核心观点 - 第一上海维持对新东方-S的买入评级 目标价调整为74.5美元/57.9港元 基于FY26E净利润25倍市盈率 [1] - 评级考虑核心业务逐步稳定以及股东回报显着提升 [1] - 公司通过降本增效提升网点利用率 Non-GAAP净利润率预计将持续改善 [1] 业绩概览 - FY26Q1净收入15.2亿美元 同比增长6.1% 超出公司业绩指引区间14.6至15.1亿美元 [1] - FY26Q1经营利润3.10亿美元 同比增长6% Non-GAAP经营利润3.36亿美元 同比增长11.3% [1] - FY26Q1归母净利润2.4亿美元 同比下降1.9% Non-GAAP归母净利润2.58亿美元 同比下降1.6% [1] - 净利润同比下降主因分红预提税及其他收入波动 Non-GAAP经营利润率达22.0% 同比提升1.0个百分点 [1] 教育业务表现 - 海外考试准备和出国咨询业务同比分别增长1.0%及2.0% 海外青少年考试培训增速较快抵消成人考试下滑 [2] - 大学生及成人考试业务同比增长14.4% [2] - 新业务整体营收同比增长15.3% 非学科类辅导业务报名人次53.0万 同比增长9.5% [2] - 智慧学习系统及设备活跃付费用户达45.2万人次 同比增长39.9% [2] 业绩展望 - 公司预计FY26Q2净营收为11.32亿美元至11.63亿美元 同比增长9%到12% [3] - 公司维持FY26净营收总额预期为51.45亿美元至53.9亿美元 同比增长5%-10% [3] 股东回报 - 公司批准三年股东回报计划 从FY26开始将上一财年归母净利润的不少于50%用于股东回报 [4] - FY26股东回报计划为现金分红1.9亿美元加回购3亿美元 综合回报率约5% [4] - 计划执行分红加回购共计4.9亿美元 [4]

投资评级与目标价 - 第一上海维持对新东方-S的买入评级，并基于FY26E净利润给予25倍PE估值，调整目标价为74.5美元或57.9港元 [1] - 看好公司核心业务逐步稳定以及股东回报计划显着提升 [1] 财务业绩概览 (FY26Q1) - FY26Q1净收入为15.2亿美元，同比增长6.1%，略超公司业绩指引上限 [2] - 经营利润为3.10亿美元，同比增长6%；Non-GAAP经营利润为3.36亿美元，同比增长11.3% [2] - 归母净利润为2.4亿美元，同比下滑1.9%；Non-GAAP归母净利润为2.58亿美元，同比下滑1.6% [2] - Non-GAAP经营利润率达到22.0%，同比提升1.0个百分点 [2] 分业务表现 - 海外考试准备和出国咨询业务收入同比分别增长1.0%和2.0%，海外青少年考试培训增长较快，部分抵消了成人考试业务的下滑 [3] - 大学生及成人考试业务收入同比增长14.4% [3] - 新业务整体营收同比增长15.3%，其中非学科类辅导业务报名人次达53.0万，同比增长9.5% [3] - 智慧学习系统及设备在Q4活跃付费用户达45.2万人次，同比增长39.9% [3] 业绩展望 - 公司预计FY26Q2净营收在11.32亿美元至11.63亿美元之间，同比增长9%到12% [4] - 公司维持FY26全年净营收展望，预计总额在51.45亿美元至53.9亿美元之间，同比增长5%至10% [4] 股东回报计划 - 公司批准了三年股东回报计划，自2026财年起，将把上一财年归母净利润的不少于50%用于股东回报 [5] - 2026财年股东回报计划总额为4.9亿美元，包括现金分红1.9亿美元和未来12个月内回购3亿美元 [5] - 综合回报率约为5% [5]

