线上线下药品价差现象 - 同一款药品在同一家药店线上线下存在显著价差 最大差价超过三倍 例如老百姓大药房(中山北路店)的"仁和"人工牛黄甲硝唑胶囊线上价格8.68元 线下价格32元 差价23.32元[1][4][6] - 实测十家实体药店包括复美、雷允上、华氏、好药师、老百姓、益丰、汇丰等均存在价差现象 涉及人工牛黄甲硝唑胶囊、万通筋骨贴、布洛芬缓释胶囊等多款药品[1][4][6] - 部分药品价差比例较高 例如汇丰大药房(陕西南路店)的"辰欣"人工牛黄甲硝唑胶囊线上价格9.9元 线下价格23.8元 价差比例58.4% 华氏大药房(南京西路店)的"仁和"同款药品价差比例60%[4][6] 价差原因分析 - 平台补贴和促销活动导致线上价格较低 美团、饿了么、叮当快药等平台客服表示线上价格因活动策略调整 线下实行实价出售[7][8] - 线下成本结构包含租金、人力和即时服务等要素 线上渠道因成本较低可提供更优惠价格[11] - 药企和经销商对片区药品有控价要求 设定价格浮动区间 最高和最低售价受管控[9] 行业监管政策 - 国家医保局2024年下发专项行动函件 要求以网络售药平台"即送价"为锚点比对各渠道药价 发现异常高价督促企业调整[10] - 地方出台具体价差限制 陕西省要求同一定点药店线下销售价格不高于网络展示价格的20% 浙江省要求线上价格不高于挂网价的1.3倍[10] - 药品价格管理遵循《中华人民共和国药品管理法》 实行市场调节价 要求价格与社会平均成本、供求和承受能力匹配[11] 市场竞争与消费者权益 - 线上平台价格竞争激烈 但药店经营者认为对收入影响有限 因线下销售保持一定利润且经销商控价维持市场平衡[9] - 价差不直接构成价格欺诈 需结合经营者是否如实告知原因和成本支撑判断 若存在欺诈行为消费者可主张退一赔三[11][12] - 消费者维权步骤包括固定证据、沟通协商、投诉热线和民事诉讼 依据《消费者权益保护法》保障权益[12]

投资评级 - 维持"买入"评级 对应2025-2027年PE为13.18x/11.96x/10.28x [3][7] 财务表现与预测 - 2025年上半年营收27.49亿元(同比-31.87%) 归母净利润7.24亿元(同比-45.87%) [7] - 单Q2营收12.23亿元(同比-25.03%) 归母净利润2.84亿元(同比-42.39%) [7] - 预计2025-2027年归母净利润18.03/19.86/23.11亿元 同比增速-28.79%/+10.17%/+16.38% [3][7] - 预计2025-2027年营收63.71/67.10/75.51亿元 同比增速-20.53%/+5.32%/+12.53% [3] - 销售费用2025H1同比下降39.33% 成本控制成效显著 [7] - 毛利率预计从2024年79.25%逐步恢复至2027年77.19% [8] 业务运营分析 - 呼吸领域药品受终端需求变化影响 蒲地蓝消炎口服液及小儿豉翘清热颗粒销售收入减少 [7] - 雷贝拉唑钠肠溶胶囊受集采降价影响 [7] - 渠道库存清理已近完成 预计下半年业绩将逐季环比改善 [7] - 2023年达成4项产品引进协议 包括流感治疗药ZX-7101A及医疗器械 [7] - 2024年引进4个创新药 涵盖呼吸、疼痛、耳鼻喉科及消化领域1类新药 [7] 股东回报 - 2024年现金分红率达75.90% 连续4年提升 [7] - 账面货币资金充裕 无重大并购前提下预计维持高比例分红 [7] - 2025年预计每股经营现金流2.38元 [8] 估值指标 - 当前收盘价25.80元 总市值237.53亿元 [3] - 每股收益预计从2024年2.76元恢复至2027年2.51元 [3][8] - ROE预计从2025年11.93%回升至2027年14.57% [8] - 净负债比率维持在22%左右 [8]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入27.49亿元，同比下降31.87% [1] - 归母净利润7.24亿元，同比下降45.87%；扣非归母净利润6.21亿元，同比下降47.43% [1] - 2025年第二季度收入12.23亿元，同比下降25.03%；归母净利润2.84亿元，同比下降42.39% [2] - 