凤凰网财经讯 11月14日，沪指低开0.56%，深成指低开1.14%，创业板指低开1.74%，存储芯片、贵金 属、CPO等板块指数跌幅居前。 银河证券：当前转债整体价格及溢价率均涨至高位，需适当控制下行风险 银河证券指出，上一周期转债市场表现突出，高价指数上涨1%，高波策略超额明显。调入调出方面， 本期调出强赎进度加快、价格涨至高位的大中转债，以及Q3业绩转弱的富春转债、蓝天转债等，调入 前三季度整体业绩稳健、强赎风险较低的高价标的。当前转债整体价格及溢价率均涨至高位，牛市思维 不改但高位环境下波动加大，需适当控制下行风险，及时跟进后续行情扩散、风格行业轮动。 中信证券：AI投资机会扩散，关注算力产业链和AI应用 中信证券表示，2025年以来中美科技股均取得亮眼成绩，算力板块涨幅领跑市场，模型和应用侧亦出现 局部爆发机会。展望2026年，国产算力方兴未艾，业绩弹性及投资确定性兼备，有望复刻美股2023年以 来的长牛行情。模型和应用侧亦有望迎来局部爆发机遇，我们看好AI全面赋能下的互联网科技巨头， 以及AI广告、AI Agent、AI视频生成、商业化自动驾驶等落地速度较快的AI应用赛道。 机构观点 华泰证券：" ...

市场昨日震荡拉升，三大指数低开高走，沪指刷新十年新高，创业板指涨超2%。沪深两市成交额2.04 万亿，较上一个交易日放量969亿。板块方面，能源金属、电池、有色金属等板块涨幅居前，芬太尼、 油气等板块跌幅居前。截至昨日收盘，沪指涨0.73%，深成指涨1.78%，创业板指涨2.55%。 在今天的券商晨会上，华泰证券表示，"双十一"电商GMV或温和增长，平台端延续分化表现；银河证 券提出，当前转债整体价格及溢价率均涨至高位，需适当控制下行风险；中信证券认为，AI投资机会 扩散，关注算力产业链和AI应用。 华泰证券："双十一"电商GMV或温和增长 平台端延续分化表现 中信证券：AI投资机会扩散，关注算力产业链和AI应用 中信证券表示，2025年以来中美科技股均取得亮眼成绩，算力板块涨幅领跑市场，模型和应用侧亦出现 局部爆发机会。展望2026年，国产算力方兴未艾，业绩弹性及投资确定性兼备，有望复刻美股2023年以 来的长牛行情。模型和应用侧亦有望迎来局部爆发机遇，我们看好AI全面赋能下的互联网科技巨头， 以及AI广告、AI Agent、AI视频生成、商业化自动驾驶等落地速度较快的AI应用赛道。 本文转载自"智通财经" ...

中国银河证券研报指出，上一周期转债市场表现突出，高价指数上涨1%，高波策略超额明显。调入调 出方面，本期调出强赎进度加快、价格涨至高位的大中转债，以及Q3业绩转弱的富春转债、蓝天转债 等，调入前三季度整体业绩稳健、强赎风险较低的高价标的。当前转债整体价格及溢价率均涨至高位， 牛市思维不改但高位环境下波动加大，需适当控制下行风险，及时跟进后续行情扩散、风格行业轮动。 ...

