纪要涉及的公司 中烟香港 纪要提到的核心观点和论据 - **业务特点和市场定位**：负责中国烟草国际业务，是中烟体系内唯一烟草上市公司，有独家垄断经营地位和国际化叙事及资本运作预期，业务区域和内容由中烟总公司划定，按成本价加最低加价比例确保盈利稳定，无直接竞争对手，享政策支持保护，采取计划性经济模式，业绩稳健，利润率稳定提升，2018 - 2024年收入和利润年复合增速分别为11%和22% [4] - **资本运作潜力**：被定位为中烟总公司境外资本运作及国际业务拓展平台，目标打造国际一流烟草企业，未来会在中烟体系内外找优质标的实现跨越式发展，如2021年收购中巴公司股权 [6] - **财务表现和资产特点**：18 - 24年收入从70亿港元增至130.7亿港元，年复合增速约10%，整体呈增长趋势；具有轻资产、高ROE特点，21年前ROE超20%，21年收购中巴后延伸至上游种植采购，24年ROE超30% [2][9] - **各业务板块情况** - **进口业务**：独家经营全球除受制裁国家外烟叶类产品进口，销售给中烟国际，18 - 24年业务从43亿港元增长到83亿港元，复合增速约11%，进口量维持在10 - 12万吨，受国内中高端卷烟消费升级推动，21 - 24年价格从不到5.5万元每吨提至7.5万元每吨，21年前毛利率不到6%，收购中巴后提至10% [14] - **出口业务**：独家经营向东南亚及中国港澳台地区出口国内优质烟叶，按采购价加适用加价比率销售，24年前加价比率1% - 4%，去年提至4%以上，毛利率由2.5%突破至超4%，年出口量维持在8 - 10万吨，21 - 2023年受东南亚烟税上调和控烟措施影响出口量从10万吨减至7万吨，2024年因海外补库回升至8万吨以上，主要出口中低端烟叶，均价2.1 - 2.5万元每吨且小幅提升，毛利率优化但增长潜力有限 [15][16][17] - **卷烟出口业务**：全球卷烟市场大但中烟国际化进度低，公司独家经营部分地区免税市场卷烟销售，与客户协商定价，18 - 24年收入因疫情增长缓慢，从15亿港元增至不到16亿港元，2023年起显著恢复，2024年销量33亿支，开始拓展有税市场，雪茄年销量不到100万支，通过优化产品组合和增加自营渠道占比，毛利率从2021年不到8%增至2024年接近18%，直营渠道超20%，分销渠道6 - 8%，自营渠道占比不到20%，盈利优化潜力大 [18][19] - **新型香料业务**：HNB是规模最大品类，过去六年复合增长率约20%，政策风险小，公司主要出口HNB产品，全球HNB市场集中在部分地区，菲莫国际IQOS占全球75%以上市占率，非核心市场存在突围机遇 [20] - **新烟出口业务**：集中在东南亚、中东、欧洲和东欧市场，以性价比优势打入市场，18 - 24年从不到0.2亿港元增至1.35亿港元，年复合增速约40%，毛利率从2022年3%提至2024年5%以上，得益于国内HNB生产成本下降和公司优化品规组合及定价策略 [21][22] - **全球烟叶生产和贸易情况**：全球烟叶供应量稳定，产地集中在非发达国家，中国是卷烟生产大国，烟叶产量接近226万吨，占全球一半左右，全球烟叶价格4 - 5年小周期波动，目前处价格高点，预计2026年小幅下行；中国进出口烟叶量均接近20万吨，进出口平衡因不同地区烟叶质量和风味差异，高质量进口烟叶用于中高端卷烟配料，出口以中低端为主 [13] - **股价表现**：上市后三个月市盈率从20倍提至70 - 80倍，20 - 21年受疫情影响估值和业绩承压，2023年业绩修复，利润增速超40% - 50%，但因港股市场疲软及认知滞后，估值15 - 20倍；2024年股价由业绩高增长驱动，23 - 24年业绩维持40% - 50%高增长；2025年股价由估值驱动，估值从10倍提至25 - 30倍PE [12] - **未来发展预期** - **发展逻辑**：包括内生增长和外延并购，内生基于现有独家经营区域和业务，外延涉及中烟体系内外优质海外资产，进出口业务至少有翻倍以上增长空间，整合中烟体系内其他地方性中烟公司海外卷烟厂资产有望实现跨越式发展 [26] - **盈利预测**：2025年营收持平或微增，各业务板块盈利提升，毛利率预计稳步提升至11%左右，净利润不到9亿港元，同比增速约5%；2026 - 