行业趋势：冬季冰雪旅游热度高涨 - 民航出行热度持续，冬季多地中小学生“雪假”进一步推高冬季出游热度 [1] - 冰雪游目的地呈现多元化趋势，除传统滑雪场外，冰川、雪山类景区也成为热门目的地 [5] 交通出行：机票预订量显著增长 - “雪假”期间（11月29日至12月7日），从乌鲁木齐出发的机票预订量环比（11月15日至23日）增长45% [3] - “雪假”期间，从阿勒泰出发的机票预订量环比增长48%，飞往南方温暖城市的航线更受欢迎 [3] - 以乌鲁木齐为例，“雪假”期间至三亚、广州、北京、西双版纳等地的机票预订量同比均增长1倍以上 [3] 景区与门票：政策带动下预订量攀升 - “雪假”期间，新疆景区门票预订总量环比增长16%，赛里木湖、禾木风景区、喀纳斯景区等为最热门景点 [5] - 吉林对大学生实行滑雪免票政策，内蒙古、新疆等地也加码优惠，带动东北和新疆多个城市旅游热度走高 [5] - 亚拉雪山、卡若拉冰川、梅里雪山等冰川雪山类景区门票预订量同比翻倍增长 [5] 住宿预订：热门目的地酒店预订火爆 - 今年11月至明年1月底，新疆博尔塔拉的酒店预订量同比增长超80% [7] - 同期，辽宁丹东、吉林辽源、黑龙江伊春等地的酒店预订量同比增长均达到30% [7]

入境旅游市场增长迅猛 - 2025年四川入境游市场呈现“热辣滚烫”态势，泰国、法国、意大利、英国等全球游客涌入 [2] - 今年1-11月，成都边检站查验入出境外国人156万余人次，同比增长45.8% [2] - 其中享受免签政策入境的外国人超54万人次，几乎翻了一番 [2] 东南亚游客成为冰雪旅游主力 - 东南亚游客将四川视为“冰雪平替”和触手可及的“阿尔卑斯”，主要吸引力在于雪景 [4][5] - 今年1-11月，达古冰川接待入境游客46353人次，同比暴涨139.72%，创历史新高 [5] - 达古冰川的泰国游客达35876人次，占比高达77.4% [5] - 四姑娘山景区预计今年泰国游客总人次将是去年的2倍 [5] - 九寨沟入境游客接待量达49.53万人次，同比增长超四成 [5] - 中泰互免签证协定生效后，航班密度大增，仅12月1日曼谷至成都就有7个航班 [5] 欧美游客青睐文化深度与生活方式 - 欧美游客被四川独特的自然风光、文化气质与“巴适”生活节奏所吸引 [6] - 今年1-11月，法国游客入境四川同比增长63.2%，消费额激增92% [8] - 法国游客在川停留以4-7天深度游为主 [8] - 成都大熊猫基地以47.95%的到访率高居外国游客首选，九寨沟、乐山大佛紧随其后 [8] 行业增长驱动因素 - 增长源于“先行探险队”游客的口碑裂变，他们将旅行体验带回本国，形成自然爆发 [9] - 行业热度主要依靠老顾客带新顾客及自然流量，额外宣传较少 [9] - 旅游产业链随之升级，服务更细致，例如提前进行无烟处理、准备特定调料和公勺公筷 [5] 旅游基础设施与服务优化 - 支付便利化提升，达古冰川布设10台外卡POS机，覆盖95%消费场景 [12] - 预约系统完成国际化升级，流程从8步精简至3步，耗时减少60% [12] - 九寨沟、四姑娘山等景区增设外语咨询台、多语种标识和外语导游志愿者队伍 [12] - 达古冰川设立2个境外专用窗口和2条绿色通道，支持护照与电子码验票，排队时长缩短一半 [12] - 住宿业针对游客偏好调整服务，如研究泰国游客喜欢的酸甜口味并调整菜单 [14] - 成都春熙路太古里商圈成为32.86%法国游客的首选住宿区域 [14]

公司业务动态 - 凯撒旅业表示将围绕世界杯赛事打造相关的旅游产品 [1]