整体毛利率75.68%，同比下降3.90个百分点；期间费用率48.05%，同比上升2.70个百分点 [2] - 经营性现金流净额9.72亿元，同比下降37.95% [2] 业绩驱动因素 - 业绩下滑主要因终端市场需求变化导致蒲地蓝消炎口服液和小儿豉翘清热颗粒销售收入减少 [2] - 雷贝拉唑钠肠溶胶囊受医药集采政策影响 [2] - 销售费用率35.54%，同比下降4.37个百分点，系市场推广费得到有效控制 [2] - 财务费用率-2.03%，同比上升2.39个百分点，系部分银行存款转投金融理财产品导致利息收入减少 [2] 产品竞争地位 - 蒲地蓝消炎口服液在2024年全国城市公立医院清热解毒用药中成药市场份额13.6%，城市药店份额7.54%，均排名第二 [3] - 小儿豉翘清热颗粒在2024年全国公立医院儿科感冒用中成药市场份额46.55%，城市药店份额37.32%，均位居第一 [3] 研发与合作进展 - 1.1类中药创新药小儿便通颗粒已完成上市申报并获受理 [3] - 2025年上半年新增临床三期项目1项，提交中国发明专利申请8件、PCT国际专利申请1件，获中国发明专利授权2件 [3] - 合作产品玛硒洛沙韦片于2025年7月获国家药监局核准签发《药品注册证书》 [3] 业绩展望 - 预计2025年收入62.29亿元（同比下降22.3%），归母净利润16.4亿元（同比下降35.2%） [4] - 预计2026年收入67.46亿元（同比增长8.3%），归母净利润18.5亿元（同比增长12.5%） [4] - 预计2027年收入74.41亿元（同比增长10.3%），归母净利润21.1亿元（同比增长14.6%） [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][9] 核心观点 - 公司2025年上半年业绩短期承压 营业收入27.49亿元同比-31.87% 归母净利润7.24亿元同比-45.87% 扣非归母净利润6.21亿元同比-47.43% [4][6] - 业绩下滑主要因终端市场需求变化导致核心产品销售收入减少 以及雷贝拉唑钠肠溶胶囊受医药集采政策影响 [6] - 公司核心产品在细分市场保持领先地位 蒲地蓝消炎口服液在清热解毒用药中成药市场份额13.6%(公立医院)和7.54%(城市药店) 小儿豉翘清热颗粒在儿科感冒用中成药市场份额46.55%(公立医院)和37.32%(城市药店) 均位居行业前列 [7] - 研发与BD取得积极进展 1.1类中药创新药小儿便通颗粒完成上市申报 新增临床三期项目1项 获得中国发明专利授权2件 并与征祥医药合作的玛硒洛沙韦片于2025年7月获得药品注册证书 [7][8] - 预测2025-2027年收入62.29/67.46/74.41亿元 同比增长-22.3%/8.3%/10.3% 归母净利润16.4/18.5/21.1亿元 同比增长-35.2%/12.5%/14.6% 对应估值15X/13X/12X [9][11] 财务表现 - 2025Q2收入12.23亿元同比-25.03% 归母净利润2.84亿元同比-42.39% 扣非归母净利润2.28亿元同比-49.70% [6] - 2025年上半年毛利率75.68%同比减少3.90个百分点 期间费用率48.05%同比增加2.70个百分点 其中销售费用率35.54%同比减少4.37个百分点 管理费用率14.53%同比增加4.67个百分点 [6] - 经营性现金流净额9.72亿元同比-37.95% [6] - 预测2025年毛利率75.6% ROE9.8% 每股收益1.78元 P/E14.92X P/B1.46X [11] 业务进展 - 产品管线持续丰富 研发投入成效显著 累计提交中国发明专利申请8件 PCT国际专利申请1件 [7] - 合作产品玛硒洛沙韦片为1类流感新药 获得大陆地区独家推广权益 2025年7月正式获批 [8]

