行业与公司 * 纪要主要涉及全球科技行业 特别是人工智能（AI）和半导体领域 同时涵盖中美两国市场 [1] * 涉及的公司包括美股科技巨头（Meta 微软 亚马逊 Google 英伟达 博通 应用材料 TI NXP） 中国互联网公司（腾讯 阿里巴巴 腾讯音乐 京东 美图）以及半导体和硬件公司（中芯国际 新易盛 工业富联 胜宏科技 寒武纪 科沃斯 石头科技） [1][5][13][15][17][18][21] 核心观点与论据 市场整体状态与分化 * 当前市场情绪亢奋 A股成交金额突破2.1万亿 市场普遍认为处于牛市 但需理性分析其可持续性 [2] * 科技行业中报披露显示行业分化明显 美股由AI驱动 非AI半导体（消费电子 手机 汽车 工业）表现疲软 应用材料公司上周下跌14% [1][5] * 美股市场更集中于头部公司（如Meta 微软 亚马逊） 其业绩和市场表现均优于小型公司 [5] * A股市场情绪易形成主题扩散 寒武纪创下新高 但部分上涨由海外涨势传导驱动 而非完全基于国内基本面 需警惕情绪推动的波动风险 [12] AI驱动的机遇与风险 * AI是当前市场核心主线 云计算业务增速与TOKEN消耗量增长匹配 为AI方向提供强支撑 但对云业务收入贡献多 对直接业务收入贡献较少 [1][5] * AI技术普及面临使用门槛高的问题 用途主要集中在降本增效上 而非直接创造收入 对GDP总数的影响有限 [3][19][20] * 下游实际应用场景普及与TOKEN调用量 CAPEX增速之间存在错位 这是潜在的风险点 [19][20] * 模型公司（如Meta）表现相对较好 而应用端分化明显 呈现强者恒强态势 除Platium和Roblox外 大多数下游应用公司的AI兑现度较低 [7] * 全球软件市场面临大模型商业化压力 与AI关联度较低的公司（如SAP）出现大幅调整 [6] * AI产业的发展具有非线性的波动特征 其资本支出（CAPEX）很高 TOKEN消耗量增速快 但不能完全类比移动互联网时代 [22] 资本开支（Capex）与现金流 * Google和亚马逊2025年二季度Capex上调 导致自由净现金流压力增加 即便云业务公司也面临OPEX持续上升的问题 [8] * 目前头部四家公司约70%的资金用于Capex 其余用于回购和分红 若云服务增速能维持 企业可能会进一步削减回购和分红 加大Capex投入；若云服务增速放缓 则存在巨大风险 [9] * 中美对Capex态度差异明显：中国市场更为务实 根据需求投资；美国市场对AI尤其是通向AGI的投入信心更强 [10] 半导体板块表现 * 国内半导体板块近期热度增加 但指数仅回到4月份高点 涨幅相比其他板块偏弱 上涨兼具业绩驱动和行情补涨扩散特性 [11] * 需观察三季度行情延续性及基本面支持力度 关注算力 PCB 液冷到铜箔等主线的发展 [11] * 液冷技术近期受关注 但其背后的CAPEX预期可能过于激进 需谨慎评估其实际可行性 [26] 其他投资机会与公司表现 * 除AI赛道外 腾讯音乐业绩增长稳定且通过涨价实现超预期表现 Roblox 卡拉迪亚等公司今年反转力度大 股价表现优 [15] * 定制化芯片需求（如马威和博通）进入正向循环通道 是未来关注重点 [15] * 国内市场线索多元 有海外业务和出海方向的公司（如腾讯海外游戏）表现更好 [16] * 2025年出口行业分化 科沃斯和石头科技等扫地机行业重新进入新产品周期 边际变化显著 [17] * 工业富联在英伟达GPU200新出货产品中表现超预期 胜宏科技2025年涨幅更大 边际变化带来的股价弹性大于总量变化 [17] * 传统电商领域竞争激烈 京东在外卖大战中投入巨大导致季度利润亏损 阿里巴巴则通过闪购提升流量集中度 [18] * 软件公司中 约80%的美股软件公司受损 仅10%确定性受益；中国市场下游企业对IT支出谨慎 能维持高增长的软件公司非常少 美图兑现了其增长目标 [21] 估值与市场情绪 * 当前市场情绪处于阶段性高点 A股换手率上升自5月末以来持续近三个月 超过85%的公司在过去一个季度实现正收益 中证1000和沪深300成交金额比值在8月中旬达极高水平 小盘股行情强劲但近期开始分化 [23] * 当前市场估值已从低位上升至中间位置 隐含一年胜率为56% 预期收益率为2% 相比去年8月（胜率100% 预期收益23%-40%）已不再极端 从三年尺度看仍有88%胜率和20%左右累计回报 [23][24] * 从整体牛市角度看 目前可能处于上半段 并非极致位置 但超短周期并非有利参与时点 投资者可优化交易节奏 [24][27] 其他重要内容 * 二季度因关税担忧导致客户提前下单 使部分公司业绩超预期 多数公司上调了全年指引 表明整体经营状况良好 出现明显季节性下滑风险的可能性低 [14] * 从去年四季度至今 模型能力边界相对平滑 但深度模型调用TOKEN曲线加速明显 最大的风险在于预期管理 [19][20] * 投资者应关注短期情绪周期 中长期估值水平以及盈利持续改善趋势 以把握投资节奏和优化交易策略 [27]