核心观点 - A股市场在全球走弱背景下走出独立反弹行情，主要得益于内部结构风险改善，特别是成交集中度降至40%附近 [1][15] - 当前市场与2014年末至2015年初的震荡期高度相似，若指数强势突破前高或出现“新叙事”，可能引发FOMO情绪并开启新一轮上涨 [2][39][48] - 转债市场新券估值高企，但上市后仍具流动性凝聚能力和估值拉伸效应，次新券因稀缺性维持高估值水平 [2][3][62][71] 市场回顾：A股独树一帜 - 万得全A在2025年11月3-7日期间上涨0.63%，中证转债上涨0.86%，全年累计涨幅分别为27.18%和17.99% [9] - 同期全球主要股指走弱，纳斯达克指数、日经225、韩国综指分别下跌3.48%、4.07%和6.35%，而上证指数上涨0.53% [11] - 市场结构风险改善是关键，成交集中度（前5%成交额占比）从45%降至40%，为反弹创造条件 [1][15] - 微盘股表现强势，10月10日至11月7日万得微盘股指数累计上涨9.31%，显著跑赢其他宽基指数 [18][19] 转债市场估值分析 - 偏债型转债估值拉伸，80元平价对应估值中枢上升0.47个百分点至52.89%，100元平价估值中枢上升0.20个百分点至32.70% [24] - 各价位转债估值处于历史高位，80-130元平价估值中枢的历史分位数均位于95%-100%区间 [28][29] - 转债价格中位数升至133.27元，140元以上价位分布最多，占比31.34% [115][118] 海外市场环境 - 美联储降息预期降温，美股科技股引领回调，纳斯达克指数下跌3.0% [32][33] - 美元指数下跌0.2%，黄金价格企稳于4000美元/盎司，原油价格连续第二周下跌 [34] - 美国最高法院对关税合法性的质疑可能影响未来政策走向 [33] 权益策略：震荡中寻找突破 - 借鉴2014-2015年经验，市场需要新旧动能切换来缓解成交集中风险，当前期待消费、周期等新叙事出现 [2][42][52] - 若指数强势突破10月高点（万得全A约6500点），可能重现6月底的FOMO行情 [48] - 微盘股11月历史平均涨幅5.10%，胜率73.33%，短期仍有表现机会 [19] 转债策略：高估值下的参与方式 - 新券上市价格高企，2025年下半年多数直接逼近140元以上，平价超过100元的占比约六成 [58][60] - 上市后5日内保持较高胜率，呈现估值拉伸效应，转债涨幅超过正股 [62][66] - 次新券因流动性凝聚能力强且强赎压力低，估值维持高位，需提高估值容忍度参与 [3][71] - 建议均衡配置银行等底仓品种、反内卷行业（光伏、化工等）以及科技主线 [76] 市场风格与行业表现 - 小盘风格占优，中证2000和中证1000指数分别上涨1.95%和0.76% [77] - 行业方面电力设备、煤炭涨幅居前，美容护理、计算机跌幅较大 [77][82] - 转债市场中顺周期和高端制造品种表现突出，钢铁、国防军工转债涨幅超过3% [114] 中观产业数据 - 稀土价格环比上涨2.50%，DRAM现货价上涨2.22%，螺纹钢库存下降1.14% [88][92] - 30城商品房成交面积环比下降38.98%，石油沥青开工率下降5.71%，出口运价指数SCFI下降3.59% [88][102] - 布伦特原油价格下跌2.21%，铜铝现货价分别下跌1.66%和1.53% [88][102]

