财务表现 - 2025年上半年营业收入28.17亿元同比下降0.71% [2] - 归母净利润4.22亿元同比下降36.44% [2][4] - 扣非归母净利润4.26亿元同比上升29.34% [2][4] - 经营活动现金流量净额10.49亿元同比下降19.00% [4] 肝素产业链业务 - 肝素业务销售收入22.29亿元同比上升1.26% [5] - 制剂销售收入17.77亿元同比上涨22.24%占总收入63.06% [5] - 制剂毛利率31.05%因价格结构调整下降4.74个百分点 [5] - 原料药销售收入4.52亿元同比下降39.51%毛利率23.82% [5] CDMO业务 - CDMO销售收入5.24亿元同比微降6.56% [6] - CDMO毛利率36.58%较去年同期改善 [6] 竞争环境与战略调整 - 肝素原料药行业市场化程度高面临仿制药竞争加剧 [3][7] - 美国市场关税政策变化影响业务运营 [5] - 与浙江永太药业签订加巴喷丁胶囊美国分销协议 [7] - 推进正大天晴福沙匹坦二葡甲胺产品美国商业化 [7] 创新药研发进展 - 创新药H1710于2025年2月获临床试验批准 [8] - 2025年7月完成I期临床试验首例受试者入组 [8] - H1710在肿瘤动物模型中展示显著抑瘤作用 [8] 历史背景与行业地位 - 公司为全球头部肝素原料药供应商拥有A+H双平台 [3][4] - 2010年以148元/股发行上市曾达188元/股高位 [7] - 当前股价12.90元市值189.28亿元 [2]

肝素原料药行业概况 - 肝素原料药是一种抗凝血剂，主要用于治疗和预防静脉、动脉或肺部血栓，外科手术前也用于降低血栓风险 [1] - 肝素原料药主要分为肝素钠和肝素钙两种形式 [1] - 全球肝素原料药市场规模预计2025年达14.7亿美元，2031年增长至23亿美元，2025-2031年复合年增长率为7.77% [1] 市场竞争格局 - 全球前五大肝素原料药生产商包括东诚药业、海普瑞药业、Pfizer、健友生化制药、Bioibérica，2024年合计市场份额约55.0% [4] - 主要厂商还包括千红生化制药、常山药业、九龙药业、Opocrin等 [15] 产品细分 - 肝素钠是最主要的产品类型，占据约96.63%的市场份额 [6] - 低分子肝素制剂是主要需求来源，占应用市场的85.10%份额 [7] 区域市场分析 - 欧洲是全球最大肝素原料药消费市场，2024年占全球营收的36.86% [10] - 欧洲市场预计从2025年5.38亿美元增长至2031年8.02亿美元，复合年增长率6.88% [10] - 重点关注地区包括北美、欧洲和中国 [15] 市场驱动因素 - 肾功能不全、冠状动脉疾病和静脉血栓栓塞症等疾病发病率上升推动需求 [12] - 医疗健康行业扩张、心血管疾病患病率提高、老龄化趋势加剧促进市场增长 [12] - 医药研发进步和外科手术数量增加为市场提供持续动力 [12] 供应链与挑战 - 肝素原料药供应链脆弱，主要原料依赖猪肠粘膜，易受动物疫情和地缘政治因素影响 [12] - 质量和安全性是监管重点，需防范掺假和污染问题 [12] - 行业面临替代性抗凝剂竞争和生产工艺复杂等挑战 [12] 研究机构背景 - QYResearch成立于2007年，总部位于美国洛杉矶和中国北京，业务覆盖160多个国家 [20] - 服务领域涵盖电子半导体、化工原料、新能源汽车、光伏、食品药品等多个行业 [21] - 报告被BBC、陶氏化学、日本经济新闻社、安永等权威机构引用 [23][24]