A股市场表现 - 8月13日A股三大指数集体创阶段新高 上证指数涨0.48%报3683.46点 深证成指涨1.76%报11551.36点 创业板指涨3.62%报2496.50点 [1] - 沪深北三市全天成交额达21752亿元 较上一交易日放量2700亿元 时隔114个交易日成交额再度突破2万亿元 [1] - 全市场超2700只个股上涨 百股涨停再现 [1] AI硬件板块 - AI硬件方向大涨 CPO PCB等概念受资金追捧 中际旭创 新易盛 华工科技 光库科技 胜宏科技均续创股价历史新高 [2] - 工业富联尾盘涨停 股价创历史新高报43.68元/股 总市值达8675亿元 [2] - 工业富联上半年营收3607.6亿元同比增长35.58% 归母净利润121.13亿元同比增长38.61% 单个季度营收首次超2000亿元 [2] - CPO概念指数年内累计上涨超35% [2] - 中信证券建议继续重点布局"AI主线" 看好AI应用及算力板块机遇 [2] - 兴业证券认为AI行情有望向更多"AI+"领域扩散 [2] 脑机接口板块 - 脑机接口概念活跃 创新医疗走出7天4板 浙江东日3连板 [4] - 《脑机接口技术与应用研究报告(2025年)》发布 认为脑机接口技术应用前景广阔 科研创新和产业落地将加速 [4] - 工信部等部门印发《关于推动脑机接口产业创新发展的实施意见》 提出到2027年关键技术实现重大突破 到2030年形成国际竞争力产业生态体系 [4] A股市场展望 - 民生证券认为A股在新高度下有三个"跑赢" 在"性价比"上跑赢历史 在与经济的"赛跑"中脱颖而出 期待"跑赢"美股 [6] - 东吴证券表示本轮行情呈现流动性驱动特征 ETF 散户 杠杆资金均积极入市 政策层面对资本市场呵护力度加大 [6] - 国金证券指出7月以来A股迎来"自下而上"活跃氛围 创业板指7月涨幅超8% 沪深两市日成交额屡屡站上1.5万亿元 [7]

核心观点 - 2025年上半年工业富联营收净利润稳健增长，云计算业务持续突破，通信及网络设备稳健成长 [1] - 北美四大云服务商2025年资本开支同比有望实现高速增长，AI云基础设施投入占比将显著提升 [1] - 公司通过深化合作与优化产品结构，巩固了在核心客户群体的市场份额 [1] - 全球AI基础设施景气度有望持续上行，公司多元业绩弹性有望加速释放 [1] 盈利能力 - 公司25H1实现毛利率6.60%，同比-0.13pct [1] - 25Q2实现毛利率6.50%，同比+0.50pct/环比-0.23pct [1] 云计算业务 - 北美四大云服务商2025年资本开支同比有望实现高速增长，带动高端AI服务器需求增长 [1] - 公司深化合作与优化产品结构，巩固核心客户市场份额 [1] 交换机业务 - 上半年800G高速交换机营收较2024全年增长近三倍 [1] 行业前景 - 全球AI基础设施景气度有望持续上行 [1] - 公司不断推进先进产品研发，夯实全球高性能计算及AI基础设施领域竞争力 [1]

