行业投资评级 - 投资评级：优于大市（维持）[1] 核心观点 - 餐饮供应链板块基本面磨底信号明显，估值水平处于低位，未来有望逐步进入改善通道，建议关注板块向上弹性 [2] - 随着二季度消费政策影响减弱，餐饮供应链需求步入逐步复苏阶段，供给端出现龙头并购落地、市场费用投放理性等积极信号 [2] - 在基本面低基数、资本市场低预期、机构持仓较低的背景下，四季度宏观政策密集，任何供需两端的变化均可能催化股价上行 [2] 行业基本面与估值 - 截至10月17日，2025年年初以来调味品指数（申万）下跌6.1%，跑输沪深300指数24.3个百分点，跑输食品饮料板块3.5个百分点；预加工食品指数（申万）下跌6.4%，跑输沪深300指数24.6个百分点，跑输食品饮料板块3.8个百分点 [6] - 8月以来食品饮料板块在市场轮动下上涨3.0%，调味品与食饮趋势基本一致；预加工食品在弱预期、弱现实中下跌0.6% [6] - 2025Q2调味品/预加工食品板块基金重仓比例分别为0.3%/0.1%，机构持仓处于低位 [14] - 截至2025年10月17日，调味发酵品（申万）和预加工食品（申万）指数PE-TTM分别为29.0/20.4X，分别处于5年以来25%/23%分位水平，估值中枢偏下 [14] - 2025H1餐饮供应链行业规模持平微增，调味品龙头有所改善，但利润端压力显著，行业整体仍处于出清阶段 [9] 重点个股分析 - **海天味业**：2025H1营业收入152.30亿元，同比增长7.6%；归母净利润38.17亿元，同比增长14.8% [11]；2025Q2线下/线上渠道分别实现营收61.55/4.25亿元，同比增长9.2%/35.0% [21]；毛销差从2023Q4的27.4%上升至2025Q2的33.3% [21]；全球酱油市场占有率为6.0%，在中国酱油市场中占比12.6% [21] - **巴比食品**：2025H1营业收入8.35亿元，同比增长9.3%；归母净利润1.01亿元，同比增长15.3% [11]；2025Q2特许加盟/直营门店/团餐渠道收入同比分别增长10.5%/14.1%/26.2% [30]；2025H1对盒马/美团小象超市的销售额同比增长187%/90%，带动零售业务整体收入同比增长55% [30] - **安井食品**：2025H1营业收入76.04亿元，同比增长0.8%；归母净利润6.03亿元，同比下降21.9% [11]；2025Q2商超/特通/新零售及电商渠道收入同比分别增长8%/19.4%/35.1% [42]；锁鲜装产品2024年收入超过15亿元，占总收入约10% [42] - **千味央厨**：2025H1营业收入8.86亿元，同比下降0.7%；归母净利润0.34亿元，同比下降41.9% [11]；2025H1烘焙甜品类和冷冻调理类收入同比分别增长11.02%和67.3% [47] - **颐海国际**：2025H1收入29.27亿元，与去年同期基本持平；归母净利润3.10亿元，同比微降0.4% [52]；2024年海外收入占比不足10%，泰国工厂已投产，年规划产能1.5万吨 [55]；2025年中期拟每股派息0.3107港元，合计分红2.93亿元，对应分红率95% [56] 投资建议与政策催化 - 建议关注对政策敏感度较高的餐饮供应链相关企业，包括海天味业、巴比食品、颐海国际、安井食品、千味央厨等 [2][61] - 2025年以来扩大内需和服务消费政策频出，例如《提振消费专项行动方案》、《服务消费提质惠民行动2025年工作方案》、《关于扩大服务消费的若干政策措施》等，均涉及餐饮行业 [59]

事件概述 - 湖北宜昌夷陵区一家早餐店被曝光有猫爬上桌子啃食用于制作包子和饺子的肉馅 [1][2] - 涉事店员将猫赶走后仅移开容器 据网友反映后续仍继续使用被污染的肉馅制作包子 [2] - 该店店员回应称猫为隔壁所养 因熟悉环境爬上桌子 当时因忙碌未注意到 承诺加强卫生安全措施 [2] 监管行动 - 湖北省宜昌市夷陵区市场监督管理局于2025年10月14日下午就网络视频发布情况通报 并立即组织执法人员现场调查 [5] - 监管部门依据《中华人民共和国食品安全法》封存全部涉事原料及问题馅料 并对该店立案查处 [5] - 目前涉事早餐店已闭店 接受全面调查 [5] 行业监管态势 - 夷陵区市场监督管理局表示将全面开展餐饮食品安全监督检查 对违法违规行为依法严惩 [5] - 监管部门欢迎社会各界共同监督 可通过拨打12315提供问题线索 [5]