离境退税市场表现 - 今年前11个月办理离境退税的境外旅客数量同比增长285% [1] - 同期退税商品销售额和退税额同比增长98.8% [1] - 截至11月底全国离境退税商店数量已达12252家 [1] 退税服务优化进展 - 提供“即买即退”服务的商店数量超过7000家 [1] - 退税服务持续优化更好地满足了境外旅客的退税需求 [1] - 服务优化推动境外旅客“中国游”热度持续提升 [1]

离境退税业务增长 - 今年前11个月办理离境退税的境外旅客数量同比增长285% [1] - 同期退税商品销售额和退税额同比增长98.8% [1] 离境退税服务网络 - 截至11月底全国离境退税商店数量已达12252家 [1] - 提供“即买即退”服务的商店数量超过7000家 [1] 政策效果与行业影响 - 退税服务持续优化更好地满足了境外旅客的退税需求 [1] - 服务优化推动境外旅客“中国游”热度持续提升 [1]

2026年元旦假期旅游市场趋势 - 作为2026年首个小长假，元旦三天连休释放旅游需求，年轻用户追求“仪式感满满”的跨年体验，新奇有趣的跨年玩法备受推崇 [1] - 主题乐园成为用户跨年安排首选地，大型主题乐园策划的跨年版烟花秀是主要吸引力 [1] - 听钟上香、跨年祈福需求增多，相关寺庙整体关注度环比上涨超过80% [1] - “冰雪游”成为假期主流，飞往哈尔滨、长白山、阿勒泰等热门冰雪目的地的机票预订热度持续走高 [1] 热门景区与目的地表现 - 同程旅行报告显示，元旦假期景区热度榜TOP10中，主题乐园类景区占据4席 [1] - 热门景区包括北京环球度假区、珠海长隆海洋王国、哈尔滨冰雪大世界、老君山风景名胜区等 [1] - 上海迪士尼度假区凭借“点亮新一年”城堡幻影秀和烟花秀，居于景区热榜前列 [1] - 苏州寒山寺、杭州灵隐寺、上海龙华寺等寺庙受关注度较高 [1] 冰雪旅游细分市场动态 - 旺盛的冰雪游需求推动机票价格显著上涨，例如上海飞哈尔滨机票从12月初的500元以下，涨至12月31日的1200元以上，涨幅超过一倍 [1] - 大型室内滑雪场成为部分用户假期游玩优先选项，截至12月5日，上海耀雪冰雪世界、深圳华发冰雪热雪奇迹、苏州太仓阿尔卑斯雪世界的假期预订热度持续攀升，占据热门室内滑雪场榜单前3名 [2]

政策与市场趋势 - 中俄互免签证政策已落地 该政策顺应民心、众盼已久 预计将显著增长中国赴俄游客数量 使其成为俄罗斯旅游市场的突出亮点 [1] - 中国游客赴俄旅游方式正从以跟团游为主 向自由行散客数量持续上升转变 [1] - 中国游客的旅行内容正从围绕重大历史意义的标志性景点观光 向体验式旅游拓展 例如参与制作俄罗斯特色美食、尝试花样滑冰等深度文化体验 [1] 游客画像与需求变化 - 中国游客展现出旺盛的求知欲 渴望深入探寻当地生活细节 [1] - 中国游客出行方式丰富多元 包括独自旅行的博主、举家出游的家庭以及多代同游兼具教育意义的旅行 [1] - 商务旅游在俄罗斯呈现明显地域集中性 因重要商务活动和展会多在圣彼得堡和莫斯科举办 使这两座城市成为热门之选 [1] 旅游产品与基础设施 - 俄罗斯旅游线路丰富多元 军事旅游等创新项目不断涌现 游客可亲身参与射击等特定项目 [2] - 为应对未来游客数量可能爆发式增长 俄罗斯已将新建酒店、完善基础设施纳入必要规划 [2] - 俄罗斯旅游服务提升面临的主要挑战之一是提供本地化服务 首要任务是将各类旅游信息准确翻译成中文 [2] 支付与解决方案 - 中国游客在俄罗斯的支付问题有待解决 相关方面正有序推进各项工作 [2] - 俄罗斯旅游运营商协会有信心在夏季旅游旺季来临前找到妥善的支付解决方案 [2]