投资策略演变 - 从专注于稳赚套利的保守策略起步 例如在50ETF期权上市初期采用备兑策略或直接卖出认沽期权以获取权利金[1] - 投资策略因市场重大波动而发生转变 2020年春节后因疫情导致股市暴跌 单日亏损超过10% 但市场企稳后亏损得以恢复[2] - 经历市场考验后投资心态趋于成熟 2024年初可转债市场出现史上最大暴跌时 能够平静应对并低位补仓 而非恐慌[2] - 当前采取高比例权益仓位策略 并认为这并非冒进 而是基于对市场波动本质的理解和承受能力的提升[3] 核心投资理念与资产分析 - 投资理念的核心在于接受市场波动性 认识到没有绝对安全的交易 能够承受多大的跌幅才能守住多大的收益[3] - 将50ETF视为投资组合的“底气之锚” 认为其成分股多为业绩扎实的龙头公司 短期下跌后长期仍会回升[3] - 将可转债视为投资组合的“信心之锚” 尽管2024年初出现暴跌 但认为其背后主体破产风险极低 个别风险不影响全局[3] - 对于50ETF和可转债这类资产 主张从大方向考虑 属于模糊的正确 下跌时应加仓甚至使用杠杆 坚持持有最终能获利[7] 市场环境与投资者行为 - 市场存在周期性波动 有观点提醒需对暴跌保持冷静 只要杠杆不致命就应坚持[4] - 有投资者经历剧烈市场波动后风险承受能力显著增强 例如在经历24年先腰斩后翻倍的行情后对后续波动变得麻木[5] - 成功的市场参与可能需要具备闲置资金、偏好大波动以及拥有真实投资能力等条件[6] - 有投资者欣赏小市值低溢价可转债轮动策略 认为其能从游资处获利 想法很厉害[7]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 二级债基策略多元且收益风险指标差距大，可从高仓位、成长风格、港股策略、工具型产品四个方向优选进攻品种 [3] - 仓位上限很大程度上决定进攻性天花板，寻找强进攻性二级债基应优先选择仓位高的品种 [17] - 二级债基港股投资比例连续抬升，投资时关注稀缺性、低估值、高股息、优质成长股 [99][104] - 部分二级债基聚焦双创、小微盘风格，可打造独特的工具型指数增强策略产品 [137] 各策略总结 策略1：高仓位转债基金 - 高仓位转债策略基金风格各异，当前转债仓位均值超30%的二级债基共64只，涵盖稳健派、进取型和极致风格产品 [20] - 采用三维度优选体系，以Beta、强市场环境下投资能力等3大核心指标及5项子指标为基础，对高弹性产品进行综合能力评价 [19] - 持有体验突出的产品有博时天颐、鹏华双债加利；收益风险性价比高的有光大添益、华安强化收益等；三维度兼顾的有信澳信用债、富国优化增强等 [23] 策略2：成长风格基金 - 通过持仓股票PE估值水平判断成长风格，加权平均股票PE高于30倍判定为成长风格基金，评价时重点参考持有体验和收益风险性价比指标 [52] - 行业轮动策略表现突出的有永赢稳健增强、华商信用增强；行业与个股集中或分散情况各有不同的产品如华商信用增强、兴业收益增强等 [55] - 多数成长风格固收+当前持仓以景气成长为主，业绩强势基金多是行业配置与个股选择双重作用的结果 [58] - 云计算主题投资较多的有永赢稳健增强、景顺长城景颐丰利等；半导体主题投资较多的有兴业收益增强、富国兴利增强等 [65] - 权益基金经理参管未带来系统性业绩提升，部分产品如鹏华畅享、华商安恒等表现突出 [67] 策略3：港股策略基金 - 二级债基港股投资比例连续抬升，25Q3港股占股票市值比达11.21%，通过港股通投资，可投港股产品投资上限为股票资产的50% [99] - 港股仓位稳定的二级债基有汇添富双鑫添利、景顺长城景颐尊利等 [99] - 港股投资不局限于稀缺性资产，板块偏好科技创新、金融、医药等方向 [103] - 港股投资策略包括红利+科技杠铃、专注消费+创新药、均衡配置等 [107] - 优选港股组合收益稳定靠前且综合投资能力较优的产品，如永赢稳健增强、中欧丰利等 [112] 策略4：工具型产品 - 双创策略方面，部分产品如富国兴利增强、鹏华畅享聚焦双创领域，打造工具型指数增强策略产品 [137] - 微盘策略方面，定位微盘策略的代表产品为中信保诚安鑫回报，其他产品多阶段性提升微盘风格暴露 [137]

