核心观点 - 公司在行业整体承压的背景下，凭借前瞻性的战略调整和系统性优势，实现了历史最佳业绩，并呈现出“一超领跑、强者愈强”的行业格局 [1][3][6] - 公司业绩的逆势增长主要得益于高毛利的奶粉业务成为第二大支柱，并在多个细分领域取得市场第一地位 [4][5][8] - 公司正围绕ToB深加工、成人营养品和国际化三大方向打造新增长曲线，并设定了明确的未来增长目标 [12][14] - 公司通过高比例分红和回购回报股东，并获得了“长线资金”的增持，显示出市场对其未来发展的信心 [15] 财务业绩表现 - 2025年公司营收达1159.31亿元，归母净利润同比增长36.82%至115.65亿元，创历史最好业绩 [1] - 2026年第一季度营收同比增长5.47%至348.25亿元，扣非归母净利润同比增长15.11%至53.29亿元 [1] - 2025年公司是唯一实现营收、净利润同比双增的综合性乳企，营收较行业第二名高出336.86亿元，归母净利润是行业第二名的7倍多 [3] - 公司2025年度拟每股派发现金红利0.90元，加上中期分红，年度现金分红总额约87.29亿元，全年回购金额约2.49亿元，现金分红和回购总计约89.78亿元，占年度归母净利润的77.63% [15] - 上市30年以来，公司累计分红金额672.95亿元，累计分红27次，未来几年计划保持不低于75%的分红率 [15] 行业背景与竞争格局 - 中国液态奶行业规模在2024年为3442亿元，2011-2021年复合年均增长率为7.2%，但2022-2024年复合年均增长率转为-4.2% [3] - 2025年国内乳品全渠道增速为-8.6%，行业需求阶段性承压 [3] - 乳企之间差距持续拉大，行业呈现出“深度分化、一超领跑、强者愈强”的新特征 [6] 核心业务分析：液体乳 - 公司液体乳业务稳居行业第一，领先优势持续扩大 [4] - 2026年第一季度液体乳业务率先逆势实现正增长 [4] - 常温液态奶优势持续扩大，金典、安慕希等细分品类第一品牌持续引领行业 [4] - 功能奶品牌“舒化”、谷物奶品牌“谷粒多”营收实现逆势增长，“优酸乳”和“味可滋”品牌营收均实现双位数增长 [4] - 低温液态奶营收取得惊喜增长，其中低温白奶品类营收增长20%以上，低温活性乳酸菌饮料营收增长40%以上 [4] - 2025年公司推出“金典鲜活”纯牛奶、畅轻小奶壶酸奶等多款爆款新品 [4] 核心业务分析：奶粉及营养品 - 奶粉业务已成为公司的第二大支柱业务，是高毛利板块 [4] - 2025年奶粉整体销量稳居中国市场第一，婴幼儿奶粉实现历史性突破，夺得中国市场份额第一 [8] - 旗下“金领冠”系列在一段零售市场中占据绝对领先地位，婴幼儿营养品业务营收实现双位数增长 [8] - 成人奶粉已连续11年稳居行业第一，2025年市场份额扩大至25%，高价值及功能性产品贡献过半增长 [8] - 2023年公司战略性单独成立成人营养品事业部，强化精细化运营，加速全生命周期大健康产业布局 [8] - 与同仁堂共拓“药食同源”赛道，“欣活”品牌实现双位数增长 [8] - 在羊奶粉赛道，国内婴幼儿羊奶粉市场份额持续提升，成人羊奶粉营收增长超20% [10] 系统性竞争优势 - 在产品方面，公司以消费趋势洞察驱动产品敏捷创新，通过品类拓展与场景延伸打造增长新动能 [10] - 在营销方面，公司通过“内容轻量化、场景深度化、媒介精准化”构建全域营销新生态，打造社交IP并强化数智驱动 [10] - 在渠道方面，公司主动拥抱新零售趋势，加快推进线上线下—体化布局，搭建全渠道、全场景、全链路的现代化渠道网络 [10] 未来增长战略 - 公司未来将围绕ToB深加工、成人营养品、国际化三大核心方向打造新增长曲线 [12] - ToB深加工乳品原料业务是公司新战略周期中最大的潜力业务，未来五年目标是实现国内、国际市场“双百亿”规模突破 [12] - 公司已在乳铁蛋白、原制马苏里拉等多个高附加值品类的关键技术上取得突破 [12] - 成人营养品业务是公司未来五年的重要增长驱动力，公司将围绕成人健康需求构建覆盖基础营养、功能营养及专业营养的产品体系 [12] - 公司将在益生菌、蛋白粉等细分领域持续投入，逐步从乳制品企业向综合健康食品服务商延伸 [12] - 国际化是实现长远发展的重要战略，公司已形成东南亚、中东、大洋洲、欧洲、美洲等多区域布局，海外业务收入达数十亿量级 [14] - 未来五年，公司将推动海外业务年均双位数增长，打造具有全球竞争力的乳业品牌 [14] 盈利能力与资本市场 - 公司在上一个战略周期超预期完成了净利润率9%—10%的目标 [14] - 2026年，公司收入端力争实现更好成绩，净利润率在2025年高基数的基础上继续向好，并在新战略周期再上新台阶 [14] - 基于对公司看好，保险资金在2026年第一季度大手笔增持，其中中国人寿旗下产品增持数量超1700万股 [15]

