工等行业走阔幅度居前 [31] 股债市场情绪对比 - 本周（12月22日 - 12月26日）正股市场交易情绪更优 转债、正股市场周度加权平均涨跌幅、中位数均为正 正股周度涨幅更大；转债、正股成交额均大幅放量；约79.81%的转债收涨 约68.01%的正股收涨；约45.03%的转债涨跌幅高于正股 [33] - 具体交易日中 周一、周四、周五转债市场交易情绪更佳 周二、周三正股市场交易情绪更佳 [34][36] 后市观点及投资策略 - 海外方面继续看多黄金 人民币币值长期系统性低估 中期需考虑宏观政策托底作用 [1][38] - 权益市场“春躁行情”或已提前开启 调仓布局窗口收敛 建议平衡踏空风险 短期回调是右侧布局机会 [1][39] - 转债策略推荐核心主线股性标的及AI端侧等三个洼地方向标的 [1][40] - 重视需求端增长预期部分 供给端若无需求改善难形成中期配置机会 [1][40] - 下周转债平价溢价率修复潜力大的高评级、中低价前十名如希望转债等 [1][40]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 本周中证2000领涨，微盘股延续修复，转债风格适配跟涨，军工板块因商业航天概念火热表现亮眼，金融、消费等临期大盘转债承压，强赎风险回落使偏股转债涨幅好于大盘偏债转债；转债重回前期高点，本轮强势修复后弹性强于前期，若正股活跃，转债跟涨能力增强 [1][4] 各部分总结 转债估值 - 本周正股和转债反弹，百元溢价率上行0.5%至30.7%，逼近2025/8/25高点31.4%，全市场转债百元溢价率单周上行0.5%，分位数处于2017年以来99.8%百分位 [3][5] - 偏股区估值表现好于偏债区，高平价区间中130 - 140元平价区间估值反向压缩，120 - 130元、140元以上平价区间转股溢价率上行；偏债转债估值分化，50 - 60元、80 - 90元平价区间估值上行，其余回落 [3][10] - 高平价区估值回落多为正股活跃使平价上行快的个券，如嘉美、大中、华医等；偏债区和平衡区个券多上行，大盘临期转债估值弱拖累加权表现 [3][17] - 本周转债价格中位数报收133.52元、到期收益率报收 - 7.41%，较上周分别变化 + 1.48元、 - 0.61%，分位数处于2017年以来的99.50、0.00百分位 [3][20] 条款统计 赎回 - 本周4只转债公告赎回，4只公告不赎回，强赎率50%；已发强赎、到期赎回公告且未退市的转债共14只，潜在转股或到期余额41亿元 [23] - 最新处于赎回进度的转债29只，下周有望满足赎回条件的有5只，预计发布有望触发赎回公告的有13只，未来一个月内预计9只转债进入强赎计数期 [27] 下修 - 本周无转债提议下修，本钢转债、锦浪转02下修到底；113只转债处于暂不下修区间，19只因净资产约束无法下修，1只已触发未公告，23只正在累计下修日子，2只已发下修董事会预案未上股东大会 [31] 回售 - 本周无转债发布有条件回售公告；5只转债正在累计回售触发日子，2只正在累计下修日子，3只处于暂不下修区间 [33] 一级发行 - 处于同意注册进度的转债5只，待发规模61亿元；处于上市委通过进度的转债10只，待发规模85亿元 [35]

商品期货领域，得特别提提我的"明星品种"——豆粕期货！最开始是在集思录看到一位老师 推荐豆粕ETF，我改进了一下，直接瞄准了豆粕ETF的标的期货。在我觉得不算高的位置先建 了底仓，然后就开启网格交易模式：涨10元卖10手，跌10元买10手，操作起来超顺手。豆粕 期货特别给力，上下都有明确的高低位，波动又大、交易还活跃，每天至少能成交一笔网格 交易，平均下来一天能做3-4笔，妥妥的"现金流小能手"，涨到高位时择机平掉底仓，等待下 次价格合适再开仓。至于玉米、猪肉这些其他商品品种，试下来都不怎么赚钱，还是豆粕最 适合我操作。 2025年的剩余交易日已经不多了，年底降低持仓、减少操作，收益基本定型，干脆提前来波 年度总结，复盘这一年的投资旅程。 年初我本来定了"少投点钱"的大方向，所以开局投入比较克制，核心布局了两大块：转债的 高价低溢价策略，再加上商品期货。没想到年初行情直接开了挂！高价债策略上手就猛涨， 没花多少时间就斩获了50%+的收益（小账户实盘）。我这人的投资风格就是"顺势而为、越 涨越敢追"，跟着行情节奏不断加仓，最高时候期指占了30%、转债70%、商品期货30%， 只不过后期加仓的转债都换成了有限低溢 ...