财务表现 - 2025年上半年营业收入27.49亿元，同比下滑31.87% [1] - 2025年上半年归母净利润7.24亿元，同比下滑45.87% [1] - 2025年上半年扣非归母净利润6.21亿元，同比下滑47.43% [1] - 2025年第二季度营业收入12.23亿元，同比下滑25.03% [1] - 2025年第二季度归母净利润2.84亿元，同比下滑42.39% [1] - 2025年第二季度扣非归母净利润2.28亿元，同比下滑49.70% [1] - 2025年上半年毛利率75.68%，同比下降3.89个百分点 [2] - 2025年上半年归母净利率26.35%，同比下降6.82个百分点 [2] 经营分析 - 收入利润下滑主要受终端市场需求变化影响，蒲地蓝消炎口服液和小儿豉翘清热颗粒销售收入减少 [2] - 雷贝拉唑钠肠溶胶囊受医药集采政策影响导致收入及净利润下滑 [2] - 2025年上半年销售费用9.77亿元，同比下降39.33% [2] - 销售费用率35.54%，同比下降4.37个百分点，主要因市场推广费得到有效控制 [2] - 管理费用2.10亿元，同比上升10.56% [2] - 管理费用率7.63%，同比上升2.93个百分点 [2] - 研发费用1.90亿元，同比下降8.79% [2] - 研发费用率6.91%，同比上升1.75个百分点 [2] 研发进展与产品认可 - 西他沙星原料药上市申请获批 [3] - 完成1.1类中药创新药小儿便通颗粒上市申报并获药品审评中心受理 [3] - 获得JX004P搽剂临床试验批件 [3] - 进入临床三期项目1项 [3] - 累计提交中国发明专利申请8件、PCT国际专利申请1件 [3] - 获得中国发明专利授权2件 [3] - 蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒等主要产品持续入选多项权威用药指南、诊疗共识及临床教材 [3] 盈利预测 - 预计2025年归母净利润17.28亿元，对应EPS 1.88元 [3] - 预计2026年归母净利润18.81亿元，对应EPS 2.04元 [3] - 预计2027年归母净利润19.77亿元，对应EPS 2.15元 [3]

核心财务表现 - 2025年中报营业总收入27.49亿元，同比下降31.87% [1] - 归母净利润7.24亿元，同比下降45.87% [1] - 第二季度营业总收入12.23亿元，同比下降25.03%，归母净利润2.84亿元，同比下降42.39% [1] - 毛利率75.68%，同比下降4.89个百分点，净利率26.39%，同比下降20.63个百分点 [1] - 每股收益0.78元，同比下降46.21%，每股经营性现金流1.06元，同比下降37.94% [1] 利润表与现金流 - 扣非净利润6.21亿元，同比下降47.43% [1] - 销售费用、管理费用、财务费用总计11.31亿元，占营收比重41.14%，同比上升2.35个百分点 [1] - 经营活动现金流量净额下降37.95%，主因销售回笼减少 [3] - 投资活动现金流量净额上升52.52%，主因收回投资及投资收益增加 [3] - 筹资活动现金流量净额下降148.19%，主因分配股利增加及取得借款减少 [3] 资产负债表变动 - 货币资金47.46亿元，同比下降26.71% [1] - 应收账款16.1亿元，同比下降10.07% [1] - 有息负债5.33亿元，同比下降59.26% [1] - 存货下降40.51%，主因库存商品及在产品减少 [3] - 应付票据上升71.5%，主因用票据支付的材料款增加 [3] - 合同负债上升38.85%，主因药品预收款增加 [3] 业务驱动因素 - 营业收入下降主因终端市场需求变化导致蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒销售收入减少，以及雷贝拉唑钠肠溶胶囊受医药集采政策影响 [3] - 销售费用下降39.33%，主因市场推广费得到有效控制 [3] - 财务费用上升68.73%，主因将部分银行存款转投结构性存款及理财产品导致利息收入减少 [3] 历史业绩与投资回报 - 2024年ROIC为15.33%，净利率31.64%，显示产品或服务附加值极高 [4] - 近10年中位数ROIC为22.13%，投资回报表现良好 [4] - 公司现金资产非常健康，预估股息率4.26% [5] 机构持仓与市场预期 - 华泰创新先锋LOF持有53.04万股并增仓，为最大持仓基金 [6] - 泰康医疗健康股票发起A、南方中小盘成长股票A等6只基金新进十大持仓 [6] - 证券研究员普遍预期2025年业绩22.57亿元，每股收益均值2.45元 [5] 战略发展方向 - 公司推进创新转型，深化中药与化药双支柱布局 [7] - 通过战略合作、技术引进及投资孵化加快新产品上市，优化产品结构 [7] - 销售部门推进营销变革与战略解码，发展多元化营销运营体系 [7]