文章核心观点 - 中国赴日旅游风险提示引发客源结构重大变化 日本旅游业遭受严重冲击 而韩国、泰国等周边国家正积极承接并显著受益于从日本转移出的中国游客 [1][2][4][5] 日本旅游业受冲击情况 - 酒店订单大幅取消 大阪府内约20家酒店12月底前的中国游客订单取消率达50%至70% 东京部分高端酒店也出现小规模团体客取消情况 [1] - 航线遭受削减 中国航司在维持东京成田、羽田机场商务航线的同时 大量减少北海道航线 [1] - 行业预期悲观 航空旅行分析师预计春节期间情况将十分严峻 影响持续到明年春季几乎已成定局 恢复最快也需要半年到一年 [1] - 消费损失巨大 2025年1-9月日本入境消费额达6.9156万亿日元 其中中国内地游客消费额为1.6443万亿日元 占比23% 经济学家估算中国游客减少可能给日本造成1.79万亿日元的经济损失 [1] 韩国旅游业承接与增长 - 航空运力迅速增加 2025年1-10月韩中航线累计执飞10.1719万架次 同比增加11% 输送旅客超1408万人次 增幅超21% 济州航空、德威航空等低成本航空公司相继增加飞往中国城市的直航班次 [2] - 游客数量显著回升 10月访韩外国游客达173.9万人次 其中中国游客47.2万人次 同比增加20% 业内预计规模将进一步扩大 [2] - 免税消费表现强劲 新世界免税店10月销售额同比增长40% 中国自由行顾客消费额较前月增加30% 部分免税企业加强高端品牌布局并推出针对性促销 [3] - 政府与行业协同发力 韩国自9月恢复对中国团体游客免签 形成利好 韩国观光公社2025年在全球举办139场旅游推广活动 其中在中国的13场活动吸引约10万人 旅游业界已联合向政府建议延长免签政策 [2][3] 东南亚国家旅游业受益情况 - 预订量普遍增长 中国游客前往泰国、越南、新加坡和马来西亚的预订量较8月至9月平均水平增长15%至20% [4] - 泰国市场反应积极 在中国发出赴日旅行警告后 泰国航空和酒店等相关服务行业股票普遍小幅上涨 泰国旅游局推出“Trusted Thailand”认证计划并计划为中国游客推出2026新年特别优惠 2025年前10个月泰国接待外国游客2670万人次 其中中国游客370万人次 占比约15% [4] - 新加坡需求上升 星展银行认为替代效应有利于新加坡 近几日新加坡的新预订量增长约15% 新加坡旅游局加大了宣传力度 [5] - 马来西亚预期乐观 随着中国游客赴日热情下降 马来西亚槟城州酒店入住率已在上升 预计将迎来年末旅游黄金期 [5] 目的地排名变化与行业态度 - 目的地排名剧变 去哪儿2026年1月15日至2月10日数据显示 泰国酒店预订量居中国游客境外游目的地首位 此前榜首日本已跌出前十名 [5] - 泰国业者持观望态度 有泰国旅行社认为日本因素更多是为泰国旅游业“止跌增量” 而非改写赴泰中国游客整体下行的大趋势 [5]

中国入境旅游发展潜力 - 意大利国家旅游局首席执行官认为中国有充分潜力跻身全球最具吸引力的旅游目的地前列 因其旅游资源极其丰富 尤其拥有能激发深度体验的历史、文化与遗产 以及众多联合国教科文组织世界遗产 [2] - 中国对意大利等国公民实施的免签政策非常有效且受欢迎 政策实施后到访中国的意大利游客数量大幅增加 [1] 意大利旅游业市场表现与游客趋势 - 2018年意大利接待中国游客数量达300万人次 疫情前是中国游客在欧洲的首选目的地 [3] - 2024年前往意大利的中国游客数量同比增长了18% 市场正在快速恢复中 [3] - 中国游客的旅行偏好发生变化 不再只是观光 部分游客选择户外或文化类体验 追求更个性化、深度和真实的体验 [3] 意大利为吸引中国游客所做的准备 - 意大利从主要城市到小众目的地都针对中国市场做了充分准备 例如接入了中国游客熟悉的数字支付系统 提供扫码支付服务 [4] - 著名博物馆的艺术品绝大多数都配备了中文介绍 旨在提供周到服务和便利的旅行体验 [4] 签证与双边合作 - 申根区目前暂无即将出台的签证新政 但意大利旅游推广机构将持续建议相关部门推动简化申根签证程序 寻找建设性解决方案 [1][4] - 意大利已为2026年制定了更全面的对华合作计划 旨在从公共部门与企业两个层面系统性地深化双边合作 [5] - 合作计划包括增强空中连接 加大对企业的支持力度 以响应意大利政府进一步加强对华合作的方针 [5]