现在申购lof这事已经成为我每天投资的头等大事 必须当做头等大事来抓 申购时要反复检查基金代码，名称和金额 完了还要查一遍委托是否成功 最后再看看账户余额是否减少 就像航空行业的安全提示一样标准规范 请系好安全带，收起小桌板，调直座椅靠背，打开遮光板，准备降落 科顺转债，美诺转债：不下修 金05转债：【申购】 江天科技：北交所新股【上市】 【港股休市】，【美股休市】 | 转债代码 | 转债名称 | 类型 | 日期 | 公告 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 128116 | 瑞达转债 | 强赎 | 2025-12-25 | 公告 | | 113618 | 美诺转债 | 不下修 | 2025-12-25 | 公告 | | 123216 | 科顺转债 | 不下修 | 2025-12-24 | 公告 | | 转债代码 | 转债名称 | 现价 | 强赎价 | 最后交易日 | 最后转股日 | 转股价值 | 剩余规模 | 转债占正股 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | | | | | | (亿 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 12月22日资金面保持宽松态势，12月LPR报价继续持稳，叠加股市上涨，债市承压走弱，转债市场跟随权益市场延续上行，各期限美债收益率普遍上行，主要欧洲经济体10年期国债收益率普遍上行 [1] 根据相关目录分别进行总结 债市要闻 国内要闻 - 12月22日，1年期LPR为3.00%，5年期以上LPR为3.50%，均与上月持平，连续7个月保持不变 [3] - 12月22日，李强主持召开国务院“十五五”规划《纲要草案》编制工作领导小组会议并指出要围绕高质量发展做好规划修改完善工作 [3] - 12月22日，审计署发布财政部等关于地方政府债务风险问题整改情况，下一步将严守不新增隐性债务红线 [4] - 12月22日，国有资产法草案提请十四届全国人大常委会第十九次会议首次审议，草案共62条分七章 [4] 国际要闻 - 2026年FOMC票委、克利夫兰联储主席哈马克表示未来几个月无需降息，质疑11月通胀数据准确性，市场对美联储2025年降息预期降温 [6] 大宗商品 - 12月22日，WTI 2月原油期货收涨2.63%，报58.01美元/桶；布伦特2月原油期货收涨2.64%，报62.07美元/桶；COMEX 2月黄金期货收涨1.87%，报4469.4美元/盎司；NYMEX天然气价格收跌0.79%至3.994美元/盎司 [7] 资金面 公开市场操作 - 12月22日，央行开展673亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，当日有1309亿元逆回购到期，单日净回笼资金636亿元 [9] 资金利率 - 12月22日，资金面保持宽松态势，DR001下行0.01bp至1.271%，DR007下行0.76bp至1.434% [10] 债市动态 利率债 - 现券收益率走势：12月22日LPR报价持稳，叠加股市上扬，债市承压走弱，10年期国债活跃券250016收益率上行0.85bp至1.8435%，10年期国开债活跃券250215收益率上行1.45bp至1.9065% [13] - 债券招标情况：当日无国债和国开债发行 [14] 信用债 - 二级市场成交异动：12月22日，“21万科06”跌超25%，成交价格偏离幅度超10% [15] - 信用债事件：万科、宝龙地产等多家企业有相关公告，涉及债券展期、股权变动、评级撤销等事项 [16] 权益及转债 - 权益及转债指数：12月22日，A股三大股指集体收涨，转债市场主要指数跟涨，转债市场成交额704.67亿元，较前一交易日缩量13.77亿元，个券多数上涨 [17] - 转债跟踪：12月22日，宝莱转债、万孚转债公告即将满足转股价格下修条件 [19] 海外债市 - 美债市场：12月22日，除2年期美债收益率下行4bp至3.44%外，各期限美债收益率普遍上行，2/10年期和5/30年期美债收益率利差扩大，美国10年期通胀保值国债损益平衡通胀率下行1bp至2.23% [20][21][22] - 欧债市场：12月22日，主要欧洲经济体10年期国债收益率普遍上行 [23] - 中资美元债每日价格变动：截至12月22日收盘，列出了单日涨幅前10和跌幅前10的中资美元债相关信息 [25]

核心观点 - 报告汇总了国盛证券于2025年12月22日发布的多篇研究报告，覆盖策略、金融工程、固定收益、区块链及多个行业，核心在于分析当前市场动态、行业趋势及具体公司投资机会 [1][3] 策略与市场表现 - 策略报告复盘跨年行情，指出当周A股市场由科技股大涨驱动创业板指数表现，宏观政策进入“空窗期” [3] - 全球权益市场涨跌不一，其中越南股市领涨 [3] - 大类资产方面，商品价格多数下跌，中美利差收窄 [3] - 政策事件方面，11月经济数据延续“低温”，并提及《扩大内需是战略之举》 [3] 金融工程与可转债市场 - 截至2025年12月19日，可转债市场定价偏离度指标为8.12%，分别处于2018年以来99.6%和2021年以来99.3%的分位数水平，估值持续位于历史高位 [3] - 自2025年7月开始，转债市场定价偏离度持续攀升，长期配置价值较低 [3] - 建议绝对收益投资者适时降低偏股型转债仓位，偏债型策略可维持配置 [3] - 转债相对于股债组合（50% 7-10Y国债 + 50% 中证1000全收益指数）的配置价值较低，当前配置股债组合性价比更高 [4] - 受权益市场回调影响，中证转债指数近一个月正股拉动收益为-1.19%，转债估值贡献了-0.17%的负收益 [4] - 各类转债近一个月均有所回撤，偏股转债下跌0.84% [4] 固定收益与基本面高频数据 - 本期国盛基本面高频指数为129.2点，与前值129.1点基本持平，当周同比增加6.2点 [5] - 利率债多空信号因子下调至3.4%（前值3.5%） [5] - 工业生产高频指数为127.7，当周同比增加5.0点 [6] - 商品房销售高频指数为40.8，当周同比下降6.4点 [6] - CPI月环比预测为0.0%（前值-0.1%），PPI月环比预测为0.1%（前值0.2%） [6] - 库存高频指数为163.6，当周同比增加7.4点 [6] - 交运高频指数为133.7，当周同比增加11.0点 [6] - 融资高频指数为245.2，当周同比增加30.9点 [6] 区块链与金融创新 - 美国“天才法案”框架下挂钩法币的代币可能对现存金融系统构成威胁，银行业担忧导致存款外流、推高资金成本并削弱信贷能力 [7] - 摩根大通推出面向机构客户的存款代币JPMD，代表客户在银行的真实存款，具备利息收益潜力并预期享有存款保险保护，旨在平衡银行流动性管理与代币业务 [9] - 存款代币具备加密货币特性，如点对点即时清算、可编程性，适用于支付、条件履约及与智能合约协议交互等场景 [10] - 报告认为在美国和中国香港相关监管法案推动下，将迎来RWA（真实世界资产）与资产代币化市场的快速发展 [10] 基础化工与光通信 - CPO（共封装光学）商业化提速，英伟达、博通等巨头产业化应用在即 [11] - 