再聊市场走势，高璐明认为中期上涨行情尚未结束，坚定看涨；短线市场大概率仍有上冲动作，但短期 回踩也越来越近。从外围走势看，欧美主要指数小幅分化但整体稳定，大宗商品震荡，黄金上涨近 1%，汇率维持在7.17附近，A50震荡反弹，外部环境整体偏暖。从技术面看，自上周四强调市场开始酝 酿加速后，市场已连续四连阳，昨日三大指数继续上攻，收小中阳线，做多力量较强。同时，昨日市场 放量，沪深两市量能增加近1300亿，整体量能达1.9万亿，呈现量价齐升态势。不过，昨日市场盘中出 现一定分歧，尾盘上攻过程中两次明显冲高，表明近期涨幅较大的品种资金开始出现分歧或走弱信号， 若不能快速化解，短期回踩动作或将酝酿。 但整体行情并未结束，震荡或回踩多为短期行为，后续大概率仍会上攻，且目前尚未给出明确信号。因 此，可耐心等待市场走弱或确认短期回踩。中期行情仍未走完，无需过度担心。即便后续回调，也是近 期涨幅较高的品种面临较大回调风险和压力，而低位未明显上涨的品种将继续保持稳定，短暂震荡消化 后仍以上涨为主，无需过度担忧。 操作上，对于在5日均线、10日均线附近横盘震荡且未明显上涨的品种，以持有等待为主；对于涨幅较 高的品种，尤其是水电 ...

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1][6] 报告的核心观点 - 公司2025年半年度业绩预告超预期，量价齐升充分受益金铜上行；多建设项目并行，铜金产量持续提升；拟分拆境外金矿港股上市，利于公司估值提升；因金价上涨较多，上调25 - 27年盈利预测，维持买入评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年7月15日收盘价19.12元，一年内最高/最低20.49/13.94元，市净率3.5，息率1.99，流通A股市值393,641百万元，上证指数/深证成指3,505.00/10,744.56 [1] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产5.43元，资产负债率54.89%，总股本/流通A股26,578/20,588百万，流通B股/H股 -/5,989百万 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|303,640|78,928|350,215|362,695|380,752| |同比增长率（%）|3.5|5.6|15.3|3.6|5.0| |归母净利润（百万元）|32,051|10,167|43,827|48,192|52,326| |同比增长率（%）|51.8|62.4|36.7|10.0|8.6| |每股收益（元/股）|1.21|0.38|1.65|1.81|1.97| |毛利率（%）|20.4|22.9|22.6|25.1|26.5| |ROE（%）|22.9|7.0|25.5|23.3|21.4| |市盈率|16|/|12|11|10| [5] 事件 - 2025H1实现归母净利润约232亿元（yoy + 54%），扣非归母净利润约215亿元（yoy + 40%）；2025Q2实现归母净利润约130亿元（yoy + 47%，qoq + 27%），扣非归母净利润116亿元（yoy + 26%，qoq + 18%） [6] 产量端 - 2025H1矿产铜57万吨（yoy + 10%），矿产金41吨（yoy + 17%），矿产锌铅20万吨（yoy - 9%），当量碳酸锂7315吨（yoy + 2961%）；2025Q2矿产铜28万吨（yoy + 10%，qoq - 2%），矿产金22吨（yoy + 21%，qoq + 15%），矿产锌铅11万吨（yoy - 8%，qoq + 27%） [6] 价格端 - 2025H1铜价7.75万元/吨（yoy + 4%），金价723元/克（yoy + 38%），锌价2.3万元/吨（yoy + 4%）；2025Q2铜价7.77万元/吨（yoy - 3%，qoq + 0%），金价773元/克（yoy + 39%，qoq + 15%），锌价2.2万元/吨（yoy - 5%，qoq - 7%） [6] 建设项目 - 铜矿有Timok下部矿带及博尔铜矿技改扩建等多个项目；金矿拟收购哈萨克斯坦Raygorodok金矿等多个项目；锂有阿根廷3Q项目等多个项目 [6] 分拆上市 - 拟分拆紫金黄金国际至港股上市，资产为公司境外8座金矿，金资源量1800吨，24年矿金产量46吨，净利润44.6亿元，利于公司估值提升 [6]

