文章核心观点 2024-2025年美国房地产链处于下行周期，展望2026年，市场仅可能迎来弱复苏，核心制约在于居民购房成本高企导致的需求不足，而预期的美联储降息和特朗普政府的新政对需求的实质性提振作用有限 [1][4][65][71] 一、美国房地产市场疲软的核心矛盾 - **需求不足是核心矛盾，供给短缺次之**：自2024年以来，房贷利率见顶回落，居民售房意愿改善，但购房需求持续疲软，市场已转变为“买方市场” [1][10] - **住房可负担性处于历史低位是需求低迷的核心要素**：截至2025年10月，美国居民月度购房成本达3060美元，占家庭收入比重高达43.2%，远超每月2227美元的租房成本 [2][19] - **高房价与高利率共同推高成本**：要让购房成本回落至租房成本水平，仅靠下调房贷利率需从当前的6.2%降至3.7% [2][19] - **利率虽有回落但仍在高位**：2025年以来，美国30年期抵押贷款利率从7%左右累计回落80BP至6.2%，但仍远高于疫情前3-4%的水平 [1][6] 二、美联储降息对房地产需求的影响 - **2026年美联储预计降息1-2次，但节奏可能“后置”**：因消费韧性、AI资本开支及《大美丽法案》落地，美国GDP增速或高于2025年，减税可能提振上半年消费与通胀粘性，导致降息后置 [3][28] - **美债长端利率下行空间有限**：在美联储降息2次的基准假设下，根据ACM模型预测，至2026年底10年期美债利率中枢或位于4.0%左右 [3][35] - **抵押贷款利率与长端利率高度相关，降息传导效果有限**：抵押贷款利率主要与10年期美债利率挂钩，而非美联储直接控制的短端利率，因此预计下行空间有限，难实质性提振住房需求 [3][41] - **市场预期房贷利率回落缓慢**：根据房利美预测，30年期抵押贷款利率要到2026年四季度才可能回落至6.0%以下 [41] 三、特朗普“地产新政”的潜在效果 - **新政包含五项举措，仅部分具备近期落地可行性**：提出的政策包括抵押贷款“可转让”、“可转移”、50年期抵押贷款合约、禁止大型机构购买独栋住宅（“房住不炒”）、指示房利美及房地美购买2000亿美元MBS，其中后两项在行政层面近期落地可能性较高 [4][52] - **“房住不炒”象征意义大于实际效果**：美国仅有1%的住宅是被大型机构投资者购买的，因此禁止其购买对市场影响有限 [4][55] - **2000亿美元MBS购买计划效果微弱**：该规模仅相当于美国MBS存量的2%左右，根据堪萨斯联储研究模型测算，其对房贷利差的抑制效果可能不到10BP [4][55][56] - **供给端修复存在长期掣肘**：建筑成本高昂和“缺工人”问题是解决住房供给缺口的主要障碍 [4][56] 四、2026年美国房地产市场展望 - **市场或仅表现为弱复苏**：随着房贷利率逐步回落，美国地产市场可能迎来温和复苏，地产销售将小幅改善 [4][65][71] - **对中国地产链出口或有滞后性拉动**：参考约6个月的传导时滞，2026年后期有望带动中国对美“地产链”商品出口改善，但幅度仍需跟踪 [4][65][71]

2025年末美国金融系统流动性紧缩事件核心观点 - 2025年末美国金融系统出现显著但强度有限的流动性紧缩，常备回购设施使用量创下746亿美元纪录，担保隔夜融资利率接近3.75%的上限，但未演变为系统性危机 [1][3][4] - 此次紧缩是量化紧缩结束、财政部一般账户重建、年末窗口粉饰等多因素交织的季节性结果，而非结构性崩溃 [1][4][6] - 美联储通过启动储备管理购买和有效运用常备回购设施等工具进行针对性干预，稳定了市场，未来流动性管理需在通胀与增长间取得平衡 [10][11][13] 流动性紧缩的现状与数据表现 - 2025年12月31日，美联储常备回购设施使用量飙升至创纪录的746亿美元，其中以315亿美元国债和431亿美元抵押支持证券作为抵押 [1][3] - 同期，逆回购设施余额下降至约2034亿美元，表明系统正从流动性过剩转向短缺 [2][3] - 关键利率指标承压，2025年12月30日担保隔夜融资利率为3.71%，接近美联储利率区间上限，且25%的交易以高于上限的利率完成 [3] - 银行储备水平持续下降，2025年末约为3万亿美元，较2021年峰值4.3万亿美元减少1.3万亿美元 [4] 流动性紧缩的成因分析 - **政策因素**：量化紧缩进程导致银行储备减少约1.3万亿美元，虽于2025年12月结束，但前期影响显著 [4][6] - **财政因素**：财政部一般账户余额从2025年年中低点约3000亿美元重建至年末约8730亿美元，从银行系统抽离了大量流动性 [4][6] - **监管与季节性因素**：年末窗口粉饰导致银行为满足监管要求而囤积现金、减少资金供给，推高了短期利率 [1][7] - **市场结构因素**：抵押支持证券价格波动加剧，2025年纯价格回报下跌15%，银行更倾向于将其用作抵押品融资，增加了市场难度 [7] 对各类金融市场的影响 - **股票市场**：标普500指数年末小幅下跌约0.25%，波动率短暂升高后回落，整体影响有限 [8] - **商品市场**：黄金价格从2000美元/盎司突破至更高水平，白银同步上涨，受益于避险需求；比特币则表现疲软，2025年11月以来下跌约20% [8] - **债券市场**：收益率曲线上行，短期收益率对资金成本增加更为敏感 [8] - **外汇市场**：美元指数因安全资产属性短暂走强，但美联储干预限制了涨幅 [8][9] 美联储的应对措施与效果 - 美联储于2025年12月启动储备管理购买，计划每月购买约400亿美元短期国债，首批已购买约380亿美元，预计2026年总购买额达2200亿美元 [10] - 常备回购设施作为利率上限工具有效发挥作用，防止了回购市场冻结，尽管使用量创纪录 [10] - 干预后担保隔夜融资利率回落至3.71%，储备管理购买旨在维持充足储备水平而不重燃通胀担忧 [10][11] 2026年流动性前景展望 - 若紧缩主要为季节性因素，预计2026年1月上旬压力将缓解，美联储目标是将储备稳定在3万亿美元以上 [12] - 潜在风险点包括4月税收季节可能再次抽离流动性，以及全球地缘政治或经济放缓可能放大资金需求 [12] - 积极因素包括美国2026年预算赤字或达2万亿美元，可能向系统注入可观流动性 [12] - 市场方面，黄金和白银可能延续涨势，若流动性环境缓和，比特币或将反弹；标普500指数预计在低波动环境中上行 [12]