本次债券概况 - 债券简称"22海普瑞"，代码149870，发行规模5亿元，2022年4月11日在深交所上市 [2] - 债券期限3年，附第2年末发行人调整票面利率选择权、赎回选择权及投资者回售选择权 [2][3] - 票面利率固定，付息日为每年4月1日，兑付日为2025年4月1日 [2][3] - 募集资金扣除435万元承销费后净额4.96亿元，全部用于偿还"19海普瑞"公司债券本金 [8][9] 发行人经营情况 - 公司为A+H股上市跨国制药企业（A股002399，H股09989），主营业务覆盖肝素产业链、生物大分子CDMO及创新药开发 [5][6] - 2023年1-9月营业收入40.63亿元，综合毛利率33.04%，净利润1.42亿元 [6][7] - 核心收入来源为肝素钠原料药和制剂板块 [6] 发行人财务状况 - 截至2023年9月末，公司总资产201.21亿元，较2022年末下降3.33%；资产负债率37.88%，较2022年末下降2.51个百分点 [7] - 2023年1-9月经营活动现金流净流出2.34亿元，投资活动现金流净流入13.12亿元 [7] - 流动比率2.37倍，速动比率0.81倍，应收账款周转率2.86次，存货周转率0.37次 [7] 债券偿付与增信 - 债券于2024年4月1日完成兑付并摘牌，未发生违约 [10][11] - 由深圳高新投提供无条件连带责任担保，担保人信用等级AAA [4][12] 信息披露与合规 - 募集资金使用与定期报告披露一致，专项账户运作无异常 [8][9] - 存续期内按时披露相关信息，未发生重大诉讼或仲裁事项 [12][13] - 信息披露事务负责人及债券相关专人未发生变动 [12]

实控人增持与股权结构 - 实控人一致行动人王轲累计增持公司股份2,200万股，占公司总股本1.72%，增持计划已完成 [1][2] - 增持后实控人王耀方及一致行动人王轲合计持股比例提升至26.63%，进一步巩固控制地位 [2] - 王轲为生物学博士，自2017年起担任公司总经理，全面负责日常经营管理 [2] - 股东赵刚及其一致行动人减持0.8117%股份，因逐渐淡出一线业务，预计不影响公司经营 [2] 公司行业地位与产品优势 - 公司是国内生化制药细分领域龙头，涵盖肝素全产业链，2011年深交所上市 [3] - 主要产品包括胰激肽原酶、复方消化酶等原研或国内首仿特色产品，酶制剂国家标准依公司内控标准制定 [3] - "怡开"品牌为国家驰名商标，2024年稳居国内市场第一，"千红怡美"与拜耳医药合作拓展OTC市场 [3] - 肝素钠注射液及封管液市场份额持续扩大，依诺肝素系列抓住集采机遇成为重要增长点 [3] 财务表现与增长趋势 - 2024年营业收入15.26亿元，归母净利润3.56亿元，同比增长95.77% [4] - 2025年一季度营业收入4.51亿元（同比持平），归母净利润1.61亿元，同比增长54.62% [4] - 主要产品销量增长且毛利率持续提升，利润增长势头强劲 [4] 研发投入与创新管线 - 2024年研发人员188人（占员工总数19.20%），研发投入超1.5亿元（占营收近10%） [5] - 建立三位一体研发体系，包括海外离岸研发中心和常州国际生物医药创新药物孵化基地 [5][6] - 3个创新药进入Ⅱ期临床，1个即将进入Ⅱ期临床，其中QHRD107Ⅱa期成果在ASH发表 [6] - 首个仿制新药LSA02已完成BE研究并申报生产批件，配套产业化项目已投入临床样品生产 [6] - 创新药多管线布局有望受益于国家政策导向，推动行业向"提质增效"转型 [6]

四川猪肉消费与内脏产业链 - 2025年四川人均猪肉消费量达42.7公斤，居全国首位[1] - 成都某火锅品牌年消耗猪脑花超200吨，猪天堂订单量3年暴涨8倍[1] - 眉山食品厂利用猪小肠生产肝素钠，年产值超10亿元[3] 内脏食材的创新应用 - 猪鼻筋从烧烤摊配菜晋升为预制菜单品，2025年销售额突破3亿元[3] - 罗隔肉（横膈肌）因纤维细密被开发成"猪肉和牛"[3] - 成都茶饮品牌推出"杏仁豆腐脑花奶茶"，单日销量破万杯[6] 传统烹饪与现代技术融合 - 干煸肥肠油脂转化率达67%[8] - 液氮急冻脑花在零下196℃锁住绵密口感[10] - 3D打印植物蛋白肥肠可骗过90%老饕[10] - 益生菌发酵郡肝使胆固醇含量降低40%[11] 内脏消费的文化驱动因素 - 常吃内脏的四川人在"新奇食物接受度"测试中得分高出全国均值23%[8] - 盆地气候催生辣椒+花椒+内脏的"三重刺激"饮食模式[9] - Z世代将脑花消费视为"朋克养生"的生活方式[9] 高端餐饮与全猪宴开发 - 米其林餐厅开发罗隔肉等稀缺部位[3] - "全猪内脏宴"涵盖21个部位，搭配不同酒体[11] - 脑花豆腐通过分子料理呈现大理石纹路[8]