编号：2026-001 投资者关系活动 类别 □特定对象调研 □ 分析师会议 □ 媒体采访 √ 业绩说明会 □ 新闻发布会 □ 路演活动 □ 现场参观 □ 其他 （请文字说明其他活动内容） 参与单位名称及 人员姓名 参与公司 2025 年度业绩说明会的投资者网上提问 时间 2026 年 5 月 8 日 (周五) 下午 15:00~17:00 地点 全景网"投资者关系互动平台"（https://ir.p5w.net） 上市公司接待人 员姓名 1、副董事长、总裁张进 2、副总裁、财务总监张天竹 3、独立董事杨立杰 4、董事会秘书赵陈晨 投资者关系活动 主要内容介绍 公司于 2026 年 5 月 8 日（星期五）组织 2025 年度业绩说 明会。上述会议不涉及应披露的重大信息。本次业绩说明会采用 网络远程的方式举行，说明会问答环节主要内容如下： 1、公司如何做好市值管理？ 您好，公司严格遵守监管政策要求，依规开展市值管理、维 护并提升企业投资价值。公司已制定《市值管理制度》，将依法 合规履行信息披露义务，持续加强与投资者的良性沟通，有效传 递公司长期投资价值。管理层坚持以扎实基本面作为市值管理核 心，聚焦主业、深耕 ...

晨报核心观点 - 报告对吉利汽车、江瀚新材、公牛集团等公司持乐观态度，认为其销量目标有望超额完成、产品价格上调及盈利能力改善、新业务与出海持续突破，并给予“增持”或“谨慎增持”评级 [2][3][5][9] 汽车行业（吉利汽车） - 2026年4月销量为23.5万辆，同比持平，其中新能源销量13.6万辆，海外出口8.3万辆同比增长245% [3] - 2026年1-4月累计销量94.5万辆，同比增长1%，其中新能源销量50.5万辆，海外出口28.6万辆同比增长151% [4] - 2026年全年销量目标为345万辆，较2025年增长14%，其中新能源销量目标222万辆，较2025年增长32% [4] - 预计2026-2028年归母净利润分别为214.9亿元、291.8亿元、389.0亿元，EPS分别为1.98元、2.69元、3.59元 [3] 基础化工行业（江瀚新材） - 2025年营业收入18.58亿元，同比下降16.14%，扣非净利润3.93亿元，同比下降30.77%，主要因功能性硅烷价格同比下降13.96%至1.58万元/吨 [7] - 2025年功能性硅烷及中间体销量达11.69万吨，是全球供应规模最大的功能性硅烷生产商 [6] - 由于原料价格上涨、市场需求回升及行业部分企业停产，公司自2026年3月9日起将产品报价全线上调 [2][7] - 预计2026-2028年EPS为1.63元、1.91元、2.20元，增速为45.9%、17.1%、14.8% [5] - 产能持续扩张，预计2027年硅烷总产能将达到18.2万吨，功能新材料硅基前驱体项目（一期）预计2027-2028年开始贡献营收 [8] 家电行业（公牛集团） - 2025年营业收入160.26亿元，同比下降4.8%，归母净利润40.71亿元，同比下降4.7%；2026年第一季度营业收入40.6亿元，同比增长3.5%，归母净利润10.58亿元，同比增长8.5% [9] - 分品类看，2025年新能源产品收入8.22亿元，同比增长5.71%，是唯一正增长品类；境外收入2.70亿元，同比增长12.68% [10] - 2025年净利率为25.44%，同比微增0.07个百分点；2026年第一季度净利率为26.1%，同比提升1.24个百分点 [11] - 发布员工持股计划，业绩考核强调ROE，2026年要求加权平均ROE≥22% [10] 计算机与软件行业 **福昕软件** - 2025年营收10.67亿元，同比增长49.99%，订阅收入占比达61.29%；2026年第一季度营收2.32亿元，同比增长14.92%，订阅收入占比提升至71.18% [16] - 提出从文档工具向文档智能转型的新战略，可信文档自动化为核心产品，已与北京市人民检察院深度合作 [16] - 预计2026-2028年归母净利润分别为1.05亿元、2.05亿元、3.60亿元，同比增速分别为247.0%、95.6%、75.6% [15] **中科创达** - 2025年营业收入77.78亿元，同比增长44%，归母净利润4.50亿元，同比增长10%，其中智能物联网业务收入36.05亿元，同比增长133% [19] - 推出滴水AIOS 2.1，构建座舱AI智能体五大核心能力，包括本地运行、长期记忆、主动感知等 [20] - 预计2026-2028年EPS分别为1.46元、1.85元、2.23元 [18] 轻工制造与家居行业 **荣泰健康** - 