报告公司投资评级 - 行业为非必需性消费/专业零售，6个月评级为增持（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 基于门店净减、客流下降调整盈利预测并新增28财年预测，预计FY26 - 28营收265亿、273亿、286亿人民币，归母净利13亿、15亿、17亿人民币，EPS为0.21元、0.24元、0.27元，PE为12x、11x、10x [5] 根据相关目录分别进行总结 公司财务表现 - FY25营收270亿元，同比-7%，净利润13亿元，同比-42%；毛利率38%，同比-3.4pp，净利率4.8%，同比-2.8pp；FY25Q4零售及批发业务之总销售金额按年同比录得中单位数下跌 [1] - 截至财年底，公司现金及现金等价物为26亿元，同比+32%；年内经营活动所产生的现金净额同比增长20.0%至38亿元；全年派息率为135%，自2019年上市以来累计派息总额129.6亿元，累计派息率104.2% [2] 公司门店情况 - 截至财年底，公司共运营5020家直营店铺，店铺总数同比减少18.3%，毛销售面积同比减少12.4%；开店和改店执行更严格筛选标准，谨慎控制面积，重视店铺坪效；新开店聚焦主力品牌主力店型及专业垂类品牌新布局，重视门店零售服务能力；改造店以提升未来店效为核心 [3] 公司品牌布局 - 引入高端跑步品牌SOAR Running至中国市场并全面负责其发展，后续将开设线上官方旗舰店并在线下多样形式与消费者见面 [4] - 深化与加拿大高端越野跑品牌norda的合作，线上入驻天猫旗舰店、小红书，线下入驻多个城市运动时尚买手店 [4] - 与顶级专业户外品牌Norrøna达成合作，作为其中国市场独家运营合作伙伴负责全链路运营工作，通过线上线下结合方式布局，实现品牌与用户有效连接 [4]

财务表现 - FY25财年收入270.1亿，同比下滑6.6%，归母净利润12.9亿，同比下降41.9% [1] - FY25H2收入和归母净利润分别同比下降5.4%和53% [1] - FY25全年分红率预计134%，超市场预期 [1] - FY25毛利率同比下降3.4pct至38.4%，主要因零售折扣加深 [1] - FY25归母净利率同比下降2.9pct至4.8% [1] 渠道与品牌表现 - FY25零售和批发渠道收入分别同比下降6.8%和5.8% [1] - 主力品牌和其他品牌收入分别同比下降6.1%和9.9% [1] - 直营门店数量为5,020家，净关店1,124家，新开258家，关闭1,382家 [1] - 总销售面积同比下降12.4%，单店销售面积同比增长7.2% [1] 经营质量 - FY25存货周转天数为133天，同比下降1天 [2] - 经营活动现金流净额37.6亿，同比增长20% [2] - 期末现金25.9亿，去年同期为19.6亿 [2] 新品牌合作 - 引入SOAR running品牌，定位高端，以先锋设计和创新科技材料为核心 [2] - 与顶级专业户外品牌达成合作，负责中国市场全链路运营 [2] - 深化与nordaTM合作，线上入驻天猫旗舰店、小红书，线下入驻多城买手店 [2] 盈利预测与估值 - 调整FY26-27盈利预测，引入FY28预测，FY26-28每股收益分别为0.21、0.25和0.30元 [2] - 给予FY26年15倍PE估值，目标价3.45港币 [2]

公司合作动态 - 李宁品牌正式成为中国奥委会2025-2028年体育服装合作伙伴 将为中国体育代表团参加洛杉矶奥运会等十余项国际赛事提供专业运动装备支持 [2] - 合作协议价值高达8亿元 相比上一周期签约费上涨近三分之一 [4] - 公司强调此次合作是荣誉也是责任 承诺持续加大科技创新投入 为运动员和爱好者提供专业化产品 [5] 品牌历史与战略 - 公司曾于1992-2004年担任中国奥委会合作伙伴 此次重新合作标志着品牌资源竞争进入白热化阶段 [4] - 品牌创始人李宁以运动员基因强调单品牌战略 目标成为世界一流专业运动品牌 [4] - 签约仪式展示强大运动员资源背书 包括6位奥运冠军及多支金牌队伍 [7] 行业竞争格局 - 中国奥委会体育服装合作伙伴为顶级赞助标的 过去曾被阿迪达斯和安踏获得 [4] - 8亿元合作金额反映体育品牌对稀缺资源的争夺加剧 行业头部竞争态势显著 [4]