相较于传统光模块，CPO具有高速率、低功耗、小尺寸的优势，能有效降低功耗并突破速率提升瓶颈 [11] - 基于硅光技术的CPO将重塑光网络格局，光模块价值向硅光芯片、硅光引擎转移，带动基材从传统III-V族材料向硅基材料过渡 [11] 环保与固废循环 - 国务院常务会议要求按照减量化、资源化、无害化原则构建固体废物全链条治理体系，旨在提升资源化利用水平并推动循环经济发展 [12] - 《国家工业和信息化领域节能降碳技术装备推荐目录（2025年版）》旨在通过推广先进技术驱动工业减碳，例如钢铁连铸技术可使吨钢能耗降低30%，芯片级液冷技术可使PUE低至1.10 [12] - 报告推荐关注在固废循环领域具备技术优势和项目实施能力的龙头企业，如惠城环保、高能环境 [12] 煤炭与能源 - 截至2025年12月19日，全球能源价格涨跌互现：布伦特原油期货60.47美元/桶（周跌1.06%），WTI原油期货56.52美元/桶（周跌1.6%）；荷兰TTF天然气期货上涨2.56%，东北亚LNG现货下跌3.65% [13] - 煤炭价格中，欧洲ARA港口价上涨0.67%，纽卡斯尔港口价下跌2.55% [13] - 据澳大利亚能源市场运营商预测，澳大利亚2049-50财年电力需求将增至3890亿千瓦时，煤电需扩能两倍以保证供应，可再生能源因缺口显著短期难补位 [13] - 报告推荐兖矿能源、晋控煤业等标的 [14] 非银金融 - 保险行业长期受益于银行存款搬家趋势，短期开门红进展顺利有望提振2026年负债端表现 [16] - 产品预定利率阶梯型下调大幅缓解行业利差损风险，“报行合一”推动行业反内卷和头部公司集中度提升 [16] - 证券行业因市场风险偏好抬升、交投活跃度维持高位，板块从估值到业绩均具备β属性 [16] - 建议关注中国平安、中国人寿、中国太保、国泰海通、华泰证券等公司 [16] 美容护理（青松股份） - 青松股份2025年前三季度实现营收15.53亿元，同比增长12.0%；归母净利润1.11亿元，同比增长247.0%；扣非净利润0.75亿元，同比增长146.5% [16] - 2025年前三季度毛利率为19.2%，同比提升2.6个百分点；扣非归母净利率回升至4.9% [16] - 核心面膜品类增速显著回升，2025年上半年化妆品代工业务中面膜系列营收4.50亿元，同比增长21%，是业绩增长核心驱动力 [16] - 预测公司2025-2027年营收分别为21.7亿元、24.4亿元、26.8亿元，归母净利润分别为1.37亿元、1.58亿元、2.01亿元 [16] 社会服务（粉笔） - 粉笔与华图教育订立战略合作协议，双方合作有望实现优势互补，提升市场占有率并修复盈利能力 [18] - 公司AI产品矩阵持续丰富，2025年10月14日其AI刷题系统班单日销量突破14000单 [18] - 预测公司2025-2027年营业收入分别为26.7亿元、27.8亿元、29.8亿元，经调整净利润分别为2.98亿元、3.75亿元、4.45亿元 [18] 行业表现数据 - 近1个月表现前五的行业为：通信（+23.2%）、有色金属（+13.1%）、商贸零售（+9.5%）、电子（+8.5%）、非银金融（+6.9%） [1] - 近3个月表现前五的行业为：有色金属（+22.3%）、通信（+14.0%）、商贸零售（+5.9%）、非银金融（+4.6%）、银行（+4.2%） [1] - 近1年表现前五的行业为：通信（+84.6%）、有色金属（+81.9%）、电子（+41.7%）、传媒（+18.0%）、商贸零售（+11.3%） [1] - 近1个月表现后五的行业为：房地产（-3.8%）、传媒（-3.7%）、银行（-2.3%）、计算机（-2.3%）、食品饮料（-2.0%） [1]

