报告公司投资评级 - 投资评级为“买入 - A”，首次评级，6 个月目标价 11.88 元，2025 年 6 月 17 日股价为 9.78 元 [7] 报告的核心观点 - 广钢气体是国内 ppb 级高纯电子大宗气体龙头，受益于国产替代红利，业务以大宗气体为核心，在手订单充沛，通用工业气体业务稳健，随着氦价回升，盈利能力有望修复，具有较高成长性，首次覆盖给予“买入 - A”评级 [1][2][11] 根据相关目录分别进行总结 广钢气体：电子大宗气体国产替代领军企业 - 深耕气体产业五十载，2020 - 2024 年营收 CAGR 24.8%，利润受氦价波动影响，业务分电子大宗与通用工业气体，2024 年大宗气体市占率 15.3%，与三大国际巨头形成“1 + 3”格局 [1][16][20] - 2020 - 2024 年 EBITDA CAGR 6.6%，期间费用率下降，盈利能力待修复，经营性现金流优异，新项目投产后自由现金流有望释放 [33][35][38] - 国资控股，股权结构稳定，2020 年收购林德港氧资产推动收入增长，整合 4 大合资企业构建区域协同网络 [40][43] 电子大宗气体：行业高景气 + 国产替代加速，公司在手订单充沛 - 2024 年大宗气体业务收入 14.87 亿元，同比 +22.9%，占比 70.7%，采用“长期协议 + 配套投资”模式，固定收费覆盖初始成本 [46][50] - 中国半导体产业供需矛盾突出，晶圆厂产能建设加速，带动配套气站需求，2024 年电子大宗气体市场规模 97 亿元，预计 2030 年突破 148 亿元，国产替代加速，广钢气体 2024 年新增中标率 41% [60][64][69] - 客户覆盖与技术实力强，2018 - 2024 年中标多个头部客户订单，2025 年新项目投产 + 成熟项目放量，预计 2025/2027 年收入达 7.8/20.2 亿元，6 种电子大宗气体纯度达 9N 级，自研制氮装置关键指标比肩国际龙头 [74][76][83] 通用工业气体：公司传统主业保持稳健，区域深耕战略谋发展 - 2024 年通用工业气体收入 4.84 亿元，同比 -6.0%，5 年复合增长率 17.6%，毛利率中枢 25.85%，聚焦重点区域，加强与大宗气体业务协同 [85][87] - 2024 年中国通用工业气体市场规模 1775 亿元，预计 2030 年突破 2327 亿元，市场以终端用户自建为主，外包渗透率有提升空间 [91][94] 氦价周期拐点显现，公司盈利能力有望修复 - 中国氦气供需矛盾突出，资源匮乏，2023 年对外依存度近 90%，全球资源集中，产量趋于平稳，中国需求增长，9 成依赖进口 [97][98][104] - 氦气对公司业绩影响大，当前氦价处于低位，后续回升将提振利润率，公司是国内最大氦气供应商，依托气源和储运体系构建壁垒 [110]

公司业绩与项目进展 - 公司预计电子大宗现场制气重大项目二阶段装置投产后将带来新增营收与利润贡献 [1][2] - 2023年公司实现营业收入21亿元，同比增长14.6%，归属净利润2.48亿元，同比下降22.42% [1] - 2024年一季度归属净利润5644万元，同比下降近16% [1] - 电子大宗气体营业收入2023年同比增长约20%，通用工业气体营业收入同比下降近6%，毛利率均同比下降近10个百分点 [2] 行业与市场动态 - 2023年中国电子气体市场规模187亿元，增速放缓，2024年预计增速恢复至4.28%，市场规模达195亿元 [2] - 集成电路市场热度高，上游设备和材料厂商投资热情高涨，行业资本支出可能持续增加 [1] - 公司在国内集成电路制造和半导体显示领域新建现场制气项目中标产能占比达41%，排名第一 [1] 业务布局与战略 - 公司在合肥、北京、青岛、武汉等地布局电子大宗现场制气重大项目二阶段装置 [2] - 氦气业务销售收入及毛利同比下降，对公司盈利造成压力 [1]