2026年第一季度营业收入4.42亿元，同比增长12%，归母净利润0.7亿元，同比增长58.7% [31] - 汽车按摩机芯业务进展顺利，设计产能30万台的产线已建成投产，预计2026年将迎来密集量产期 [31] **恒林股份** - 2026年第一季度营收32.18亿元，同比增长21.27%，归母净利润5898万元，同比增长13.72% [47] - 电商业务持续发力，覆盖Amazon、Walmart、TEMU等平台，亚马逊品牌矩阵保持良好增长 [47] **瑞尔特** - 2025年营业总收入17.98亿元，同比下降23.8%，归母净利润0.18亿元，同比下降89.9% [58] - 2025年境外营业收入6.64亿元，同比下降1.3%，占比达36.9%，表现相对稳健 [59] 食品饮料与生物科技（莱茵生物） - 在甜菊糖苷和罗汉果甜苷的全球市占率持续提升至2025年的18%左右 [26] - 新实控人德福资本于2025年12月入主，预计将带来管理改善和潜在并购机会 [28] - 合成生物学车间已于2024年建成投产，预计全面达产后年产值超10亿元 [29] 有色金属与煤炭行业 **平煤股份** - 2025年商品煤综合售价732元/吨，同比下降27.95%，拖累业绩 [66] - 2026年第一季度商品煤产量735万吨，同比增长4.96%，平均售价761元/吨，同比上涨1.17%，煤价回升 [66] 金融工程与市场策略 - 近5个交易日大额买入排名前5的中信一级行业为：银行、交通运输、房地产、综合、非银行金融 [62] - 近5个交易日净主动买入排名前5的中信一级行业为：国防军工、电子、房地产、家电、机械 [62] - 地方债ETF规模快速增长，信用债ETF周成交额环比增长并录得净申购 [65] - 行业ETF轮动策略2026年4月建议关注的行业ETF包括：易方达中证石化产业ETF、华富中证人工智能产业ETF等 [77]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年宇通客车销量、营收和归母净利润均实现增长，国内客车行业第一品牌地位巩固，海外市场快速发展 [21] - 2026年行业需求预计恢复性增长，但存在不确定性，机会与威胁并存，公司将围绕“四化”战略开展工作，提升全球竞争力和品牌影响力 [22][23] - 公司制定市值管理制度，通过分红和投资者沟通等方式回馈股东，2025年股价上涨，为投资者带来价值增长 [24][25] 根据相关目录分别进行总结 调研基本情况 - 调研对象为宇通客车，所属行业为汽车整车，接待时间为2026年4月1日，上市公司接待人员包括公司董事长、总经理等 [16] 详细调研机构 - 接待对象包括南方基金、华夏基金等多家基金管理公司，以及泰康资产等保险资产管理公司和参加业绩说明会的投资者 [17] 调研机构占比 未提及 主要内容资料 公司经营情况及展望 - 2025年公司实现客车销售49,518辆，同比增长5.54%；营业收入414.26亿元，同比增长11.31%；归母净利润55.54亿元，同比增长34.94% [21] - 2026年预计行业需求恢复性增长，但外部不确定因素增多，机会与威胁并存。机会包括国内政策拉动需求、海外市场需求恢复和升级；威胁包括国内客户经营改善不及预期、宏观经济面临挑战，海外地缘政治紧张、关税政策不稳定 [22][23] - 2026年公司将持续夯实企业文化建设，推进“四化”战略，多措并举完成全年经营目标 [23] - 公司制定市值管理制度，2025年年度分红方案拟每10股派发20元，加上中期每10股派发5元，合计派发55.35亿元，占2025年净利润的99.65%。上市至今29年间，累计派现315.6亿元，占归母净利润的81% [24] 主要问答内容 - 公司董事会已提请股东会授权开展2026年中期分红，具体方案需另行审议 [25] - 2025年公司净利润同比增长主要得益于海外市场开拓和深耕，出口销量增长，销售结构向好 [26] - 2026年随着十五五规划开局，国内行业需求将恢复性增长，公司将围绕“三直”及“四化”战略拓展市场 [26] - 公司销量受行业需求节奏、订单交付进度等因素影响，2026年将聚焦主业，努力实现销量和收入同比增长 [27] - 2025年公司在氢电增程燃料电池动力系统等方面实现技术突破和应用 [28] - 公司将持续评估地缘政治风险，做好分析和预案，保障业务稳健运营 [28] - 公司将关注资本市场表现，推动市场价值与内在价值匹配，回报股东 [28] - 2025年公司经营活动现金流量净额同比下降，主要原因是向供应商支付原材料采购款增加 [28] - 智能驾驶业务是优化公共交通体系等的重要支撑，公司持续开展技术迭代及推广 [29] - 2025年公司研发支出18.08亿元，占营业收入的4.36%，主要投向轻客系列纯电动产品开发等方面 [30] - 2025年公司在电控技术方面取得进展，开发了新一代整车控制器等产品 [30] - 2026年海外客车市场总体呈增长态势，但不同区域和细分市场需求有差异，同时面临关税政策和地区局势动乱带来的不确定性 [30][32]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：玻璃纤维及复合材料行业 * 公司：山东玻纤 核心观点与战略 * 公司2026年第一季度经营向好 实现营业收入8.45亿元，同比增长39.05% 实现归母净利润1,008万元，同比增长15.43% 销量自1月以来持续增长，产品价格自2025年底至今上调10%-20%[3] * 公司坚持“四化”战略方向 高端化：重点发展风电纱、细纱、低号数纱，并计划布局电子纱/布 数字化：持续设备更新与智能化提升 专业化：形成工艺、浸润剂等核心研发技术 国际化：适时布局第二生产基地[3] * 产品价格与库存状况改善 目前产品市场价格达到3,800元至4,000元 公司产销平衡，库存已控制在13万吨以内[2][3] * 产品结构向三大板块均衡转型 重点发展热固、热塑和风电三大板块 目标在“十五五”末期实现三大板块各占三分之一的格局[2][3] 产能与销量目标 * 明确的产能扩张路径 目前纱类产能为65万吨 2026年10月二期15万吨项目点火，11月量产，届时纱类产能达80万吨 规划第二基地产能约20-30万吨 “十五五”末期总产能目标为120-130万吨（纱类约100万吨，织物约20万吨）[2][5] * 风电纱销量目标清晰 2026年销售目标为15-20万吨，已与主流叶片及整机厂敲定订单 “十五五”末期目标销量提升至30万吨左右[2][4] * 下游织物项目已有进展 3万吨风电织物项目已产出成品，正在进行机位认证[2][3] 新业务布局与供应链 * 积极布局电子纱/布高端赛道 已组建专门团队，进入技术与商务初步交流阶段 目标凭借领先技术快速切入高端电子布市场[5][6] * 谋划解决高端织布机供应瓶颈 内部已有应对方案，可能通过直接采购或项目并购等形式解决[7] * 强化上游原料布局 将强化对叶腊石、高岭土等原料的布局，若有合适标的将积极进行项目并购[3] 资本运作与股东支持 * 公司倾向促成可转债转股 距离2027年11月7日到期尚有时日，公司鼓励投资者转股 相关操作方案已制定并上报山东能源集团和国资委审批[8][11] * 控股股东山东能源集团提供全方位支持 市场协同：借助集团在新能源领域布局及与风电主机厂战略合作，助力风电纱快速切入市场 资本支持：集团旗下新材料公司及相关发展基金能为项目提供及时资本支持 潜在协同：未来电子纱/布产品可借助集团在数字科技领域（如与华为合作）的布局进行推广[9] * 计划利用资本市场优化资金结构 正积极沟通优化股权结构，以更好地利用资本市场进行项目运作和资金筹集[8] 其他重要信息 * 第二生产基地选址考量重点 重点考虑原料端和能源端，已对包括内蒙古在内的西部地区进行考察评估 相关方案正在按程序向上级汇报，尚未进入实质性推进阶段[8] * 能源采购具备相对优势 通过山东能源集团的内部协同，在煤炭采购上可享受规模效应优势，但采购仍遵循市场化原则[10]

报告投资评级 - 买入（维持） [1] 报告核心观点 - 公司作为国内叉车龙头，盈利质量持续增强，核心技术不断突破，通过推进全球化、提升产品电动化占比以及加码智能物流与具身机器人等战略，未来成长可期 [1][5] - 预计2026-2028年归母净利润将持续增长，当前估值具有吸引力 [5] 财务表现与预测 - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入51.89亿元，同比增长12.43%；归母净利润3.26亿元，同比下降2.66%，主要系上年同期数据因企业合并追溯调整导致基数提升；扣非净利润3.03亿元，同比增长7.60% [5] - **现金流表现优异**：2026年第一季度经营活动产生的现金流量净额达3.05亿元，同比大幅增长77.88%，表明主业盈利质量增强且资金回笼效率提升 [5] - **费用结构变化**：2026年第一季度销售、管理、研发、财务费用率分别为4.72%、2.87%、6.05%、1.56%；其中财务费用率同比增加2.89个百分点，主要系汇率波动导致汇兑损益增加 [5] - **历史及预测财务数据**： - 营业总收入：2025年为1981.85亿元，预计2026-2028年分别为2189.92亿元、2420.49亿元、2676.12亿元，同比增长率预计在10.50%-10.56%之间 [3] - 归母净利润：2025年为12.25亿元，预计2026-2028年分别为13.54亿元、15.22亿元、17.31亿元，同比增长率预计分别为10.55%、12.43%、13.71% [3] - 