财务表现 - 报告期内公司实现营业收入274,871.80万元 较上年同期下降31.87% [1] - 归属于上市公司股东的净利润72,436.40万元 同比下降45.87% [1] - 扣除非经常性损益的净利润62,063.01万元 同比下降47.43% [1] 业绩驱动因素 - 蒲地蓝消炎口服液及小儿豉翘清热颗粒销售收入因终端市场需求变化而同比减少 [1] - 雷贝拉唑钠肠溶胶囊受医药集采政策影响导致收入及净利润下滑 [1]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入27.49亿元人民币，同比下降31.87% [2][3] - 归属于上市公司股东的净利润7.24亿元人民币，同比下降45.87% [2][3] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润6.21亿元人民币，同比下降47.43% [2][3] - 经营活动产生的现金流量净额9.72亿元人民币，同比下降37.95% [2][3] - 基本每股收益0.78元/股，同比下降46.21% [2][3] 经营业绩驱动因素 - 业绩下滑主要由于终端市场需求变化导致蒲地蓝消炎口服液和小儿豉翘清热颗粒销售收入减少 [3][7] - 雷贝拉唑钠肠溶胶囊受医药集采政策影响导致收入和净利润下滑 [3][7] - 销售费用同比下降39.33%至9.77亿元人民币，主要因市场推广费得到有效控制 [16] - 财务费用同比上升68.73%，主要因部分银行存款转投结构性存款及理财产品导致利息收入减少 [16] 研发创新进展 - 获得西他沙星颗粒、罗沙司他胶囊、氯化钾颗粒、复方聚乙二醇(3350)电解质散的药品注册证书 [7] - 西他沙星原料药上市申请获批 [7] - 完成1.1类中药创新药小儿便通颗粒上市申报并获得药品审评中心受理 [7] - 获得JX004P搽剂临床试验批件 [7] - 进入临床三期项目1项，累计提交中国发明专利申请8件、PCT国际专利申请1件，获得中国发明专利授权2件 [8] 产品市场地位 - 蒲地蓝消炎口服液在2024年全国城市公立医院清热解毒用药中成药市场份额为13.6%，排名第2 [7] - 蒲地蓝消炎口服液在2024年中国城市药店清热解毒用药中成药市场份额为7.54%，排名第2 [7] - 小儿豉翘清热颗粒在2024年全国公立医院儿科感冒用中成药市场份额为46.55%，蝉联榜首 [7] - 小儿豉翘清热颗粒在2024年中国城市药店儿科感冒用中成药市场份额37.32%，稳居第一 [7] 业务多元化布局 - 子公司蒲地蓝日化将"蒲地蓝"功效延伸到日化品领域，开发牙膏、含漱液、牙刷、沐浴露、洗手液等产品 [4] - 康煦源专注于保健品业务 [4] - 济源医药及为你想大药房从事药品配送、批发和零售业务，报告期内医药商业收入占主营业务收入比例6.06% [4][6] 资产与投资状况 - 总资产166.76亿元人民币，较上年度末下降9.66% [2][3] - 归属于上市公司股东的净资产135.04亿元人民币，较上年度末下降8.15% [2][3] - 以公允价值计量的金融资产中基金账面余额2.80亿元人民币 [17] - 对多家创业投资合伙企业进行投资，包括成都博远嘉昱、上海杏泽三禾、苏州工业园区新建元等基金 [17] 行业政策环境 - 医药行业呈现显著的"政策驱动型"特征，正经历医药卫生体制改革 [19] - 集采常态化扩围至中成药与生物药，医保支付改革深化(DRG/DIP 2.0) [19] - 医疗反腐高压监管，中药产业科学化升级加速 [19] - 集采政策实施对公司营业收入及盈利质量提升形成持续性挑战 [20] 质量管理体系 - 奉行"品质至上"管理理念，执行GMP法律法规 [8] - 系统推进质量提升工程，完成GMP文件体系迭代升级与GAP文件体系搭建 [8] - 深化CXO业务协同机制，提升产品转移服务质量 [8] - 建立专家合作机制，引入权威顾问团队实施专项辅导 [8]