大盘走势分析 - 周一大盘收出中阳线，成交量大幅放大2000亿以上，呈现量价齐升态势 [1] - 多方力量占据主动，上涨家数远多于下跌家数，跌幅超过5%的股票非常少，市场抛压轻 [1] - 均线系统呈现多头排列，中期趋势向上，短线沿5日均线震荡攀升，跌破5日均线需考虑减仓 [1] 市场热点与操作策略 - 市场热点切换频繁，周五炒作电力板块，周一换为通讯和光伏板块，早间白酒消费表现抢眼 [1] - 实际操作难度较大，建议避免盲目追涨，选择低吸潜力股 [1] - 热股指数中阳拔起，市场最热门50只股票表现强劲，赚钱效应显著 [2] 投资者建议 - 当前首要任务是精选个股，指数涨幅不错但操作难度不小 [1] - 不必过度紧张但也不能盲目追高，市场有增量资金进场 [2] - 若出现震荡不必紧张卖出，震荡中缓慢上涨有利于牛市稳定 [2]

市场走势分析 - 当前市场呈现量价齐升态势 指数结构处于出中枢状态 无需过度担忧调整风险 建议将止盈位逐步上移 [1] - 若成交量持续放大 建议提前加仓而非等待指数冲高至3500-3700点再追入 当前市场赚钱效应和容错率显著提升 [2] - 关键点位观察3415点（日内低点3417）和3月高点3439点 若能在该点位上方震荡或突破则可继续持仓 若出现放量回落信号需及时止盈 [2][3] - 需警惕高开低走的放量阴线风险 但持续放量阳线则维持乐观判断 [3] 板块表现 - 大金融板块涨幅居首 受某券商获虚拟资产牌照事件催化 港股相关标的单日涨幅达200% [4] - 互联网金融板块弹性最大 今日放量突破3月高点 若确认有效突破则可将止盈位上移至该高点位置 [5] - 大金融板块持续大涨需日均成交量达2万亿支持 否则可能出现吸血其他板块或自身动能不足的情况 [4] 热点题材 - 固态电池和数字货币仍具投资机会 但数字货币老龙头因位置过高需转向低位个股进行高低切换 [5] - 稳定币作为持续性题材 建议关注其中趋势性机会 高位个股继续拉升可能触发监管风险 [6] 操作策略 - 核心策略为动态上移止盈位 根据个股结构灵活应对不同市场走势（单边牛/震荡上行/回落） [6] - 板块轮动中需观察资金承接力 避免假突破后未及时止损导致损失 [5]

暑运市场数据 - 2025年暑运期间民航整体旅客运输量预计达1.5亿人次，同比增长5.4% [1] - 经济舱不含税平均票价达946元，较2019年高出7.6%，较2024年高出16% [2] - 预计执行客运航班106.1万班次，日均1.7万班次，同比增长3.9% [1] - 国内航班预计达91.4万班次，同比增长2.7%，国际航班预计达12.3万班次，同比增长14.1% [1] - 除内蒙古、安徽及吉林外，其余省份航班起降同比皆有增长，新疆市场同比增长超两成 [1] 票价趋势 - 暑运热门线路机票价格将有一定幅度上涨，尤其是一线城市飞往乌鲁木齐、拉萨、昆明等地 [2] - 上海-三亚、广州-北京、北京-昆明、广州-上海等热门航线票价同比涨幅超两位数 [2] - 票价上涨与民航局加强价格监管有关，有望回归"量价齐升"市场 [2] 国际航线恢复 - 前5月国际航线执行航班架次同比增长21.1%，五一假期入境游订单同比增长141% [3] - 暑运期间国际市场预计恢复至2019年同期的九成左右 [3] - 东亚区域航班恢复至2019年的107.8%，西亚、中亚、非洲区域航班量超过2019年水平 [3] - 中国-北美航线恢复率最低，仅恢复至2019年的26.1% [3] - 达美航空恢复上海至洛杉矶直飞航班，每周运营17个中美直飞航班 [3] 航司运营策略 - 中国东航预计2025年整体ASK增幅约9%，国际ASK增幅更明显，飞机利用率进一步提升 [4] - 东航计划国际航班量处于行业领先水平，重点发力亚太、欧美和"一带一路"新兴市场 [5] - 中国国航预期国内票价稳中有升，将在量价平衡把控中争取收入增长最大化 [5] 行业盈利前景 - 亚太地区航空公司2025年净利润预计从40亿美元升至49亿美元，净利润率从1.6%升至1.9% [6] - 中国占亚太地区客运量的40%以上，签证放宽有望推动旅游需求走强 [6] - 国内与国际航线机队调配更加合理，运力过剩问题有所改善 [6] - 航空市场供需再平衡、盈利回升趋势明确，燃油成本大幅减轻 [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][10] 报告的核心观点 - Q1公司营收、归母、扣非分别为99.10亿元、20.30亿元、19.87亿元，同比分别+12.16%、+46.25%、+30.90%，收入端兑现主业“量价齐升”逻辑，汇兑推动利润增厚，毛利下滑受会计政策变更及产能爬坡影响后续有望回升，公司聚焦主业推进全球化布局，高附加值产品渗透带动单车价值量增长，看好产能释放和全球份额提升 [1] 事件 - 公司发布2025年一季报，第一季度营业收入、归母净利润、扣非净利润分别为99.10亿元、20.30亿元、19.87亿元，同比分别增长12.16%、46.25%、30.90% [2] 简评 - Q1营收、归母、扣非分别为99.10亿元、20.30亿元、19.87亿元，同比分别+12.16%、+46.25%、+30.90%，环比分别-9.40%、+0.52%、+4.83%；汽玻主业收入90.27亿元，同比+11.5%，环比-9.3%，增速优于下游行业，受益于“量价齐升”；量端Q1福耀汽玻销量同比+7.84%，或指向份额提升，ASP同比+3.36%，因高附加值产品占比提升，Q1剔除普通注塑包边后的高附加值玻璃占比约49.13%，同比+4.5pct；盈利端归母、扣非同比高增，受益于天然气、纯碱价格下降，汇兑收益同比增加，以及投资收益增厚利润 [3] - 25Q1毛利率、净利率分别为35.40%、20.50%，同比分别-1.42pct、+4.78pct，环比分别+3.28pct、+2.02pct；毛利率同比下滑受会计政策调整影响-0.94pct，剔除新增人员薪酬和折旧影响后Q1毛利率同比+0.2pct；Q1期间/销售/管理/研发/财务费用率分别为10.64%、3.02%、6.89%、4.27%、-3.53%，同比分别-5.25pct、-1.37pct、-1.15pct、+0.01pct、-2.75pct，环比+1.24pct、+3.35pct、-0.47pct、+0.04pct、-1.68pct；销售费用变动受会计政策变更影响，管理、研发费用控制稳定 [4] 产能扩张 - 公司开启新一轮全球产能扩张周期，有望放大虹吸效应巩固行业龙头地位；国内福清、合肥工厂将于25Q4或26年年初投产，将形成4660万㎡汽玻年产规模及2条优质浮法玻璃生产线；海外美国二期工厂已投产，中长期完善北美业务布局，短期美国工厂年产能近700万套，不受关税加征影响，产能利用率上行改善盈利，剩余对美出口规模约140 - 150万套，占福耀总销量比重约5%，对集团业绩影响有限 [9] 投资建议 - 公司聚焦汽玻主业，市占率提升与全球化布局推进，有望巩固行业龙头地位；随着高附加值产品渗透，ASP将提高，铝饰条业务产能爬坡拓展成长空间；预计公司2025 - 2026年归母净利润分别为88亿元、102亿元，对应当前PE为17X、15X，维持“买入”评级 [10] 重要财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|33,161.00|39,251.66|44,454.80|50,203.98|55,114.86| |YoY(%)|18.02|18.37|13.26|12.93|9.78| |净利润(百万元)|5,629.26|7,497.98|8,805.76|10,191.61|11,309.22| |YoY(%)|18.37|33.20|17.44|15.74|10.97| |毛利率(%)|35.39|36.23|36.84|37.64|37.98| |净利率(%)|16.98|19.10|19.81|20.30|20.52| |ROE(%)|17.91|21.01|21.91|22.46|22.11| |EPS(摊薄/元)|2.16|2.87|3.37|3.91|4.33| |P/E(倍)|26.62|19.99|17.02|14.71|13.25| |P/B(倍)|4.77|4.20|3.73|3.30|2.93| [11]