每股收益（EPS）：2025年为1.37元，预计2026-2028年分别为1.52元、1.71元、1.94元 [3] - 估值水平：当前股价对应2026-2028年市盈率（P/E）预计分别为11.99倍、10.66倍、9.38倍 [3][5] - **盈利能力指标**：预计毛利率将从2025年的23.5%稳步提升至2028年的24.0%；净资产收益率（ROE）预计从2025年的11.3%提升至2028年的12.9% [6] - **偿债能力指标**：资产负债率预计从2025年的40.1%下降至2028年的36.8% [6] 公司战略与运营 - **年度经营目标**：2026年度力争实现销售收入约218亿元，期间费用约32亿元，实现利润总额约18.5亿元 [5] - **国际化战略**：全面深入推进“1+N+X”的国际化营销体系建设，加快国际化战略布局 [5] - **产业拓展与焕新**：加大在智能物流、零部件、后市场等新兴产业的拓展力度 [5] - **运营管理**：推进精益管理，强化成本管控，加快推进产业数字化转型 [5] 技术创新与产品开发 - **研发投入**：2026年第一季度研发费用率为6.05% [5] - **技术突破**： - 实现5-10t双驱技术自主可控 [5] - 智能安全辅助系统实现进口替代 [5] - 实现国内首次平衡重五级门架开发应用 [5] - FICS车联网实现全球覆盖 [5] - **标准化与知识产权**：全年主持或参与24项标准的制修订并发布实施，新增授权专利449件（其中发明专利81件） [5] - **产品创新**：全年新上市车型300余款，新产品销售占比超60%；研发上市国内首台70吨叉车，填补了国内超重型叉车领域技术空白 [5] 投资建议 - 基于公司国内叉车龙头地位、全球化推进、电动化产品占比提升以及智能物流等战略布局，预计2026-2028年归母净利润分别为13.54亿元、15.22亿元、17.31亿元，维持“买入”评级 [5]

投资评级与核心观点 - 报告对长春高新维持“增持”评级 [5] - 报告给予公司目标价为100.45元，当前股价为84.93元，隐含约18.3%的上涨空间 [5][6] - 报告核心观点：公司业绩短期承压，但关注其创新管线数据和BD交易的催化，认为创新构筑了长期价值 [2] 财务表现与业绩分析 - 2025年公司实现营业收入120.83亿元，同比下降10.27%；实现归母净利润1.55亿元，同比大幅下降94.00% [3][11] - 业绩下滑主要原因：1）核心产品长效生长激素纳入医保后降价，且公司在2025年第四季度主动控制发货节奏以降低渠道库存，导致单季度归母净利润亏损10.10亿元；2）销售费用同比增长14.69%，管理费用同比增长24.75%，研发投入同比增长9.16%；3）计提资产减值损失3.70亿元 [11] - 公司预计2026年将迎来恢复性增长，预测2026-2028年归母净利润分别为10.24亿元、12.17亿元、13.97亿元，同比增速分别为561.1%、18.8%、14.8% [3][11] - 对应每股收益（EPS）预测调整为2026年2.51元、2027年2.98元、2028年3.42元（原2026-2027年预测为5.82/6.19元） [11] 分业务板块表现 - **金赛药业**：2025年实现收入98.19亿元（-7.98%），归母净利润4.87亿元（-81.83%）。尽管长效生长激素降价，但预计2026年第一季度收入下滑幅度可控，公司有望通过“以量补价”实现恢复性增长，并保持该领域龙头地位 [11] - **百克生物**：2025年实现收入6.05亿元（-50.77%），归母净利润亏损2.63亿元。业绩受挫主要因核心产品带状疱疹疫苗退货冲减及价格下调，以及水痘疫苗受出生率下行与地方免疫规划冲击销量下滑。公司正加速推进新产品研发 [11] - **新产品进展**：金蓓欣®逐步实现市场突破；美适亚®纳入医保后需求快速增长；妇科板块稳步启动长效促卵泡激素商业化；安托达等脱敏治疗产品与现有儿科业务形成协同 [11] 创新研发与国际合作 - 公司持续加大精准研发投入，重点布局内分泌代谢、女性健康等传统优势领域，并向肿瘤、呼吸、免疫等前沿赛道延伸 [11] - 多款产品进入临床阶段，预计2026年将迎来多个关键临床数据读出 [11] - 2025年，公司自主研发的GenSci098注射液项目完成海外独家授权，总交易金额达约15亿美元，印证了公司创新管线的全球商业化价值 [11] 估值与财务预测摘要 - 基于公司处于转型期、生长激素降价影响出清、新产品贡献增量及创新管线价值兑现，报告给予公司较可比公司估值均值一定的溢价，采用2026年40倍市盈率（PE）得出目标价 [11] - 关键财务预测：预计2026-2028年营业总收入分别为105.60亿元、116.07亿元、132.00亿元 [3] - 盈利能力指标：预计销售毛利率将从2025年的82.1%逐步稳定在79%左右；净资产收益率（ROE）预计从2025年的0.7%恢复至2028年的5.8% [3][12] - 估值水平：基于最新股价和预测每股收益，2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为33.82倍、28.48倍、24.80倍 [3] 市场与交易数据 - 公司总市值为346.46亿元，总股本4.08亿股 [6] - 52周内股价区间为83.76元至136.30元 [6] - 近期股价表现：过去1个月、3个月、12个月的绝对升幅分别为-2%、-11%、-1%；相对指数的升幅分别为-12%、-18%、-54% [10] - 截至报告期最新数据，每股净资产为54.62元，市净率（P/B）为1.6倍 [7]

伊利股份2025年业绩及2026年展望 电话会议纪要关键要点 一、 公司整体财务表现与目标 * **2025年业绩**：营业总收入1,159.31亿元，同比增长0.13%[3] 利润总额130亿元，创历史新高[3] 归母净利润115.7亿元，同比增长36.8%[2] 核心经营利润率10.2%，同比提升74个基点，创历史新高[2][3] 归母净利润率达10%[3] * **2025年业绩驱动因素**：得益于原材料成本下降、全链路运营效率提升、费用结构优化[3] 品类结构优化和经营效率提升是盈利改善主因[8] * **股东回报**：2025年现金分红87.29亿元，占归母净利润75.5%[3] 加上现金回购2.49亿元，股东总回报合计89.8亿元，占归母净利润77.6%[2][3] * **2026年第一季度业绩**：营业总收入348.25亿元，同比增长5.47%[3] 利润总额63.7亿元，同比增长10.8%[3] 销售费用率同比下降21个基点[3] * **2026年经营目标**：收入目标为中个位数增长[2][6] 净利润率希望在2025年高基数上保持平稳[6] 力争实现优于行业的增长[6] * **未来盈利展望**：10%的净利润率并非最终目标，未来净利润水平和净利润率有望再上新台阶[9] 二、 分业务板块表现与展望 液体乳业务 * **2025年表现**：营业收入704.2亿元[3] 常温液态奶市场份额稳居第一，低温酸奶和低温白奶线下零售额份额提升[3] 渠道库存和产品新鲜度恢复健康[4] * **2026年第一季度**：液体乳业务同比增长2.3%[3] 常温液奶业务已实现正增长[4][9] * **常温液奶展望**：2026年目标企稳回升，为2027年加速成长积蓄力量[4] 预计2026年收入将重回增长轨道[11] * **低温业务表现**：2025年实现逆势增长[4] 低温白奶营收增长超20%[2][4][17] 畅轻品牌营收实现双位数增长[4] * **低温业务规划**：2026年争取实现更好的收入表现[17] 打造高中低端产品矩阵，拓展消费场景[17] 奶粉及奶制品业务 * **2025年表现**：营业收入327.69亿元，同比增长10.4%，收入占比提升近3个百分点[3] 成为主要增长引擎[3] * **婴配粉业务**：2025年金领冠婴配粉营收双位数增长[3] 2025年底婴配粉零售额市占率达18.3%，跃居行业第一[2][3] 市场份额从2021年的7.3%提升至2025年的18.3%[18] * **婴配粉目标**：2026年目标市占率再提升1-2个百分点[2] 在新战略周期力争实现金领冠单品牌市占率第一[2][5] * **成人营养品**：2025年营收双位数增长，稳居行业第一[3] 2026年一季度高端产品增长超30%[19] 2026年目标保持双位数收入增长[19] * **奶酪业务**：2025年面向餐饮专业客户的奶酪乳脂业务营收增长超30%[3][16] To C业务市占率位居行业第二[16] 冷饮业务 * **2025年表现**：营业收入98.22亿元，实现双位数增长，稳居市场第一[3] * **2026年第一季度**：同比增长7.1%[3] * **未来展望**：新战略周期内希望继续保持高个位数增长，盈利能力持续提升[21][22] 新兴业务 * **To B深加工业务**：被视为新战略周期最大潜力增长点[2][7] 2025年营收增长超30%[2] 2026年目标继续保持双位数增长[16] * **国际化业务**：是未来增长主要引擎之一[7] 2025年奶粉海外业务增长超50%[18] 2026年目标海外业务保持双位数增长[20] * **非乳业务（水饮/牛肉）**：水饮业务市场规模超5,000亿元[22] 