控制权交接与要约收购 - 济川药业实控人曹龙祥将济川控股10.10%股权以1010万元转让给儿子曹飞，曹飞间接控制上市公司56.07%股权并触发全面要约收购义务 [1] - 预存18.95亿元保证金（占最高收购总额94.48亿元的20%）后仅0.1%流通股份接受要约，交易响应极低 [1] - 曹飞曾个人出资5亿元溢价54%收购万鸿集团，显示其资本运作能力 [1] 业绩下滑与核心产品困境 - 2024年营收80.17亿元（同比降16.96%），归母净利润25.32亿元（同比降10.32%），2025年一季度营收15.25亿元（同比降36.51%），净利润4.4亿元（同比降47.91%） [1] - 三大核心产品集体失速：蒲地蓝消炎口服液因说明书修订及13省医保清退导致2024年清热解毒类收入萎缩超20%，库存量增64.20% [2] - 雷贝拉唑钠肠溶胶囊因集采价降80%致市场份额萎缩，消化类产品库存量增23.85% [3] - 小儿豉翘清热颗粒市场份额46.52%，但2024年库存量激增199.29% [3] 财务与运营指标恶化 - 2024年毛利率下滑4.76个百分点，2025年一季度再降2个百分点 [3] - 存货周转天数114.61天、应收账款周转天数110.01天，均为近三年新高 [3] - 经营活动现金流净额占营收比重由2023年35.88%降至2024年27.15% [3] 营销与研发失衡 - 2024年销售费用29.54亿元（占营收36.85%），日均营销支出809万元，研发投入仅4.45亿元（占比5.55%） [4] - 小儿便通颗粒累计研发投入5141.92万元，不足全年销售费用1.8% [4] 高额分红与现金流分配 - 2024年拟分红19.22亿元（占归母净利润75.93%），2020-2024年累计分红超50亿元 [5] - 曹氏家族通过56.07%控股架构成为分红主要受益者，2024年研发费用不足分红总额四分之一 [5] 研发管线与商业化挑战 - 小儿便通颗粒需经历审评周期、渠道重建等漫长过程，商业化前景存疑 [6] - 流感新药玛硒洛沙韦片和长效生长激素处于上市申请阶段，但市场竞争充分，难短期填补业绩缺口 [6]

核心产品表现 - 公司核心产品蒲地蓝消炎口服液2019年产量同比下降40%，销量同比下降24%，清热解毒类产品营收23.48亿元，同比下滑14.27% [4] - 蒲地蓝消炎口服液2024年销售收入对公司主营业务收入影响重大，公司2024年营收80.17亿元，同比下降16.96%，净利润25.32亿元，同比下降10.32% [6] - 消化类产品雷贝拉唑钠肠溶胶囊受集采冲击，2023年11月以每片0.48元中标，降幅超80%，肠溶胶囊价格约为肠溶片的5-10倍，市场份额受影响 [8] - 儿科大单品小儿豉翘清热颗粒2024年销售收入下滑，与蒲地蓝消炎口服液合计销售收入仍占当期主营业务收入重要比重 [8] 财务数据 - 公司2024年营收80.17亿元，同比下降16.96%，净利润25.32亿元，同比下降10.32%，经营活动产生的现金流量净额21.76亿元，同比下降37.17% [7] - 2025年一季度营收15.25亿元，同比下降36.51%，净利润4.4亿元，同比下降47.91% [9] 创新药布局 - 公司1.1类中药创新药小儿便通颗粒申报上市许可获受理，累计研发投入5141.92万元，中国境内暂无同类产品上市或注册申报 [10] - 小儿便通颗粒有望成为《小儿便秘中药新药临床研发技术指导原则（试行）》发布后首个用于小儿便秘的中药1.1儿童专用药 [10] - 公司其他在研创新药包括流感1类创新药玛硒洛沙韦片和1类创新药融合蛋白型长效生长激素，均已获上市申请受理 [12] 研发与营销 - 公司2024年销售费用29.54亿元，占总营收36.85%，同比下降26.27%，研发费用4.45亿元，占总营收5.55% [12] - 相比同行业部分企业如华润三九研发费率超8%，公司在研发投入上仍有较大提升空间 [12]