事件概述 - 湖北宜昌夷陵区一餐饮店发生食品安全事件，网络视频显示有猫爬上店内桌子啃食用于制作包子的肉馅 [1][3] - 事件发生于10月14日，并在网络上传播引发关注 [3] 监管行动 - 夷陵区市场监督管理局于10月14日下午就网络视频发布通报，并立即组织执法人员现场调查 [3] - 执法人员依据《食品安全法》封存了全部涉事原料及问题馅料 [1][3] - 监管部门已对该店立案查处，目前该店已闭店，接受全面调查 [1][3] 后续措施 - 夷陵区市场监督管理局表示将全面开展餐饮食品安全监督检查 [3] - 监管部门将对违法违规行为依法严惩 [3]

事件概述 - 湖北省宜昌市夷陵区某餐饮店涉嫌使用被污染肉馅制售包子 [1] - 事件源于10月14日下午网络传播的一段疑似视频 [1] - 夷陵区市场监督管理局已依据《中华人民共和国食品安全法》立案查处 [1] 官方处置行动 - 夷陵区市场监督管理局立即组织执法人员进行了现场调查 [1] - 官方已封存全部涉事原料及问题馅料 [1] - 目前该涉事餐饮店已闭店，接受全面调查 [1] 行业监管动向 - 夷陵区市场监督管理局将全面开展餐饮食品安全监督检查 [1] - 官方表示将对违法违规行为依法严惩 [1]

公司运营事件 - 湖北宜昌夷陵区一早餐店发生猫爬上桌子啃食肉馅事件[2] - 店员发现后未更换受污染肉馅 继续将其用于制作包子[2]

**巴比食品电话会议纪要关键要点** **一 公司业务模式与门店扩张** - 公司依赖加盟模式 门店扩张速度受限 每年毛开店约1000家 但闭店率高 净新增仅数百家[4][5] - 截至去年底门店数量突破5000家 基数大 新增门店对整体增长影响有限[2][5] - 商业模式主要依赖具有中式面点经验的夫妻或家庭式加盟商 包子制作过程标准化程度不高 难以批量快速扩展[4] - 未来几年门店数量预计保持稳定增长 内生增长较慢 外延并购成为重要推动力 预期高单位数或低双位数增长[8][9] **二 外延并购战略与成效** - 采取内生增长与外延并购双轮驱动战略 并购区域性小连锁包子店以扩大规模[2][6] - 策略合理有效 消费环境不景气时小品牌更愿意被并购 董事长在行业内号召力强 与众多包子铺老板关系密切[2][6] - 已积累并购经验 根据具体情况调整策略 允许部分被并购品牌保留原有品牌以适应当地市场[6] - 2022年并购武汉两个项目 2024年收购真味全 2025年完成对青露及另外两个小品牌的收购 2025年七八月与一家200多家门店的品牌达成合作并计划股权并购[7] **三 单店业绩表现与调改措施** - 2022年至2024年单店业绩逐年下滑 主因消费不景气 人口外流及竞争加剧[10] - 自2024年下半年开始改善 2025年一季度收窄至个位数 二季度实现低单位数增长 4月份转正[2][10] - 业绩改善原因包括包子作为刚需高频品类韧性较强 竞争环境趋缓 以及公司采取门店调改举措[11][12] - 门店调改通过调整布局 增加SKU和延长营业时间等方式提升单店表现 已调改200多家门店同店提升中位数达两位数 部分大几十[12] - 调改速度受加盟商资金限制 加盟商需自行承担装修费用 对盈利心里没底 导致过程节奏较慢[13][14] **四 团餐业务发展潜力** - 团餐业务具有较大发展潜力 公司目标是与门店业务长期占比五五开 目前占比约20%[4][16] - 团餐市场规模达万亿级别 公司体量不到4亿元 发展空间巨大[16] - 公司在华东地区占据80%团餐市场份额 还有大量空白市场可开发[16] - 针对小B客户采取标品经销方式 大B客户采取定制方式 组织架构和营销打法专业[16] **五 短期与长期发展展望** - 短期业绩加速确定性高 主因并购加速带来门店增加 外卖大战和竞争趋缓提升同店销售[3][17] - 成本平稳甚至下降 费用率平稳 利润增速值得期待[17] - 当前估值接近20倍左右 不具备太大弹性空间 但业绩加速及估值切换下可能获得一定收益[17][18] - 长期属于稳健成长型企业 通过内生加外延方式提升市占率潜力巨大 行业内包子铺超15万家 公司仅5000多家门店[18] - 在大众品 速冻食品及餐饮供应链板块中具备相对收益甚至绝对收益潜力[18] **六 同店增长预期与风险因素** - 未来几年同店增长预期存在分歧 总体持谨慎乐观态度[2][15] - 若消费环境企稳或略有回升 加之持续门店调改 同店销售可能提升[15] - 若消费环境恶化 则不宜对2026年同店增长抱过高期望[2][15] - 外卖大战带来的补贴效应推升七八月同店销售环比二季度进一步提升 但补贴不会持续 对长期增长影响暂时[14]

