**涉及的公司与行业** * 公司：美团、阿里巴巴（闪购业务）[1][3][4] * 行业：外卖、到店服务、本地生活服务、电商闪购[2][3][4] **核心观点与论据** **1. 股价反弹与市场情绪** * 近期股价反弹基于市场情绪转变及利空因素充分消化[3] * 机构配置处于低点 空仓达历史高位 业绩发布期平仓需求构成反弹基础[2][3] * 外卖业务竞争、到店业务受抖音挑战、海外业务变化等利空已被市场充分交易[3] **2. 监管环境与竞争格局** * 监管介入促使外卖竞争趋于理性 2026年1月国务院反垄断小组入驻标志投入高峰期已过[2][3] * 市场监管总局在2025年7月及9-10月进行过两次约谈[3] * 平台转向优化UE 减少无序投入符合监管 平台方 商家和骑手等多方共同利益[3] **3. 竞争对手策略变化** * 阿里巴巴闪购业务策略由追求规模转向盈利[2][4] * 阿里在近期业绩会中关于闪购的讨论比例大幅减少 并明确提出2026年要在提升规模的同时实现UE收窄[4] * 此态度转变从侧面印证外卖市场竞争趋缓的判断[2][4] **4. 各业务线预期与影响** * **到店业务**：市场认为竞争投入处于相对稳态过程 已有较充分预期[4] * **海外业务**：巴西与中东业务调整 2026年投入缩减[2][4] * **短期影响**：缓解市场在2025年7-8月时对公司现金流和生存问题的极度焦虑 降低现金流压力 带来更积极的盈利预期[4] * **长期影响**：海外市场仍是其成长空间的关键 短期调整有助于公司为未来战局做准备[4] **5. 财报关注重点与远期展望** * **财报指引**：应重点关注2026年第一季度外卖业务及核心本地商业的业绩指引[5] * **关键信号**：第一季度亏损收窄的成效 是市场建立对公司全年乃至长期稳态盈利能力乐观预期的关键[5] * **远期利润测算**：到店业务维持约**200亿**元利润 外卖单均盈利若从几毛钱升至**1元**左右 总利润有望达**400亿**人民币[2][5] * **估值修复逻辑**：若竞争缓和且规模企稳 市场对其远期估值有望从当前**10倍**左右PE提升至**15倍**[2][5] * **目标市值**：基于远期**400亿**利润预期 按**15倍**市盈率计算 市值可看至约**6,000亿**人民币[2][5] **其他重要内容** * 市场曾预期元宵节后会出现外卖大战但未发生 反映主要平台态度变化[3] * 公司能否实现更有效率的投放 是值得关注的重点[5] * 股价弹性核心因素：在证明能稳住规模并在竞争缓和时迅速收窄亏损后 估值倍数的提升[5]

2025年财务业绩概览 - 公司2025年全年收入为3649亿元人民币，同比增长8% [2] - 全年业绩由盈转亏，净亏损234亿元人民币，而2024年实现净利润358亿元人民币 [2] - 亏损主要源于应对行业激烈竞争的战略性投入以及海外业务投入的加大 [3] 核心本地商业表现 - 核心本地商业板块2025年收入2608亿元人民币，同比增长4.2% [3] - 该板块2025年经营亏损69亿元人民币，第四季度经营亏损100亿元，但较第三季度环比收窄 [3] - 公司以远低于竞争对手的亏损，稳定保持了60%以上的总交易额市场份额，并在中高客单价正餐市场保持绝对优势 [3] - 年交易用户数及用户消费频次均创新高，得益于商品零售与服务零售的场景协同深化 [3] 新业务增长动能 - 新业务板块（含食杂零售及海外业务）2025年收入1040亿元人民币，同比增长19% [5] - 食杂零售品牌“小象超市”截至2025年底已进入全国39个城市 [5] - 公司于2025年2月以约7.17亿美元初始对价完成对叮咚买菜中国业务100%股权的收购 [5] 国际化业务进展 - 海外品牌Keeta已完成中东海湾地区主要国家覆盖，并在巴西展业 [5] - Keeta在中国香港地区于第四季度实现单位经济效益转正，在沙特、卡塔尔、科威特、阿联酋及巴西等新市场展现出强劲增长势头 [5] - 公司管理层强调在巴西等新市场的投入应聚焦合适地点，打磨清楚商业模式后再扩展 [5] 人工智能与科技投入 - 公司认为AI带来的变化将远超互联网，物理世界的数字化是AI的重要底座 [5] - 公司计划在自有基础大模型上坚定投入，研发低推理成本模型，并同时投入物流、机器人（如无人机、无人车）等硬件科技 [6] - 截至2025年底，美团无人机在国内外多个城市开通70条航线，累计完成订单超78万笔 [7] - 公司推出了AI助手“小美”和“小团”，春节假期有过亿人次用户通过“小团”规划消费，其累计核验7亿次全国商家信息 [7] - 公司AI商家经营助手已有超过340万商户使用，并升级了食安治理大模型“星眸”用于门店核验、后厨预警等流程 [7][8] - 公司旗下光年之外团队的产品Tabbit AI浏览器已进入公测，目标用户为上班族、学生及内容创作者 [7]

投资评级 - 维持"买入"评级 [9] 整体业绩表现 - FY2025Q2营收918.4亿元，同比+11.7%，低于彭博一致预期936.9亿元 [2][6] - 经调整净利润14.9亿元，同比-89.0%，远低于彭博一致预期98.5亿元 [2][6] - 核心本地商业收入653亿元（预期675亿元），经营利润37亿元（预期120亿元），同比-75.6% [9] - 新业务收入265亿元（预期260亿元），经营亏损同比扩大43.1%至19亿元（预期24亿元） [9] 业务细分表现 - 餐饮外卖业务Q2单均经营利润为-0.14元，测算经营亏损8亿元 [9] - 闪购业务经营亏损2亿元，闪电仓全国布局超5万家，下沉市场同比增速超50% [9] - 到店酒旅业务经营利润约48亿元，订单量同比+40%，年度交易用户同比+20% [9] - 小象超市在近20个城市布局约1000家前置仓，远期利润率目标3% [9] - 海外业务Keeta在香港市占率第一、沙特第二，覆盖20个城市，预计2033年GMV达千亿元规模 [9] 竞争与战略动向 - 5月阿里加入外卖市场竞争导致补贴加大，6月为外卖亏损主要产生月份 [9] - 7-8月补贴趋势扩大，单均亏损预计超过6月水平 [9] - 公司指引Q3外卖及核心本地商业将出现大规模亏损 [9] - 竞争加剧下公司与竞对UE（单位经济效益）优势差距进一步扩大 [9] 盈利预测与估值 - 预计Q3餐饮外卖单均亏损1.44元，对应经调整净亏损53.51亿元 [9] - 若补贴收缩优于预期，2026年外卖单均利润恢复至0.37元，对应全年经调整净利润386亿元 [9] - 预测2025-2027年整体营收分别为3739.66亿元、4186.87亿元和4653.37亿元 [9] - 预测2025-2027年经调整净利润分别为12.11亿元、386.46亿元和574.76亿元 [9] - 2026-2027年对应市盈率分别为15倍和10倍 [9] 核心观点总结 - 短期补贴投入导致盈利能力超预期波动，但体现公司赢得市场份额的长期战略决心 [2][9] - 依赖补贴的竞争缺乏持续性，业绩扰动不影响长期成长趋势 [2][9] - 竞争加速即时零售渗透率提升，为公司打开向上发展空间 [2][9] - 建议关注补贴投入的边际拐点，将推动公司价值回归 [2][9]