行业与公司概览 * 纪要涉及的行业包括可转换债券市场、高端制造业、钢结构建筑、焊接钢管、半导体特种气体、风电设备、LED驱动电源、光伏胶膜及辅材、电子材料、消费电子制造、农化产品等[1][3][5][6][7][8][9][10][12][13][15][16][18][19][20][22][23] * 纪要核心围绕上市公司三季报后的可转债投资机会展开分析[1][6] 市场整体趋势与估值因素 * 股票市场中期震荡上行 但短期可能波动加剧 年底避险情绪可能升温 需要进行筹码交换[1][3] * 10月转债市场整体缩量 主要因部分转债退市和强赎 机构配置分化 保险减配 公募基金增配[1][4] * 转债估值受股票市场预期影响显著 股票市场风格切换明显 观望情绪浓厚 限制转债估值提升[1][5] * 降费新规对债基构成压力 但债券资金面有所缓和 申购情绪回升[1][5] * 牛市尾部 双低策略和高YTM策略在波动增加时超额收益较为明显[1][5][9] 推荐投资策略 * 绝对收益投资者可关注价格在120~130元左右 偏高端制造业的转债 若股价上行定价可达140元[1][6] * 可关注120~125元左右 低估值且基本面反转标的 其平价在85~90元之间 溢价率较低 三季报披露可能带来较好赔率[1][6][9] * 应关注低估值标的 即使不属于热门赛道 但其转债估值偏低且具备弹性 在牛市末尾波动加剧时可能迎来风格切换[9][24] 重点公司分析：精工钢构 * 2025年1-3季度营收145亿元 同比增长21% 净利润5.89亿元 同比增长24% 受益于钢结构销量上升和海外销售强劲[1][10] * 新签订单同比大幅增长87% 预计2025年海外订单超60亿元 2026年继续增长 深耕沙特及中东市场[1][11] * 推出三年分红规划 分红比例从30%提升至70% 设定不低于4亿元的分红金额 市值约85亿元 对应股息率约4.57%[1][11] * 反内卷政策推进 有助于钢铁产业链筑底反弹[11] 重点公司分析：有发股份 * 主营焊接钢管 预计2025年利润约5亿元 有望冲击2021年高点 三季度焊管加工费环比上升 四季度业绩可线性外推[1][12] * 受益于钢铁反内卷政策 焦煤涨价推动的底部反弹 以及政府稳增长方案带来的需求增速 每年预计达到4%左右[1][12] * 发改委五年地下管网新增投资5万亿规划将扩容下游需求 公司焊管市占率20%左右 其中20%~30%用于管网建设[2][12] * 2025年预计分红规模4亿多元 对应股息率为4%~4.5%[12] 重点公司分析：华特电子 * 特气业务占营收65% 覆盖国内芯片厂商 在14纳米先进工艺认证产品达20个 7纳米产品13个 新款光刻器通过头部光刻机厂商认证[3][15] * 三季报扣非归母净利润明显改善 得益于二季度增量需求恢复及国内头部半导体客户收入增加[3][15] * AI需求推动存储增量投资 相关产品订单有望环比改善 转债价格偏低 有一定容错率[3][15] 重点公司分析：天能重工 * 主要从事风机塔架营销及新能源发电业务 2025年预计利润1~1.5亿元 2026年可能达到3~3.5亿元[3][16] * 上半年毛利率偏低因结转24年的低价订单 下半年随着25年的高价订单交付毛利率将明显修复[16] * 风电行业景气度较高 "十五"期间风电装机总量预计120-130GW 海上风电占比增加[3][16] * 深化"两海战略" 获取三峡300万千瓦深远海项目增量订单 定位江苏基地做出口认证 26年至27年贡献海外业绩[3][17] 其他关注公司亮点 * **奥锐特**：原料药和中间体销售占比85% 