公司出海战略与成果 - 刘一手火锅自2000年出海至今已有25年历史，门店遍及20个国家和地区 [1] - 公司在境外已开设80余家门店，并布局了超过8000个底料销售网点 [1] 行业趋势与核心优势 - 中国速度、饮食文化传统与数字化变革共同提升了中餐在全球的地位 [3] - 中餐出海的核心优势在于"好吃"，例如中国甜品以其丰富多变的口味组合获得外国消费者赞誉 [3] - 包子、小面、粥以及茶饮等品类被视为非常适合出海的大单品 [3] - 中国餐饮品牌创新迭代速度远快于国外，国外一个大单品可享十年甚至一辈子的红利，而中国品牌能更快适应新时代消费者 [3] 品牌出海方法论 - 餐饮品牌出海需遵循"四部曲"：了解海外市场与洞察、选择目标国家、派遣合适负责人（头狼模型）、思考品牌盈利模型 [3] - "头狼"需具备屡败屡战的艰苦奋斗精神及强大的学习能力，对新鲜事物保持好奇心和敏感度 [3] - 成功关键在于不断顺应市场、挑战市场、教育市场，以在不同文化和消费市场中破局 [3]

公司基本信息 - 公司名称为成都市武侯区蔡记包李汇包子店，属于个体工商户 [1] - 法定代表人为余维勇 [1] - 注册资本为10万人民币 [1] 公司经营范围 - 许可经营项目包括食品销售、食品互联网销售、餐饮服务（不产生油烟、异味、废气） [1] - 一般经营项目包括预包装食品销售、预包装食品互联网销售、新鲜蔬菜零售、新鲜水果零售、鲜蛋零售 [1]

公司基本信息 - 公司名称为彭州市早味多包子店，属于个体工商户 [1] - 法定代表人为周小琴 [1] - 注册资本为10万人民币 [1] 公司经营范围 - 许可经营项目包括餐饮服务（不产生油烟、异味、废气）以及食品销售 [1] - 一般经营项目包括互联网销售（除销售需要许可的商品）以及外卖递送服务 [1]

经济转型与国企改革 - 二十世纪九十年代末计划经济向市场经济转型导致大批国企破产倒闭 [2][3] - 国企经营不善导致工厂关门 员工下岗失去收入来源 [3][4][8] - 下岗员工获得国家发放的经济补偿金 [20][22][49] 家庭经济状况与职业收入 - 中学教师工资水平极低 仅能维持个人基本生活开销 [10][11] - 国企会计岗位收入显著高于教师职业 [10][14][15] - 下岗补贴成为重要经济来源 五万元奖金相当于当时巨额财富 [87][88] 创业发展与商业机遇 - 早餐生意初始日均销售3-5笼包子 后提升至8笼 [117][118] - 童装业务周利润达3000元 相当于教师三个月工资 [134][135][136] - 女装店营业额达到童装店两倍 一个月回收半数投资 [202] - 自有门市物业免除租金压力 楼上房间出租月收入200-300元 [121][122] 商业运营模式 - 从广州批发市场直接采购保证款式新颖和质量 [191][192] - 采用店主模特展示和个性化搭配推荐提升销售 [195][197] - 建立批发商样品寄送渠道减少采购奔波 [206] - 雇佣店员分担运营压力 实现多店管理 [204][205] 市场竞争环境 - 乡镇距县城40多公里 交通不便带来本地化商业机会 [127] - 线下门店在电商未普及时代具有显著优势 [103] - 服装款式和质量形成竞争优势 顾客回购率高 [199][201]