财务业绩 - FY26Q1收入15.23亿美元，同比增长6.1%，超出5%的指引上限 [1] - FY26Q1 Non-GAAP经营利润3.36亿美元，同比增长11.3%，Non-GAAP经营利润率22%，同比提升1个百分点 [1] - 归母净利润2.41亿美元，同比下降1.9%，主要受分红预提税影响 [1] - 销售与管理费用率分别同比下降0.3和0.9个百分点，得益于教学资源优化及数字化运营 [1] 业务表现 - 新教育业务收入同比增长15.3%，非学科类素养课程在约60个城市开设，吸引约53万名学生参与 [1] - 智慧学习系统及设备业务活跃付费用户约45万人，续班率稳中有升 [1] - 成人及大学生国内考试准备业务同比增长约14.4% [1] - 出国考试准备与留学咨询业务分别同比增长约1.0%与2.0% [1] 股东回报与展望 - 宣布三年期股东回报计划，自FY26年起每年将上财年净利润的50%以上用于现金分红及股份回购 [2] - 本年度拟派发约1.9亿美元现金股息（每股0.12美元），并计划在未来12个月内最高回购3亿美元股份，合计回报约占FY25净利润的132%，对应股息率约2.0% [2] - 管理层指引FY26Q2收入11.32–11.63亿美元，同比增长9–12% [2] - 管理层指引FY26全年收入51.45–53.90亿美元，同比增长5–10% [2] 盈利预测与估值 - 预计FY26–28年归母净利润分别为4.50/4.92/5.31亿美元 [3] - 采用分部估值法，教育主业给予22倍FY26E Non-GAAP净利润P/E，对应估值约769亿港元，东方甄选部分对应130亿港元，集团合计估值约898亿港元 [3] - 目标价56.86港元/股，维持买入评级 [3]

核心观点 - 两家公司增长路径分化但行业方向趋同，均将教育科技化视为核心竞争力再定义的关键 [3][4] - 好未来呈现高速扩张态势，新东方则保持稳健盈利，二者在战略愿景和资本策略上形成差异化竞争格局 [3][12][13] - 行业正从单一服务型向复合产品型转变，构建“硬件+内容+算法”的闭环成为新范式 [6][7][13] 财务业绩表现 - 好未来2026财年第二季度收入8.61亿美元，同比增长39.1%，净利润1.24亿美元，同比增长116.1% [1][2][7] - 新东方2026财年第一季度收入15.23亿美元，同比增长6.1%，净利润2.41亿美元，同比略降1.9% [1][2][8] - 新东方经营利润率为20.4%，好未来为11.2%，但好未来利润率同比翻倍 [2][9][10] 战略转型与业务重点 - 两家公司均快速推进智能学习设备与数字化教学系统，好未来明确学习设备为关键增长支点，新东方智慧学习系统已覆盖约60个城市，活跃付费用户超45万 [5] - 人工智能被视为新基础设施，好未来致力于构建“硬件+内容+算法”闭环，新东方将AI应用于智能排课、题库生成等以提升人效 [6][13] - 好未来通过技术手段延长学习生命周期，尝试将一次性教育消费转化为长期订阅式支出 [7] 盈利模式与效率 - 新东方盈利质量高，本季度营收成本同比上升9.3%，销售费用上升3.6%，管理费用上升2.4%，涨幅均低于收入增长，体现精细化成本控制 [9] - 好未来盈利增长源于结构性提效，学习设备业务毛利率高于传统课程，AI驱动教学内容减少边际成本，经营利润从4762万美元增至9609万美元 [10] 资本结构与策略 - 新东方现金及短期投资总额超50亿美元，董事会批准三年期股东回报计划，每年将不低于上一年度净利润的50%用于分红与回购，首期约3亿美元 [11] - 好未来现金及短期投资合计32.49亿美元，较上半年下降约10%，资金主要用于技术研发、产品升级与市场拓展 [11] - 资本市场视新东方为防御性价值代表，好未来为成长性潜力代表 [12] 长期发展愿景 - 好未来定位更接近科技公司，致力于通过技术、数据与内容融合构建长期壁垒，估值逻辑将取决于AI与终端生态渗透率 [13] - 新东方强化品牌与信任护城河，依托线下网络与文化积累，将AI作为提升课程质量和教师能效的增强工具 [13]