2027年收入和业绩大概率个位数增长，归母净利润增速可能更快 [5][29] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **历史背景及股权结构**：前身为2004年成立的天利集团，2012 - 2018年筹备上市，2018年完成重组，2019年6月上市；中烟总公司通过中烟国际间接持股72.3%，其余不到30%为流通股 [7] - **中巴公司情况**：2021年中烟香港以较低估值收购，收购后收入从2021年3.15亿港元增至2024年10.5亿港元，年复合增速接近50%，增长源于扩展非中国市场渠道和扩大烟草种植面积，毛利率在15% - 20%波动，未来将扩大原烟收购区域和规模、拓展非中国市场客户实现稳健增长 [5][24][25] - **2025年业务挑战**：从美国进口约2万吨烟叶，已有1万吨报关，剩余1万吨不确定能否报关；新烟出口受中东局势影响大；上半年发货节奏基本暂停，新烟出口业务规模小，对整体营收影响相对较小 [27][28] - **评级和估值**：给予公司合理市值区间29.8 - 36.2港元，对应市值空间206 - 251亿港元，估值上限较目前收盘价约10%增长空间，首次覆盖给予“优于大势”评级 [30]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][10][120] 报告的核心观点 - 中烟香港是中烟体系内唯一烟草主业上市公司，业务涵盖五大板块，2024年营收和归母净利润同比增长，稀缺性与成长性显著 [9] - 收并购是国际烟草公司扩张手段，中烟香港作为海外资产整合平台，未来有望通过收并购拓展产业链和销售渠道 [10] - 预计公司2025E - 2027E年收入和归母净利润同比增长，看好“内生 + 外延”战略，维持“买入”评级 [10][120] 各目录总结 中烟香港：中烟体系内唯一烟草主业上市公司 - 公司是中烟体系内唯一烟草主业上市公司，成立于2004年，业务覆盖50余国家和地区，2021年收购中烟巴西 [17] - 经营五大烟草相关业务，烟叶进口业务是支柱，拥有独家经营权 [21][22] - 唯一牌照铸就稀缺性，基本承揽中国烟草相关进出口业务 [23] - 管理层烟草行业经验丰富 [25] - 2024年营收增速为10.5%，归母净利润率稳步提升，经营利润率和总毛利率达新高 [27][30] - 展示费用情况和营运能力相关图表 [35][38] 烟叶进出口业务：独家营运从全球烟叶原产国采购的烟叶类产品 - 建立全球烟叶进口渠道，主要从多国进口，销售给中烟国际，账期45天，采购价由市场供需决定，销售采用固定加价率 [43][44] - 中巴并表带动毛利率提升，2021 - 2024年烟叶进口销售单价持续提升 [45][46] - 连接供应商与中烟国际，独家运营出口业务，上游为中烟工业公司，下游为海外企业，账期30天，定价采用固定利润率法 [52][54] - 国际市场烟叶需求增加，2024年出口业务增速亮眼，毛利率达4.1% [55][56] - 烟叶资源错配，国际贸易需求大 [63] 巴西经营业务：2021年收购中烟巴西，延长公司产业链布局 - 2021年收购中烟巴西，开展烟草采集等业务，有望拓展产业链和多元化 [66][67] - 业务营收增速强劲，出口单价持续上行，毛利率正向拉动公司毛利率 [73][74] - 2023年巴西烟草出口金额领先，出口业务大有可为 [76][77] 卷烟出口业务：卷烟品牌出海平台，免税及有税业务并行 - 是卷烟品牌出海平台，从中国烟草旗下企业采购，销售至全球及内地关外免税店，覆盖200 + 终端，年销量33亿支，经营31个品牌，定价遵守国家规定 [80][82] - 积极拓展有税业务，2024年收入同比+30.2%，毛利率自2022年持续提升 [83][84] - 居民出境恢复，卷烟出口数量回升 [86][87] 新型烟草出口业务：背靠集团丰富产品组合，布局新型烟草出海 - 背靠集团，销售加热不燃烧产品，覆盖50 + 国家，拥有多个产品组合，烟弹销量增速亮眼，2024年收入同比+4.0% [99] - 销量持续增长，2024年毛利率达新高，定价策略完善中 [100][101] - 国际烟草公司均有布局新型烟草，全球HNB市场亚太规模占主导 [105][108] 他山之石：国际烟草公司并购发展之路 - 四大烟草前期收购打开市场，后期因新业务线拓张，如菲莫国际收购瑞典火柴布局口含烟业务 [114] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025E - 2027E年收入和归母净利润同比增长，看好“内生 + 外延”战略，维持“买入”评级 [120] - 给出各业务营收增速和毛利率预测及盈利预测表 [121][125]