奶价走势与行业周期 - 原奶价格底部企稳，当前价格为3.07元/公斤，连续11周环比微幅震荡 [1] - 现代牧业24年原奶价格同比下降10.4%至3.61元/公斤，但24H2售价环比跌幅收窄至低个位数（3.56元/公斤） [1] - 牛群供给持续减少，每月以约4万头速度淘汰，预计年底存栏量降至580-590万头 [1] - 奶价拐点预计在2024年三四季度出现，行业龙头将优先受益 [1] 公司成本管控与盈利能力 - 现代牧业24年公斤奶成本同比下降13.4%至2.53元，饲料成本同比下降16.7%至1.95元/公斤 [2] - 24H2公斤奶饲料成本环比再降6.9%至1.88元/公斤，其他成本稳定在0.58元/公斤 [2] - 成本降幅显著高于原奶价格跌幅（10.4%），推动原料奶业务毛利率提升2.8个百分点至31.2% [2] - 预计2025年公斤奶饲料成本将进一步下降0.1-0.15元，成本优势持续扩大 [2] 行业集中度与公司份额 - 2024年全国牛奶产量同比下降2.8%，奶牛存栏量减少4.5%，但前20名养殖公司产奶量逆势增长14.9% [3] - 现代牧业24年原料奶销量同比增长13.6%至289.3万吨，存栏规模扩大9%至49.1万头，成乳牛存栏量同比+14.7% [3] - 公司平均单产提升1.6%至12.8吨/头，行业马太效应下集中度快速提升 [3] - 奶价上行周期将推动公司进入量价齐升阶段 [3] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年营收分别为144.4/152.8/160.6亿元，归母净利为3.1/7.5/11.0亿元 [3] - 2025-2027年EPS预测为0.04/0.10/0.14元，基于行业反转给予2026年13xPE，目标价1.3港元 [3]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级 [1][2][6][9][15] 报告的核心观点 - 奶价底部企稳，拐点在即，牛群供给持续减少，行业已现周期底部特征，预计今年三四季度奶价止跌反弹，公司作为行业龙头有望优先受益 [3][11][12] - 公司成本管控成效显著，24年公斤奶成本降至2.53元，同比下降13.4%，预计今年公斤奶饲料成本仍将下降0.1 - 0.15元，成本优势有望继续扩大 [4][13] - 行业马太效应显著，公司份额逆势提升，2024年原料奶销量达289.3万吨，同比增长13.6%，奶价转暖后公司将进入量价齐升周期 [5][14] - 预计公司2025 - 2027年营收分别为144.4/152.8/160.6亿元，归母净利为3.1/7.5/11.0亿元，给予2026年13xPE，目标价1.3港元 [6][15] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 现价HK$1.03（2025年05月19日收盘价），目标价HK$1.30，市值HK$8.15bn / US$1.04bn，日交易额（3个月均值）US$3.22mn，发行股票数目7,916mn，自由流通股30%，1年股价最高最低值HK$1.18 - HK$0.61 [2] 财务数据 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营收（亿元）|132.54|144.42|152.79|160.62| |营收增减| - 2%|9%|6%|5%| |净利润（亿元）| - 14.17|3.05|7.53|11.06| |净利润增减| - 909%| - 122%|147%|47%| |摊薄每股收益（元）| - 0.18|0.04|0.10|0.14| |毛利率|26%|26%|27%|27%| |净资产收益率| - 15%|3%|7%|10%| |市盈率|n.m.|24|9|7|[2] 财务报表分析和预测 - 营业总收入预计2025 - 2027年分别为144.42/152.79/160.62亿元，归属母公司所有者净利润预计为3.05/7.53/11.06亿元 [10] - 经营现金流预计2025 - 2027年分别为30.52/34.17/36.41亿元，投资现金流预计为 - 23.22/ - 21.64/ - 22.03亿元，融资现金流预计为 - 10.14/ - 10.30/ - 11.69亿元 [10] 可比公司估值 |证券代码|证券简称|2024A PE|2025E PE|2026E PE| |----|----|----|----|----| |9858.HK|优然牧业| - 8.61|16.85|6.19| |002714.SZ|牧原股份|11.74|11.21|9.68| |300498.sz|温氏股份|11.90|11.87|10.55| |000876.SZ|新希望|85.82|39.91|38.15| |平均|/|/|19.96|16.14|[8]

