经营业绩 - 2024年营业收入20.06亿元同比下降8.89%，归母净利润-0.99亿元同比由盈转亏，扣非后归母净利润-1.61亿元亏损同比扩大 [1] - 玻纤产品毛利率同比减少3.76个百分点，经营活动产生的现金流量净额1.62亿元同比下降70.40% [1] - 收入下降主要因素：玻纤纱售价同比减少225.64元/吨影响收入减少1亿元，销量减少3.90万吨影响收入减少1.41亿元 [6] 客户与供应商 - 前五大客户2024年销售收入占比28.45%，结算政策主要为60天信用期采用承兑或电汇方式 [2][3] - 主要供应商包括国网山东省电力公司、胜利油田源通燃气等，采购结算方式包括预付电汇和30-60天信用期承兑 [3] - 2024年以票据结算金额10.06亿元，其中支付原材料供应商5.33亿元 [3] 行业供需 - 2024年中国玻璃纤维总产量756万吨同比增长4.56%，表观消费量624万吨，行业供过于求 [6] - 普通粗纱价格下跌10%-15%，中低端产品领域价格竞争激烈 [6] - 风电、电子等高端产品供需稳定，光伏新能源等新兴市场逐步成长 [18] 成本结构 - 玻纤纱成本构成：直接材料39.45%、能源动力23.60%、直接人工15.33%、制造费用21.62% [8] - 2024年单位销售成本3165.46元/吨同比下降73.93元/吨，但价格下降幅度更大导致利润下滑 [20] 固定资产与产能 - 2024年末固定资产41.26亿元，主要投向30万吨高性能玻纤智造项目和17万吨ECER玻纤生产线 [17][20] - 2024年设计产能58万吨，实际产量62万吨，产能利用率107% [18] - 新增24万吨风电纱产能，2025年风电纱产能占比将达37.85% [20] 偿债能力 - 2024年末资产负债率63.18%，流动比率0.74，速动比率0.48 [10] - 短期负债16.76亿元，货币资金及应收票据合计8.12亿元，未使用授信额度55.18亿元 [12][13] - 2025年预计经营活动现金净流入1.8亿元，可覆盖营运资金需求5.15亿元 [14][15] 应对措施 - 产品结构优化：重点发展风电纱、热塑纱和热固纱，预计2025年风电纱需求增量40万吨以上 [9][22] - 降本增效：推进工艺技术改进和原料自主合成，降低生产成本 [9] - 市场拓展：稳住外贸28%销量占比，开拓中东、美洲等市场，加强风电客户合作 [10][22]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 16.40 元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 看好公司产能持续扩张巩固规模优势，风电纱等产品需求增长及收入占比提升有望带动公司盈利能力增强 [1] 根据相关目录分别进行总结 玻纤复价与盈利能力 - 25 年前 5 月缠绕直接纱/SMC 合股纱/G75 电子纱均价同比分别 +15%/+23%/+18%，25Q1 公司毛利率/归母净利率 30.5%/16.3%，同比 +10.4/+5.9pct，25Q1 以来公司产品复价陆续落地，海外市场复价稳步推进，预计 25Q2 公司盈利能力有望延续同比提升 [2] 新增供给与产能优势 - 公司九江二期两条 10 万吨产线分别于 25 年 2 月和 4 月点火，截至 5 月底国内玻纤在产产能达 261 万吨，埃及和美国分别有 36/10 万吨产能，预计 25H2 新增供给压力趋缓，公司库存状态优于行业平均 [3] 风电/电子行业与新产品 - 25 年 1 - 4 月全国风电新增装机 20.0GW，同比 +19%，4 月新增装机 5.3GW，同比 +255%，风电高景气带动风电纱需求增长，公司具备技术优势；AI 带动高端电子布需求放量，公司电子纱/布产能位列国内第一，正开展低介电产品研发 [4] 盈利预测与估值 - 维持公司盈利预测，预测 25 - 27 年归母净利润为 32.7/38.5/45.6 亿元，可比公司 25 年 Wind 一致预期 PE 均值 14x，维持给予公司 25 年 20xPE [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|14,876|15,856|17,850|19,864|22,059| |+/-%|(26.33)|6.59|12.58|11.29|11.05| |归属母公司净利润 (人民币百万)|3,044|2,445|3,266|3,853|4,564| |+/-%|(53.94)|(19.70)|33.60|17.98|18.44| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.76|0.61|0.82|0.96|1.14| |ROE (%)|10.52|8.04|9.98|10.81|11.61| |PE (倍)|14.94|18.60|13.92|11.80|9.96| |P/B (倍)|1.59|1.51|1.41|1.29|1.17| |EV/EBITDA (倍)|9.75|10.46|8.88|7.59|6.58| [7] 可比公司估值 |公司名称|股票代码|股价（元）|市值（亿元）|24A 每股收益（元）|25E 每股收益（元）|26E 每股收益（元）|27E 每股收益（元）|24A P/E|25E P/E|26E P/E|27E P/E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |中材科技|002080 CH|17.16|288|0.53|0.95|1.17|1.38|32.29|18.02|14.66|12.45| |长海股份|300196 CH|12.40|51|0.67|0.98|1.31|1.63|18.44|12.64|9.48|7.60| |海螺水泥|600585 CH|22.80|1,280|1.45|1.86|2.06|2.22|15.70|12.28|11.09|10.28| |平均值| - | - | - | - | - | - | - |22.14|14.31|11.74|10.11| |中国巨石|600176 CH|11.36|455|0.61|0.82|0.96|1.14|18.60|13.92|11.80|9.96| [12] 财务报表预测 - 给出了 2023 - 2027E 年资产负债表、利润表、现金流量表的预测数据，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等财务比率 [18]

报告行业投资评级 - 建材行业投资评级为增持（维持），玻璃行业投资评级为增持（维持） [7] - 重点推荐中国巨石、中材科技、长海股份，投资评级均为买入 [11] 报告的核心观点 - 2025年行业延续复价有望带动玻纤企业盈利能力同比改善，龙头企业产能持续扩张下市场份额有望继续提升 [1] 根据相关目录分别进行总结 产量与产能 - 2024年我国玻璃纤维纱产量达756万吨，同比+4.6%，2022年以来产量增速连续三年回落，预计2025年产量同比将延续增长 [2][12] - 2024年行业新点火产能77.3万吨，同比+89%，冷修产能22万吨，复产产能46.8万吨，截至2025年4月底国内玻纤CR5达74%，同比基本持平，供给格局仍保持稳定且集中 [1][23] - 电子纱方面，2024年下半年开始多家企业发布扩产规划，2025Q1光远新材投产多条低介电电子纱产线，电子纱行业或进入新一轮扩产周期 [23] 进出口情况 - 2024年我国玻纤及制品出口/进口量为211.9/10.8万吨，同比+13.0%/-13.8%，出口/进口均价同比-6.1%/+34.1%，2025Q1受出口退税率降低及海外关税政策等影响出口量同比-2.6% [2][14] - 截至2024年底中国巨石/国际复材在海外分别建有46/16万吨玻纤产能，分别占其在产产能的15%/14%，关税扰动下海外产能优势或进一步凸显 [2][14] 价格与成本 - 2024年中国巨石/中材科技/国际复材/山东玻纤/长海股份玻纤及制品吨售价分别同比-12.0%/-7.8%/-7.3%/-6.7%/-6.2%，吨成本同比-5.9%/-1.9%/+3.2%/-2.8%/-1.4% [3][34] - 2025年1 - 4月全国2400tex缠绕直接纱/SMC合股纱/喷射合股纱/G75电子纱均价分别同比+20.4%/+28.0%/+2.1%/+22.4%，风电纱等产品长协复价有望支撑2025年玻纤企业盈利能力进一步改善 [3][20] 盈利情况 - 2024年中国巨石/中材科技/国际复材/山东玻纤/长海股份扣非归母净利润同比分别-5.8%/-80.5%/-213.4%/-124.3%/-12.9%，2025Q1同比均明显改善 [4][31] - 2024年玻纤企业吨费用整体呈下降趋势，中国巨石/中材科技/国际复材/山东玻纤/长海股份吨期间费用分别为426/2403/1060/650/1093元/吨，同比-35.0%/-5.4%/-2.1%/+7.2%/+0.2% [37] 现金流与资产负债 - 2024年中国巨石和国际复材经营性净现金流同比大幅增长，长海股份和山东玻纤资产负债率明显提升 [46] 运营效率 - 2024年主要玻纤企业固定资产周转率同比均延续下滑，部分公司存货周转率同比回升 [48] 资本支出与在建工程 - 2024年除山东玻纤外资本支出同比均下滑，在建工程余额大多同比大幅下降，本轮玻纤投产高峰或接近尾声 [51] 重点推荐公司 - 中国巨石2025Q1收入/归母净利/扣非归母净利同比大幅增长，看好公司产能扩张巩固规模优势，维持买入评级 [56] - 中材科技2025Q1收入/归母净利/扣非归母净利同比增长，玻纤及叶片价格回升有望带动盈利能力改善，维持买入评级 [56] - 长海股份2025Q1收入/归母净利同比增长，新产线逐步爬坡成熟有望提升规模及生产效率，维持买入评级 [56]

1Q2025业绩表现 - 1Q2025营收7.63亿元，同比增长31.35%，归属净利润0.82亿元，同比增长61.78%，扣非后归母净利润0.87亿元，同比增长92.63% [1] - 无碱玻纤粗纱均价4373元/吨，同比增长18.93%，月均产量63.89万吨，同比增长10.76%，库存80.32万吨，同比下降4.77万吨 [1] - 风电纱、热塑纱复价落地，家电、风电等行业需求带动产销良好，行业景气度向上 [1] 利润率与费用率 - 1Q2025毛利率22.59%，同比增长1.04pct，净利率10.75%，同比增长2.03pct [2] - 期间费用率10.47%，同比下降2.39pct，其中销售费用率1.95%（降0.42pct）、管理费用率9.24%（降0.55pct）、财务费用率-0.72%（降1.42pct） [2] - 产品价格提升带动利润率增长，汇兑收益降低财务费用率 [2] 行业供需与竞争格局 - 玻纤为工业基础材料，广泛应用于建筑、交通、电子、化工等领域，是各国必需品 [2] - 2024年中国玻纤产量738万吨，占全球需求超7成，其他国家鲜有产能扩张 [2] - 国内具备原材料分布、规模成本及技术优势，行业受贸易战影响有限 [2] 未来业绩预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.08亿元（+48.50%）、5.06亿元（+24.06%）、5.83亿元（+15.12%） [3] - 最新收盘价对应PE为11x（2025）、9x（2026）、8x（2027） [3]

纪要涉及的公司 长海股份[1][2][3] 纪要提到的核心观点和论据 - **经营情况**：2025年第一季度营收7.63亿元，同比增长31.35%，环比增长0.53%；归母净利润8217万元，同比增长61.78%，环比增长13.62%；归母扣非净利润8719万元，同比增长92.63%，环比增长38.64%；玻纤销量9.7万吨，树脂销量1.4万多吨；玻纤纱销量占比56%，制品占比44%；玻纤板块净利润7519万元，化工板块净利润1200多万元，树脂贡献800万元；玻纤吨净利约770元，树脂吨净利约570元；一季度热塑及风电相关产品价格上涨落地，其余玻纤产品价格稳定；第一条15万吨产线和天马的8万吨产线正常生产运营[2][3] - **单吨净利增长原因**：产品结构调整和成本下降，新建两座窑炉一季度正常生产降低能耗，产能扩充后玻璃纤维织物生产量从去年2000吨提升至今年每月约4000吨[5] - **产品结构调整**：下半年计划提升风电设备产量至4万吨，以风电相关产品为主；减少热固类和骨料类产品生产，增加直接纱和制品生产[2][6][14] - **出口情况**：2025年第一季度出口占销量20%左右，销售额占22% - 