公司业绩与财务表现 - 2023年公司实现营业收入21亿元，同比增长14.6%，归属净利润2.48亿元，同比下降22.42% [1] - 2024年一季度归属净利润5644万元，同比下降近16% [1] - 电子大宗气体营业收入同比增长约20%，通用工业气体同比下降近6%，毛利率均同比下降近10个百分点 [2] 行业发展趋势 - 集成电路市场热度高，上游设备和材料厂商投资热情高涨，行业资本支出可能持续增加 [1] - 2023年中国电子气体市场规模187亿元，增速放缓，2024年预计增长4.28%至195亿元 [2] - 公司在国内集成电路制造和半导体显示领域新建现场制气项目中标产能占比达41%，排名第一 [2] 业务与技术优势 - 公司产品涵盖电子大宗气体全部六大品种及主要通用工业气体品种，应用于集成电路制造、半导体显示等多个领域 [2] - 自主研发"Super-N"系列超高纯制氮装置，可稳定供应ppb级超高纯氮气，满足集成电路制造严苛要求 [3] - 氦气进口量占全国总进口量13.4%，是国内最大内资氦气供应商，支撑半导体与集成电路等关键需求 [3] 未来发展计划 - 预计合肥、北京、青岛、武汉等地电子大宗现场制气重大项目二阶段装置投产后将带来新增营收与利润贡献 [1][2] - 形成氦气完整供应链自主可控技术能力，成为全球氦气供应链第一家内资气体公司 [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [1][3][5][103] 报告的核心观点 - 广钢气体是中国领先的电子大宗气体服务商，凭借技术、原料供应、客户资源优势积极推进中国电子大宗气体市场的国产替代 [3] - 预计广钢气体2025/2026/2027年EPS分别为0.26/0.34/0.43元，截至2025年5月22日收盘，对应PE分别为38.4/29.4/22.9倍，首次覆盖给予“增持”评级 [5] 各目录总结 国内领先的电子大宗气体综合服务商 - 广钢气体前身为气体有限，2014年成立，2018年股份制改革，2020年收购氦气业务，2023年科创板上市，产品涵盖电子大宗气体和通用工业气体，应用于电子半导体和通用工业领域 [17] - 2020 - 2024年营业收入从8.67亿元增长至21.03亿元，CAGR约25%，2024年毛利率26.9%，YoY - 8.1pcts，净利率基本维持在10.0%以上 [18] - 电子大宗气体驱动营收增长，2020 - 2024年电子大宗气体营收CAGR约35%，通用工业气体约5%，且电子大宗气体毛利率整体更高 [21] - 现场制气营收增速更快、盈利能力更强，2020 - 2024年现场制气营收CAGR约29%，零售供气约17%，且现场制气毛利率整体更高 [22] - 下游应用覆盖广泛，电子大宗气体收入增长来自半导体显示等领域，通用工业气体应用于机械制造等领域 [26] - 2020 - 2024年研发费用CAGR约38%，经营活动现金净流量均高于归母净利润，盈利质量优秀 [28] - 国资控股彰显稳定性，广州市国资委是实控人，持股36.19%；员工持股平台激发活力，员工持股人数占比约9.19%，数量占比约6.68% [33][34] 中国电子气体百亿级市场，国产替代正当时 - 工业气体是现代工业基础原材料，全球市场欧美日起步早但增速放缓，亚太成增长引擎，中国起步晚但发展快，2024年市场规模1970亿元，预计2030年达2625亿元 [38][39][40][41] - 电子气体是集成电路等制造关键材料，占集成电路制造材料成本14%，全球市场增长快，2010 - 2021年CAGR约12.3%，预计2025年达150亿美元 [44] - 中国电子气体市场受半导体产业发展推动，2016 - 2022年CAGR约11.8%，2024年规模195亿元，预计2024 - 2030年CAGR约7.3% [48] - 电子气体分大宗和特种气体，大宗气体品种少、用量大、应用广、供应要求高，全球市场被三大外资垄断，中国市场海外厂商份额下降，广钢气体中标产能占比上升 [49][50][55][60] 三重核心壁垒构筑护城河 - 自主化技术对标外资，“Super - N”、“Fast - N”制氮技术达国际先进，产品参数超国标，形成核心技术体系 [67][73][75] - 氦气采购多元化，氦气是关键不可再生资源，全球资源被少数国家垄断，中国依赖进口，广钢气体是内资第一大进口商，与卡塔尔签长协，气源多样 [79][80][84][88] - 长协锁定行业客户，广钢气体能大规模供应高纯电子大宗气体，服务集成电路和半导体显示龙头企业，中标多个项目，扩大市场份额，拓展电子特气业务 [93][94][97] 盈利预测与估值 - 盈利预测：电子大宗气体业务预计2025 - 2027年保持较快增长，毛利率上升；通用工业气体业务预计保持稳健增长，毛利率上升；其他业务预计保持稳健增长 [98][99] - 估值：选取金宏气体、华特气体、杭氧股份为可比对象，广钢气体2025/2026/2027年PE分别为38.4/29.4/22.9倍，可比公司平均值为24.5/19.5/16.4倍，给予一定估值溢价，首次覆盖给予“增持”评级 [102][103]