黄金市场表现 - 国际金价年内涨幅超过25%，一度突破3500美元/盎司大关 [1] - 国内黄金股表现强劲，赤峰黄金年内股价翻倍，老铺黄金港股上市1年上涨13倍 [1] - 紫金矿业A股年内累计上涨16.7%，表现相对克制但长期看自2020年6月以来累计涨幅达6倍 [1] 紫金矿业业务概况 - 公司是世界级矿业巨头，业务覆盖铜、金、锌、碳酸锂等多种金属资源 [3] - 铜产量全球第四，2024年突破100万吨，五年复合增速24%，占营收28%、毛利45% [3] - 矿产金产量72.9吨（中国总量25%），占营收50%、毛利30%，储量占中国46% [3] 资源获取方式 - 通过并购获得卡莫阿铜矿、巨龙铜矿等世界级项目 [4] - 自主勘查贡献黄金、铜、锌资源量超50%、47%、86% [5] 成本与盈利能力 - 2025Q1金锭生产成本311.6元/g（1300美元/盎司），低于全球平均水平 [5] - 2024年营收3036亿元（+3%），归母净利润321亿元（+52%），四年复合增速15.4%、49% [7] - 2025Q1毛利率22.9%、净利率15.8%，较2020年上升11%、10.9% [9] 产量规划 - 2025年矿产铜、金目标产量115万吨（+7.5%）、85吨（+16.4%） [10] - 2028年远期目标产量铜150-160万吨、金100-110万吨 [10] 铜价展望 - 中国用铜量占全球60%，电网投资2024年达6000亿元（+15.3%）为主要需求驱动 [13] - 全球铜储量等级1998-2023年下降60%，开采成本累计增长近60% [18] - 供给增速或低于需求增速，中长期价格趋势向上 [19] 金价展望 - 美元信用危机和新兴央行"去美元化"支撑长期上涨 [21] - 短期受关税谈判和美联储政策影响可能宽幅震荡 [24] 机构持仓 - 北向资金持股6.6%（市值250亿元），公募基金2024年末持仓超500亿元 [23]

报告公司投资评级 - 买入|维持 [1] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年营收23.71亿元、同比增9.04%，归母净利润1.00亿元、同比增15.90%；2025年一季度营收6.25亿元、同比增20.35%，归母净利0.51亿元、同比增13.23%，金霉素销量增长且成本下降推动业绩增长 [4] - 兽用化药板块量价齐升，24年收入同比增21.74%至12.34亿元，毛利率提升7.4个百分点至40.17%；疫苗板块承压下行，24年收入3.44亿元、同比增2.58%，毛利率下降9.04个百分点至53.66%；环保板块平稳运行，子公司金河环保净利润7029万元、同比增3.20% [5] - 当前公司六期工程项目已投产，新增产能6万吨，预计2025年全年销量折合成金霉素约为10万吨、同比增长65%左右，2025年金霉素产品毛利率会继续提升 [6] - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为0.3元、0.39元和0.47元，当前股价对应25年PE仅21倍，公司业绩拐点已现，维持“买入”评级 [7] 公司基本情况 - 最新收盘价6.20元，总股本/流通股本7.72 / 7.45亿股，总市值/流通市值48 / 46亿元，52周内最高/最低价8.50 / 3.45元，资产负债率55.8%，市盈率47.91，第一大股东为内蒙古金河控股有限公司 [3] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|2371|2726|2978|3222| |增长率(%)|9.04|15.00|9.25|8.19| |EBITDA（百万元）|404.82|626.14|716.46|781.51| |归属母公司净利润（百万元）|100.20|228.98|303.56|359.71| |增长率(%)|15.90|128.52|32.57|18.50| |EPS(元/股)|0.13|0.30|0.39|0.47| |市盈率（P/E）|48.13|21.06|15.89|13.41| |市净率（P/B）|2.15|2.09|2.01|1.93| |EV/EBITDA|12.68|10.75|9.20|8.18| [10] 