美国就业数据低于预期 - 7月美国失业率环比上升0.1个百分点至4.2% [4] - 5月和6月非农业部门新增就业岗位数量较此前公布数据大幅下调 [4] - 7月非农业部门新增就业岗位表现逊于市场预期 [1][2][4] 金融市场反应 - 道琼斯工业指数跌1.23%，标普500指数跌1.6%，纳斯达克指数跌2.24% [2] - 万得美国科技七巨头指数下跌2.99% [1][2] - 亚马逊股价重挫逾8%，因云计算业务盈利增速低于预期 [2] - 美元指数快速下跌超1%，美国10年期国债收益率下跌超过12个基点 [4] - CBOE波动率指数攀升至20.41点 [1][2] 欧洲股市表现 - 英国富时100指数跌0.7%，法国CAC40指数跌2.91%，德国DAX指数跌2.66% [2] - 意大利MIB指数跌2.55%，欧洲STOXX50指数跌2.9% [2] 贵金属市场 - 伦敦金现货价格涨2.22%，COMEX黄金期货价格涨2.01% [3] - 伦敦银现货价格涨0.84%，COMEX白银期货涨1.07% [3] 美联储政策预期 - 美联储9月降息25个基点的概率从37.7%大幅升至75.5% [4] - 特朗普呼吁美联储主席鲍威尔辞职 [7] 人事变动 - 美联储理事阿德里亚娜·库格勒宣布将于8月8日辞职 [7] - 库格勒提前离职使特朗普可提前进行美联储人事任命 [7] - 特朗普解雇劳工统计局局长埃丽卡·麦肯塔弗 [5][6]

公司表现 - 亚马逊盘中一度跌8% [1] - 公司市值蒸发逾2000亿美元 [1] 业绩指引 - 三季度营业利润指引低于市场预期 [1] 业务表现 - 云计算业务销售增长落后于主要竞争对手微软和谷歌 [1]

市场表现 - 纳指跌1.4%，标普500指数跌1%，道指跌0.9% [1] - 亚马逊跌约7%，市值蒸发1780亿美元 [1] - 苹果涨约1% [1] - Coinbase跌约11% [1] - 软件设计巨头Figma涨约16%，上个交易日收涨250% [1] 公司业绩 - 亚马逊三季度营业利润指引低于市场预期 [1] - 亚马逊云计算业务销售增长落后于主要竞争对手 [1] - 苹果第三财季营收增速创三年半最高 [1] - Coinbase二季度总体营收低于预期 [1]

美国二季度GDP增长分析 - 美国二季度GDP按年率计算增长3%，较一季度-0.5%的增速显著回升，但媒体认为数据夸大了经济健康状况 [1] - 进口下降是GDP上升主因，企业消耗库存而非增加进口，贸易项拉动名义GDP增速近5个百分点 [3] - 上半年平均增速按年率仅1.25%，较去年同期2.3%明显放缓，反映经济实际疲软 [4] 经济结构性问题 - 国内私人购买者最终销售额仅增1.2%，为2022年四季度以来最弱水平 [3] - 设备类商业投资增速从一季度23.7%骤降至4.8%，建筑类支出连续两季度下降 [3] - 企业推迟投资招聘计划，受关税和移民政策不确定性影响 [3] 美联储政策动向 - 维持联邦基金利率4.25%-4.50%不变，强调经济前景不确定性升高 [1][5] - 声明措辞转向谨慎，称"不确定性仍然较高"，6月时认为"有所缓解" [5] - 两位理事罕见投票支持降息，为1993年以来首次双反对票 [6] 关键经济指标与行业表现 - 二季度核心个人消费支出年化季环比初值1.4%，较去年放缓 [7] - 预计7月非农新增就业4万-11万个，显著低于6月14.7万个 [7] - 科技巨头微软云计算收入同比增34%，Meta营收475.2亿美元超预期 [7] 政策与贸易影响 - 关税政策导致企业库存波动，掩盖消费与投资支出疲弱 [3][4] - 贸易谈判结果将直接决定下半年全球贸易格局 [8]