2026年将完善水饮业务布局和运营体系[22] 高端牛肉领域打造“一只牛”品牌，探索连锁门店模式[24] 三、 行业环境与上游原奶 * **原奶供需与价格**：上游去产能持续，2025年奶牛存栏量减少约20-30万头[10] 2026年第一季度奶价已环比企稳[10] 预计2026年下半年奶价有望企稳回升[2][10] 行业最困难的阶段已经过去[10] * **深加工对原奶消耗的影响**：生产一吨奶粉约消耗八吨原奶[23] 深加工产能将从2026年开始在未来几年逐步释放[23] 预计未来两到三年，深加工产能释放将大量消耗原奶，改善行业供求关系[23] * **进口替代**：2025年国内进口乳制品折合生鲜乳1,668万吨[7] 国产深加工产品替代进口是不可逆的趋势[23] 四、 公司战略与核心举措 * **新五年战略方向**：聚焦To B深加工、成人营养品及国际化三大核心方向[2][7] * **产品创新**：每年新品收入占比保持在15%左右[7] 2025年推出金典鲜活纯牛奶、畅轻小奶壶酸奶、奶皮子酸奶等创新产品[7] * **营销创新**：构建全域营销新生态，打造社交IP，布局体育赛道（如2025年成为苏超官方合作伙伴）[7] 2026年作为体育大年，将重点布局世界杯等大型赛事[15] * **渠道创新**：主动拥抱新零售，线上线下一体化布局[8] 常温液态奶在会员店、零食店、即时零售等新型渠道2025年均实现营收双位数高速增长[8][13] 在主流电商平台零售额份额稳居行业第一[8] * **新兴渠道盈利性**：目前整体盈利，未来盈利能力有提升空间[14] 短期为渗透会有费用投入，长期规模效益将释放[14] * **费用展望**：预计2026年销售费用率会略有提升，因体育大年营销投入及新战略开局之年费用投入[2][15] 预计2026年毛利率相较于2025年将有略微改善趋势[15] 五、 其他重要信息 * **消费者与市场趋势**：中国消费者信心指数自2025年5月起同比正增长[11] 居民消费价格指数从2025年10月起同比转正[11] 三四线及以下市场乳品人均消费量和购买频次仍有较大提升空间[12] * **产能与研发**：2025年投产的健康谷智能化深加工产品线产能正稳步爬坡[16] 联合乳业国创中心在关键领域实现技术突破，部分工艺已达国际先进水平[16] * **成人营养品拓展**：正从奶粉向营养品领域延伸，已布局蛋白粉、益生菌冻干粉等功能保健食品[19] 深化与同仁堂合作，已获得8件专利授权证书[19]

投资评级与核心观点 - 报告对徐工机械的投资评级为“强推”，并维持该评级 [1] - 报告给予公司目标价为12.5元，当前股价为9.95元，存在约25.6%的潜在上行空间 [3] - 报告核心观点认为，尽管2026年一季度因汇兑因素导致利润增长暂时承压，但公司坚定推进改革，经营质量稳步提升，看好其长期发展 [1] 2025年及2026年一季度业绩表现 - 2025年，公司实现营业总收入1008.2亿元，同比增长8.4%；归母净利润65.7亿元，同比增长9.0%；扣非归母净利润65.5亿元，同比增长13.7% [1] - 2026年一季度，公司实现营业总收入297.9亿元，同比增长9.3%；归母净利润20.6亿元，同比增长0.9%；扣非归母净利润20.2亿元，同比增长0.8% [1] - 2025年公司销售毛利率、净利率分别为22.6%、6.6%，均同比提升0.1个百分点 [7] - 2026年一季度，公司销售毛利率、净利率分别为22.05%、7.00%，分别同比微降0.02个百分点和0.57个百分点 [7] 费用控制与财务风险 - 2025年公司期间费用率合计下降1.3个百分点，其中财务费用率大幅下滑1.4个百分点至0.7%，主要系汇兑损失减少所致 [7] - 公司优化信用销售结构，2025年按揭销售占比为3.99%（同比+0.70pct），融资租赁销售占比为17.04%（同比-3.70pct） [7] - 公司压降风险敞口，截至2025年末，按揭担保责任余额为97.06亿元（同比+8.58亿元），融资租赁回购义务余额为301.94亿元（同比-265.49亿元） [7] 核心业务与行业地位 - 2025年公司核心业务板块增长强劲：土方机械收入301.3亿元（同比增长25.5%），起重机械收入209.8亿元（同比增长11.0%），矿业机械收入93.8亿元（同比增长47.4%） [7] - 2025年公司海外收入达486.0亿元，同比增长16.6%，占营业总收入比重提升至48.2% [7] - 公司行业龙头地位稳固，在汽车起重机、随车起重机、压路机等16类主机产品位居国内行业第一 [7] - 根据KHL发布的Yellow Table 2026榜单，徐工再次荣登全球工程机械制造商第三位、国内第一位 [7] 