旱情影响 - 广西靖西市自2024年11月以来遭遇罕见旱情 累计降雨量同期骤减70%-80% [1] - 2 8万亩烟田出现早花现象 占全市烟叶种植面积超50% [1] - 烟叶萎蔫 生长停滞 稳产面临严峻考验 [1] 抗旱措施 统筹协调 - 靖西烟草启动抗旱Ⅰ级应急响应 成立抗旱指挥部 [2] - 市委市政府多次调研 争取专项抗旱资金 [2] - 组建12支党员先锋队 排查16个乡镇5万余亩烟田 [2] - 调配2000台移动式喷灌设备 实现灌溉全覆盖 [2] 部门联动 - 联合水利 农业农村 消防等部门成立抗旱联盟 [3] - 协调5座中型水库错峰供水 [3] - 调度消防车送水126车次 [3] - 建立抗旱设备共享机制 实现跨村调配 [4] 群众互助 - 建立烟农互助机制 组织种烟大户 技术能手成立志愿服务队 [5] - 通过微信群实现设备共享 技术帮扶 [5] 科技应用 - 推广"滴灌+微喷"智能灌溉系统 节水效率提升35%以上 [6] - 打抗旱井43眼 购置各类抗旱设备 [6] - 建立抗旱长效管护机制 推动从应急救灾向长效管理转变 [6]

行业转型 - 江西省吉安市烟叶产业长期面临传统煤炭烘烤导致的高能耗、高污染、低效益问题，上等烟比例不足60% [1][2] - 公司2019年启动生物质能源替代煤炭的绿色烘烤技术试点，首年改造2座烤房实现烘烤成本下降、上等烟比例提升、污染物排放减少90% [2] - 截至2024年全市烤房生物质改造率达100%，形成规模化应用 [2] 技术创新 - 生物质颗粒燃料以木屑、秸秆为原料，燃烧热值较煤炭提升15%，硫含量近乎为零 [2] - 公司联合科研机构攻克南方多雨天气烘烤难题，改进自控设备实现±1℃温控精度，烟叶变黄期、定色期精准可控 [2] - 技术成果获多项国家专利，并全额补助烟农合作社购置燃烧机 [2] 经济效益 - 2024年全市烟叶上等烟比例达75%创历史新高，烟农亩均收入突破5000元，较传统模式显著增长 [3] - 烤后烟叶因色泽均匀、香气饱满成为高端品牌"抢手货"，年产值接近2亿元 [3] - 生物质烘烤使每炉节省人工成本，烟农可调配人力至采摘环节 [2] 生态效益 - 全市年替代煤炭1.5万吨，减少二氧化碳排放约4万吨（等效植树200万棵），烘烤工场周边PM2.5浓度下降60% [3] - 生物质燃料利用农林废弃物，实现资源循环利用 [2] - 污染排放减少使"黑烟囱"现象彻底消除 [2][3] 产业升级 - 标准化烤房与集中烘烤工场建成，配备实时温湿度监测电子屏 [2] - 烟叶品质提升推动产业向高端化发展，形成生态保护与经济增长双赢模式 [3] - 生产方式变革成为乡村振兴战略的典型案例 [3]

村集体"三资"管理信息化 - 旬阳市推动农村资产、资金、资源"三资"管理迈向信息化、数据化、精细化[1] - 建立"四级四档"资金管理制度并引入"银农直连"系统实现村集体财务与银行系统在线互通[2] - 村民可通过"陕农经"平台在手机上查看村集体开支情况[2] 村集体经济发展成效 - 2024年旬阳市305个村集体年收入均超10万元其中33个村突破50万元鲁家台社区达300万元[1] - 麻坪镇通过清查行动清收合同278份查出村级集体资产4684.1万元[2] - 21个镇街打造特色生态产业链条带动农户增收[3] 资源盘活与产业模式 - 李家河村通过合同清理规范行动将权属不清土地确定为集体资产并种植烟叶[1] - 水泉坪村盘活闲置农房改造为民宿茶园成为集体"金疙瘩"节假日供不应求[2] - 仁河口镇推行"党支部+村集体+企业+农户"联建机制发展农耕观光带和生态种养模式[2][3] 监管体系与村民参与 - 麻坪镇构建"镇级指导协调、村级清查核实"双重责任体系[1] - 村集体账目需经村民代表大会审议并公示村民可随时查看明细[1] - 城关镇农业农村服务中心干部定期核对村集体资金使用情况[2]