财务报表和主要财务比率 |财务报表(百万元)|2024A|2025E|2026E|2027E|主要财务比率|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|2371|2726|2978|3222|营业收入增长率|9.0%|15.0%|9.3%|8.2%| |营业成本|1576|1809|1971|2123|营业利润增长率|-5.9%|149.1%|33.2%|18.5%| |税金及附加|18|19|21|23|归属于母公司净利润增长率|15.9%|128.5%|32.6%|18.5%| |销售费用|138|153|155|168|毛利率|33.5%|33.6%|33.8%|34.1%| |管理费用|286|322|322|338|净利率|4.2%|8.4%|10.2%|11.2%| |研发费用|94|104|113|122|ROE|4.5%|9.9%|12.6%|14.4%| |财务费用|67|95|93|87|ROIC|3.7%|6.1%|7.6%|8.5%| |资产减值损失|-82|0|0|0|资产负债率|55.8%|57.3%|55.4%|54.1%| |营业利润|99|245|327|387|流动比率|1.09|1.08|1.09|1.24| |营业外收入|2|2|2|2|应收账款周转率|4.93|5.11|5.12|5.27| |营业外支出|2|3|3|3|存货周转率|2.41|2.75|2.84|2.99| |利润总额|98|245|327|387|总资产周转率|0.43|0.47|0.50|0.54| |所得税|13|17|23|27|每股收益（元）|0.13|0.30|0.39|0.47| |净利润|84|228|304|360|每股净资产（元）|2.91|3.00|3.11|3.24| |归母净利润|100|229|304|360|PE|48.13|21.06|15.89|13.41| |每股收益（元）|0.13|0.30|0.39|0.47|PB|2.15|2.09|2.01|1.93| |货币资金|636|700|688|835|经营活动现金流净额|498|490|636|734| |交易性金融资产|1|1|1|1|投资活动现金流净额|-371|-454|-171|-170| |应收票据及应收账款|579|659|691|727|筹资活动现金流净额|-40|19|-492|-428| |预付款项|18|20|22|23|现金及现金等价物净增加额|91|56|-27|137| |存货|635|678|712|708| | | | | | |流动资产合计|2021|2233|2302|2496| | | | | | |固定资产|2047|2163|2021|1871| | | | | | |在建工程|246|299|349|399| | | | | | |无形资产|640|611|582|552| | | | | | |非流动资产合计|3630|3777|3650|3513| | | | | | |资产总计|5651|6010|5952|6009| | | | | | |短期借款|1032|1132|1182|1082| | | | | | |应付票据及应付账款|314|302|311|321| | | | | | |其他流动负债|515|627|619|615| | | | | | |流动负债合计|1861|2061|2112|2019| | | | | | |其他|1290|1384|1184|1234| | | | | | |非流动负债合计|1290|1384|1184|1234| | | | | | |负债合计|3151|3445|3297|3253| | | | | | |股本|772|772|772|772| | | | | | |资本公积金|880|880|880|880| | | | | | |未分配利润|577|608|653|699| | | | | | |少数股东权益|253|252|252|253| | | | | | |其他|19|53|99|153| | | | | | |所有者权益合计|2500|2564|2655|2756| | | | | | [13]