财务业绩摘要 - 2026财年第一季度净营收为15.23亿美元，同比增长6.1% [1] - 2026财年第一季度经营利润为3.11亿美元，同比增长6.0% [1] - 2026财年第一季度新东方股东应占净利润为2.41亿美元，同比下跌1.9% [1] - Non-GAAP经营利润率为22.0%，较去年同期提升100个基点 [2] 各业务板块表现 - 出国考试准备业务收入同比增长约1.0% [2] - 出国咨询业务收入同比增长约2.0% [2] - 针对成人及大学生的国内考试准备业务收入同比增长约14.4% [2] - 新教育业务营收同比增长15.3% [2] - 非学科类辅导业务已在约60个城市开设，本季度吸引约530,000名学生参与 [2] - 智慧学习系统及设备已在约60个城市投入使用，活跃付费用户数量达到约452,000名 [2] 公司战略与管理层评论 - 公司超出预期区间的上限开启2026财年 [2] - 公司秉持审慎的产能扩张策略，确保营收增长与运营效率保持一致 [2] - 公司专注推进OMO教学系统，并加大在教育生态系统中整合人工智能技术的投入 [2] - 公司成功推出人工智能驱动的智慧学习设备及智慧学习解决方案 [2] - 东方甄选推进战略性的健康、高品质的自营产品计划，自营产品逐渐成为家庭必须品 [2] - 公司将继续维持战略方向，推进长期发展规划，聚焦核心教育业务的持续优化 [2] - 公司致力于提升产品能力与品质，系统化建设教育资源，并持续提升运营效率 [2]

财务业绩表现 - 2026财年第一季度净营收同比上升6.1%至15.23亿美元 [1] - 2026财年第一季度经营利润同比上升6.0%至3.11亿美元 [1] - 2026财年第一季度新东方股东应占净利润同比下跌1.9%至2.41亿美元 [1] - Non-GAAP经营利润率为22.0%，较去年同期提升100个基点 [2] 各业务板块增长情况 - 出国考试准备业务营收同比增长约1.0% [2] - 出国咨询业务营收同比增长约2.0% [2] - 针对成人及大学生的国内考试准备业务营收同比增长约14.4% [2] - 新教育业务营收录得同比15.3%的增长 [2] 新业务拓展与用户规模 - 非学科类辅导业务已在约60个城市开设，本季度吸引约530,000名学生参与 [2] - 智慧学习系统及设备在约60个城市投入使用，活跃付费用户数量达到约452,000名 [2] 战略方向与运营重点 - 公司秉持审慎的产能扩张策略，确保营收增长与运营效率保持一致 [2] - 专注推进OMO教学系统，并加大在教育生态系统中整合人工智能技术的投入 [2] - 成功推出人工智能驱动的智慧学习设备及智慧学习解决方案 [2] - 积极拓展人工智能在内部运营中的应用，以推动效率提升 [2] 东方甄选业务进展 - 东方甄选持续推进健康、高品质的自营产品计划 [2] - 聚焦丰富产品种类、实现突破性创新，并开发稳定且广泛适用的产品 [2] - 自营产品逐渐成为家庭必须品，市场认可度不断提升 [2]

财务业绩 - 2026财年第一季度净营收同比上升6.1%至15.23亿美元 [1] - 2026财年第一季度经营利润同比上升6.0%至3.108亿美元 [1] - 2026财年第一季度新东方股东应占净利润同比下跌1.9%至2.407亿美元 [1] - 公司营收增长率超出预期区间的上限 [1] 业务板块表现 - 出国考试准备业务营收同比增长约1.0% [1] - 出国咨询业务营收同比增长约2.0% [1] - 针对成人及大学生的国内考试准备业务营收同比增长约14.4% [1] - 新教育业务营收同比增长15.3% [1] 运营与战略 - 非学科类辅导业务已在约60个城市开设，本季度吸引约530,000名学生参与 [1] - 智慧学习系统及设备在约60个城市投入使用，活跃付费用户数量达到约452,000名 [2] - 公司将继续维持战略方向，推进长期发展规划，聚焦核心教育业务的持续优化 [2] - 公司将提升产品能力与品质，系统化建设教育资源，并持续提升运营效率 [2]