财务表现 - 收益26.775亿元同比下降24.2% 主要因战略及业务重心调整 部分创新业务线仍处于探索及初步发展阶段[1] - 公司拥有人应占利润2.44亿元同比增长102.5%[1] - 每股基本盈利0.13元[1] 核心业务运营 - 直播社交业务作为业务基石 在复杂多变市场环境下保持稳健发展态势[1] - 通过精细化运营策略和前瞻性技术布局 为平台生态长期健康发展奠定基础[1] - 持续深化主播和公会生态建设 提升产品技术和运营壁垒 增强平台整体用户黏性[1] - 积极拥抱前沿技术 通过AI技术与社交产品融合 探索用户交互体验创新路径[1] 创新业务发展 - 短剧业务实现产能规模和内容质量双重提升 在行业竞争日趋激烈环境下保持领先市场地位[2] - 海外业务作为重点布局战略方向 持续深耕东南亚和中东等核心市场 有序推进其他新兴市场拓展[2] - 通过本地化团队建设和产品功能迭代 提升用户口碑及商业化效率 实现业务规模稳步增长[2] - 对WEB3.0及区块链行业发展保持乐观态度 长期持有并持续扩大加密货币储备[2] - 积极推进AI技术赋能业务 探索用户体验提升和商业模式创新路径[2]

核心观点 - 美团一季度业绩超预期，收入同比增长18.1%至866亿元，经调整净利润同比增长至10亿元，核心本地商业收入同比增长17.8%至643亿元，新业务收入实现双位数增长且亏损收窄 [4] - 二季度面临巨大不确定性，管理层预计核心本地商业收入增幅将放缓，营业利润将同比大幅下降，主要由于外卖和闪购领域的非理性竞争导致利润牺牲 [5][6][13] - 公司在外卖大战中采取"不惜一切代价"策略，通过补贴防守市场份额，同时闪购业务表现优异，订单量增幅约为外卖的3倍，非食类目订单量增长超60% [10][12] - 国际化进展显著，Keeta在香港市占率第一并进军中东和巴西市场，但伴随持续投入与亏损，预计Keeta今年亏损额将达60～70亿元 [15][16][18] - AI战略逐步落地，包括推出业务决策助手Kangaroo Advice和AI编程产品NoCode，目前52%新代码由AI生成，目标实现工程师100%采用AI工具 [19] 即时配送竞争 - 外卖大战由京东发起，美团被动防守，饿了么加入战局，京东日订单量突破2000万单，饿了么日订单量超4000万单 [9] - 美团一季度外卖订单量同比增长9%～10%，"神抢手"订单量同比增长约50%，二季度预计订单量增幅维持在10%左右 [10] - 公司4月起加大饮料品类补贴，对金额超45元的"神抢手"订单补贴80%技术服务费，5月21日"神抢手"日订单量突破1000万单 [10] - 摩根士丹利预计美团外卖二季度营业利润同比下降24%，高盛预计2025年外卖业务利润下滑33% [11] - 美团拥有1450万家以上商户供给和60%以上自配送占比的运力网络优势 [11] 闪购业务发展 - 一季度闪购订单量增幅约为外卖3倍，非食类目订单量增长超60%，总交易用户数超5亿，日活用户峰值近650万 [12] - 闪购入驻3万家门店，其中超1万家为便利店，覆盖3C、家电、美妆个护等多品类 [12] - 公司计划用"30分钟到家"模式取代传统电商仓配体系，重点渗透高客单价品类如大家电和服饰 [12] - 二季度闪购订单量预计同比增长27%，但因618投入将录得季度亏损，参与大促的商品优惠力度显著高于竞对 [13] 国际化扩张 - Keeta在香港采用"先增长后盈利"策略，通过高薪资吸引外卖员、降低佣金率和补贴用户实现市占率第一，导致Deliveroo退出香港市场 [15] - 香港某餐厅85%外卖订单来自Keeta，但5月因降低单价引发外卖员罢工 [16] - Keeta在中东9个沙特城市开展业务，采取激进降价策略挑战当地平台，目标成为市场第一 [16] - 前置仓业务Keemart在利雅得部分区域上线，覆盖生鲜食品等品类，计划年内完成利雅得全域覆盖 [16] - 公司宣布未来五年在巴西投资10亿美元，将面对iFood和滴滴等竞争对手 [17] AI战略布局 - 公司三重AI战略包括Building LLM、AI at work和AI in products，6月将推出业务决策助手Kangaroo Advice [19] - AI编程产品NoCode已对外推出，目前52%新代码由AI生成，部分团队90%以上成员使用AI编程工具 [19] - 目标逐步实现所有工程师100%采用AI工具 [19]