毛利率58% 成品药占比12% 毛利率86% 参股量子计算公司华宇博奥 已推出37量子比特离子阱量子计算机[7][8] * **美景能源**：主营商品焦和炼焦煤 占营收97%以上 三季度毛利率显著上升 全产业链布局氢能 制氢能力预计突破2万吨 PB估值接近历史偏低水平[8] * **崧盛股份**：中大功率LED驱动电源制造商 植物照明毛利率较高 2026年可能迎来替换周期 涉足户用储能逆变器 2025年四季度营收和业绩有望环比改善 2026年净利润可能达1.5亿至2亿[13][14] * **福斯特**：胶膜龙头企业 新业务包括电子材料和铝塑膜 电子材料业务设计产能约3亿平米 计划2026年新增产能 与宁德时代合作铝塑膜业务[18][20][21] * **环旭电子**：三季度利润转正且增速良好 布局AI服务器业务 供应海外云服务头部企业 iPhone 17销量超预期增长 配套Meta的WiFi模组 单位价值超百美元[22] * **和邦股份**：草甘膦受益于海外种植需求强劲 年底价格预计达每吨3万元 涉足蛋氨酸和光伏玻璃业务 光伏玻璃库存见底后盈利改善 拥有磷矿资源[23] 行业动态与宏观影响 * 钢铁反内卷政策 焦煤涨价 稳增长方案 地下管网投资5万亿规划对焊接钢管等行业需求产生积极影响[1][12] * AI需求推动存储增量投资 利好半导体特种气体等产业链环节[3][15] * "十五"期间风电装机总量预计120-130GW 行业景气度较高[3][16] * 硅料价格上涨将带动整个光伏产业链盈利修复 包括硅片 电池组件及辅材如光伏胶膜[19] * AI眼镜产业预计在2026-2027年加速发展[22]

债券市场宏观展望 - 全球经济呈现以AI为代表的新经济走强与传统经济走弱的分化格局，传统经济占比更高导致整体经济增速受影响，需货币政策放松来缓冲 [5][6] - 全球财政政策因持续发力数年导致债务压力和利息负担加重，进一步发力空间有限，货币政策放松空间更大，全球利率水平明显高于疫情前 [2][10] - 在海外利率下降的背景下，中国货币政策可能加快放松脚步以应对汇率约束，货币市场利率存在补降空间，推动债券收益率曲线牛市变陡 [2][10] - 预计2026年10年期国债收益率降至1.2%-1.5%，1年期存单利率可能降至1.0%附近 [2][10] 利率债走势分析 - 2021年以来债券市场呈现长牛市格局，10年期国债收益率从2021年年初的3.2%逐步降至目前1.7%附近，背后是地产下行和人口红利消退带来的融资需求收缩 [5] - 2025年债券利率整体偏震荡，主因是财政力度较强推高消费和投资增速，同时增加债券供给，但四季度财政力度走弱后债券利率可能回落 [5] - AI叙事下的科技股牛市和债券利率下行并不矛盾，2025年美国股市和债市同步上涨，2026年中美债券利率均可能保持下行趋势 [9] 信用债市场展望 - 理财规模增长可能边际放缓且波动增加，导致信用利差波动增大，但中短久期信用债需求仍有支撑，信用利差将维持在历史相对低位 [13][18] - 信用债供给方面，非金融类信用债净增预计集中于央国企的贷款替代需求，全年净增规模维持在1.8万亿-2万亿元左右，城投债净增预计小幅负增长 [14][15] - 银行次级类债券2025年前三季度净增5600亿元，同比小幅下降10%，2026年净增规模预计维持在5000-7000亿元左右 [16] - 信用风险方面，2026年城投债及国央企信用债实质违约风险仍低，但2027年6月退平台完成后城投平台金边属性可能边际弱化 [18] 可转债市场预测 - 2026年可转债波动可能低于2024-2025年，市场免疫力提升导致波动技术性下滑，一级市场在2025年8月预案提速后有望恢复 [3][21][23] - 