核心观点 - 2025年转债市场呈现“平价和溢价率双击”的大贝塔行情，但展望2026年，“高估值+强赎倾向+次新走妖”或将成为自身掣肘，转债资产的定位应当从“权益替代”转向“债市补充收益” [1] - 正股层面，慢牛预期下平价或仍可成为正向收益贡献，但各主线交易逻辑逐步改变，将影响转债交易特性 [1] - 科技成长逐步从“0-1”向“1-N”过渡，市场将从“主题投资普涨”过渡到“去伪存真、产业链供需重塑环节趋多”，对应转债内部表现或更分化、抱团更集中，具体个券的价格和溢价率容忍度或会进一步提高 [1] - 通胀抬升和反内卷进入“深入整治”阶段，转债可利用“非对称性”适度进行反向投资 [1] 2026年转债供需展望 - **供给端**：预计2026年将继续呈现5.3%-27.6%的缩量态势 [1][8] - 中性预测：2026年底转债剩余规模为4766.19亿元，净供给-772.66亿元，缩量12.5% [8] - 保守预测：2026年底转债剩余规模为3944.88亿元，净供给-1593.97亿元，缩量27.6% [9] - 乐观预测：2026年底转债剩余规模为5163.03亿元，净供给-375.82亿元，缩量5.3% [9] - 供给端可能超预期的点在于创业板转债，具有“快、多、优质”特征 [1] - 2025年双创预案数量首次超过主板，尤其是创业板数量最多、发行最快，或会推进明年整体发行速度，并成为未来2年优质补充 [1][15] - 但“单券规模小”和“锁定期交易”加大了2026年交易难度，27年或可期 [1][8] - **需求端**：负债端资金对弹性产品的追求是关键 [1] - 二级债基规模增幅和新发数量均为最突出，2025年资产净值大增90.43%，想用更多“类权益仓位”进一步博取弹性的“老壳”产品将成为转债最重要的增量资金 [1][28] - 一级债基为缩量和大幅减仓转债趋势，强结构行情的预期扭转或溢价率压缩是未来重要的增持信号 [1][28] - 负债端直投资金规模已经大幅回落50%至2021年第一季度水平，后续若加仓可成为强劲的助力资金，但高估值下或以间接参与行为为主 [1][30] 2026年转债估值展望 - 百元平价拟合溢价率恐难继续大幅上行、或实际意义降低 [1] - 当下30%左右的转股溢价率已经隐含了“未来正股仍可实现至少30%涨幅”预期，在“130元强赎线”限制下，转债价格终会向转换价值逐步靠近 [1][36] - 若给予40%溢价率，意味着投资者需要承受接近10%的潜在回撤，与固收类资金风偏特征相矛盾 [1][36] - 除非出现两种情况会导致资金继续做多溢价率 [1] - 转债大面积选择不强赎，剩余转债的时间价值大幅缩小，那么该现象短期恐难扭转 [1] - 新券大面积发行，根据前述供给测算，2026年恐难看到，即使有也难以交易，因为锁定期内新券易“走妖”，并非黄金交易阶段 [1][39] - 转债还可赚正股推涨的钱，可寻强结构性行情带动价格中位数130元继续向上进而“泡沫化” [1] - 2015年、2022年初价格中位数均抬升至145元及其以上，相较现在有10%+上涨空间，共性特征是“强结构性行情中转债数量多、风格利好转债即中小市值占优、其中不强赎的券多” [1][39] - 年底“正股赚钱效应下行和转债估值韧性”或是隐含了“春季躁动”强预期 [1] - 2026年若权益慢牛的预期不破 [1] - 需求端资金的弹性巨大，随时可成为加仓资金，支撑整体估值，但也导致波动率降低，难寻大贝塔机会 [1] - 重在找局部赚钱效应、大小盘风格切换和行业轮动节奏，若存强成长行情，转债仍有较大参与价值 [1] - “科技成长”板块转债有很多，且多为3年以内新券，但预期2026年科技大票或强于小票 [1] - 若新能源或反内卷占主导，在龙头逻辑和强赎预期下，转债配置有一定难度 [1] - 若消费占优，转债缺少标的 [1] 策略、行业和个券布局展望 - **总体策略**：高估值环境下，正股涨幅被高度透支，市场整体安全边际和赔率降低，贝塔收益变得稀薄，“摊大饼”策略或会钝化风险，易将整体持仓暴露在系统性风险之下 [1][48] - **弹性仓位（矛）**：注重行业轮动节奏、个券边际变化并超配核心个券，在景气方向寻低估机会 [1][48][49] - 2026年科技革命大背景下仍将是主线行情且会带动产业链各环节需求增长，“技术创新和供需缺口”创造预期差、创造“估值溢价”的机会 [1][49] - 重点关注方向 [1][2] 1. **算力链中业绩兑现向好的优质标的** [1][50] 2. **瓶颈板块，电力和存储** [1][53] - AI数据中心耗电巨大，对电网构成挑战 [53] - AI驱动的存储芯片“超级周期”预计使行业供不应求状态至少持续至2026年底 [53] 3. **AI端侧量产催化**，如人形机器人（2026年是量产元年）、AI眼镜、AIPC、AI手机等 [1][58] 4. **果链周期**，2026年是苹果创新大年 [1][60] 5. **0-1阶段的固态电池、商业航天等** [1][61] - **防御仓位（盾）**：高估值意味着更高的波动，“盾”的配置压实产品波动率的必要性提升 [1][49] - 推荐低价银行+高分红+优质现金流+困境反转方向 [1] - 可转债是做“困境反转策略”很好的资产，债底的保护降低了左侧介入的风险，本身隐含的看涨期权提供向上弹性，“下修条款”提供催化 [1][64] - 困境反转方向重点关注 [65][66] 1. **大炼化**：国内反内卷政策推动+头部企业资本开支出现拐点+海外产能退出，供给格局正显著改善 [65] 2. **光伏**：行业自律和政策支持稳步推进，关注2026年价、利改善机会 [66]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 海外受地缘等影响货币政策错位中长期重塑各国购买力，但公共部门支出扩大必要性被理解，货币政策主基调预计维持相对宽松，利多黄金；日本长期超宽松政策使其走出“通缩陷阱”，但修复不均衡，日央行货币政策收紧预计较克制，政治极化倾向是26年“灰犀牛” [1][32] - 国内权益延续震荡，双创波动大，面向26年政策面不确定性边际下降，产业面算力主线可持续性受拷问，泛主线标的或震荡上探，小票更受益；转债策略推荐AI端侧消费电子、上游标的、输配电设备环节三个泛主线价值洼地方向 [1][34] - 下周转债平价溢价率修复潜力最大的高评级、中低价前十名分别为希望转债、柳药转债、鲁泰转债、建工转债、闻泰转债、青农转债、齐翔转2、国投转债、希望转2、能化转债 [1][35] 根据相关目录分别总结 周度市场回顾 权益市场总体下跌 - 本周（12月15日 - 12月19日）两市日均成交额较上周缩量约1949.17亿元至17409.78亿元，周度环比回升 - 10.07% [8] - 上证综指累计上涨0.03%，收报3890.45点；深证成指累计下跌0.89%，收报13140.21点；创业板指累计下跌2.26%，收报3122.24点；沪深300累计下跌0.28%，收报4568.18点 [6] - 31个申万一级行业中19个行业收涨，8个行业涨幅超2%；商贸零售、非银金融等涨幅居前，电子、电力设备等跌幅居前 [11] 转债市场整体上涨 - 本周中证转债指数上涨0.48%，收报485.28点；29个申万一级行业中20个行业收涨，3个行业涨幅超2%；轻工制造、商贸零售等涨幅居前，非银金融、通信等跌幅居前 [6][12] - 本周转债市场日均成交额为636.11亿元，大幅放量29.75亿元，环比变化4.91%；成交额前十位转债分别为再22转债、大中转债等 [12] - 约63.48%的个券上涨，约32.75%的个券涨幅在0 - 1%区间，15.37%的个券涨幅超2% [12] 股债市场情绪对比 - 本周转债、正股市场周度加权平均涨跌幅、中位数均为负，正股周度跌幅更大；转债市场成交额环比上升4.91%，正股市场成交额环比减少6.01%；约75.29%的转债收涨，约60.76%的正股收涨；约43.31%的转债涨跌幅高于正股；本周转债市场交易情绪更优 [28] - 分交易日看，周一、周二、周五正股市场交易情绪更佳，周三、周四转债市场交易情绪更佳 [30] 后市观点及投资策略 - 海外货币政策主基调预计维持相对宽松，利多黄金；日本情况特殊，日央行货币政策收紧克制，政治极化倾向是26年“灰犀牛” [1][32] - 国内权益延续震荡，面向26年政策面不确定性边际下降，泛主线标的或震荡上探，小票更受益；转债策略推荐AI端侧消费电子、上游标的、输配电设备环节三个泛主线价值洼地方向，并给出存量和待发标的建议 [1][34] - 下周转债平价溢价率修复潜力最大的高评级、中低价前十名分别为希望转债、柳药转债等 [1][35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周微盘股修复，转债跟随正股上涨，高价转债表现偏弱、低价转债表现较强，转债涨幅低于正股；临期转债估值有衰减压力，强赎风险维持高位；权益市场预期向好时，转债市场有贝塔机会，但需关注临期转债估值衰减和强赎风险[2][3] 根据相关目录分别进行总结 转债估值 - 本周正股和转债修复，百元溢价率小幅上行0.4%至30.2%，分位数处于2017年以来99.5%百分位[2][4] - 本周估值结构变化，偏债区估值好于偏股区，偏债区因下修案例增加、平价上涨回暖，偏股区受赎回风险压制，130 - 140元平价区间转股溢价率大幅拉升[2][9] - 平衡和偏债转债中，临期转债估值环比下滑大，如华安、国投、健友转债；偏股转债中，因强赎预期估值收敛的有恒帅、博瑞、精装转债[2][14] - 本周转债价格中位数和到期收益率分别报132.04元、 - 6.81%，较上周分别变化 + 1.14元、 - 0.25%，分位数处于2017年以来的98.60、0.70百分位[2][18] 条款跟踪 赎回 - 本周博23、福蓉转债公告赎回，华医转债公告不赎回，强赎率67%；已发强赎、到期赎回公告且未退市的转债18只，潜在转股或到期余额52亿元[2][21] - 最新处于赎回进度的转债26只，下周有望满足赎回条件的9只，预计发布有望触发赎回公告的7只；未来一个月内预计9只转债进入强赎计数期[2][26] 下修 - 本周裕兴转债提议下修，蓝帆、天能转债公布下修结果，均未下修到底[2][29] - 截至最新，114只转债处于暂不下修区间，20只因净资产约束无法下修，1只已触发且股价低于下修触发价未出公告，24只正在累计下修日子，4只已发下修董事会预案但未上股东大会[2][29] 回售 - 本周华海转债发布有条件回售公告[2][31] - 截至最新，4只转债正在累计回售触发日子，其中1只正在累计下修日子，3只处于暂不下修区间[2][31] 一级发行 - 本周鼎捷转债发行，下周无转债发行；澳弘、神宇、天准转债已发行待上市，普联转债将于2025/12/22上市[33] - 处于同意注册进度的转债7只，待发规模86亿元；处于上市委通过进度的转债10只，待发规模85亿元[33]