宏观策略 - 核心观点：六部委联合印发的《关于增强消费品供需适配性进一步促进消费的实施方案》是四中全会后首个促消费政策文件，其核心任务高度锚定“新消费”，旨在通过增加优质供给激发新消费内生动力，新消费有望逐步接棒传统消费，成为拉动我国商品消费的主要动力 [13] - “新消费”的体现：在“人”的方面，消费者是新消费品牌传播和发展的主角，兼具“社交属性”和需求决定生产方向的作用；在“货”的方面，情绪价值和科技含量成为商品核心竞争力，催生“科技+消费”等新业态；在“场”的方面，短视频平台拓宽线上场景边界，体验经济推动消费者回归线下为沉浸式体验买单 [13] - “新消费”兴起原因：一是消费市场从增量时代转向高质量发展存量时代的必然要求；二是代际交替与人口结构变化下，Z世代和低龄老年群体成为消费主力，催生新需求；三是技术赋能与商业模式创新（如直播电商、短视频购物）在供给端重塑了消费生态 [13][14] 固收金工：可转债策略 - 核心观点：2025年四季度至2026年一季度是抢筹建仓的重要窗口，2026年投资主线将围绕“双碳+AI”双驱动的“源网荷储”全链条展开，其中网荷衔接段、泛储题材及荷载端侧软硬件方向优于源网传统概念 [1][16] - 市场扩散与机会：关注三个维度的边际弹性扩散：1）大盘向中小盘扩散；2）核心题材向边缘题材扩散；3）第一梯队向第二梯队扩散；可转债本身以中小盘、边缘题材、第二梯队标的为主的特征将充分受益于此变化 [1][16] - 供需格局优化：待发行可转债的主线含量明显上升，一级半、次新策略带来的超额收益将倒逼投资人拥抱科技，可转债供需格局进一步优化，主线标的可获得性改善，内生增长下再融资资产搁浅概率收敛 [1][16] 固收金工：利率债策略 - 收益率预测：基于央行支持且流动性控制力增强的判断，预计1年期国债收益率维持在1.4%左右，10年期国债收益率中枢在1.7%左右（波动范围1.5%-1.9%），30年期国债收益率中枢约为2.1% [2][18] - 政策与基本面展望：预计2026年第一季度可能出现年内第一次降准和降息，以扭转2025年第四季度经济边际转弱趋势；企业自2024年9月进入主动去库存阶段已持续12个月，为历轮周期之最，预计在PPI环比恢复到持平水平的假设下，2026年6月PPI同比转正，工业企业将进入正向循环 [2][18] - 曲线形态与相对价值：债券市场上半年需把握一季度降息，曲线或因短端利率下行而陡峭化；下半年不确定性较强；当前各期限国债收益率处于2022年4月以来的较低历史分位数（如10年期处于20%分位数），其中3年期地方债、5年期国开债的相对价值凸显 [18][20] 行业：美国电力及AI储能 - 需求驱动：美国AI数据中心用电激增，保守估计到2030年新增40GW算力将带来约1269TWh的电力需求，占美国总电力需求比重约22%；而2025-2027年年均新增发电装置备案约40GW，年均电力缺口达20-40GW，急需新增电源 [21] - 市场空间：光储因度电成本低（考虑ITC补贴后约0.033美元/kWh）、建设周期短成为主力新增电源；按照50%绿电供应比例及相应配储要求，预计对应新增绿电配储需求约240GWh；AI数据中心低压直流储能方案（如特斯拉方案）若渗透率达30-50%，对应储能系统需求约80-130GWh [21] - 装机预测与受益厂商：上修2026年美国储能装机需求预测至80GWh，同比增长近51%，其中数据中心相关贡献37GWh；预计2030年美国储能装机达391GWh，对应电池需求超500GWh；美国规划电芯产能仅100GWh，仍依赖中国供应链，宁德时代、亿纬锂能等将受益，阳光电源在AI储能系统领域竞争力强 [21][22] 行业：液冷 - 技术驱动与市场：AI服务器算力需求增长带动液冷渗透率持续提升，以解决芯片功率密度激增带来的散热压力；冷板式为主流方案，浸没式为未来方向；液冷系统价值量中，机房侧（二次侧）占比约70% [23] - 