股权激励与业绩目标 - 2025年公司推出新一期股票期权与限制性股票激励计划，覆盖中层管理人员、核心技术及业务人员共计4500余人 [7] - 2026年业绩考核目标包括：净资产收益率不低于11%；净利润不低于75亿元（或2025-2026年净利润累计值不低于140亿元）；经营活动现金流量净额不低于65亿元 [7] 2026年一季度汇兑影响 - 2026年一季度，人民币兑美元升值，导致公司财务费用大幅提升，进而拖累净利润增长 [7] - 一季度公司财务费用率为2.32%，同比大幅上升2.71个百分点 [7] - 报告预计，随着公司调整外汇管理策略并持续提质增效，期间费用的影响有望逐步减少 [7] 未来盈利预测与估值 - 报告调整了盈利预测，预计公司2026~2028年收入分别为1123.2亿元、1267.1亿元、1435.2亿元，同比增速分别为11.4%、12.8%、13.3% [8] - 预计2026~2028年归母净利润分别为81.7亿元、101.3亿元、120.0亿元，同比增速分别为24.3%、24.0%、18.4% [8] - 预计2026~2028年每股收益（EPS）分别为0.70元、0.86元、1.02元 [8] - 基于2026年18倍市盈率的估值，得出目标价12.5元 [8]

投资评级与核心观点 - 报告对徐工机械的投资评级为“强推”，并维持该评级 [1] - 报告设定的目标价为12.5元，以当前价9.95元计算，存在约25.6%的上涨空间 [1][3] - 核心观点认为，尽管2026年一季度因汇兑因素导致利润增长短期承压，但看好公司坚定推进改革，经营质量将稳步提升 [1] 财务业绩表现 - 2025年业绩：实现营业总收入1008.2亿元，同比增长8.4%[1]；归母净利润65.7亿元，同比增长9.0%[1]；扣非归母净利润65.5亿元，同比增长13.7%[1] - 2026年一季度业绩：实现营业总收入297.9亿元，同比增长9.3%[1]；归母净利润20.6亿元，同比增长0.9%[1]；扣非归母净利润20.2亿元，同比增长0.8%[1] - 2025年盈利能力：销售毛利率为22.6%，销售净利率为6.6%，均同比提升0.1个百分点 [7] - 2026年一季度盈利能力：销售毛利率为22.05%，同比微降0.02个百分点；销售净利率为7.00%，同比下降0.57个百分点 [7] 费用控制与财务结构 - 2025年期间费用控制良好：期间费用率合计下降1.3个百分点，主要得益于财务费用率大幅下滑1.4个百分点（因汇兑损失减少）[7] - 2026年一季度费用受汇兑扰动：财务费用率同比大幅提升2.71个百分点至2.32%，主要因人民币升值影响 [7] - 风险敞口管理：2025年，公司通过对外按揭和融资租赁模式的销售金额占营收比例分别为3.99%（同比+0.70pct）和17.04%（同比-3.70pct）[7]；截至2025年末，公司承担有按揭担保责任的客户借款余额为97.06亿元（同比+8.58亿元），融资租赁回购义务余额为301.94亿元（同比-265.49亿元）[7] 核心业务与市场地位 - 核心业务板块增长强劲：2025年，土方机械收入301.3亿元（同比增长25.5%），起重机械收入209.8亿元（同比增长11.0%），矿业机械收入93.8亿元（同比增长47.4%）[7] - 国际化成果显著：2025年海外收入达486.0亿元，同比增长16.6%，占营业总收入的48.2%[7] - 行业龙头地位稳固：根据英国KHL发布的Yellow Table 2026榜单，“徐工XCMG”位列全球工程机械制造商第三名、国内第一名[7]；公司多类产品位居国内或全球前列，例如汽车起重机、随车起重机、压路机等16类主机国内第一，起重机械、移动式起重机等全球第一[7] 公司治理与激励机制 - 第二次股权激励计划落地：2025年推出新一期激励计划，覆盖中层管理人员、核心技术及业务人员共计4500余人[7] - 2026年业绩考核目标：包括净资产收益率不低于11%、净利润不低于75亿元（或2025-2026年累计净利润不低于140亿元）、经营活动现金流量净额不低于65亿元[7] 未来业绩预测与估值 - 收入预测：预计2026~2028年收入分别为1123.2亿元、1267.1亿元、1435.2亿元，同比增长率分别为11.4%、12.8%、13.3%[8][9] - 净利润预测：预计2026~2028年归母净利润分别为81.7亿元、101.3亿元、120.0亿元，同比增长率分别为24.3%、24.0%、18.4%[8][9] - 每股收益预测：预计2026~2028年EPS分别为0.70元、0.86元、1.02元[8][9] - 估值基础：基于2026年预计每股收益0.70元，给予18倍市盈率，得出目标价12.5元[8]