纪要涉及的行业或公司 * 美联储及其货币政策[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11] 核心观点和论据 * 美联储资产负债表在疫情期间达到约9万亿美元峰值[1][4] * 美联储正进行量化紧缩 目标是达到"充足准备金"水平 而非金融危机前的规模[1][5] * 鲍威尔暗示量化紧缩可能提前结束 时点或从市场普遍预期的2026年6月提前至2026年第一季度[1][7] * 结束量化紧缩后 资产负债表规模将保持稳定 继续通过管理短期利率执行货币政策[1][8] * 量化紧缩结束后 美联储预计将继续让抵押支持证券（MBS）到期 并将收益再投资于国债[3][8] * 美联储可能调整SOMA投资组合的期限结构 增加对短期国债的需求[3][9] * 由于联邦基金市场规模大幅缩小至约1,000亿美元 达拉斯联储主席洛根建议改用三方一般抵押回购利率（TGCR 日交易量约100万亿美元）或隔夜抵押融资利率（SOFR）作为新的政策目标利率[3][10] * 鲍威尔指出就业和通胀前景自9月会议以来变化不大 降息必要性仍然存在 预期10月会议再次降息[11] * 美联储官员总体信号是10月进行25个基点的小幅度降息 而非50个基点的大幅降息[11] 其他重要但可能被忽略的内容 * 准备金过低可能导致短期利率急剧上升 2019年9月因公司税收日期和国债结算导致准备金下降 货币市场利率突然飙升是前车之鉴[1][6] * "充足准备金"框架于2019年正式采用 旨在通过充足的储备供给确保管理利率能控制短期利率[2] * 美联储通过隔夜回购操作 调整管理利率和购买国库券等措施应对资金市场紧张[6]

行业/公司 - 美联储及美国宏观经济 [1][2][3][6][12][14][15][16][17][18][19] 核心观点与论据 **1 美联储政策利率决定** - 2025年7月会议维持政策利率在4 25%-4 5%不变 符合市场预期 但出现两票反对（Boehner和Walter主张降息25bps）[2][10] - 维持利率主因经济韧性：二季度GDP环比折年增长3% 上半年同比增长约2% 就业数据良好 通胀温和（6月CPI 2 7% 核心CPI 2 9%）[3][6][16][17] **2 市场预期变化** - 降息概率显著下降：9月降息概率从66%→46% 10月从82%→65% 全年降息两次及以上概率从67%→50%[1][4][5][12] - 市场反应：国债利率上行（2年期+8bps） 道指跌0 35% 美元走强 黄金下跌[12] **3 经济数据表现** - GDP：一季度环比折年-0 5%（受进出口拖累） 二季度+3% 上半年平均增速1 3% 接近潜在增速2%[3][6] - 就业：失业率4 1% 三个月平均新增就业15万人（私人部门6月新增<10万） 供需平衡[17] - 通胀：商品通胀因关税小幅上涨（新关税税率低于4月水平） 服务通胀回落 厂商吸收部分成本[8][9][16] **4 缩表与流动性** - 缩表接近停止：6月国债缩减11亿美元 MBS缩减177亿美元 总资产负债表规模降至6 35万亿美元（占GDP 21 2%）[7][18] - 需警惕9月季节性流动性紧张[7][18] **5 内部政治与分歧** - 降息分歧扩大：部分委员主张年内降息两次 7月两票反对为历史罕见（上次类似分歧在90年代）[10] - 政治因素：Walter被疑为竞选下任主席而迎合特朗普降息诉求[11] **6 政策独立性** - 鲍威尔明确拒绝特朗普施压 称决策仅基于就业和通胀目标[13] 其他重要内容 - 关税影响：商品通胀涨幅有限 未完全传导至消费者 年底或小幅上升但整体可控[8][9] - 美元周期：若进入降息周期 美元可能走弱（当前由财政部主导）[15] - 美股风险：最大风险为经济衰退 基准预期为"软着陆"[19] 数据引用汇总 - GDP数据：二季度+3% 上半年+2%[3][6] - 通胀数据：CPI 2 7% 核心CPI 2 9%[16] - 就业数据：失业率4 1% 私人部门6月新增<10万[17] - 缩表数据：6月国债-11亿 MBS-177亿 总规模6 35万亿[7][18] - 市场概率：9月降息46% 10月65%[4][5]