并购新规实施满一年后，部分品种在2026年进入限售股解禁，经验上不必然带来冲击，更多是提升对应板块成交活跃度 [3][25] - 对于固收+组合，债券+红利+中小盘轮动策略具备合理性，产品化进程可能在2026年进一步提速 [3][27] ABS与公募REITs市场 - ABS供给或持续增加，以泛消金+NPL为核心驱动力，不动产类为补充，二级流动性持续改善 [29] - 公募REITs一级发行在发改委782号文促进下有望有序提速，二级市场潜在催化剂包括长端利率企稳下行和基本面修复斜率上升 [29]

市场回顾与阶段分析 - 10月市场经历TACO-防御-进攻三阶段，万得全A在10月14-20日累计下跌2.34%[1] - 10月下旬政策与中美关系利好推动反弹，上证指数于10月29日登上4000点[9] - 10月中上旬风格切换至红利（如煤炭领涨），下旬科技主线（AI、半导体）修复[10] 核心矛盾与结构风险 - 市场主要矛盾为牛市底色不变但结构风险凸显，体现在交易集中度高和个股估值偏高[1] - 成交额前5%个股成交占比在9月30日达46%高位，超45%的风险经验值[22] - 股价超历史95%分位数的个股占比在8月20日达23%，远高于15%的警示线[22] - 结构风险缓释后，成交集中度于10月17日降至41.77%，高价股占比降至14.48%[28] 转债市场动态 - 转债估值高位波动，80元平价估值中枢为52.17%，100元平价为33.15%[15] - 各价位转债估值历史分位数均处95%-100%区间，处于历史高点[20] - 年末绝对收益机构考核（11/12月末）可能引发估值波动和止盈需求[2][43] - 强赎压力仍存（10月近30只转债达条件），但下修博弈效率降低[49][56] 策略展望与配置建议 - 市场或延续震荡上涨，结构风险释放后增配机会显现[3] - 科技为中长期主线，但需关注成交集中度降至30%-35%、高价股占比降至5%附近的反弹信号[69] - 红利板块拥挤度分位数仅57%，可作为避险工具对冲波动[71] - 11月中上旬为结构风险释放窗口，下旬进入政策博弈阶段[3][79] 风险提示 - 美联储政策不确定性及市场风格加速轮动可能影响转债估值[5][93]

市场整体表现 - 全球主要股指普遍下跌，美股期货跌幅超过1个百分点，港股创新药和标普生物技术指数跌幅最大[6][7] - A股成交额在10月9日后首次跌破2万亿元，市场呈现补跌态势[11][14] - 从10月高点至当前，港股创新药调整接近-20%，科创50和恒生科技指数调整-15%以内，创业板指调整-7%左右，Wind全A指数调整不到-3%[14] 行业板块轮动 - 通信、电子、有色金属行业股价较去年10月8日高点上涨40-50%，已超越前期高点[16] - 石油石化、煤炭、美容护理、食品饮料等12个行业股价仍未突破去年10月高点，相差10个百分点或以上[16] - 石油石化、煤炭、公用事业等前期滞涨板块近期表现相对较好，食品饮料板块持续表现疲弱[17] 杠杆资金动向 - 上周四至本周二4个交易日内，融资盘净卖出前十大个股普遍大跌，除东方财富外其余9只个股跌幅均超过双创50指数和大盘[20][22] - 胜宏科技期间跌幅达-12.05%，融资净卖出26.43亿元；华虹公司跌幅-12.32%，融资净卖出6.10亿元[22] 机构投资策略 - 易方达多资产团队三季度减持公用事业、银行、家电等传统资产，增持电子、新能源、医药等成长性资产[25][26] - 易方达裕鑫基金规模从去年底5亿元增长至三季度末近90亿元，今年以来收益率达+17.63%，近一年收益率+23.34%[26][27] - 转债投资策略强调均值回复理论，在去年7-9月转债熊市期间大幅加仓，今年年中估值较高时适当减仓[28][29]