美联储2025年7月议息会议核心观点 - 美联储维持联邦基金利率目标区间在4.25-4.5%，为2024年9月启动降息后第五次暂停，同时继续资产负债表缩减[1][7] - 两名理事Waller和Bowman投反对票，主张本次应降息25bp，与其此前公开表态一致[1][8] - 会议决定符合市场预期，但整体基调偏鹰派，未给出9月降息指引[4][13] FOMC声明要点 - 就业市场描述仍为"稳健"(remain solid)，通胀偏高且失业率保持低位[2][9] - 政策利率调整表述不变，保持灵活和数据依赖[2][10] - 经济描述从"稳健扩张"改为上半年"温和放缓"，与7月30日GDP数据一致[2][10] - 剔除"经济前景不确定性有所减小"表述，但鲍威尔解释仅为不确定性未进一步变化[2][9] 鲍威尔新闻发布会要点 - 对降息路径保持"等等再看"(wait and see)态度，未明确9月是否降息[3][11] - 9月会议前将有两份就业和通胀报告作为决策依据[12] - 认为当前适度限制性货币政策合理，就业市场稳健抵消私人部门需求放缓[3][13] - 关税对通胀影响处于传导早期，节奏可能较预期更慢[3][13] 美国二季度GDP数据 - 实际GDP环比折年率+3%，超预期的+2.4%，但含技术性因素：进口下降贡献5.2pct[5][15] - 内需放缓明显：最终销售至私人国内购买者增速+1.2%，为2022年末以来最低[5][16] - 个人消费支出环比+1.4%不及预期，私人固定资产投资环比+0.4%均回落[5][16] - 上半年实际GDP同比增速2.0%，较2024年的2.8%放缓[5][15] 市场反应 - CME FedWatch显示9月降息概率从63.3%降至41.2%[6][18] - 10年期美债收益率上升5bp至4.37%，美元指数升至99.82[6][18] - 三大股指小幅调整，但科技股财报后期货上涨：微软云计算和Meta广告业务超预期[6][18]

公司业绩 - 工业富联涨停 成交额近70亿元 [1] - 公司预计上半年实现归母净利润同比增长36 84%到39 12% [1] 业务表现 - 二季度公司云计算业务实现高速增长 [1]

业绩预告 - 2025H1预计实现归母净利润119.58~121.58亿元（YoY+36.84%~39.12%），中值120.58亿元（YoY+37.98%）[1] - 2025H1预计扣非归母净利润115.97~117.97亿元（YoY+35.91%~38.25%），中值116.97亿元（YoY+37.08%）[1] - 2025Q2预计归母净利润67.27~69.27亿元（YoY+47.72%~52.11%），中值68.27亿元（YoY+49.91%）[1] - 2025Q2预计扣非归母净利润66.94~68.94亿元（YoY+57.10%~61.80%），中值67.94亿元（YoY+59.45%）[1] 业务表现 - AI服务器驱动25Q2业绩创新高，云计算业务营收同比增长超50%，AI服务器营收同比增长超60%[2] - 云服务商服务器营收同比增长超1.5倍，GPU模块及算力板出货显著增长[2] - 精密机构件业务受益于大客户AI机种热销，实现稳健增长[2] - 800G交换机营收达2024全年的3倍，产品结构持续改善[2] 行业趋势 - 2024年全球AI服务器市场规模1251亿美元，2025年预计达1587亿美元[3] - 公司为全球服务器制造龙头，合作微软、AWS、英伟达，受益于GB200/300服务器架构[3] - AI大算力需求推动服务器市场增长，液冷机柜等创新技术降低成本与能耗[3] 投资建议 - 上修2025-2027年归母净利润预测至300.35/360.82/429.61亿元（原值282.34/351.57/433.54亿元）[4] - 云计算服务器出货量稳居前列，网通与工业互联网业务受益数字新基建[4]