市场规模与国产化：测算2026年ASIC用液冷系统规模达353亿元，英伟达用液冷系统规模达697亿元；随着英伟达开放供应商名录及国产链成熟度提升，国产供应链有望通过二次供应或作为一供进入其体系 [23] - 技术迭代展望：针对下一代Rubin架构（热设计功耗达2300W，整柜功率约200KW），单相冷板无法适用，可行方案包括相变冷板（适配单柜300KW+）和微通道盖板（MLCP），后者因更适应后续Ultra方案迭代而被看好 [23] 公司：卫星化学 - 业绩表现：2025年前三季度营业收入347.71亿元，同比增长7.73%；归母净利润37.55亿元，同比增长1.69%；其中第三季度归母净利润10.11亿元，环比下降13.95%，主要受连云港石化部分装置自9月5日起例行检修影响 [7][24] - 增长动能：公司高性能催化新材料项目已正式落地，未来计划投入30亿元打造一体化产研平台；同时推进平湖与嘉兴基地的丙烯酸项目、连云港α-烯烃项目、EAA项目等，将为后续提供业绩增量 [7][24] - 盈利预测：调整后预计2025-2027年归母净利润分别为55.5亿元、69.7亿元、86.2亿元，以2025年12月5日收盘价计算，对应A股市盈率分别为10.2倍、8.1倍、6.6倍 [7][24] 公司：长白山 - 业务概况：公司是区域旅游龙头，依托长白山景区经营旅游客运、酒店等业务；2024年长白山主景区接待游客340.9万人次，同比增长24.1%；2024年公司营收7.43亿元，其中旅游客运业务收入占比72% [25] - 行业与交通改善：国内旅游市场高景气，2025年前三季度国内出游人次同比增长18.0%；冰雪旅游市场持续增长，2024-2025冰雪季旅游收入超6300亿元；沈白高铁已于2025年9月开通，长白山机场新航站楼将年吞吐量上限提升至180万人次，交通改善助力客流增长 [25][26] - 项目与盈利预测：公司定增募资2.36亿元用于火山温泉部落二期等项目，预计达产后年均营收1.2亿元；预测2025-2027年归母净利润为1.6亿元、1.9亿元、2.3亿元，对应市盈率分别为84倍、69倍、59倍 [8][26] 公司：杭氧股份 - 业务结构：公司是国产空分设备龙头，2020年市占率达43%；气体销售业务营收占比从2007年的2%提升至2024年的59%，成为第二增长曲线 [27] - 行业趋势与优势：空分设备呈现大型化趋势，平均单套制氧容量从2011年0.5万m³/h提升至2020年2.4万m³/h；公司由设备转型气体业务，优势在于设备自制与渠道拓展，现场制气（管道气）构成营收基本盘，零售气带来业绩弹性，并已切入电子特气领域 [10][27] - 新兴布局与盈利预测：公司布局可控核聚变等新兴产业，可提供包括氮/氦制冷系统在内的全产业链低温解决方案；预计2025-2027年归母净利润分别为11.57亿元、12.94亿元、14.84亿元，当前股价对应动态市盈率分别为24倍、21倍、19倍 [10][29] 公司：上海实业控股 - 业务与估值：公司是上实集团旗下综合性投资控股平台，业务覆盖基建环保、房地产、消费品等；截至2025年6月底在手现金273亿港元，出售粤丰环保回笼现金约40亿港元；当前市净率0.35倍，剔除地产后归母股东权益380亿港元对应市净率0.45倍，显著低于同业 [29][30] - 核心资产：基建环保板块2024年贡献净利润26.29亿港元，占比85%；其中高速公路（全资控股三条）贡献净利10.81亿港元，固废&水务业务（通过上实环境、康恒环境等持股）贡献净利8.46亿港元 [29] - 盈利与分红预测：预计2025-2027年归母净利润为25.70亿港元、28.03亿港元、30.50亿港元，对应市盈率6.67倍、6.12倍、5.62倍；公司现金流充裕，2021-2024年派息额维持10亿港元，股息率（ttm）达5.96%，高分红可持续且有提升潜力 [11][30]