23%；欧洲市场占出口比例约30%，主要出口短切毡和沙；从2018年起出口占比从60%降至去年25%，今年一季度约23%；出口到欧洲玻纤吨净利因15%左右关税优势明显高于公司综合吨净利[2][7][21][22] - **关税影响**：美国关税影响暂未波及其他地区需求，客户持观望态度；欧盟双反税结果预计5月或6月揭晓，最终影响取决于关税幅度，若税率可接受，对销量短期影响有限；若欧盟加征高额关税，可能直接影响沙类产品，短切毡受影响较小；公司初步考虑将额外税率转嫁给客户[2][7][8][9][11][12] - **销量预期**：一季度接近满产，实际产量约9.7万吨；二季度情况正常，但可能受贸易关税影响；若风电市场带动需求，全年销量有望达40万吨以上[2][8][17] - **成本下降**：新窑炉能耗降低，粉料加工厂投产预计带来每吨约100元成本下降；加强精细化工研发和投入，实现黏合剂和挤出剂自我配套，今年内粉料加工厂投产将实现部分成本下降[4][19] - **新线运行情况**：15万吨新线产品结构基本保持原计划，热塑、合股纱和水拉丝各占30%[4][20] - **未来发展重点**：重点发展化工业务，包括精细化工和树脂产品；优化新窑炉及粉料厂降低成本；追踪双反税率及美国加征关税对海外需求影响；风电织物业务下半年预计强劲[4][24] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **玻璃纤维产品销售比例**：一季度直接纱销售约两三万吨，热塑纱接近五万吨，合股纱四五万吨，直接纱大部分转化为织物[13] - **合股纱应用领域**：应用于卫浴、船顶、采光板、模压制品以及玻璃钢产品等领域，在热固行业中逐渐被热塑替代[15] - **库存水平**：截至2025年4月，库存水平约为35天[16] - **风电纱进展**：产能较小，需求量大，公司正在寻找均衡分配产能的方式，现有规模8万吨，玻璃纤维自用一半，剩余部分只能供应一到两个客户，织物工厂要求配纱是难点[18]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入 - A，6 个月目标价 15.2 元 [5][9] 报告的核心观点 - 2025 年 Q1 公司营收和业绩快速增长，盈利持续改善，营收增长或因下游风电、热塑需求景气，产品销量和价格上涨；归母净利润增速高于营收，得益于毛利率提升和费用率下降 [1][2] - 2025 年 Q1 毛利率同环比改善，费用率同比下降，销售净利率提升，经营性现金流净流出同比减少 [3] - 公司成本持续下行，行业周期向上，2025 年需求和价格具备上行弹性，作为全球玻纤行业龙头，产线遍布全球，产品结构优化，高端产品比例提升 [4] 财务数据总结 利润表 - 预计 2025 - 2027 年主营收入分别为 190.38 亿元、209.88 亿元和 224.50 亿元，同比增长 20.07%、10.24% 和 6.96%；净利润分别为 30.47 亿元、35.81 亿元和 39.93 亿元，同比增长 24.64%、17.52% 和 11.51% [4][11] - 2025 - 2027 年毛利率分别为 30.6%、32.1% 和 32.4%，营业利润率分别为 19.6%、21.0% 和 22.0%，净利润率分别为 16.0%、17.1% 和 17.8% [12] 资产负债表 - 2025 - 2027 年资产总额分别为 585.75 亿元、591.87 亿元和 631.78 亿元，负债总额分别为 253.86 亿元、236.88 亿元和 251.83 亿元 [12] - 2025 - 2027 年资产负债率分别为 43.3%、40.0% 和 39.9%，流动比率分别为 0.99、1.03 和 1.04 [12] 现金流量表 - 2025 - 2027 年经营活动产生现金流量分别为 34.57 亿元、50.46 亿元和 73.79 亿元，投资活动产生现金流量分别为 - 31.10 亿元、 - 30.63 亿元和 - 35.89 亿元，融资活动产生现金流量分别为 3.37 亿元、 - 15.93 亿元和 - 23.76 亿元 [12] 业绩和估值指标 - 2025 - 2027 年 EPS 分别为 0.76 元、0.89 元和 1.00 元，PE 分别为 15.8 倍、13.4 倍和 12.0 倍，PB 分别为 1.5 倍、1.4 倍和 1.3 倍 [11][12]